格力电器详细分析报告117.pdf

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1、格力电器详细分析报告 行业分析 空调市场的特点（行业）家电产业里，空调市场应该是增长最为迅速和空间最为广阔的；技术升级较慢，企业前期的投入不会因为新技术快速出现而遭到贬值；空调的产品和服务是联系在一起的，品牌对于消费者选择十分重要；空调已经渐渐成为了家庭的必须耐用消费品，周期性弱，而季节性强，但随着国内空调产业国际化的进程，季节性的因素也可能会慢慢减弱。瑞银估算未来十年行业发展 空调市场经历的阶段 垄断市场卖方市场买方市场充分竞争市场寡头市场 第一阶段：20 世纪 80 年代 空调器作为高能耗产品被国家产业政策列为限制发展、限制消费的产品，发展十分缓慢；空调生产以计划经济为主导，空调销售由国有

2、商业系统垄断。第二阶段：80 年代末1996 年 进入黄金时期，国家产业政策由限制发展、消费转为市场放开；空调器产能迅速扩大，产品销售供不应求，空调市场由计划经济为主导转为以市场经济为主导；专业经销商逐步成长为销售渠道的主力军。第三阶段：1997 年2002 年 进入完全的市场竞争时代，空调厂家与产能急剧膨胀，国内市场供过于求，产品利润率的逐年走低，买方市场特点日益凸显，空调厂商纷纷转向海外市场的开拓，寻求新的利润增长点；在销售领域，大型连锁电器卖场在一级市场迅速发展。第四阶段：2003 年至今 原材料价格持续上涨、关键零部件供不应求、一线品牌积极主动实施各类市场销售策略；行业竞争进一步加剧，

3、品牌集中度迅速提高、品牌数量急剧减少，规模、质量、技术和市场占有率成为空调厂商生存和发展的关键；销售渠道方面呈现出专业经销商、大型连锁家电卖场、百货商场等多种业态并存格局。冷冻冷藏 据了解，美国的人口是我国人口的六分之一，冷藏容量却是我国的三倍半；日本的人口只有我国人口的十分之一，冷藏容量也有我国的二倍。从市场需求的发展趋势来看，我国的现有冷藏大有可为。外部环境的影响 人民币升值以及原材料上涨对于格力电器盈利能力并没有根本性的影响。对于人民币升值，朱江洪说过：“人民币升值这个因素对大家都是公平的，而且现在全世界的空调产量都基本集中在中国，所以空调出口商都要面临这个损失和风险。这就不存在问题了，

4、因为国外进口商在比我们汇率便宜的地方找不到货，所以要应对汇率损失，提价就可以了。”原材料涨价等成本因素也是同样的道理。例如：2006 年铜价涨了一倍，钢铁一直在涨，人工成本也涨，人民币大幅升值。盈利能力应该下降，可是事实洽洽相反，格力盈利能力大大提高；反而 2001-2005 空调行业需求大幅增长，原材料等成本也波幅不大，行业很好，但集中度不够，价格战使盈利能力一年比一年差。所以，外部因素中对于格力电器盈利能力有根本性影响的还是在行业的集中程度上，而不在于成本是否上升。成本的上升也恰恰促进了行业的集中度整合趋势。行业整合到一定的程度，龙头企业对于行业的影响力会增大，对渠道的掌控力加大，对消费者

5、的话语权也越来越大，所以产品售价往往会随着成本的上升而“水涨船高”，甚至会大于成本的上涨幅度。微笑曲线模型 中国空调市场的发展完美的展现了市场经济下产业发展的微笑曲线规律。未来由于世界经济体的相互开放、关联，微笑曲线规律是否户发生在以世界经济市场内呢？格力电器的毛利率、净利率、ROE 都完美的符合了微笑曲线规律，呈现出镜像对称的特点。这也完美的展示了在完全竞争市场下，拥有着较强竞争优势的龙头企业的发展脉路。根据操作软件上的财务数据统计：1993 年格力电器的净利润率达到了 7%左右便一路下跌，直到 2005年跌至 2.79%左右，才开始止跌回升，2010 年净利润率重新回到 7%，预测今后会稳

6、定在 6%-7%，因为继续攀高的利润率会吸引新的资本进入，从此国内空调市场将稳定在寡头竞争市场。行业整合趋势结束的标志 2009-2010 年净利润率开始停止上涨，净利润增幅和营业收入增幅趋同，表明行业整合尘埃落定。世界空调巨头日本大金的利润率也维持在 5%-6%的水平。跟踪格力电器得到的知识模型 ROE 分析：低净利率、高总资产周转率、高财务杠杆比率：低利润率的原因一个是长期的空调产业的激烈竞争，一个便是格力的模式决定的，格力不向银行借债，所以转向占用供货商、经销商的资金来供自己经营使用，所以财务表现上边是销售费用高、毛利率低、财务费用低。1、均值回归：毛利率以及净利润率的变化 制造业很辛苦

7、，看起来确实是这样。家电业由于激烈的竞争，所以就完全属于吃力不讨好的行业。龙头格力利润率最高也就 7%左右，和银行业 30%以上的净利润率没法比。同时，也因为行业环境的恶劣，所以外部资本一般不想介入，即使介入，过低的利润率也会让新进入者亏损连连。由此可见竞争性毁灭力量的存在 2、产业微笑曲线规律：真正高速的成长得益于其自身的坚持以及行业的整合趋势 2005 年毛利率和净利率都触底开始反弹，这恰恰表明了竞争已经达到了白热化，开始淘汰弱者，突出强者。3、沙漠里的绿洲：外部环境的恶化加速了行业的整合，拥有着规模优势、技术积累优势以及稳健的经营模式的龙头最受益 4、商业模式：竞争优势 专业化优势 跟生

8、态系统相同，你专注的领域越小，你的效率也就越高。正如杰克韦尔奇所述：“我们必须在我们所涉足的领域做到第一或者第二，否则我们就退出。我不会在乎要解雇多少人，卖掉哪些业务。如果做不到第一或者第二，我们宁可不做。”技术优势 专业化促进了在细分行业中的技术优势，而同时专业化也要依靠技术优势才能立足。另外，技术积累最重要的就是要耐得住寂寞。营销渠道优势 自建渠道，并且与经销商共股。这种模式是当时被国美、苏宁的垄断零售渠道商的被逼无奈还是主动调整，也许前一种的因素更大一些，但是后来成为了格力的竞争优势之一。自建渠道一方面不受制于大型零售商的制约，对渠道的掌控力度很强，比如格力电器在国内的渠道一直采用的是先

9、付款后提货的销售策略，通过预收款一般都能知晓经销商对于下个销售季度的预期，而国外的渠道仍然是采用先出货后收款的支付方式，这就说明对于国外渠道的建设还处于初期；但另一方面，销售费用往往也很巨大，给经销商的返利甚至和当年的净利润相等，10 年销售费用就达到了 80 亿，是净利润的两倍，所以格力的经销商很赚钱，并且忠诚度很高。遍布于全国（将来全世界）的格力营销渠道的布建前期的投入很大，不过现如今已经可以作为格力最强有力的护城河之一，即使将来空调行业出现衰落，格力也可用此营销网络销售其他产品。最终格力电器的营销模式也许是自建渠道和零售通路两种并存，这样既不会被零售商牵制，也可通过他们加大自己的营销力度

10、。类金融模式 衡量一家企业的盈利能力的最佳指标应该是 ROE，格力的利润率虽然低，但是总资产周转率高、财务杠杆高，所以造就了非常高的净资产收益率，远远高于美的和海尔。通过分析格力电器的资产负债表就可以窥见其类金融模式 年 流动比率 负债比率 流动负债在总负债中的占比 1999 1.18 0.68 1 2000 1.23 0.71 0.99 2001 1.19 0.75 0.99 2002 1.16 0.74 0.99 2003 1.13 0.74 0.99 2004 1.02 0.8 0.99 2005 0.998 0.78 0.99 2006 0.992 0.8 0.99 2007 1.07

11、 0.77 0.99 2008 1.01 0.75 0.99 2009.01 1.06 0.76 从以上数据可看出，格力的流动比率一直在下降，除了 2000 年都低于 1.2，一般的企业如果流动比率小于 1.5，那么可能就要面临着财务方面的危机，但对于格力却是好事！流动比率的分母、分子同时在增加，但分母的增加速度快于分子，也就是说应付账款的增加速度大于应收账款的增加速度，这样就做到了“快快收钱；慢慢付钱”的效果。也就是说对于供货商来说，格力的付款的帐期延长了，而对于经销商那边的货款也就是格力也能很快地收回来，这样格力手中就可以时刻保持运营大量的无息资金！营运资金等于流动资产减去流动负债，流动比

12、率小于 1 说明营运资金为负数。其中有两年格力的流动比率低于 1，在 04 年之后大部分接近于 1。如果能以小于 1 的流动比率也就是说能以“负”的营运资金来有效率的运营整个企业，那说明格力的管理能力是相当、相当的强大！进一步检视现金流量表，发现格力创造现金流量的能力也不错，因此不会有流动性问题。从负债比率的图表看出，格力是相当稳健的！负债比率一直维持在75%附近.今天我又特别计算了一下流动负债在总负债中的占比，发现根本不用计算。1999 年的格力没有一丝长期负债，所有的负债就是流动负债！另外，05 年开始也没有一丝负债，其实里面的 0.99 的数据都可以通过四舍五入得到 100%。也就是说格

13、力的负债基本上都是流动负债！历史上的戴尔的流动负债在总负债中的占比最高也就达到过 90%，而格力几乎是百分之百！这简直就是一个庞大的“金融公司”！用有着强大的管理能力和竞争力！市场份额 资本运作 与美的作对比：美的引入高盛进行资本运作，是得不偿失的。高盛类似的投资银行的目的就是赚了一把走人，不会给美的带来任何管理或者经营上的好处，如果需要资金，中国市场钱多人傻，从不缺钱。而收购小天鹅更是愚蠢之举，小天鹅的品牌并不强于美的，并且选择在 2008年初大牛市的时候收购，收购的价格为小天鹅近几年平均利润的 100 倍PE，收购时机也大大的不妥，综合下来，收购的成本远远高于自建成本！纵观上述两个案例，美

14、的有为了资本运作而运作之嫌。反观格力：对于收购行为一直持有非常谨慎之态度。并且通过对于上下游企业有效的整合，有效的利用上下游资金供自己所用，这才是真正高水准的资本运作手段。很多时候，有所不为好于有所为，因为大部分的管理人员都有“有为”之冲动。硬管理模式以及企业文化 制度第一；工业精神：踏踏实实的干好每一件事情，耐得住寂寞。创新体系 基于工业化精神，格力电器已经研发出 3000 多项专利。已经形成了一套能够不断推陈出新的创新体系，而不是依赖于某一项专利生存。轻资产模式 格力的销售规模和固定资产的比例为 14:1（2010 年营业收入：固定资产=608:46），这意味着销售业绩的增加不需要很大的固

15、定资产投资。再加上上述所讲的类金融模式（通吃上下游资金：预收账款和应付账款），基本上是靠自己的技术、用别人的钱，在运营一个“金融”企业。优秀的管理者：董明珠 2005 年 11 月，再次荣登美国财富杂志评选“全球 50 名最具影响力的商界女强人榜。2006 年 3 月，荣获“2005 年度中国女性创业经济大奖”；2007 年 01 月 20 日，当选 2006CCTV 中国经济年度人物大奖；2009 年，获“广东首届自主创新十大女杰”称号。2010 年，获十个第一广东杰出女性人物称号。2011 年 01.月，再次当选 2010CCTV 中国经济年度人物。2011 年 10 月 6 日，荣获“2011 中国最佳商业领袖奖”。不完美之处 世界不存在完美的公司，选择标的就是矮子里面选将军：1、格力的股权结构：最好的股权结构就是管理层占据大部分，而格力如果国有资本最初，那么股权结构就过于分散了，不利于执行效率。2、大股东格力集团对中小股东利益的侵害：2008 年 12 亿增资财务公司，不仅拉低了股东权益收益率，同时变成了为集团旗下其他子公司输送资金的工具。格力电器的未来：制冷业的霸主。宏观经济因素层面，收益于城镇化的进程、大消费趋势以及中国制造-中国创造国际形象的改变。