美联新材：2020年广东美联新材料股份有限公司可转换公司债券2021年跟踪评级报告.PDF

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1、 技术领先，服务全球，让评级彰显价值 2020年广东美联新材料股份有限公司可转换公司债券2021年跟踪评级报告 CSCI Pengyuan Credit Rating Report 1 20202020年广东美联新材料股份有限公司可转换公司债券年广东美联新材料股份有限公司可转换公司债券 20202121年跟踪年跟踪评级报告评级报告 评级观点 中证鹏元对广东美联新材料股份有限公司（以下简称“美联新材”或“公司”，股票代码：300586.SZ）及其 2020年 7月发行的公司债券（以下简称“本期债券”）的 2021 年度跟踪评级结果为：本期债券信用等级维持为 AA-，发行主体长期信用等级维持为 A

2、A-，评级展望维持为稳定。 该评级结果是考虑到：公司色母粒产能位居行业前列，同时中证鹏元也关注到公司盈利大幅下降，未来仍面临经营压力，新增产能能否消化不确定，部分项目可能面临投资风险，短期偿债压力加大，被监管机构出具监管函等风险因素。 未来展望 公司色母粒产能位居行业前列，且下游市场广阔，预计公司色母粒产品需求情况仍较好。综合考虑，中证鹏元给予公司稳定的信用评级展望。 公司主要财务数据及指标（单位：亿元） 项目项目 2021.3 2020 2019 2018 总资产 20.15 19.32 18.12 9.42 归母所有者权益 7.75 7.54 6.95 6.04 总债务 7.33 7.03

3、 6.68 2.66 营业收入 4.49 15.17 12.60 5.84 净利润 0.20 0.31 1.01 0.63 经营活动现金流净额 0.33 1.31 1.72 0.74 销售毛利率 12.58% 14.58% 21.16% 20.84% EBITDA利润率 - 13.64% 14.57% 13.35% 总资产回报率 - 3.37% 9.50% 8.80% 资产负债率 51.47% 50.88% 49.75% 35.81% 净债务/EBITDA - 2.78 2.15 1.25 EBITDA利息保障倍数 - 7.92 7.72 10.15 总债务/总资本 42.86% 42.56%

4、 42.31% 30.58% FFO/净债务 - 25.16% 30.40% 49.27% 速动比率 0.98 0.96 0.77 0.91 现金短期债务比 0.29 0.49 0.70 0.69 资料来源：公司 2018-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年一季度财务报表，中证鹏元整理 债券概况 债券简称债券简称：美联转债 债券剩余规模债券剩余规模：2.07亿元 债券到期日期债券到期日期：2026-7-1 偿还方式：偿还方式：每年付息一次，到期归还本金和支付最后一年利息，附债券赎回及回售条款 联系方式 项目负责人：项目负责人：谢海琳 项目组成员项目组成员：何佳欢 联系电话：联系电话

5、：0755-82872897 评级结果 本次 上次 主体信用等级 AA- AA- 评级展望 稳定 稳定 债券信用等级 AA- AA- 评级日期 2021-6-23 2020-8-28 中鹏信评【2021】跟踪第【510】号 01 2 优势 公司色母粒产能位居行业前列。公司色母粒产能位居行业前列。公司是色母粒行业知名企业，是国内为数不多的色母粒年产能超过万吨的企业之一，截至 2020 年末公司色母粒年产能为 6.93万吨，同比大幅提升。 关注 公司公司盈利大幅下降，未来仍面临经营压力。盈利大幅下降，未来仍面临经营压力。公司主营业务色母粒和三聚氯氰产品的生产销售受营创三征（营口） 精细化工有限公司

6、（以下简称“营创三征”）盈利大幅下滑影响，公司销售毛利率同比大幅下降。受疫情及市场竞争加剧、原材料价格上涨等因素影响，公司经营仍面临一定压力。 公司新增公司新增色母粒色母粒产能产能能否能否消化存在不确定性。消化存在不确定性。公司已建待达产、在建和拟建色母粒产能规模合计 8.63万吨，其中公司首次公开发行股票（以下简称“IPO”）募投项目相关的白色母粒、黑色母粒合计 3万吨产能投产后尚未达到预期效益，新增产能能否消化仍存在不确定性。 公司投资项目涉及不同领域，可能面临一定的投资风险。公司投资项目涉及不同领域，可能面临一定的投资风险。除主营业务外，公司还投资了熔喷布、隔膜等领域。目前公司熔喷布项目

7、产能利用率低，远未达到预期收益；公司拟建的锂电池湿法隔膜产业化建设项目（以下简称“隔膜项目”）投资规模较大，公司面临较大的资金压力，且该项目与公司原有业务关联性不强，可能面临投资风险。 公司短期偿债压力公司短期偿债压力加大加大。截至 2020 年末公司总债务同比增长，其中短期债务占比将近过半，且现金短期债务比降至较低水平，公司短期偿债压力加大。 公司被公司被监管机构监管机构出具监管函。出具监管函。因未就有关关联交易事项及时履行审议程序并披露，公司于 2021 年 2 月被创业板公司管理部出具监管函。 本次评级适用评级方法和模型 评级方法评级方法/模型名称模型名称 版本号版本号 工商企业通用信用

8、评级方法和模型 cspy_ffmx_2021V1.0 外部特殊支持评价方法 cspy_ff_2019V1.0 注：上述评级方法和模型已披露于中证鹏元官方网站 3 一、一、跟踪评级原因跟踪评级原因 根据监管部门规定及中证鹏元关于本期债券的跟踪评级安排，在初次评级结束后，将在受评债券存续期间每年进行一次定期跟踪评级。 二、本期二、本期债券募集资金使用情况债券募集资金使用情况 公司于2020年7月1日发行6年期2.0674亿元可转换公司债券，募集资金计划用于年产2万吨高浓度彩色母粒建设项目和补充流动资金。截至2020年12月31日，募集资金余额为1.34亿元，其中：募集资金银行存款余额为0.42亿元

9、，未到期理财产品金额为0.40亿元，暂时补充流动资金金额为0.52亿元。 三、三、发行主体概况发行主体概况 跟踪期内，公司名称、控股股东、实际控制人均未发生变化。经公司2020年5月18日召开的2019年度股东大会审议通过： 公司以总股本240,000,000股为基数， 向全体股东每10股送红股3股（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增6股，截至2020年末公司总股本增至456,000,000股。2021年第一季度，“美联转债”因转股减少43,100元人民币（即431张），转股数量为4,342股，截至2021年3月末公司总股本为456,004,342股。截至2021年3月31日，“美联转

10、债”余额为206,696,900元（即2,066,969张）。 2020 年 8 月 24 日， 公司 2020 年第三次临时股东大会决议公告审议通过了关于公司符合向特定对象发行 A股股票条件的议案等议案，决定向不超过 35名特定对象发行股票，募集资金总额不超过46,553.90 万元（含） ， 扣除发行费用后全部用于下表项目。公司于 2021 年 3 月 15日获得中国证券监督管理委员会出具的关于同意广东美联新材料股份有限公司向特定对象发行股票注册的批复 （证监许可2021822 号） 。 表表1 公司公司定向发行股票募集资金用途（定向发行股票募集资金用途（单位：万单位：万元元） 序号序号

11、项目名称项目名称 项目投资总额项目投资总额 拟使用募集资金拟使用募集资金 1 功能母粒及生物基可降解母粒产业化项目 36,058.31 32,587.90 2 补充流动资金 13,966.00 13,966.00 合计合计 50,024.31 46,553.90 资料来源：公司 2020 年报 实际控制人黄伟汕直接持有公司39.04%的股份，前五大股东明细如表1所示。截至2021年3月31日，黄伟汕、张朝益和张朝凯持有的未解押股权质押数量合计12,742.00万股，占其持有的股份数的40.52%。 表表2 截至截至 2021 年年 3 月末公司前五大股东明细（单位：万股）月末公司前五大股东明细

12、（单位：万股） 股东名称股东名称 股东性质股东性质 持股比例持股比例 持股数量持股数量 质押或冻结情况质押或冻结情况 质押股数质押股数 黄伟汕 境内自然人 39.04% 17,803.00 质押 9,490.00 张盛业 境内自然人 12.04% 5,491.00 0.00 张朝益 境内自然人 9.17% 4,181.90 质押 2,546.00 张朝凯 境内自然人 8.09% 3,688.35 质押 706.00 4 段文勇 境内自然人 0.62% 284.89 0.00 合计 68.96% 31,449.14 12,742.00 资料来源：公司 2021 年一季报，中证鹏元整理 公司主要从

13、事高分子复合着色材料的研发、生产、销售和技术服务，主营产品包括白色母粒、黑色母粒、彩色母粒、功能母粒及功能新材料等系列产品，产品广泛应用于食品包装、医用包装、日用塑料制品、汽车、农业等多个领域。2020年公司合并范围未发生变动。 2020 年 12 月，公司董事兼财务副总监蒋进申请辞去董事及财务副总监职务，公司聘任易东生为财务总监，并补选其为第三届董事会非独立董事；冯育升辞去独立董事职务，公司董事会补选陈名芹为第三届董事会独立董事。 公司内部治理有待完善。根据公司公告，公司于 2021 年 2 月 19 日收到创业板公司管理部关于对广东美联新材料股份有限公司的监管函（创业板监管函2021第 7

14、 号），主要内容如下：2020 年 9月 26 日，公司披露关于补充确认关联交易的公告（以下简称公告），2019 年 4 月至 2020 年 1月期间，营创三征将合计金额为 3,599.68 万元的七笔银行承兑汇票转让给关联方营口营新化工科技有限公司（以下简称“营新科技”），构成关联交易，公司未就上述关联交易事项及时履行审议程序并披露。 四、运营环境四、运营环境 宏观经济和政策环境宏观经济和政策环境 2020 年面对疫情的严重冲击年面对疫情的严重冲击，宏观政策宏观政策加大加大调节调节力度力度，我国，我国经济呈现复苏向好态势经济呈现复苏向好态势 2020年，受疫情冲击，全球经济出现严重衰退，国际

15、贸易显著萎缩，全球金融市场动荡加剧，政府债务水平快速攀升，全球动荡源和风险点显著增多。我国以深化供给侧结构性改革为主线，坚持统筹发展和安全，扎实做好“六稳” 、 “六保”工作，加速构建双循环新发展格局，国内经济呈现复苏向好态势。2020 年，我国实现国内生产总值（GDP）101.60 万亿元，同比增长 2.3%，成为全球唯一实现经济正增长的主要经济体。分季度来看，一季度同比下降 6.8%，二至四季度分别增长 3.2%、4.9%和 6.5%，我国GDP增速逐季度回升。 从经济发展的“三驾马车”来看，投资、消费与出口表现不一。固定资产投资方面，全年固定资产投资同比增长 2.7%，其中房地产投资表现

16、强劲，基建投资力度保持稳健，制造业投资整体表现较疲弱。消费市场逐季改善，但修复缓慢，全年社会消费品零售总额同比下降 3.9%。对外贸易方面，受益于外需持续恢复、海外疫情反复及出口替代效应，出口贸易逆势增长，全年进出口总额同比增长 1.9%，其中出口增长 4.0%，对经济的拉动作用较为显著。 积极的财政政策和稳健的货币政策是近年宏观调控政策主基调。其中，实施大规模的减税降费、大幅度增加地方政府专项债券规模、优化财政支出结构和压缩一般性支出是财政政策的主要举措。2021年，积极的财政政策将提质增效、更可持续，全年财政赤字率拟安排在 3.2%左右，同比有所下降。稳健的货币政策灵活精准，不急转弯。保持

17、市场流动性合理充裕，引导资金服务实体经济；保持宏观杠杆率基 5 本稳定，处理好恢复经济和防范风险的关系。 2020年在疫情冲击下，基建投资发挥托底经济的作用。在资金端，增加转移支付力度、延长阶段性提高地方财政资金留用比例政策、发行抗疫特别国债、建立财政资金直达基层机制等财政措施持续加码；资产端，重点加强信息网络等新型基础设施建设、新型城镇化建设及交通、水利等重大工程建设（以下简称“ 两新一重建设” ） ，加大公共卫生服务、应急物资保障等领域的重大项目投资，提供了丰富的项目增长点。受益于此，全年基建投资（不含电力）增长 0.9%，起到托底经济的作用。但随着疫情得到有效控制和经济逐步恢复，通过加大

18、基建投资刺激经济的边际需求下降，预计 2021 年基建投资整体表现平稳，在基数效应下增速将有所回升。 2020 年以来年以来受疫情影响，基建投资带动经济循环发展的需求大幅提高，受疫情影响，基建投资带动经济循环发展的需求大幅提高，相关政策相关政策陆续出台，陆续出台，城投城投公司融资环境公司融资环境更为宽松。更为宽松。2021 年年随着货币政策回归常态化，城投公司融资环境将出现边际收紧，但基随着货币政策回归常态化，城投公司融资环境将出现边际收紧，但基建稳增长背景下预计整体仍较为宽松建稳增长背景下预计整体仍较为宽松 2020年，为了缓解疫情带来的经济下行压力，通过基建投资带动国内经济循环发展的需求大

19、幅提高，城投公司作为地方基础设施建设主体，融资环境更为宽松。相关政策主要表现在鼓励债券发行和提供项目增长点两个方面。具体来看，自 2 月以来，发改委、沪深交易所等债券市场各监管部门均陆续出台相关政策支持债券市场正常运转以及相关主体的融资安排，开辟债券发行“绿色通道” ，并大力支持疫情地区企业的融资需求，原则上放开了企业借新还旧的限制。3 月，新证券法实施后公募债券发行实施注册制，使得项目审批更透明、审核速度更快、申报材料精简，极大提高了债券发行效率和发行人债券融资的积极性。 另一方面，2020年监管层针对“两新一重”建设推出了多项支持政策，为城投公司融资提供了丰富的项目增长点。3 月，中共中央

20、政治局常务会议提出要加大公共卫生服务、应急物资保障领域投入，加快 5G 网络、数据中心等新型基础设施建设进度，为城投公司提供了诸如智慧停车场、智慧园区、智慧交通等多个方面的项目机会。7月，国务院发布全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见 （国办发202023 号） ，提到支持城镇老旧小区改造规模化实施运营主体运用公司信用类债券、项目收益票据等进行债券融资。 尽管目前经济增长好于预期，但国内外经济形势仍较为复杂，因而后续政策重心仍是稳杠杆，取得防风险与稳增长的平衡。随着货币政策回归常态化，城投公司融资环境将出现边际收紧，但基建稳增长背景下预计整体仍较为宽松。同时，在有效防控地方政府债务风险、坚决

21、遏制隐性债务增量的大背景下，部分地区城投公司陆续发生非标违约等风险事件，需关注非标融资占比较高、短期债务压力较大地区城投公司的流动性风险。 行业及区域经济环境行业及区域经济环境 随着应用领域随着应用领域拓宽拓宽、客户需求多样性及环保政策加持，色母粒行业规模将持续扩大，产品向高性、客户需求多样性及环保政策加持，色母粒行业规模将持续扩大，产品向高性能、功能化、环保化方向发展能、功能化、环保化方向发展；钛白粉等原料价格中枢上移，色母粒；钛白粉等原料价格中枢上移，色母粒生产企业生产企业面临成本控制压力面临成本控制压力 6 以色母粒为代表的高分子复合着色材料，是指根据客户需求将颜料与树脂、助剂等按配方比

22、例加工制成的复合材料，其中颜料是色母粒的基本组成部分，含量一般在20%-80%之间，白色母粒通常采用钛白粉作为颜料，黑色母粒采用炭黑为颜料；树脂是色母粒的基体，经熔融剪切等工艺，树脂能使颜料均匀分布。 图图1 色母粒行业上下游产业链色母粒行业上下游产业链 资料来源：公开资料 我国塑料包装行业在包装行业中占有重要地位。我国塑料加工业规模以上企业由 2011年的12,963家增加到2019年的15,835家，规模以上企业主营业务收入从 15,583.74 亿元增长至 19,077.48 亿元，年均复合增长率为2.56%。近年来，在消费升级、技术更新、政策支持等有利因素的作用下，我国塑料包装行业持续

23、快速发展，产业规模继续扩大。按照中国包装联合会的数据，我国塑料包装大类主要有塑料薄膜、塑料包装箱及容器和塑料加工专用设备，其中2019年塑料薄膜制造企业、塑料包装箱及容器制造企业累计主营业务收入分别为 2,705 亿元、1,592 亿元，2011-2019年均复合增长率为3.32%、2.05%。 塑料包装行业良好的发展态势以及塑料包装在服务业和工业领域不断拓展加深的应用范围将促进色母粒行业的发展，一方面，色母粒在塑料着色领域的应用成熟，可以实现塑料包装产品的着色需求；另一方面，根据塑料加工业“十三五”发展规划指导意见，“十三五”期间，将以加快塑料加工业转型升级为主要突破点，塑料包装行业也将向高

24、性能、高质量、环保化方向发展，因此对环保、经济的高分子复合着色材料色母粒的需求也将增大。2017 年至 2019年色母粒国内总产量分别为 152.3 万吨、 164.8 万吨、 180 万吨，保持不断增长。根据 Reports And Data 咨询公司的报告统计，预计到 2026 年全球色母粒行业的市场规模约为 173.5 亿美元，年均复合增长率为 5.2%。 我国色母粒生产企业数量众多，但生产规模普遍偏小，市场集中度较低、行业竞争激烈。从产能看，我国色母粒总体产能在80万吨以上，红梅色母、美联新材等公司的色母粒产能占比在5%左右，行业缺乏真正的龙头企业。从产品属性来看，美联新材、红梅色母以

25、白色母粒为主，产销量规模大但毛利率较 7 低；宝丽迪、宁波色母分别以黑色、彩色母粒为主，该品种毛利率较高。因此，2020年宝丽迪的色母粒收入规模最大、宁波色母毛利率最高。此外，美联新材拟增色母粒产能5.63万吨（可转债、拟定增）；宁波色母拟增产能3万吨（拟IPO），预计增加白色、黑色母粒产能；宝丽迪新增产能4.25万吨（拟IPO），其中3万吨通用纤维母粒、0.5万吨功能母粒和0.75万吨液体母料。主要色母粒企业持续扩产，行业面临竞争加剧的可能。 表表3 2020 年年部分部分色母粒行业色母粒行业代表代表企业比较（单位：企业比较（单位：亿亿元）元） 企业名称企业名称 营业收入营业收入 综合毛利率

26、综合毛利率 色母粒业务收入色母粒业务收入 色母粒毛利率色母粒毛利率 美联新材美联新材 15.17 14.58% 6.16 21.22% 宝丽迪 6.71 24.76% 6.71 24.76% 宁波色母 4.30 39.33% 4.08 39.51% 道恩股份 44.22 27.75% 2.22 - 资料来源：各公司公告，中证鹏元整理 色母粒主要原材料为钛白粉、炭黑、树脂、助剂等，原材料成本占比80%-90%，原材料价格波动对色母粒企业影响较大。2020年9月以来钛白粉价格持续增长，供应端来说，部分企业因环保检查停车整改或借机检修，同时钛白粉原材料价格上涨，整体导致钛白粉产量降低；展望全年，海外

27、有效产能小幅收缩，中国供给增量有限，需求端在全球主要经济体逐步复苏的背景下，钛白粉价格中枢有望上移，色母粒企业面临一定的成本控制压力。 图图2 2020 年年 9 月月以来以来钛白粉钛白粉价格持续增长价格持续增长 资料来源：Wind，中证鹏元整理 三聚氯氰为危险化学品，存在较大的安全生产风险，三聚氯氰为危险化学品，存在较大的安全生产风险，新新进入者加剧了市场竞争进入者加剧了市场竞争 三聚氯氰是一种重要的精细化工产品，中国三聚氯氰最大的消费领域是农药工业，主要用于合成三嗪类除草剂，2019年中国农药产量为225万吨，同比增长8.2%。三聚氯氰在农药领域的市场消费约占其总产能的60%，而农药在20

28、14-2018年整体呈下降走势，2019年中国三聚氯氰产量约为12.7万吨，较2018年增长2.4万吨。 由于合成三聚氯氢所需要的氰化物原料属于剧毒化学物，发达国家和地区政府对三聚氯氰行业的发展持较为谨慎的态度，国外三聚氯氢生产企业很少，产能较小，中国成为三聚氯氰主要出口国之一，2019年三聚氯氰出口数量为53,796.9吨，进口数量仅为16.13吨。 8 据立木信息咨询发布的中国三聚氯氰市场供需与发展前景研究报告（2020版）：三聚氯氰全球生产装置主要分布在德国、中国、比利时、美国、瑞士、罗马尼亚及俄罗斯等国家。三聚氯氰生产企业主要集中在中国、德国、美国和瑞士等四个国家，生产企业数量在6-8

29、家左右，其中营创三征产量约9万吨，河北诚信有限责任公司及其子公司产量约6万吨，德国赢创德固赛公司、瑞士先正达公司产量均约为3万吨，此外，天德化工（0609.HK）2020年有部分三聚氯氰产能投产，国内三聚氯氰竞争格局发生变化。 三聚氯氰为危险化学品，生产三聚氯氰过程中产生的氰化钠和氯气为剧毒化学品，生产三聚氯氰的原材料轻油（戊烷）、天然气（富含甲烷的）、液氨为危险化学品。危险化学品和剧毒化学品的生产、储存、使用和运输对安全生产措施要求较高，存在一定的安全生产风险和安全事故风险。 五、经营与竞争五、经营与竞争 公司主要从事高分子复合着色材料及精细化工中间体的研发、生产、销售和技术服务。2019年

30、3月营创三征并表后，公司新增三聚氯氰业务。色母粒及三聚氯氰业务是公司经营业绩的主要来源。公司其他产品收入为公司本部原材料销售收入，营创三征液氨、含氢尾气及其他辅料销售收入。2020年，公司营业收入实现15.17亿元，同比有一定增长，但受“321响水爆炸事故”及疫情影响，大客户订单量大幅下降，三聚氯氰毛利率大幅下降，公司销售毛利率同比下降。 表表4 公司营业收入构成及毛利率情况（单位：公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万万元）元） 项目项目 2021 年年 1-3 月月 2020 年年 2019 年年 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 色母粒色母粒 18,

31、342.90 17.90% 61,634.43 21.22% 56,603.03 21.30% 其中：白色母粒 13,440.65 18.19% 43,978.63 19.41% 42,166.15 19.38% 黑色母粒 2,472.15 11.81% 9,338.81 21.43% 7,850.94 23.43% 彩色母粒 1,365.96 21.29% 4,365.31 26.58% 3,539.87 29.76% 功能母粒 1,064.13 24.06% 3,951.68 35.03% 3,046.07 32.55% 三聚氯氰三聚氯氰 19,400.07 4.36% 55,789.22

32、 0.39% 50,359.79 19.15% 复配色粉复配色粉 433.96 24.99% 4,000.03 22.95% 5,881.18 23.26% 熔喷布等熔喷布等 600.27 28.20% 6,162.52 73.74% - - 其他产品其他产品 6,137.78 20.29% 24,127.26 13.91% 13,179.67 27.33% 合计合计 44,914.98 12.58% 151,713.47 14.58% 126,023.66 21.16% 注：上表2019年三聚氯氰收入实际为营创三征2019年3月并表后收入，并非2019年全年。 资料来源：公司提供 （一）色母

33、粒（一）色母粒 公司是色母粒行业内知名企业，产能位居行业前列；公司是色母粒行业内知名企业，产能位居行业前列；公司已建待达产、在建和拟建产能规模较大，公司已建待达产、在建和拟建产能规模较大，如如行业竞争加剧、市场需求低于预期行业竞争加剧、市场需求低于预期可能可能导致公司色母粒产能无法消化导致公司色母粒产能无法消化 公司主营白色母粒、黑色母粒、彩色母粒、功能母粒和功能新材料等产品，公司本部主要厂区有月浦厂区（主要为白色母粒、彩色母粒和熔喷材料等产线）、岐山厂区（主要为白色母粒、功能母粒等产 9 线）和濠江厂区（主要为白色母粒、黑色母粒等产线）等，均位于汕头市，公司IPO募投项目、可转债募投项目均位

34、于濠江厂区，截至2020年末公司IPO募投项目已投产，可转债项目仍在建设中。 公司是国内为数不多的色母粒年产能超过万吨的企业之一，色母粒产能位居行业前列。随着IPO募投项目白色母粒和黑色母粒新建产能投产，产能逐渐释放。截至2020年末公司白色母粒、黑色母粒年产能分别增长至42,460吨、20,800吨。截至2020年末公司色母粒产能中白色、黑色、彩色和功能母粒产能分别占比61.31%、30.03%、3.90%、4.76%。公司彩色母粒产能提升，主要系2020年8月公司设立顺德分公司新增生产线及现有产线升级改造所致。由于新建产能于2020年内陆续投产及产能爬坡等因素影响，公司白色和黑色母粒的产能

35、利用率均下降。 表表5 公司主要产品产能情况公司主要产品产能情况 产品产品 项目项目 2021 年年 1-3 月月 2020 年年 2019 年年 白色母粒 产能（吨/当期） 11,100 42,460 32,400 产量（吨） 9,005.17 37,783.51 32,544.29 产能利用率 81.13% 88.99% 100.45% 黑色母粒 产能（吨/当期） 6,600 20,800 8,400 产量（吨） 2,188.89 9,219.40 8,420.63 产能利用率 33.17% 44.32% 100.25% 彩色母粒 产能（吨/当期） 1,382 2,700 2,100 产量

36、（吨） 932.23 2,263.66 2,123.86 产能利用率 35.55% 83.84% 101.14% 功能母粒 产能（吨/当期） 825 3,300 3,300 产量（吨） 1,208.38 2,506.21 1,850.84 产能利用率 74.57% 73.88% 56.09% 资料来源：公司提供 公司主要色母粒新增产能项目分别为 IPO 募投项目（中高端白色母粒产业化建设项目、中高端黑色母粒产业化建设项目）、本期债券募投项目（年产 2 万吨高浓度彩色母粒建设项目）及定增项目（功能母粒及生物基可降解母粒产业化项目）。 公司 IPO 募投项目处于投产后产能爬坡阶段，项目达产后可分别

37、增加公司白色母粒、黑色母粒年产能 1.20 万吨、1.80 万吨，原计划投产时间为 2018 年 3 月。项目开工后受原规划土地出让进度影响，公司多次对 IPO 募投项目的实施方式和实施期限进行调整。根据公司公告，中高端黑色母粒产业化建设项目和中高端白色母粒产业化建设项目分别于 2019 年末、2020 年 6 月末达到预定可使用状态，但截至2020 年末，上述项目尚未实现预计收益。 本期债券募投项目已开工，建设期预计为三年，达产后预计增加公司彩色母粒产能 2.00万吨，截至2021 年 4 月末， 公司已完成 2 处营销服务中心的建设， 另有多处营销服务中心正在选址筹建当中。此外，2020年

38、 8月 24日，公司召开 2020年第三次临时股东大会，筹划向特定对象发行 A股股票事项，该项目所募集资金将用于建设功能母粒及生物基可降解母粒产业化项目，该项目预计总投资 3.61亿元，达产后公司功能母粒及生物基可降解母粒的年产能将新增 3.63 万吨。 10 表表6 公司主要公司主要色母粒产能色母粒产能项目情况项目情况（单位：万元、吨）（单位：万元、吨） 项目名称项目名称 预计预计 总投资总投资 截至截至 2020 年末年末已投资已投资 预计增加产预计增加产能能 投产时间投产时间 募集资金类型募集资金类型 中高端白色母粒产业化建设项目 9,595.85 7,546.71 12,000.00

39、2020年 6月 30 日 首次公开发行股票（IPO） 中高端黑色母粒产业化建设项目 15,539.44 9,349.08 18,000.00 2019 年 12月 31 日 年产 2 万吨高浓度彩色母粒建设项目 17,913.00 914.20 20,000.00 2023年 7月 1 日 本期债券 功能母粒及生物基可降解母粒产业化项目 36,058.31 0.00 36,300.00 T+2年，尚未开工 拟向特定对象发行 A股股票 合计合计 79,106.60 17,809.99 86,300.00 - - 资料来源：公司提供、公司公告，中证鹏元整理 公司色母粒产品各产能项目建成后，能为公

40、司带来较大程度的生产能力提升。但值得注意的是，未来色母粒行业存在竞争加剧、市场需求低于预期的可能，公司已建待达产、在建和拟建产能存在无法消化的风险。此外，公司属于工业企业，存在因安全生产管理疏漏或员工操作失误而导致人身伤害、财产损失的安全生产风险。 公司公司主要色母粒产品产销主要色母粒产品产销情况较好，情况较好，原材料价格波动对公司色母粒产品的经营影响较大，公司仍原材料价格波动对公司色母粒产品的经营影响较大，公司仍面临一定的成本控制压力面临一定的成本控制压力 公司主要原材料有钛白粉、炭黑、聚乙烯、聚丙烯等，2020年公司色母粒产品的直接材料占营业成本的比重为92.25%，原材料供应的稳定性及价

41、格的波动性对公司经营影响较大。原材料价格方面，2020年下半年起至今，以钛白粉为代表的原材料采购价格均有不同程度上涨，考虑到色母粒行业市场竞争激烈，产品涨价具有滞后性且公司成本转嫁能力不强，公司仍面临成本控制压力。 表表7 公司色母粒产品主要原料平均采购价格（单位：元公司色母粒产品主要原料平均采购价格（单位：元/吨）吨） 原材料原材料 2021 年年 1-3 月月 2020 年年 2019 年年 钛白粉 14,356.16 11,903.03 12,693.00 炭黑 9,972.62 6,923.67 8,101.00 树脂 7,492.11 6,802.37 7,415.00 颜料 44,

42、370.96 43,271.16 51,800.00 资料来源：公司提供 公司采取“以销定产”的生产模式，因此主要色母粒产品产销率表现较好。在原材料价格变动及市场竞争激烈共同影响下，2020年以来公司主要色母粒产品售价整体呈下降趋势，加之公司新建产能爬坡导致单位成本上升，公司色母粒产品毛利率均有不同程度下降。总体来看，相对主要应用于日化需求的白色母粒、应用于工业需求的黑色母粒而言，彩色和功能母粒下游需求较为高端，销售均价较高，其毛利率亦高于白色、黑色母粒。 销售模式方面，公司色母粒产品的出口比例在10%-15%之间，公司设有国内销售部和国际销售部分别负责境内销售及境外销售。公司境内销售主要客户

43、分布于塑料制品行业，部分客户为贸易商，销售方式均为直销、买断式销售。公司境外销售采用FOB、CIF的贸易方式，境外销售采用直销、买断式销售，结算方式主要为电汇和信用证。 11 表表8 公司主要公司主要色母粒色母粒产品的产销情况产品的产销情况 产品产品 项目项目 2021 年年 1-3 月月 2020 年年 2019 年年 白色母粒 销量（吨） 11,021.55 35,480.87 32,524.95 均价（元/吨） 12,194.88 12,392.01 12,964.25 产销率 122.39% 93.91% 99.94% 黑色母粒 销量（吨） 2,829.34 9,742.85 8,00

44、0.40 均价（元/吨） 8,737.55 9,585.14 9,813.17 产销率 129.26% 105.68% 95.00% 彩色母粒 销量（吨） 917.01 2,522.11 1,952.26 均价（元/吨） 14,895.79 18,432.74 18,132.18 产销率 98.37% 111.42% 91.92% 功能母粒 销量（吨） 847.33 2,437.88 1,879.08 均价（元/吨） 12,558.74 15,858.10 16,210.42 产销率 70.12% 97.27% 101.53% 资料来源：公司提供 （二）三聚氯氰（二）三聚氯氰 营创三征是三聚氯

45、氰行业内产能最大的企业营创三征是三聚氯氰行业内产能最大的企业，受，受“321 响水爆炸事故”响水爆炸事故”及疫情影响及疫情影响，其利润大幅下，其利润大幅下降并亏损降并亏损，未来其，未来其经营仍面临一定压力经营仍面临一定压力 营创三征的主营业务为生产、销售三聚氯氰。三聚氯氰的下游颜料、染料行业是公司色母粒产品的上游行业，三聚氯氰与色母粒为同一产业链的不同环节。三聚氯氰及其生产原料液碱、液氨、氢氰酸系危险化学品，其生产原材料的氰化钠和氯气系国家公安部门监控管理的剧毒化学品，存在安全生产风险。营创三征拥有 9 万吨/年的三聚氯氰产能，是产能最大的企业。跟踪期内营创三征的三聚氯氰产能无变化。 表表9

46、营创三征三聚氯氰产能、产销情况营创三征三聚氯氰产能、产销情况 产品产品 项目项目 2021 年年 1-3 月月 2020 年年 2019 年年 三聚氯氰 产能（吨/当期） 22,500.00 90,000.00 90,000.00 产量（吨） 21,332.00 65,844.99 75,157.56 产能利用率 94.81% 73.16% 83.51% 销量（吨） 21,460.38 65,257.30 76,561.20 均价（元/吨） 9,039.95 8,549.12 11,016.29 产销率 100.60% 99.11% 101.87% 资料来源：公司提供、公司公告，中证鹏元整理

47、三聚氯氰产品的最终用户主要为三嗪类农药生产企业、荧光增白剂生产企业、活性染料生产企业以及其他助剂类生产企业。三嗪农药市场需求对公司产品订单情况影响较大。公司三聚氯氰产品一部分向国内生产企业进行销售（占比约 80%），另一部分用于出口（占比约 20%）。营创三征的三聚氯氰产品销售采用直销为主、经销和代理为辅的销售模式。对于大部分大型的三聚氯氰产品的最终用户，营创三征与其直接签订销售合同。而在特定区域内规模较小，且客户分散度较高的最终用户，营创三征将经销 12 权利授予与公司长期合作的经销客户，并与经销客户签订买断式销售合同。经销区域主要集中在浙江、山东、山西、江苏、湖北、上海、天津等地区。此外，

48、营创三征在印度与韩国区域主要采用代理模式，即代理商与营创三征签署代理协议，约定在代理区域内，代理商为营创三征提供销售机会，由营创三征与最终用户签订销售合同；营创三征销售实现后，根据代理协议提取代理佣金；待收到该最终用户的货款后，再向代理商支付代理佣金。 2019 年 3 月 21 日，江苏响水化工园区发生重大爆炸事故，园区内所有企业全部停产；其中，营创三征重要除草剂客户响水中山生物科技有限公司（以下简称“中山生物” ）停产，直到 2021 年初复产。中山生物与安徽中山化工有限公司同受浙江中山化工集团股份有限公司（以下简称“浙江中山” ）控制，浙江中山原为营创三征第一大客户，响水爆炸事故对公司三

49、聚氯氰订单产生重大影响。此外受疫情影响，下游企业复工推迟，市场需求下降，公司三聚氯氰产品在国内外市场的销售业绩均不及预期，2020年三聚氯氰销量、销售均价同比均下降，其国内市场销售收入 4.68 亿元，销售毛利率仅为 1.02%，营创三征销售收入同比下降23.34%，其毛利率大幅下降至0.39%，营创三征净利润为亏损741.09万元。目前疫情影响尚未消退，加之天德化工新进入三聚氯氰行业，公司面临的市场竞争加大，经营仍面临一定压力。公司并购营创三征形成商誉 7,933.98 万元，2020 年由于营创三征经营不达预期，公司当年已计提商誉减值准备 2,865.91 万元，未来仍面临一定的商誉减值风

50、险。 表表10 营创三征营创三征主要财务指标主要财务指标（单位：万元）（单位：万元） 项目项目 2020 年年 2019 年年 总资产 59,188.43 63,191.00 所有者权益合计 41,581.07 45,425.08 营业收入 73,908.61 96,410.50 营业利润 -859.78 13,621.32 净利润 -741.09 11,907.27 综合毛利率 6.59% 26.49% 经营活动现金流净额 -621.22 16,139.44 资料来源：营创三征 2020 年审计报告，中证鹏元整理 （三三）其他其他 复配色粉是主要依据下游客户的应用需求，挑选合理的一种或数种色