资本成本,资本结构决策.ppt

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1、财务管理学财务管理学长期筹资决策长期筹资决策财务管理学财务管理学本章内容本章内容 第一节第一节 资本成本资本成本1 第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险2第三节第三节 资本结构理论资本结构理论3第四节第四节 资本结构决策资本结构决策4财务管理学财务管理学第一节第一节 资本成本资本成本v资本成本的资本成本的含义含义v个别资本成本的测算个别资本成本的测算v综合资本成本的测算综合资本成本的测算 财务管理学财务管理学一、资本成本的含义一、资本成本的含义资本成本：资本成本：企业筹集和使用资本而承付的代价。企业筹集和使用资本而承付的代价。筹资筹资费用费用（一次支付）（一次支付）用资用资费用费用（分次

2、支付）（分次支付）财务管理学财务管理学资本成本的属性资本成本的属性投资方投资方投资方投资方筹资方筹资方筹资方筹资方必要报酬率必要报酬率资本成本资本成本财务管理学财务管理学 资本成本是一种机会成本，指公司资本成本是一种机会成本，指公司可以从现有资产获得的，符合投资人可以从现有资产获得的，符合投资人期望的最小收益率，也称为最低可接期望的最小收益率，也称为最低可接受的收益率、投资项目的取舍收益率。受的收益率、投资项目的取舍收益率。资本成本的另一定义资本成本的另一定义财务管理学财务管理学资本成本的种类资本成本的种类v个别资本成本个别资本成本各种长期资本的成本率各种长期资本的成本率v综合资本成本综合资本

3、成本全部长期资本的成本率全部长期资本的成本率(WACC:weighted average cost of capital)财务管理学财务管理学资本成本的作用资本成本的作用v资本成本是制定筹资决策的基础资本成本是制定筹资决策的基础v投资决策必须建立在资本成本的基础上投资决策必须建立在资本成本的基础上财务管理学财务管理学二、个别资本成本的测算二、个别资本成本的测算长期债权资本成本率的测算长期债权资本成本率的测算股权资本资本成本率的测算股权资本资本成本率的测算财务管理学财务管理学v原理：原理：v决定因素：决定因素：I I年利息费用年利息费用f f 筹资费用筹资费用P P 筹资额筹资额F F筹资费率筹

4、资费率（一）长期债权资本成本的测算（一）长期债权资本成本的测算税后税后应注意的问题：应注意的问题：1.1.D D为税后用资费用（税后利息和股利）为税后用资费用（税后利息和股利）2.2.分母为筹资净额分母为筹资净额3.3.区分筹资费用和用资费用区分筹资费用和用资费用财务管理学财务管理学考虑时间价值的情况考虑时间价值的情况K-K-资本成本资本成本财务管理学财务管理学长期借款资本成本率长期借款资本成本率税前年利税前年利息额息额利息率利息率借款本金借款本金财务管理学财务管理学长期债券资本成本长期债券资本成本发行价格发行价格债券利息债券利息面值面值票面利率票面利率财务管理学财务管理学CASE三通公司溢价

5、发行期限为五年，利率为三通公司溢价发行期限为五年，利率为12%12%的的债券一批，债券面值为债券一批，债券面值为100100万元，发行总价格万元，发行总价格为为250250万元，发行费率为万元，发行费率为3.25%3.25%，该公司的所，该公司的所得税率为得税率为25%25%，该公司债券的资本成本率是多，该公司债券的资本成本率是多少？少？某公司欲获借款某公司欲获借款1 0001 000万元，年利率万元，年利率5%5%，期限，期限3 3年，每年结息一次，到期一次还本。银行要年，每年结息一次，到期一次还本。银行要求补偿性余额求补偿性余额20%20%。公司所得税率。公司所得税率25%25%。则这。则

6、这笔借款的资本成本率为多少？笔借款的资本成本率为多少？财务管理学财务管理学股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算v股利折现模型股利折现模型v资本资产定价模型资本资产定价模型v债券投资报酬率加股票风险报酬率债券投资报酬率加股票风险报酬率财务管理学财务管理学v注：因股利政策不同而不同！注：因股利政策不同而不同！固定股利政策：固定股利政策：固定增长股利政策：固定增长股利政策：股利折现模型股利折现模型财务管理学财务管理学股利折现模型股利折现模型普通股资本成本普通股资本成本(股利固定增长股利固定增长)优先股资本成本优先股资本成本留存收益资本成本留存收益资本成本财务管理学财务管理学股利增长模型的实务问题

7、和缺点股利增长模型的实务问题和缺点v主要的问题是，此模型只适用于股利很可主要的问题是，此模型只适用于股利很可能稳定增长的公司。能稳定增长的公司。v估计的权益成本对估计的增长率比较敏感。估计的权益成本对估计的增长率比较敏感。v并没有明确的考虑风险。并没有明确的考虑风险。财务管理学财务管理学资本资产定价模型资本资产定价模型优点：优点：很清楚的对风险进行调整，对除了那些很清楚的对风险进行调整，对除了那些股利稳定增长的之外的公司也适用。因股利稳定增长的之外的公司也适用。因此，在很多情况下都很有用。此，在很多情况下都很有用。缺点：缺点：市场风险溢价和贝他系数很难估计。市场风险溢价和贝他系数很难估计。财务

8、管理学财务管理学资本成本率资本成本率=债权投资报酬率债权投资报酬率+股票投资高于债券风险报酬率股票投资高于债券风险报酬率债券投资报酬率加股票投资风险报酬率债券投资报酬率加股票投资风险报酬率财务管理学财务管理学三、综合资本成本的测算三、综合资本成本的测算v综合资本成本率综合资本成本率(WACC)(WACC)是指一个企业全部长期资本的成本率，通常是指一个企业全部长期资本的成本率，通常是以各种长期资本的比例为权重，对个别资是以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行加权平均测算的，故亦称加权本成本率进行加权平均测算的，故亦称加权平均资本成本率。平均资本成本率。v计算公式计算公式式中：式中：Kw

9、Kw综合资本成本率综合资本成本率 KjKj第第j j种个别资本成本率种个别资本成本率 WjWj第第j j种资本比例种资本比例财务管理学财务管理学资本价值基础的选择资本价值基础的选择按账面价值确定按账面价值确定按市场价值确定按市场价值确定按目标价值确定按目标价值确定财务管理学财务管理学按账面价值确定按账面价值确定优点：优点：数据易取得。数据易取得。缺点：缺点：当资本的账面价值与市场价值差别较当资本的账面价值与市场价值差别较大时，失去客观性。大时，失去客观性。财务管理学财务管理学按市场价值确定按市场价值确定优点：优点：能反映企业目前的实际情况。能反映企业目前的实际情况。缺点：缺点：市价经常变动，可

10、选用一定时期的平均价格。市价经常变动，可选用一定时期的平均价格。财务管理学财务管理学按目标价值确定按目标价值确定优点：优点：适用于企业筹措新资金。适用于企业筹措新资金。缺点：缺点：难以客观确定目标价值。难以客观确定目标价值。财务管理学财务管理学v边际资本成本率边际资本成本率是指企业追加筹资的资本成本率，是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增即企业新增1 1元资本所需负担的成本。元资本所需负担的成本。边际资本成本率财务管理学财务管理学边际资本成本率规划边际资本成本率规划 第一步，确定目标资本结构第一步，确定目标资本结构(以以市场价值确定市场价值确定)第二步，测算各种资本的成本率第二步，测算各种

11、资本的成本率第三步，计算筹资总额分界点第三步，计算筹资总额分界点第四步，测算边际资本成本率第四步，测算边际资本成本率某某公公司司现现有有长长期期资资本本总总额额1 1 000000万万元元，其其目目标标资资本本结结构构为为：长长期期债债务务0.200.20，优优先先股股0.050.05，普普通通股股权权益益（包包括括普普通通股股和和留留存存收收益益）0.750.75。现现拟拟追追加加资资本本300300万万元元，仍仍按按此此资资本本结结构构筹筹资资。经经测测算算，个个别别资资本本成成本本率率分分别别为为长长期期债债务务7.50%7.50%，优优先先股股11.80%11.80%，普普通通股股权权

12、益益14.80%14.80%。该公司追加筹资的边际资本成本率测算如表：。该公司追加筹资的边际资本成本率测算如表：财务管理学财务管理学公司公司WACC(%)WACC(%)账面价值债务比账面价值债务比率率(%)(%)英特尔公司英特尔公司通用电气公司通用电气公司可口可乐公司可口可乐公司迪斯尼公司迪斯尼公司摩托罗拉公司摩托罗拉公司沃尔玛公司沃尔玛公司美国电报电话公司美国电报电话公司埃克森公司埃克森公司贝尔南方公司贝尔南方公司15.115.113.813.812.112.112.012.011.611.610.610.69.99.99.99.99.49.42.32.32.12.19.99.933.033

13、.013.913.934.334.323.223.213.913.932.632.6美国大公司加权平均资本成本的估计美国大公司加权平均资本成本的估计财务管理学财务管理学影响综合资本成本的因素影响综合资本成本的因素v公司不可控因素公司不可控因素利率水平利率水平税率水平税率水平v公司可控因素公司可控因素资本结构政策资本结构政策股利政策股利政策投资政策投资政策财务管理学财务管理学杠杆利益与风险杠杆利益与风险杠杆利益与风险杠杆利益与风险第二节第二节主要内容主要内容掌握营业杠杆利益与风险掌握营业杠杆利益与风险1掌握财务杠杆利益与风险掌握财务杠杆利益与风险2掌握联合杠杆利益与风险掌握联合杠杆利益与风险3从

14、风险说起从风险说起特定企业的特定企业的总风险总风险经营风险经营风险财务风财务风 险险杠杆杠杆:扩大风险因素对企业利润变动的影响。扩大风险因素对企业利润变动的影响。营业利润营业利润(息税前利润息税前利润EBIT)净利润净利润经营风险经营风险v概念：公司利用全部资本进行经营活动的风险。概念：公司利用全部资本进行经营活动的风险。无论是否负债都存在。无论是否负债都存在。v受制于以下因素：受制于以下因素：产品需求产品需求产品售价产品售价产品成本产品成本调整价格的能力调整价格的能力固定成本的比重固定成本的比重财务风险财务风险v概念：企业由于利用负债筹资而给普通股股东概念：企业由于利用负债筹资而给普通股股东

15、增加的风险。仅在负债筹资的情况下存在。增加的风险。仅在负债筹资的情况下存在。v影响因素影响因素债务资本的比重债务资本的比重一、营业杠杆利益与风险一、营业杠杆利益与风险v营业杠杆原理营业杠杆原理含义及杠杆效应含义及杠杆效应v营业杠杆系数营业杠杆系数表达及测算表达及测算（一）营业杠杆原理（一）营业杠杆原理营业杠杆含义：营业杠杆含义：在一定营业规模内在一定营业规模内,企业在经营过程企业在经营过程中对营业成本中中对营业成本中固定成本固定成本的利用。的利用。固定固定成本成本？成本性态成本性态v变动成本变动成本此部分成本总额与销量正比例变动。此部分成本总额与销量正比例变动。v固定成本固定成本此部分成本总额

16、相对固定。此部分成本总额相对固定。v混合成本混合成本随销量而增加，但不是正比例增加，可用一随销量而增加，但不是正比例增加，可用一定的方法分解为变动和固定成本两部分。定的方法分解为变动和固定成本两部分。变动成本变动成本销量销量成成本本0 0 成本成本总额总额销量销量成成本本0 0 单位变单位变动成本动成本销量销量成成本本0 0 成本成本总额总额销量销量成成本本0 0 单位固单位固定成本定成本固定成本固定成本图示图示营业杠杆作用：从一个极端的例子说起营业杠杆作用：从一个极端的例子说起项目项目固定成本固定成本为为0 0营业额增营业额增长长10%10%固定成本固定成本为为400400营业额增长营业额增

17、长10%10%营业总额营业总额20002000220022002000200022002200变动成本变动成本(变动成本率变动成本率为为60%60%)12001200132013201200120013201320固定成本固定成本0 00 0400400400400营业利润营业利润800800880880400400480480营业利润增营业利润增长率长率10%10%20%20%单位单位:元元营业利润（营业利润（EBITEBIT）营业额变动成本总额营业额变动成本总额固定成本总额固定成本总额（二）营业杠杆系数（二）营业杠杆系数（DOLDOL）概念表述概念表述测算公式测算公式企业营业利企业营业利润

18、的变动率润的变动率相当于营业相当于营业额变动率的额变动率的倍数。倍数。营业杠杆效应营业杠杆效应v正效应：杠杆利益正效应：杠杆利益 企业扩大营业总额的条件下，单位营业额的固企业扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。定成本下降而给企业增加的营业利润。v负效应：营业风险负效应：营业风险 企业在经营活动中利用营业杠杆而导致营业利企业在经营活动中利用营业杠杆而导致营业利润下降。润下降。二、财务杠杆利益与风险二、财务杠杆利益与风险v财务杠杆原理含义及杠杆效应财务杠杆原理含义及杠杆效应v财务杠杆系数表达及测算财务杠杆系数表达及测算（一）财务杠杆原理财务杠杆的含义：财务杠杆的含

19、义：在在一定的资本规模和资本结一定的资本规模和资本结构构下下,企业筹资活动中对资本成企业筹资活动中对资本成本固定的本固定的债权资本债权资本的利用。的利用。利息利息？财务杠杆作用：从一个简化例子说起财务杠杆作用：从一个简化例子说起33%33%20%20%税后净利增税后净利增长率长率21 00021 0000 030 00030 0000 0250 000250 000250 000250 000EBITEBIT增长增长20%20%17 50017 500税后净利税后净利0 0利息利息2525 000000EBITEBIT0 0债券债券250 000250 000普通股普通股250 000250

20、000资本总额资本总额无债务无债务项目项目14 00014 00010 50010 50010 00010 00010 00010 00030 00030 00025 00025 000100 000100 000100 000100 000150 000150 000150 000150 000250 000250 000250 000250 000EBITEBIT增长增长20%20%有债务有债务（假设资本总额不变，普通股面值（假设资本总额不变，普通股面值1010元，债券利率元，债券利率10%10%，所得税率所得税率30%30%，无优先股），无优先股）单位单位:元元财务杠杆效应v正效应：杠杆

21、利益正效应：杠杆利益 企业利用债务筹资这个杠杆而给股权资本带来企业利用债务筹资这个杠杆而给股权资本带来的额外收益。的额外收益。v负效应：财务风险负效应：财务风险 利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降，甚至可能导致企业破产。益下降，甚至可能导致企业破产。（二）财务杠杆系数（二）财务杠杆系数（DFLDFL）概念表述：概念表述：企业税后利润的变动率相当于息税前企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。利润变动率的倍数。测算公式：测算公式：三、联合杠杆v利润变动的放大过程：利润变动的放大过程：营业额营业额变动率变动率营业利润营业利润变动率变动率

22、税后利润税后利润变动率变动率DOLDOLDFLDFLDCL联合杠杆系数联合杠杆系数v某公司年销售额某公司年销售额100100万元，变动成本率万元，变动成本率70%70%，全部固，全部固定成本和利息费用定成本和利息费用2020万元。该公司资产总额万元。该公司资产总额5050万元，万元，资产负债率资产负债率40%40%，负债的年均利率，负债的年均利率8%8%，所得税税率，所得税税率为为40%40%。该公司拟改变经营计划，追加投资。该公司拟改变经营计划，追加投资4040万元，万元，每年增加固定成本每年增加固定成本5 5万元，可以使销售额增加万元，可以使销售额增加20%20%，并使变动成本率下降到并使

23、变动成本率下降到60%60%。要求：根据以上资料计算要求：根据以上资料计算 （1 1）所需资金以追加实收资本取得，计算经营杠杆）所需资金以追加实收资本取得，计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和联合杠杆系数。系数、财务杠杆系数和联合杠杆系数。（2 2）所需资金以）所需资金以10%10%的利率借入，计算经营杠杆系的利率借入，计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和联合杠杆系数。数、财务杠杆系数和联合杠杆系数。（3 3）该企业以降低联合杠杆系数作为改进经营计划）该企业以降低联合杠杆系数作为改进经营计划的标准，确定该公司应选择何种筹资方案。的标准，确定该公司应选择何种筹资方案。CASE：（1 1）目前情况：）目前

24、情况：DOL=100DOL=100（1 170%70%）（）（10010030%30%2020505040%40%8%8%）=30=30（303020201.61.6）=30=3011.6=2.5911.6=2.59；DFL=11.6/DFL=11.6/（11.611.61.61.6）=1.16=1.16；DCL=2.59DCL=2.591.16=31.16=3。增加实收资本方案：增加实收资本方案：DOL=100DOL=100（1 120%20%）（）（1 160%60%）（12012040%40%20205 51.61.6）=48=4824.6=1.9524.6=1.95；DFL=24.6D

25、FL=24.6（24.624.61.61.6）=1.07=1.07；DCL=1.95DCL=1.951.07=2.091.07=2.09。（2 2）借入资金方案：）借入资金方案：DOL=120DOL=12040%40%（12012040%40%20205 51.61.6）=48=4824.6=1.9524.6=1.95；DFL=24.6DFL=24.6（24.624.64 41.61.6）=1.29=1.29；DCL=1.95DCL=1.951.29=2.521.29=2.52。（3 3）由于增加实收资本方案的联合杠杆系数小）由于增加实收资本方案的联合杠杆系数小于借入资金方案的联合杠杆系数，该

26、公司应选择增加于借入资金方案的联合杠杆系数，该公司应选择增加实收资本筹资方案。实收资本筹资方案。答案答案思考：思考：经营杠杆和财务杠杆经营杠杆和财务杠杆如何影响企业的筹资决策？如何影响企业的筹资决策？财务管理学财务管理学第三节第三节第三节第三节资本结构理论资本结构理论资本结构决策资本结构决策学习目标学习目标了解有关资本结构理论的主要观点了解有关资本结构理论的主要观点理解资本结构的含义理解资本结构的含义理解资本结构的决策因素及其定性分析理解资本结构的决策因素及其定性分析掌握资本结构的决策方法掌握资本结构的决策方法资本结构（资本结构（capital structurecapital structu

27、re）v含义含义企业各种资本的价值构成及其比例关系企业各种资本的价值构成及其比例关系v范畴范畴广义：全部资本价值构成及其比例关系广义：全部资本价值构成及其比例关系狭义：长期资本构成及其比例关系狭义：长期资本构成及其比例关系资本结构理论资本结构理论Theory of Capital StructureTheory of Capital Structure资本结构理论所讨论的问题资本结构理论所讨论的问题蓝色蓝色：股票：股票黄色黄色：债券：债券股票股票40%债券债券60%股票股票60%债券债券40%1.1.当筹资额一定时，各种来源资金所占比当筹资额一定时，各种来源资金所占比重的变化是否会影响企业价值

28、的变化？重的变化是否会影响企业价值的变化？2.2.各种来源的资金占多大比重，才能使综各种来源的资金占多大比重，才能使综合资本成本最低，公司价值最大。合资本成本最低，公司价值最大。v早期资本结构理论早期资本结构理论v现代资本结构理论现代资本结构理论 MMMM理论及后续理论理论及后续理论资本结构理论资本结构理论早期资本结构理论早期资本结构理论v早期资本结构理论有两个十分极端的观点：早期资本结构理论有两个十分极端的观点：净收益理论净收益理论：在资本结构中，债务越多，公司：在资本结构中，债务越多，公司的价值就越高的价值就越高。营业收益理论：资本成本与资本结构没有关系，营业收益理论：资本成本与资本结构没

29、有关系，因此资本结构与公司价值无关。因此资本结构与公司价值无关。负债比率负债比率资资本本成成本本KbKwKs净收益理论净收益理论0负债比率负债比率公公司司总总价价值值0V负债比率负债比率资资本本成成本本KbKw营业收益理论营业收益理论0负债比率负债比率公公司司总总价价值值0VKs传统理论传统理论 除了上述两种极端理论之外，还有除了上述两种极端理论之外，还有一些居于两者之间的观点，称之为传一些居于两者之间的观点，称之为传统理论。这种理论的观点是：债务的统理论。这种理论的观点是：债务的增加对公司价值的提高是有利的，但增加对公司价值的提高是有利的，但必须适度。如果公司债务过度，是会必须适度。如果公司

30、债务过度，是会使公司价值下降的。使公司价值下降的。负债比率负债比率资资本本成成本本Kb传统理论传统理论0KsKw最佳资本最佳资本结构结构 19581958年年,美国的莫迪格利安尼教授美国的莫迪格利安尼教授(Franco(Franco Modigliani,Modigliani,1985 1985年获奖年获奖)和米勒和米勒(Merton Miller,(Merton Miller,19901990年获奖年获奖)教授合作发表了教授合作发表了 “资本成本、资本成本、公司财务与投资管理公司财务与投资管理”(“The Cost of Capital,The Cost of Capital,Corpora

31、tion Finance and the Theory of investmentCorporation Finance and the Theory of investment”,American Economic Review,June 1958American Economic Review,June 1958)一文一文,才开创才开创了资本结构理论研究的新时代，他们的理论了资本结构理论研究的新时代，他们的理论被人们称为被人们称为“MMMM”理论。而理论。而MMMM理论也是理论也是两位学者获得了诺贝尔经济学奖的原因之一。两位学者获得了诺贝尔经济学奖的原因之一。资本结构理论资本结构理论MMM

32、M理论理论 现代资本结构理论现代资本结构理论MMMM理论，在理想状态下，公司理论，在理想状态下，公司的价值与其资本结构无关。的价值与其资本结构无关。在理想状态下，公司息税前的收益在理想状态下，公司息税前的收益EBITEBIT 最终将分解最终将分解为两部分，一部分是债权人的收益为两部分，一部分是债权人的收益利息，另一部利息，另一部分属于股东的收益分属于股东的收益股利。公司的资本结构不同只股利。公司的资本结构不同只影响影响EBITEBIT 在债权人和股东两类投资者间的分配额，在债权人和股东两类投资者间的分配额，而不影响而不影响EBITEBIT 本身数值大小，因而也不影响企业的本身数值大小，因而也不

33、影响企业的价值。价值。资本结构理论资本结构理论MMMM理论理论MM理论的基本假设：理论的基本假设：1.1.投资者在投资时无交易成本投资者在投资时无交易成本;2.2.所有投资者均可以以同一利率借款和贷款所有投资者均可以以同一利率借款和贷款;3.3.无论举债多少无论举债多少,负债均无风险负债均无风险,即利率是无风险利率，即利率是无风险利率，且不受借款数额的限制。且不受借款数额的限制。4.4.企业的经营风险是可以计量企业的经营风险是可以计量,具有相同营业风险属具有相同营业风险属于同一风险等级组。于同一风险等级组。5.5.所有投资者对企业未来的收益和风险具有完全相同所有投资者对企业未来的收益和风险具有

34、完全相同的预期。的预期。6.6.现金流为永续现金流：企业增长率为零现金流为永续现金流：企业增长率为零,即即EBIT 为一常数；债券也为永续年金债券。为一常数；债券也为永续年金债券。资本结构理论资本结构理论MMMM理论理论负债比率负债比率企企业业价价值值无负债时企业价值无负债时企业价值权衡理论权衡理论0负债时企业价值负债时企业价值最佳资本最佳资本结构结构资本结构决策资本结构决策资本结构决策因素的定性分析资本结构决策因素的定性分析资本结构的决策方法资本结构的决策方法一、资本结构决策因素的定性分析一、资本结构决策因素的定性分析经营者行为经营者行为投资者动机投资者动机债权人态度债权人态度税收政策税收政

35、策财务目标财务目标二、资本结构决策方法二、资本结构决策方法v企业资本结构决策就是要确定企业资本结构决策就是要确定最佳资本结构最佳资本结构。v最佳资本结构最佳资本结构 是指企业在适度财务风险的条件下，使其预期是指企业在适度财务风险的条件下，使其预期的综合资本成本率最低，同时使企业价值最大的的综合资本成本率最低，同时使企业价值最大的资本结构。资本结构。v方法方法资本成本比较法资本成本比较法每股利润分析法每股利润分析法公司价值比较法公司价值比较法（一）资本成本比较法（一）资本成本比较法v依据的财务管理目标：利润最大化依据的财务管理目标：利润最大化v决策标准：综合资本成本最低决策标准：综合资本成本最低

36、v适用性：适用性：一般用于资本规模较小资本结构较为简单一般用于资本规模较小资本结构较为简单的非股份制企业。的非股份制企业。v初始筹资的资本结构决策：初始筹资的资本结构决策：选择综合资本成本率最低的方案选择综合资本成本率最低的方案CASE:CASE:某公司在初创时拟筹资某公司在初创时拟筹资500500万元，现有甲、万元，现有甲、乙两个备选筹资方案，有关资料经测算列入下乙两个备选筹资方案，有关资料经测算列入下表，两方案其他有关情况相同。表，两方案其他有关情况相同。（一）资本成本比较法（一）资本成本比较法 请试测算比较该公司甲、乙两个筹资方案的综请试测算比较该公司甲、乙两个筹资方案的综合资金成本并据

37、以选择筹资方案。合资金成本并据以选择筹资方案。v追加筹资的资本结构决策：追加筹资的资本结构决策：选择追加后综合资本成本率最低的方案选择追加后综合资本成本率最低的方案vCASE：v某企业年初长期资本2200万元，其中：长期债券（年利率9%）800万元；优先股（年股息率8%）400万元；普通股1000万元（每股面额为10万）。预计当年期望股息为1.20元，以后每年股息增加4%。假定企业的所得税税率为33%，发行各种证券均无筹资费。该企业现拟增资800万元，有以下两个方案可供选择：（一）资本成本比较法（一）资本成本比较法Continuev甲方案：发行长期债券800万元，年利率为10%。普通股股息增加

38、到每股1.40元，以后每年还可增加5%。因风险增加，普通股市价将跌到每股8元。v 乙方案：发行长期债券400万元，年利率10%。另发行普通股400万元，普通股股息增加到每股1.40元，以后每年还可增加5%。因经营状况好，普通股市价将升到每股14元。v决策标准：决策标准：每股利润最大每股利润最大（二）每股利润分析法（二）每股利润分析法成业公司目前有资本成业公司目前有资本7575万元。因生产需要准备再筹资万元。因生产需要准备再筹资2525万万元资金。可发行股票来筹资，也可以发行债券来筹资。若元资金。可发行股票来筹资，也可以发行债券来筹资。若发行股票，每股发行价格发行股票，每股发行价格2525元元,

39、故可发行故可发行1 1万股股票；也可万股股票；也可发行债券筹资，债券的利息为发行债券筹资，债券的利息为8%8%。原资本结构与筹资后的。原资本结构与筹资后的资本结构如下表所示：资本结构如下表所示：增发债券增发债券(B)(B)增发普通股增发普通股(A)(A)2 23 32 2普通股股数普通股股数1001001001007575资本总额合计资本总额合计656590906565普通股普通股353510101010企业债企业债(8%)(8%)筹资后资本结构筹资后资本结构原资本原资本结构结构 项目项目计算每股利润计算每股利润8.68.69.69.6税后利润税后利润2 23 3普通股数普通股数4.24.2元

40、元3.23.2元元每股利润每股利润（EPSEPS）8.68.69.69.6 减：所得税减：所得税 (50%)(50%)17.217.219.219.2税前利润税前利润2.82.80.80.8 减：利息减：利息20202020预计息税前利润预计息税前利润增发债券增发债券增发股票增发股票项目项目每股利润无差别点每股利润无差别点 指两种或两种以上筹资方案下普通指两种或两种以上筹资方案下普通股每股利润相等时的股每股利润相等时的息税前利润点息税前利润点，也称为筹资无差别点或息税前利润平也称为筹资无差别点或息税前利润平衡点。衡点。债券债券EBIT0EPS股票股票无差别点无差别点图示图示式中：式中：两种筹资

41、方案的无差异点两种筹资方案的无差异点I I1 1,I,I2 2 方案方案1 1、2 2下的支付的债务年利息下的支付的债务年利息D DP1P1,D,DP2 P2 方案方案1 1、2 2下的支付的优先股年股利下的支付的优先股年股利T T 公司所得税率公司所得税率 NN1 1,N,N2 2 方案方案1,21,2下的流通在外的普通股数量下的流通在外的普通股数量（二）每股利润分析法（二）每股利润分析法EBIT-EPSEBIT-EPS分析分析股票、债券无差异点股票、债券无差异点债券债券EBIT0普通股、优先股无差异点普通股、优先股无差异点优先股优先股普通股普通股EPS每股利润分析法的评价每股利润分析法的评

42、价v依据的财务管理目标：股东财富最大化依据的财务管理目标：股东财富最大化v适用性适用性用于资本规模不大、资本结构不太复杂的股用于资本规模不大、资本结构不太复杂的股份有限公司。份有限公司。v缺点缺点没有考虑风险因素，随着每股收益的增长，没有考虑风险因素，随着每股收益的增长，风险加大，若每股收益的增长不足以补偿风风险加大，若每股收益的增长不足以补偿风险，股价将会下跌。险，股价将会下跌。（三）公司价值比较法（三）公司价值比较法v依据的财务管理目标：公司价值最大化依据的财务管理目标：公司价值最大化v决策标准决策标准：公司价值最大，资本成本最小：公司价值最大，资本成本最小v适用性适用性通常适用于资本规模

43、较大的上市公司。通常适用于资本规模较大的上市公司。公司价值：公司价值：V=B+SV=B+S长期债长期债务的折务的折现价值现价值(本金本金)股票股票折现折现价值价值公司股票价值公司股票价值公司综合资本成本公司综合资本成本长期债长期债务年利务年利率率例：某公司现有的全部长期资本均为普通股资本，无长期债例：某公司现有的全部长期资本均为普通股资本，无长期债权资本和优先股资本，账面价值权资本和优先股资本，账面价值20 00020 000万元。公司认为这万元。公司认为这种资本结构不合理，没有发挥财务杠杆的作用，准备举借长种资本结构不合理，没有发挥财务杠杆的作用，准备举借长期债务，购回部分普通股予以调整。期

44、债务，购回部分普通股予以调整。公司预计息税前利润为公司预计息税前利润为50005000万元万元，公司所得税税率，公司所得税税率33%33%。经测算，目前的长期债。经测算，目前的长期债务年利率和普通股资本成本率如下表，务年利率和普通股资本成本率如下表，要求：按照公司价值比较法确定最佳资本结构。要求：按照公司价值比较法确定最佳资本结构。B（万元）KBRFRMKS0 0-1.21.21010141414.814.82000200010101.251.251010141415154000400010101.31.31010141415.215.26000600012121.41.41010141415

45、.615.68000800014141.551.551010141416.216.2100001000016162.12.11010141418.418.4B（万元）S（万元）V（万元）KBKSKW0 0226402264022640226400 014.8%14.8%14.80%14.80%200020002144021440234402344010%10%15.0%15.0%14.29%14.29%400040002028020280242802428010%10%15.2%15.2%13.79%13.79%600060001838018380243802438012%12%15.6%15

46、.6%13.74%13.74%800080001605016050240502405014%14%16.2%16.2%13.93%13.93%10000100001238012380223802238016%16%18.4%18.4%15.69%15.69%计算公司价值计算公司价值本章小结本章小结筹资成本筹资成本资本成本资本成本筹资决策筹资决策资本结构资本结构筹资风险筹资风险财务杠杆财务杠杆v某企业计划筹集资金某企业计划筹集资金100100万元，所得税税率万元，所得税税率3333，有关，有关资料如下：（资料如下：（1 1）向银行借款）向银行借款1010万，借款年利率万，借款年利率7 7，手，手

47、续费续费2 2。（。（2 2）按溢价发行债券，债券面值）按溢价发行债券，债券面值1414万元，溢万元，溢价发行价格为价发行价格为1515万元，票面利率万元，票面利率9%9%，期限为，期限为5 5年，每年年，每年支付一次利息，其筹资费率为支付一次利息，其筹资费率为3 3。（。（3 3）发行优先股）发行优先股2525万元，预计年股利率为万元，预计年股利率为1212，筹资费率为，筹资费率为4 4。（。（4 4）发）发行普通股行普通股4040万元，每股发行价格万元，每股发行价格1010元，筹资费率为元，筹资费率为6%6%。预计第一年每股股利预计第一年每股股利1.21.2元，以后每年近元，以后每年近8

48、8递增。（递增。（5 5）其余所需资金通过留存收益取得。其余所需资金通过留存收益取得。v要求计算：要求计算：（1 1）个别资本成本）个别资本成本 （2 2）企业加权平均资本成本）企业加权平均资本成本 本章练习本章练习1 1 资本成本资本成本答案答案企业加权平均资本成本企业加权平均资本成本K KWW10104.794.7915155.805.80252512.512.5404020.7720.771010202014.7814.78vA A企业拥有长期资金企业拥有长期资金400400万元，由长期借款与普通股构万元，由长期借款与普通股构成，其比率为成，其比率为1:41:4。企业拟维持目前的资金结构

49、募集新。企业拟维持目前的资金结构募集新资金用于项目投资，随筹资额增加，各种资本成本的资金用于项目投资，随筹资额增加，各种资本成本的变化如下表。变化如下表。要求：计算各筹资突破点及相应的各筹要求：计算各筹资突破点及相应的各筹资范围的边际资本成本率资范围的边际资本成本率。2.边际资本成本边际资本成本v长期负债长期负债/所有者权益所有者权益=1：4负债占总资本比率负债占总资本比率=20普通股占总资本比率普通股占总资本比率12080借款筹资突破点（借款筹资突破点（1）4020200（万（万元）元）普通股筹资突破点（普通股筹资突破点（2）10080125（万元）（万元）筹资额在筹资额在0125万元的边际

50、资金成本万元的边际资金成本205801210.6筹资额在筹资额在125200万元的边际资金成本万元的边际资金成本205801412.2筹资额在筹资额在200万元以上的边际资金成本万元以上的边际资金成本2010801413.2答案答案:v某公司年销售额某公司年销售额100100万元，变动成本率万元，变动成本率70%70%，全部固，全部固定成本和利息费用定成本和利息费用2020万元。该公司资产总额万元。该公司资产总额5050万元，万元，资产负债率资产负债率40%40%，负债的年均利率，负债的年均利率8%8%，所得税税率，所得税税率为为40%40%。该公司拟改变经营计划，追加投资。该公司拟改变经营计