宜华木业：2009年10亿元公司债券2013年跟踪信用评级报告.PDF

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1、 ? 2009年10亿元公司债券 2013年跟踪信用评级报告 2正面：正面： ? 公司业务规模持续增长，盈利水平有所提高，经营活动净现金流表现较好； ? 公司加大了国内市场开拓和林木资源收购力度，业务链有望得到进一步改善； ? 宜华企业（集团）有限公司总资产和所有者权益持续增长，其为本期债券提供的担保为债券的偿付提供了一定的保障。 关注：关注： ? 公司收入仍绝大部分来源于美国等国外市场，相对较易受国外经济波动的影响； ? 美国等主要家具进口国持续对我国家具产品进行反倾销调查， 相应地可能会给公司产品销售带来不利影响； ? 公司内销网络仍处于投入和培育阶段，未来国内市场开拓效果尚存在不确定；

2、? 公司客户集中度虽有所下降， 但对主要客户依赖程度依然较高， 存在一定的集中性风险； ? 公司林木资源投资规模较大，短期内可能效益并不明显； ? 公司产品主要外销，存在一定的汇率波动风险； ? 公司投资资金需求量较大，存在一定的资金压力； ? 公司债务尤其是短期有息债务规模较大，存在一定的债务压力。 分析师分析师姓名： 贺亮明 王一峰 电话： 0755-82872242 邮箱： 3一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况 经中国证监会证监许可2009890号文核准，2009年10月26日，公司公开发行10亿元公司债券，发行利率为7.95%。 本期公司债券按

3、年付息、到期一次还本。利息每年支付一次，最后一期利息随本金一起支付。本期公司债券的起息日为公司债券的发行首日，即 2009年10月26日。公司债券的利息自起息日起每年支付一次，2010年至2014年间每年的10月26日为上一计息年度的付息日（遇节假日顺延，下同） 。本期公司债券到期日为2014年10月26日，到期支付本金及最后一期利息。本期债券本息累计兑付情况如下： 表表 1 截至截至 2013 年年 3 月月 31 日债券本息累计兑付情况（单位：万元）日债券本息累计兑付情况（单位：万元） 本息兑付日期本息兑付日期 期初本金金额期初本金金额 本金兑付本金兑付/回售回售金额金额 利息支付利息支付

4、 期末本金余额期末本金余额 2010.10.26 100,00007,950100,0002011.10.26 100,00007,950100,0002012.10.26 100,00007,950100,000资料来源：公司提供 二、发行主体概况二、发行主体概况 跟踪期，公司股本和主营业务未发生变化。截至2013年3月31日，宜华企业（集团）有限公司（以下简称“宜华集团”）持有公司23.42%的股权，为公司控股股东。 三、经营与竞争三、经营与竞争 跟踪期，公司实现主营业务收入334,234.87万元，同比增长24.33%，收入增长主要来源于家具产品销售的增长，2012年公司家具收入同比增长

5、25.99%。其中地板产品毛利率有所下降，主要原因系2012年公司地板销售中工程订单较多，工程订单毛利率稍低。 表表2 2011-2012年公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元）年公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元） 2012 年年 2011 年年 产品产品 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 家具 309,176.22 30.26%245,402.52 29.26%地板 25,023.65 31.40%23,190.05 34.70%原木 35.00 -17.14%235.83 25.52%小计小计 334,234.87 30.34%268,828.40 29.

6、73%资料来源：公司年报 跟踪期，公司业务规模持续增长，整体经营情况良好，目前收入仍主要来源于外销业务，业绩可能容易受国外经济波动影响跟踪期，公司业务规模持续增长，整体经营情况良好，目前收入仍主要来源于外销业务，业绩可能容易受国外经济波动影响 长期的品牌、渠道建设以及近年产能不断扩张，使得 2012 年公司销售规模持续增长。 4内销方面， 由于公司加大了内销市场的开拓力度， 近年随着公司体验中心+经销商模式发展，内销收入有所增长，但受国内房地产调控及经济增速放缓影响，内销收入增幅相比 2011 年有所下降，2012 年内销收入同比增幅为 21.62%。外销方面，依托与原有主要客户良好的合作关系

7、，公司继续拓展美国东部市场，加速公司在美国市场的产品渗透；同时原产能扩张项目达成后，生产能力及产品种类进一步丰富，2012 年公司外销保持了 24.70%的增长。 表表 3 2011-2012 年公司产品内外销收入情况（单位：万元）年公司产品内外销收入情况（单位：万元） 地区地区 2012 年年 2011 年年 同比增长同比增长 内销 39,394.4232,392.7221.62%外销 294,840.44236,435.6824.70%资料来源：公司年报 跟踪期， 公司家具产销量均有一定幅度的增长， 2012 年公司家具产量 74.45 万套 （件） ，同比增长 29.51%， 家具销量

8、63.58 万套 （件） ， 同比增长 27.08%。 2012 年公司地板产量 1.85万立方，同比增长 12.50%，地板销量 1.49 万立方，同比增长 11.66%。 表表 4 公司公司 2012 年主要产品产销量情况年主要产品产销量情况 主要产品主要产品 设计产能设计产能 产量产量 增长增长 销量销量 增长增长 家具（万套/件） 90.00 74.4529.51% 63.58 27.08% 地板（万立方） 2.00 1.8512.50% 1.49 11.66%资料来源：公司年报 跟踪期内，公司客户群进一步扩大，客户集中度风险进一步降低，前五大客户销售占比由 2011 年的 47.45

9、%下降至 2012 年的 44.89%。当然，目前客户集中度依然相对较高，业绩易受单个客户经营变化而产生波动。 同时我们也关注到，公司目前收入仍绝大部分来源于美国等国外市场，2012 年外销收入占主营业务收入比重达到 88.21%，相比 2011 年占比 87.95%有所增长，对外销依赖程度高，经营表现相对易受国外经济波动影响。 同时美国等主要家具进口国持续对我国家具产品进行反倾销调查， 相应地可能会给公司产品在国外销售带来不利影响。 跟踪期，公司进一步加大了内销网络的建设力度，但由于尚处于市场开拓阶段，短期内业务规模增长幅度不大跟踪期，公司进一步加大了内销网络的建设力度，但由于尚处于市场开拓

10、阶段，短期内业务规模增长幅度不大 由于公司成立以来一直以外销为主，为均衡发展，近年公司加大了内销网络的建设。截至 2013 年 3 月末，公司已经开业或规划建设 16 个体验中心，主要分布于全国主要一、二线城市，其中汕头体验中心已于 2007 年营业，广州体验中心也于 2010 年 3 月营业，2011 年新增北京、上海、南京、武汉、成都、乌鲁木齐 6 个体验中心，大连体验馆于 2013 年 1 月开业，其余 7 家尚处建设中。公司计划通过体验馆的辐射效应将使加盟商达到 500 家，跟踪期公司进一步加强对经销商渠道的拓展， 截至 2013 年 3 月末公司已经发展约 300 家加盟商，公司加大

11、对经销商的扶持力度，从装修补贴、广告补贴等方面对经销商进行支持。 公司内销网络的建设开始逐步体现效果，2012 年内销收入实现 21.62%的增长。我们也 5关注到，由于尚处于市场开拓和培育阶段，公司较多体验中心仍处于投入阶段，存在一定的亏损。 表表5 截至截至2013年年3月末公司已建及规划国内营销网络项目概况（单位：万元）月末公司已建及规划国内营销网络项目概况（单位：万元） 规划区域规划区域 地址地址 规模规模（平（平米）米） 计划投资计划投资额（万元）额（万元）已投资已投资（万元）（万元）开业时间开业时间2012年营年营业收入业收入 2012年净年净利润利润 广州 7,008 14,97

12、414,7302010.03 8,973.91 1,178.03 汕头 10,660 002007.01 3,416.53 580.81厦门 3,000 1,7330尚未开业 - -华南 深圳 4,567 5,40217,235尚未开业 0 -102.10 北京 4,367 24,87416,9172011.06 7,162.62 207.68 华北 天津 3,000 2,0070尚未开业 - -上海 9,400 5,9009,9112011.12 4,498.11 123.17 华东 南京 2,631 4,1226,4032011.12 2,059.36 -160.89 武汉 3,652 3

13、,6887,3982011.12 8,369.06 911.34 华中 郑州 3,000 1,7550尚未开业 - -大连 2023 4,9845,4872013.01 0 -25.88 东北 沈阳 3,000 1,7390尚未开业 - -成都 5,738 3,98411,6892011.12 3,603.90 -160.35 西南 昆明 7,000 5,0840尚未开业 - -乌鲁木齐1,758 1,7693,7452011.12 1,251.03 -82.70 西北 西安 7,000 3,4700尚未开业 - -合计合计 72,144 85,48593,320-39,334.52 2,46

14、9.11注：公司较多体验馆原计划采用租赁模式，后由于房地产市场变化，较多采用购买方式，因此部分体验馆实际投资已超过原计划投资。 资料来源：公司提供 跟踪期，公司拟通过股权收购方式获得境外林地资源，公司拥有的林地资源将逐步增加，原材料来源保障程度将进一步提高；但短期内需投资资金量大，未来效益有待进一步观察跟踪期，公司拟通过股权收购方式获得境外林地资源，公司拥有的林地资源将逐步增加，原材料来源保障程度将进一步提高；但短期内需投资资金量大，未来效益有待进一步观察 跟踪期，公司与中国林业集团公司、自然人杨建雄、自然人蔡加国、自然人吴荔清、中林中金森林开发有限公司签订股权转让合同，以人民币 2.4 亿元

15、收购其直接或间接所总共持有的在加蓬登记并设立的企业： 华嘉木业股份公司 75%的股权、 森林开发出口公司 100%的股权、木材出口贸易公司 100%的股权、常氏采伐工业公司 100%的股权、加蓬森林工业出口公司 87.25%的股权、热带林产品公司 75.1%的股权（以上 6 家公司统称华嘉公司及相关公司）。公司对华嘉木业股份公司 75%股权收购事项已在加蓬利伯维尔商务注册机关进行注册， 后续仍需要办理新的登记证书才能完成收购手续， 拟受让的其他相关公司股权收购相关手续仍在办理中。 根据国家林业局调查规划设计院出具的加蓬国林地 P115/2、P116/2 等地块可采林木资源调查报告（以下简称“林

16、调报告”），华嘉公司及相关公司拥有的 32.12 万公顷林地可采林木资源总材积 2,294.41 万立方米，其中高价值树种材积 480.42 万立方米，具有开发潜力树种材积 890.03 万立方米，普通树种材积 923.96 万立方米。 6此外，公司已在大埔县建立了 10 万亩速生丰产林生产基地；并在江西省遂川县逐步收购面积约 20 万亩商品林地，该项目计划投资 5 亿元，截至 2012 年末已经投资 3.03 亿元。 未来这些林木资源将逐步增加原材料的自给率， 减少外部采购的依赖性。 但由于华嘉公司及相关公司股权收购手续仍在办理中，且后续仍需对原木采伐、木材加工、林区道路建设等方面的投入和建

17、设；而遂川林地使用权仍处流转中。上述项目仍需较大规模资金投入，短期内效益尚不明显，长远效益则有待进一步观察。 四、财务分析四、财务分析 财务分析基础说明财务分析基础说明 以下我们的分析基于公司提供的经广东正中珠江会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的2010-2012年度审计报告及未经审计的2013年一季度财务报表。公司所有财务报表均按照新会计准则编制。 2012年公司报表新纳入合并范围的子公司有3家，分别为大连宜华时代家具有限公司、深圳宜华时代家具有限公司、阆中市宜华家具有限公司。 表表 6 截至截至 2012 年末公司报表合并范围子公司情况年末公司报表合并范围子公司情况 子公司子公

18、司 注册地注册地 业务性质业务性质注册资本（万注册资本（万元）元） 权益权益 比例(%) 比例(%) 广州市宜华家具有限公司 广州市南沙区 制造业 4,300 100.00汕头市宜华家具有限公司 汕头市濠江区 制造业 5,000 100.00广州宜华时代家具有限公司 广州市天河区 销 售 3,000 100.00遂川县宜华林业有限公司 江西省遂川县 林 业 5,000 100.00宜华木业（美国）有限公司 Rancho Cucamonga,CA 售后服务 4,000万美元 100.00遂川县宜华家具有限公司 江西省遂川县 制造业 10,000 100.00北京宜华时代家具有限公司 北京市朝阳区

19、 销 售 5,200 100.00新疆宜华时代家具有限公司 乌鲁木齐市 销 售 2,000 100.00武汉市宜华时代家具有限公司 武汉市硚口区 销 售 2,000 100.00南京宜华时代家具有限公司 南京市建邺区 销 售 2,000 100.00上海宜华时代家具有限公司 上海市松江区 销 售 3,000 100.00成都宜华时代家具有限公司 成都高新区 销 售 5,000 100.00大连宜华时代家具有限公司 大连市沙河口区 销 售 2,000 100.00深圳宜华时代家具有限公司 深圳市罗湖区 销 售 3,000 100.00阆中市宜华家具有限公司 阆中市 制造业 5,000 100.0

20、0大埔县宜华林业有限公司 广东省大埔县湖寮镇林 业 5,000 100.00梅州市汇胜木制品有限公司 广东省梅州市平远县制造业 15,000 100.00饶平嘉润工艺木制品有限公司 潮州市饶平县 制造业 100 100.00汕头市恒康装饰制品有限公司 汕头市澄海区 制造业 1,200 100.00资料来源：公司2012年审计报告 财务分析财务分析 7跟踪期，随着业务规模的扩张，公司总资产规模和盈利水平保持增长；经营活动净现金流进一步改善，投资活动资金需求量较大；有息债务规模较大，存在一定的流动性偿还压力跟踪期，随着业务规模的扩张，公司总资产规模和盈利水平保持增长；经营活动净现金流进一步改善，投

21、资活动资金需求量较大；有息债务规模较大，存在一定的流动性偿还压力 随着业务的扩张， 2012年末公司总资产规模继续保持增长态势， 其中增长主要来源于在建工程、其他非流动资产等非流动资产科目。 流动资产方面， 2012年末公司货币资金下降幅度较大， 主要由于支付对外投资款及工程款。2012年末公司货币资金余额中1.58亿元为银行承兑汇票保证金等受限制货币。2012年末公司应收账款余额随着业务的增长而自然增长，从账龄看，2012年末应收账款账龄在1年以内占比为99.60%，公司与主要客户合作时间较长，回款风险应不大。2012年末公司存货增长主要来源于消耗性林木资产，系公司在遂川新增的林木资源。 固

22、定资产增加的原因主要系公司2012年新增的深圳体验馆购房款及装修款和部分产能扩张项目结转。 在建工程主要系四川阆中家具产业基地项目及遂川生产基地项目。 无形资产增加的主要原因系公司产能扩张项目新增土地。 2012年末公司新增较多非流动资产，其中加蓬华嘉木业股份有限公司股权转让投资款2.3亿元、预付营销网络建设等项目房款1.35亿元、收藏展示品2.45亿元。 表表 7 近年公司主要资产构成（单位：万元）近年公司主要资产构成（单位：万元） 2013 年年 3 月月 2012 年年 2011 年年 2010 年年 项目项目 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占

23、比 流动资产合计流动资产合计 387,964.17 47.93% 369,005.00 46.25%411,206.90 57.67% 369,001.52 61.12%货币资金 99,343.14 12.27% 95,902.81 12.02%155,743.91 21.84% 168,095.33 27.84%应收账款 99,075.37 12.24% 97,120.20 12.17%83,948.75 11.77% 83,866.30 13.89%存货 137,354.44 16.97% 135,399.18 16.97%124,417.39 17.45% 80,908.96 13.40

24、%非流动资产合计非流动资产合计 421,518.50 52.07% 428,856.23 53.75%301,850.86 42.33% 234,759.01 38.88%固定资产 236,766.67 29.25% 241,417.30 30.26%222,732.91 31.24% 173,316.31 28.71%在建工程 60,184.14 7.43% 57,581.71 7.22%21,397.53 3.00% 29,282.35 4.85%无形资产 65,426.92 8.08% 65,829.11 8.25%53,873.25 7.56% 26,320.38 4.36%其他非流动

25、资产 55,951.65 6.91% 60,951.65 7.64%0.00 0.00% 0.00 0.00%资产总计资产总计 809,482.66 100.00% 797,861.23 100.00%713,057.75 100.00% 603,760.53 100.00%资料来源：公司 2010-2012 年审计报告及 2013 年 1-3 月财务报表 受益于新增产能项目的投产及国内外市场的进一步开拓，2012年公司实现营业收入334,766.82万元，同比增长24.30%。由于规模效应的体现及公司通过加强了物料消耗等成本控制的力度， 2012年综合毛利率仍有一定的上升。在收入及毛利率均增

26、长情况下，2012年公司净利润同比增长20.35%。 表表 8 近年公司盈利能力主要指标（单位：万元）近年公司盈利能力主要指标（单位：万元） 项项 目目 2013 年年 1-3 月月2012 年年 2011 年年 2010 年年 营业收入 77,306.66 334,766.82 269,319.78 244,825.07 营业利润 11,363.04 37,209.13 31,095.49 30,315.12 净利润 9,479.68 30,158.59 25,059.92 24,615.96 综合毛利率 32.16%30.45%29.85% 28.72%期间费用率 16.71%17.95%

27、17.04% 15.99% 8总资产回报率 -7.31%6.90% 8.45%资料来源：公司2010-2012年审计报告及2013年1-3月财务报表 2012年公司期间费用率稍有上升，达到17.95%。其中管理费用增幅加大，增加的主要原因系随公司业务规模的扩张， 人工费用、 折旧摊销费、 办公经费等管理费用相应增加所致。而在借款增加情况下，公司财务费用增长幅度不大，主要原因是2012年汇兑损失有所减少。考虑到公司产品主要外销，汇率波动风险是公司未来较长时间内仍将面临的风险。 表表 9 2010-2012 年公司期间费用情况（单位：万元）年公司期间费用情况（单位：万元） 项目项目 2012 年年

28、 2011 年年 2010 年年 销售费用 23,548.0017,616.87 16,320.43 管理费用 17,258.8210,845.85 7,859.45 财务费用 19,295.2317,439.73 14,971.68 资料来源：公司 2010-2012 年审计报告 跟踪期，公司现金生成能力进一步提高，经营净现金流增幅明显。目前公司经营状况良好，销售款回流正常，预计经营活动净现金流将维持向好趋势。 近年由于产能扩张和营销网络的建设，公司投资活动现金流持续表现为净流出。截至2013年3月末，公司在建的遂川原料林基地建设工程等项目仍需投入5.70亿元，加上四川阆中家具产业基地项目将

29、逐步启动， 未来公司投资资金需求量大， 预计未来几年内公司经营活动现金流仍无法完全满足资本支出需要，因此未来公司投资对外部融资的依赖将持续存在。 表表10 公司现金流量指标（单位：万元）公司现金流量指标（单位：万元） 项目项目 2013 年年 1-3月月 2012 年年 2011 年年 2010 年年 净利润 9,479.68 30,158.59 25,059.92 24,615.96 非付现费用 -21,509.70 16,980.82 14,616.77 非经营损益 -17,548.49 14,676.26 13,046.70 FFO -69,216.78 56,717.00 52,279

30、.43 营运资本变化 -16,359.95 -11,432.78 -39,155.78 其中：存货减少（减：增加） -29,433.59 -43,508.44 -20,962.65 经营性应收项目的减少（减：增加） -9,545.88 2,690.66 -13,528.52 经营性应付项目增加（减：减少） -22,619.52 29,385.00 -4,664.61 其他 -1,004.20 0.00 0.00经营活动产生的现金流量净额 2,963.75 53,861.03 45,284.22 13,123.66 投资活动产生的现金流量净额 -4,810.97 -122,874.97 -91,

31、395.13 -54,889.88 筹资活动产生的现金流量净额 9,824.99 8,924.14 24,037.43 107,189.98 现金及现金等价物净增加额 7,470.25 -60,083.43 -22,327.85 64,875.56 资料来源：公司2010-2012年审计报告及2013年1-3月财务报表 2012年末公司债务规模持续增长，2012年末负债总额达到363,229.60万元，其中短期借款增幅相对较大。 表表11 公司近年主要负债结构（单位：万元）公司近年主要负债结构（单位：万元） 2013 年年 3 月月 2012 年年 2011 年年 2010 年年 项目项目 金

32、额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 流动负债合计流动负债合计 264,646.82 72.49%262,885.44 72.37%203,749.24 67.07% 112,932.40 53.11%短期借款 176,700.58 48.40%170,267.22 46.88%136,459.86 44.92% 83,165.44 39.11% 9应付票据 17,215.02 4.72%18,946.03 5.22%18,004.95 5.93% 6,145.15 2.89%应付账款 41,239.05 11.30%51,305.58 14.12%39

33、,097.32 12.87% 18,703.53 8.80%非流动负债合非流动负债合计计 100,421.51 27.51%100,344.16 27.63%100,025.73 32.93% 99,710.40 46.89%应付债券 99,595.00 27.28%99,527.50 27.40%99,257.50 32.67% 98,987.50 46.55%负债合计负债合计 365,068.33 100.00%363,229.60 100.00%303,774.97 100.00% 212,642.80 100.00%资料来源：公司 2010-2012 年审计报告及 2013 年 1-3

34、 月财务报表 2013年3月末公司有息债务达到293,510.60万元，债务压力进一步增加。 表表12 公司近年有息债务情况（单位：万元）公司近年有息债务情况（单位：万元） 指标名称指标名称 2013 年年 3 月月 2012 年年 2011 年年 2010 年年 有息债务 293,510.60288,740.75253,722.31 188,298.09资料来源：公司 2010-2012 年审计报告及 2013 年 3 月份财务报表 2013年3月末公司资产负债率为45.10%，处于相对较低水平。但公司流动比例、速动比率表现偏弱，2010-2012年，短期偿债能力指标持续下降。近年公司盈利水

35、平持续提高，EBITDA利息保障倍数表现较为稳定，利息支付较有保障。 表表13 公司近年偿债能力指标公司近年偿债能力指标 指标名称指标名称 2013 年年 3 月月 2012 年年 2011 年年 2010 年年 资产负债率 45.10%45.53%42.60% 35.22%流动比率 1.47 1.40 2.02 3.27 速动比率 0.95 0.89 1.41 2.55 EBITDA -76,228.73 62,107.70 56,678.45 EBITDA 利息保障倍数 - 4.05 4.12 3.94 资料来源：公司 2010-2012 年审计报告及 2013 年 3 月份财务报表 五、

36、担保分析五、担保分析 本期债券由公司股东宜华集团提供保证担保。2012年末宜华集团总资产为1,314,592.23万元，同比增长12.53%；2012年宜华集团实现营业收入343,879.30万元，同比增长22.20%。宜华集团收入主要来源于宜华木业，2012年宜华木业实现营业收入334,766.82万元，其余主要来自于旗下另一上市公司宜华地产股份有限公司（以下简称“宜华地产” ） ，宜华地产近年在售项目较少。 宜华集团2012年实现利润总额25,793.38万元， 同比下降37.50%， 主要原因系2011年宜华集团利润主要来源于投资收益， 2011年宜华集团投资收益主要来源于转让持有的部分

37、广发证券股份。剔除投资收益影响，宜华集团2012年主营业务盈利水平有一定的增长。2012年末宜华集团资产负债率由于债务规模的扩张有所提升，但尚处于合理范围。 整体而言，虽然宜华集团收入和利润主要来源于宜华木业，但其总资产规模较大，拥有一定的上市公司股权等偿债资源，其为本期债券提供的担保为债券的偿付提供了一定的保障。 表表14 宜华企业（集团）有限公司主要财务指标宜华企业（集团）有限公司主要财务指标 项目项目 2012 年年 2011 年年 10总资产（万元） 1,314,592.23 1,168,192.88 所有者权益合计（万元） 521,897.43 500,824.06 资产负债率 60

38、.30%57.13%流动比率（倍） 1.43 1.71 营业收入（万元） 343,879.30 281,398.47 投资收益（万元） -267.31 40,763.07 利润总额（万元） 25,793.38 41,272.61 综合毛利率 30.75%30.40%总资产回报率 5.61%7.64%经营活动净现金流（万元） 23,161.20 65,394.51 EBITDA 利息保障倍数（倍） 2.062.28 资料来源：宜华集团年报 六、评级结论六、评级结论 跟踪期，公司收入和盈利水平保持增长，经营活动净现金流表现较好；公司加大了国内市场开拓和林木资源收购力度，业务链有望得到进一步改善；宜

39、华企业（集团）有限公司为本期债券提供的担保为债券的偿付提供了一定的保障。 同时我们关注到， 公司收入仍绝大部分来源于美国等国外市场，国外经济的不确定性及可能的反倾销可能使公司业务产生波动；公司存在汇率波动风险， 国内市场开拓效果及林木资源投资预期收益仍存在不确定性； 投资资金需求量大，存在一定的资金压力；同时短期有息债务规模较大，存在一定的债务压力。 基于以上情况， 鹏元将公司主体长期信用等级维持为AA， 本期债券信用等级维持为AA，评级展望维持为稳定。 11附录一附录一 合并资产负债表（单位：万元）合并资产负债表（单位：万元） 项目项目 2013年年3月月2012 年年 2011 年年 20

40、10 年年 货币资金 99,343.1495,902.81155,743.91 168,095.33 应收账款 99,075.3797,120.2083,948.75 83,866.30 预付账款 36,687.8728,647.5434,791.79 24,027.39 其他应收款 13,724.7710,715.1612,305.06 12,103.54 存货 137,354.44135,399.18124,417.39 80,908.96其他流动资产 1,778.581,220.120.00 0.00流动资产合计 387,964.17369,005.00411,206.90 369,00

41、1.52 固定资产 236,766.67241,417.30222,732.91 173,316.31 在建工程 60,184.1457,581.7121,397.53 29,282.35 无形资产 65,426.9265,829.1153,873.25 26,320.38 长期待摊费用 371.62510.972,497.36 4,882.36 递延所得税资产 2,817.512,565.491,349.81 957.62其他非流动资产 55,951.6560,951.650.00 0.00非流动资产合计 421,518.50428,856.23301,850.86 234,759.01资产

42、总计 809,482.66797,861.23713,057.75 603,760.53 短期借款 176,700.58170,267.22136,459.86 83,165.44 应付票据 17,215.0218,946.0318,004.95 6,145.15 应付账款 41,239.0551,305.5839,097.32 18,703.53 预收款项 8,945.437,314.382,326.10 304.07 应付职工薪酬 1,839.821,561.841,079.97 695.16 应交税费 15,934.3011,263.634,030.13 1,435.96 应付利息 2,

43、170.001,922.222,396.08 1,810.74 其他应付款 602.62304.54354.84 672.35流动负债合计 264,646.82262,885.44203,749.24 112,932.40 应付债券 99,595.0099,527.5099,257.50 98,987.50 长期应付款 826.51816.66768.23 722.90非流动负债合计 100,421.51100,344.16100,025.73 99,710.40负债合计 365,068.33363,229.60303,774.97 212,642.80 实收资本（股本） 115,266.27

44、115,266.27115,266.27 115,266.27 资本公积 148,024.84147,666.62146,662.42 146,662.42 盈余公积 21,501.3621,501.3619,134.02 16,798.35 12 未分配利润 161,438.29151,958.62129,930.68 112,969.74 外币报表折算差额 -1,816.43-1,761.24-1,710.61 -579.06归属于母公司所有者权益合计 444,414.34434,631.63409,282.78 391,117.73所有者权益合计 444,414.34434,631.63

45、409,282.78 391,117.73负债和所有者权益总计 809,482.66797,861.23713,057.75 603,760.53 13附录二附录二 合并利润表（单位：万元）合并利润表（单位：万元） 项目项目 2013 年年 1-3 月月2012 年年 2011 年年 2010 年年 一、营业总收入 77,306.66334,766.82269,319.78 244,825.07其中：营业收入 77,306.66334,766.82269,319.78 244,825.07二、营业总成本 65,943.62297,557.69238,224.29 214,509.95其中：营业

46、成本 52,446.27232,839.67188,919.07 174,518.47营业税金及附加 576.724,124.213,110.40 255.60销售费用 4,483.0823,548.0017,616.87 16,320.43管理费用 4,298.5617,258.8210,845.85 7,859.45财务费用 4,138.9919,295.2317,439.73 14,971.68资产减值损失 0.00491.76292.36 584.32三、营业利润（亏损以“”号填列） 11,363.0437,209.1331,095.49 30,315.12加：营业外收入 110.60

47、332.52374.07 712.69减：营业外支出 64.721,137.731,125.09 995.71其中：非流动资产处置净损失 0.0060.07548.76 173.13四、利润总额（亏损总额以“”号填列）11,408.9236,403.9230,344.47 30,032.10减：所得税费用 1,929.256,245.335,284.55 5,416.14五、净利润（亏损净额以“”号填列） 9,479.6830,158.5925,059.92 24,615.96减：少数股东损益 0.000.000.00 14.84归属于母公司所有者的净利润 9,479.6830,158.592

48、5,059.92 24,601.13 14附录三附录三-1 合并现金流量表及补充资料（单位：万元）合并现金流量表及补充资料（单位：万元） 项目项目 2013 年年 1-3 月月2012 年年 2011 年年 2010 年年 销售商品、提供劳务收到的现金 86,445.60 332,069.18 273,213.20 231,775.66 收到的税费返还 8,170.18 13,173.51 12,071.51 13,444.50 收到其他与经营活动有关的现金 5,107.84 1,684.64 3,669.15 1,347.50 经营活动现金流入小计 99,723.61 346,927.33

49、288,953.86 246,567.66 购买商品、接受劳务支付的现金 88,135.68 245,798.85 205,578.52 200,340.13 支付给职工以及为职工支付的现金 3,384.82 15,272.63 11,687.03 8,288.16 支付的各项税费 1,955.91 7,529.11 7,911.82 6,625.98 支付其他与经营活动有关的现金 3,283.47 24,465.71 18,492.26 18,189.73 经营活动现金流出小计 96,759.87 293,066.30 243,669.64 233,444.00 经营活动产生的现金流量净额

50、2,963.75 53,861.03 45,284.22 13,123.66 处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额 0.0054.79 0.00 99.44 收到其他与投资活动有关的现金 0.000.000.00 4,000.00 投资活动现金流入小计 0.0054.79 0.00 4,099.44 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金 4,810.97 93,889.70 91,395.13 58,095.15 投资支付的现金 0.0023,000.00 0.00 894.16 支付其他与投资活动有关的现金 0.006,040.05 0.00 0.00 投资活动现金流