保利地产：公司债券2010年跟踪评级报告.PDF

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1、 本报告表述了中诚信评估对本期债券信用的评级观点， 并非建议投资者买卖或持有本债 券。 报告中引用的资料主要由企业提供， 中诚信评估不保证引用信息的准确性及完整性。 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告年跟踪评级报告 发行主体发行主体 保利房地产（集团） 股份有限公司 担保主体担保主体 中国保利集团公司 发行规模发行规模 人民币 43 亿元 存续期限存续期限 2008/07/11-2013/07/10 上次评级时间上次评级时间 2009/07/21 上次评级结果上次评级结果 债项级别AAA 主体级别 AA+ 评级展望： 稳定跟踪

2、评级结果跟踪评级结果 债项级别AAA 主体级别 AA+ 评级展望：正面 概况数据概况数据 保利地产保利地产 2007 2008 2009 所有者权益（亿元） 128.34 156.73 269.62 总资产（亿元） 408.95 536.32 898.31 总债务（亿元） 121.58 226.15 285.11 营业总收入(亿元) 81.15 155.20 229.87 营业毛利率(%) 38.50 40.80 36.82 EBITDA（亿元） 24.25 40.56 54.48 所有者权益收益率(%) 12.69 19.42 14.86 资产负债率（%） 68.62 70.78 69.99

3、 总债务/EBITDA (X) 5.01 5.58 5.23 EBITDA 利息倍数(X) 4.08 2.81 3.75 中国保利集团中国保利集团 2007 2008 2009.Q3 货币资金（亿元） 125.74 130.20 286.33 所有者权益（亿元） 223.38 254.98 372.55 总资产（亿元） 682.61 857.89 1257.05 总债务（亿元） 216.67 343.70 383.48 EBITDA（亿元） 43.73 53.89 资产负债率（） 67.28 70.28 70.36 注：1、保利集团 2009 年三季度财务数据未经审计。 分 析 师 刘刘 璐璐

4、 邵津宏邵津宏 Tel：(010)66428877 Fax：(010)66420866 2010 年年 4 月月 14 日日 基本观点基本观点 2009年，中国房地产市场出现了强劲反弹，房地产市场创出天量成交额，成交价格亦创历史新高。在此背景下，保利房地产（集团）股份有限公司（以下简称为“保利地产”或“公司”）销售业绩大幅提升，市场份额持续扩大，销售区域分布更加均衡；增发的成功增强了公司的资本实力，充裕了货币资金，销售回款良好使现金流持续改善； 公司土地储备实现跨越式增长，可结算资源充足。虽然房地产行业政策复杂多变，短期内市场的波动性将进一步加剧，公司2009年较为激进的土地储备策略可能加大未

5、来业务经营风险，但长期来看中国房地产行业仍将保持增长态势，行业整合加剧，行业集中度将逐步提高，拥有规模优势、 扩张能力及品牌影响力的龙头地产公司将获得发展契机。 综上，中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信评估”）维持本次公司债券信用等级为AAA，维持保利地产主体信用等级AA+， 同时将评级展望由稳定调为正面。 正正 面面 ? 行业增长前景稳定，行业整合有加速趋势。在城市化进程加快、居民自住及投资需求增长等因素的推动下，中国房地产行业增长趋势仍将在较长时期得以维持；土地成本波动、金融财税政策调整短期内虽可能对市场预期和行业盈利水平产生影响，但同时也相应地提高了行业进入门槛和持续经营的难度，这

6、将为综合实力强、品牌影响力大的大型房地产企业提供市场整合机会，优势房地产企业的综合竞争力将得到加强。 ? 销售业绩突出，2010 年业绩提升较有保障。2009年公司房地产签约面积和签约金额再创新高，分别达到 526.69 万平方米、433.82 亿元，同比分别增长 131.08%、 141.38%； 已售未结转金额 349.24亿元及 2010 年 1-3 月签约金额 81.30 亿元之和达到 2009 年营业总收入的 1.87 倍，预计公司 2010年收入仍将保持快速增长。 ? 营业收入区域分布更加均衡，全国化战略布局形 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 2成

7、。2009 年公司营业收入来源扩大到 13 个城市，其中一线城市广州、北京、上海收入占比分别为 27.36%、17.55%、13.06%，二三线城市收入占比合计 42.03%。 ? 土地储备跨越式增长，可结算资源充足，奠定企业未来高速扩张的发展基础。2009 年全年新增土地储备权益规划建筑面积 1,338 万平方米，达到当年新开工面积的 2.37 倍，签约面积的2.54 倍，占 2008 年底公司可结算资源总量的73.19%； 截至 2009 年底公司可结算资源总量达到 2,918 万平方米，同比增长 59.63%，充足的可结算资源提高了公司高速增长的潜力。 ? 资本结构稳健，货币资金充裕。截

8、至 2009 年末公司总债务为 285.11 亿元，其中长期债务占比85.97%，短期债务仅为 39.99 亿元，相较于公司年末账面 152.28 亿元的货币资金，充裕的货币资金量有效降低了公司的偿债风险。 ? 保利集团作为直接隶属于国资委的大型央企具有很强的综合竞争力，房地产业务发展势头良好，资源开发业务初具规模，军品贸易总额居全国领先地位，同时集团运用多种融资渠道解决资金需求，融资渠道畅通。作为担保主体保利集团能够为本次债券的偿还提供较为有力的保障。 关关 注注 ? 由于住房需求具有民生保障和投资的双重属性，加之房地产行业的关联产业众多，容易成为宏观调控的着力点，因此需注意短期内政策波动对

9、房地产市场的影响。 ? 公司 2010 年新增土地储备成本增加， 将可能影响后期结算项目的盈利空间。2009 年土地市场交易火爆，土地价格飙升，公司新增土地储备项目楼面均价上涨为 3,340 元/平米，远高于2007 年和 2008 年的价格水平，虽然总体土地储备位置向中心城区延伸， 土地价值有所提升，但土地储备成本增加依然较为明显，这将在一定程度上挤压公司未来的盈利空间。 ? 2010 年公司计划总投资 655 亿元，其中在建续建项目 175 亿元，拟建项目 280 亿元，拓展项目 200 亿元，公司的财务流动性依然有赖于未来的销售形势，如果未来销售放缓，将会给公司带来阶段性资本支出压力。

10、? 2010 年 3 月公司公告非公开发行预案， 募集资金净额不超过 96 亿元，若增发成功，公司自有资本实力将得到较大提升，资本结构更加稳健，规模优势更趋明显，行业龙头地位逐渐稳固。中诚信评估将密切关注公司的增发进程。 行业关注行业关注 2009年刺激政策释放刚性及投资需求 ， 房地产市场供需比例失衡推涨房价，未来供应增速加快将使供不应求局面有所缓解 2009年中国房地产市场迎来了强劲反弹，之前政府的刺激政策使得被压抑的刚性及投资需求得到释放，房地产市场创出天量成交额，成交价格亦创历史新高。据国家统计局公布的全国70个大中城市房屋销售价格指数显示，2009年3月开始全国房屋销售价格环比连续1

11、2个月实现正增长，2009年6月开始同比实现正增长，且涨幅持续扩大，2010年2月涨幅达到10.70%，接近上轮上涨的高点水平。2009年8月国房景气指数重回景气区间，2010年二月商品房销售价格指数更是达到了111.60，超过了2007年高点水平。 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 3图图1：2007-2009年全国年全国70个大中城市房屋销售价格指数个大中城市房屋销售价格指数 数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究 图图2：2007-2009年部分全国房地产景气指数年部分全国房地产景气指数 数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究 从全国房地产市场的供应情况看

12、，2009年全国房地产开发投资增速从一季度开始稳步回升，但全年增速仍处于近10年来的最低点，全年房地产开发投资完成额达到3.62万亿元，但增速仅为16.12%，远低于近10年来24.66%的复合增速。住宅开发投资完成额同比增长率仅为14.20%，远小于2007、2008年32.10%、22.60%的同比增速。但就单月投资开发情况而言，自2009年初开始，全国房地产开发投资完成额累积同比增速成逐月扩大趋势，2010年2月达到31.10%，行业复苏迹象明显。 图图3：全国：全国2000-2009年全国房地产开发投资情况年全国房地产开发投资情况 0.000.501.001.502.002.503.0

13、03.504.002000200120022003200420052006200720082009万亿元0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%房地产开发投资完成额住宅开发投资完成额房地产开发投资完成额累计同比住宅开发投资完成额累计同比-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.002006.12006.52006.92007.12007.52007.92008.12008.52008.92009.12009.52009.92010.1全国房屋销售价格指数:当月同比全国房屋销售价格指数:当月环比全国新

14、建商品住宅价格指数:当月同比全国新建商品住宅价格指数:当月环比数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究 图图4：2009年逐月全国房地产开发投资情况年逐月全国房地产开发投资情况 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%23456789101112房地产开发投资完成额累计同比住宅开发投资完成额累计同比85.0090.0095.00100.00105.00110.00115.00120.002007.12007.42007.72007.102008.12008.42008.72008.102009.12009.42009.72009.102010.1国房景气指数房地产开发投资分类指数

15、商品房销售价格分类指数商品房销售价格指数数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究 2009年全国房屋新开工面积为11.54亿平方米，同比增长12.50%，尤其是10月份开始新开工面积累计同比实现正增长，且全年增速保持两位数，反映了房地产开发企业在四季度大幅加快了开工规模。同期， 房屋竣工面积7.02亿平方米， 同比增长5.50%，施工面积31.97亿平方米，同比增长12.80%。 需求方面，2009年全国商品房销售面积达到9.37亿平方米，同比增长42.10%，商品房销售额达到4.40万亿元，同比增长75.50%，绝对值创历史天 量，增速也达到历史最高水平。商品房销售均价同比增长21.09%，增

16、幅大于2007年14.86%的增速水平。 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 4从供需比例来看，2009年房屋竣工面积增幅远小于销售面积增幅，竣工面积/销售面积降为0.75，小于2007年水平，竣工面积增长严重滞后于销售面积增长，可售面积大幅下降，即期突出的供求矛盾推升了2009年房价大涨。 2009年反映市场短期供求水平的施工面积/销售面积指数由2008年的4.29降为3.41，反映市场中期供求水平的新开工面积/销售面积降为1.23，接近2007年水平。房地产市场供求差距在经历了2008年的短暂缓和后又再次拉大，受供需失衡影响预计未来短时期内房地产销售价格还将在

17、高位徘徊。 表表1：2005-2009年全国商品房供需相关指标年全国商品房供需相关指标 竣工面积竣工面积/ 销售面积销售面积 施工面积施工面积/ 销售面积销售面积 新开工面积新开工面积/销售面积销售面积 2004 1.111 3.674 1.580 2005 0.963 2.993 1.227 2006 0.903 3.149 1.281 2007 0.783 3.055 1.233 2008 1.009 4.294 1.555 2009 0.749 3.411 1.231 数据来源：Wind资讯，中诚信评估整理 中诚信评估认为，由于之前的政策刺激作用明显，2009年全年投资增速显著回升，下半

18、年新开工的提速将使2010年上半年的投资增速延续之前良好的增长态势，目前的供求局面也将随着供应增速的提升而得以缓解。 2009年以来宽松的货币环境及行业整体去库存化使房地产企业存货消化压力减小，现金流持续改善 2009年中国房地产行业显现出较为明显的去库存特征，房地产开发投资增速达到历史低位，竣工面积增速远小于销售面积增速，竣销比达到近年来最低水平。2009年末全国待开发土地面积为32,560.66 万平方米，为近四年来最低值，且较上年同期大幅下降32.40%。中国房地产市场库存低位徘徊，房地产开发企业面临的存货消化压力较小。 图图5：20072009年全国待开发土地面积情况年全国待开发土地面

19、积情况 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000 2007-022007-052007-082007-112008-022008-052008-082008-112009-022009-052009-082009-11万平方米-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%待开发土地面积累计值待开发土地面积累计同比数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究 2008 年受国际金融风暴及房地产调控政策的影响，房地产开发企业资金来源增速放

20、缓，信贷趋紧，销售回款不利使企业加大了自筹资金的力度。2009 年以来宽松的融资环境和去库存化带来的销售回款的增加，使房地产企业的资金充足性和流动性得到了较大的改善。2009 年，房地产开发企业资金来源 57,128 亿元，同比增长 44.20%，超过 2007年高点水平。2010 年二月增速达到历史最高水平69.50%。 表表 2：2005-2009 年房地产开发企业年房地产开发企业 资金来源细分项同比增速资金来源细分项同比增速 国内国内 贷款贷款 利用利用 外资外资 企业企业 自筹自筹 其他其他 资金资金 合计合计 200521.40%10.40%35.20% 17.20%23.40%20

21、0634.30%53.00%22.70% 23.60%25.60%200729.90%62.40%36.90% 39.80%37.30%20083.40%13.30%28.10% -16.40%1.80%200948.50%-35.50%16.90% 71.90%44.20%数据来源：Wind 资讯，中诚信评估研究 表表 3：2009 年房地产开发企业资金来源细分年房地产开发企业资金来源细分 单位：亿元单位：亿元 国内国内 贷款贷款 利用利用 外资外资 企业企业 自筹自筹 其他其他 资金资金 合计合计 金额11,293470 17,906 27,45957,128增速48.50%-35.50%

22、16.90% 71.90%44.20%占比19.77%0.82% 31.34% 48.07% 来源：Wind资讯，中诚信评估整理 宽松的信贷环境使2009年房地产开发企业资金来源中来自国内贷款的部分同比增长48.50%。其 他资金部分主要包括定金及预收款、个人按揭贷款， 上述两项分别同比增长63.10%、 116.20%。 2009年全国商品房销售额一直大于开发投资完成额，且差额逐渐扩大，全年销售额/完成投资额达到1.21，创历史最高水平，房地产开发企业资金大幅净流入。 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 5图图6：19992009年全国房地产市场年全国房地产市场

23、 销售额与投资完成额对比销售额与投资完成额对比 数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究 总体来看，2009年宽松的信贷环境和火爆的销售行情使得房地产开发企业资产的流动性和资金的充裕程度得到很大改善，库存的低位运行也将在短期内对房价起到支撑作用。 行业政策面由“扶持”变为抑制房地产泡沫，融资环境趋紧 房地产行业具有明显的政策导向特点，随着政策和市场的相互作用，房地产调控政策将更加复杂多变。2008年房地产市场深度调整，政府随之出台了一系列鼓励政策，加之较为宽松的信贷环境， 2009年中国房地产市场出现大幅反转，商品房销售面积和销售额的绝对值及同比增幅均创历史新高。尤其是2009年下半年土地交易市

24、场异常活跃，地王频现，进一步推高了房地产未来价格预期。在房地产泡沫压力下，政府进而于2009年末调整政策导向，打击投机需求，力争使市场回归理性，平稳健康发展。 表表 4：2009 年以来房地产行业相关政策一览年以来房地产行业相关政策一览 时间时间 政策政策 主要内容主要内容 2009.1 四 大 行 关于 存 量 房贷 利 率 优惠措施 只要 2008 年 10 月 27 日前执行基准利率 0.85 倍优惠、无不良信用记录的优质客户，原则上都可以申请七折优惠利率。 2009.5 国 务 院关 于 调 整固 定 资 产投 资 项 目资 本 金 比例的通知保障性住房和普通商品住房项目的最低资本金比

25、例为 20%，其他房地产开发项目的最低资本金比例为30%。 2009.6 银 监 会 下发关于进一 步 加 强按 揭 贷 款风 险 管 理的通知一、加强房地产行业形势研判；二、严格贷前检查和按揭贷款发放标准；三、进一步完善按揭贷款风险防控制度；四、进一步加强按揭贷款风险状况动态防控；五、加大监督力度和对违法违规行为的查处力度。 2009.9 房 企 融 资增槛 证监会有关部门在房地产企业融资审核之前设了一道程序，即征求国土部、住建部等主管部门的意见。2009.12 国 务 院 要求 遏 制 部分 城 市 房价 过 快 上涨势头 一、要增加普通商品住房的有效供给；二、是继续支持居民自住和改善型住

26、房消费，抑制投资投机性购房；三、要加强市场监管；四、要继续大规模推进保障性安居工程建设。 2009.12 进 一 步加 强 土 地出 让 收 支管 理 的 通知 明确开发商“分期缴纳全部土地出让价款期限原则上不得超过一年，特殊项目可以约定在两年内全部缴清,首次缴款比例不得低于全部土地出让款的 50%”。 2009.12 二 手 房 交易 营 业 税调整 自 2010 年 1 月 1 日起，个人将购买不足5年的非普通住房对外销售的，全额征收营业税； 个人将购买超过 5年（含 5 年）的非普通住房或者不足 5 年的普通住房对外销售的，按照其销售收入减去购买房屋的价款后的差额征收营业税；个人将购买超

27、过 5 年（含 5 年）的普通住房对外销售的，免征营业税。 2010.1 国 务 院 办公厅关于促 进 房 地产 市 场 平稳 健 康 发展的通知一、增加保障性住房和普通商品住房有效供给；二、合理引导住房消费抑制投资投机性购房需求；三、加强风险防范和市场监管；四、加快推进保障性安居工程建设；五、落实地方各级人民政府责任。 2010.2 银 监 会 下要求信托公司发放贷款的房地产开0.0000.2000.4000.6000.8001.0001.2001.40019992000200120022003200420052006200720082009销售额/完成投资额 发 关于加强 信 托 公司 房

28、 地 产信 托 业 务监 管 有 关问 题 的 通知 发项目必须满足“四证”齐全、开发商或其控股股东具备二级资质、项目资本金比例达到国家最低要求等条件。信托公司不得以信托资金发放土地储备贷款。 2010.03 国 土 资 源部 关于加强 房 地 产用 地 供 应和 监 管 有关 问 题 的通知 确保保障性住房、棚户改造和自住性中小套型商品房建房用地，确保上述用地不低于住房建设用地供应总量的 70%。土地出让最低价不得低于出让地块所在地级别基准地价的 70%，竞买保证金不得低于出让最低价的 20%。土地出让成交后，必须在 10 个工作日内签订出让合同，合同签订后 1 个月内必须缴纳出让价款 50

29、%的首付款，余款要按合同约定及时缴纳，最迟付款时间不得超过一年。从 2010 年 4 月 1 日起，市、县国土资源管理部门要建立房地产用地开竣工申报制度。 2010-3 新 华 社 北京 3 月 27日电 对国资委公布的家不以房地产为核心主业的中央企业，对非在建工程为抵押贷款的一切项目不受理授信申请，已授信的要保全，并要停止对其新增授信。为防止信贷资金违规入楼市，银监会祭出“受托支付”、“实贷实付”的贷款使用支付方式，赌死贷款违规流入股市、房市的渠道。 2010-03 刘 明 康 在伦 敦 政 治经 济 学 院亚 洲 论 坛上的发言 银监会分 3 步来防范房贷风险：首先是要求银行业贷款抵押比例

30、；其次是建立贷款追踪体系；再次是对开发商的融资，要求所有银行第一个抵押物必须是建筑物，商业建筑或者是住宅，而不只是一片土地，必须是在建的。 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 6资料来源：中诚信评估整理 此外，在信贷融资方面，2010年初中央银行连续两次上调存款准备金率合计1.0个百分点，同时2010年央行工作会议提出进一步优化信贷结构，且要引导信贷资金主要用于在建、续建项目，严格控制新开工项目的贷款投放。信贷投放总量的减少将压缩房地产公司的信贷规模，而信贷投向的控制也有所加强，资本市场再融资难度有所加大，预计房地产行业整体融资环境将趋紧。 中诚信评估认为，201

31、0年政策导向将成为影响房地产市场发展的关键因素，预计市场投机将得到一定程度的遏制，行业发展逐步回归理性。 土地成本在房屋开发成本中的占比不断增大，土地价格攀升提升了未来房屋价格的增长预期 中国房屋交易市场与土地市场相互影响，土地成本在房屋开发成本中的占比不断增大。自实施“招、拍、挂”出让制度以来，土地出让收益猛增。根据国土资源部统计数据， 2009 年土地市场异常火爆，全年土地出让总面积 20.9 万公顷，同比增加38.3%；而同期土地出让总收入达到 1.59 万亿元，同比增幅达到 63.4%， 约占全国财政总收入的 23%，其中，房地产用地出让价款 1.34 万亿元，占出让总价款的 84.2

32、%。土地出让价款的增幅远远大于土地出让面积增幅，从而使得土地价格不断增长。据国家统计局数据，全国土地交易价格指数中，居民用地指数自 2000 年开始同比均为正增长，在 2009 年12 月达到 119.40 的历史高位。 土地成本已成为房屋开发成本的重要组成部分，土地储备的成本、规模及其区位价值直接关系着房地产企业未来的业务发展。房价的节节攀升推升了地价，而地价不断高涨也进一步提升了未来房屋价格的增长预期。 图图7：2005-2009中国土地交易价格指数中国土地交易价格指数 80.0090.00100.00110.00120.00130.002005.32005.72005.112006.32

33、006.72006.112007.32007.72007.112008.32008.72008.112009.32009.72009.11居民用地高档住宅用地普通住宅用地经济适用房用地数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究 2009年在宽松的财政货币政策的背景下，房地产市场由复苏逐步走向过热，成交量创天量，成交价格创新高，从而促使政府政策导向由鼓励变为调控，“国十一条”等调控政策的相继出台加大了房地产市场的不确定性。同时，随着2010年信贷政策趋紧，再融资难度加大，房地产市场供应的增速加快 使供应偏紧的局面逐步改善，2009年的火爆行情难以延续，市场将理性回归。 保利房地产（集团）股份有限公司

34、公司债券 2010 年跟踪评级报告 7同时，房地产行业的波动使其加速整合，行业竞争的重心将倾向于融资能力及品牌影响力。随着行业竞争升级，土地价格的攀升使其进入门槛逐渐抬高，银根和地根紧缩政策增加了进入壁垒，资本实力将成为企业竞争的主导因素，品牌地产商将通过兼并收购等多元开发方式逐步扩大市场份额，行业集中度将逐步提高，拥有规模优势及扩张能力的龙头地产公司将明显受益。 综上，中诚信评估认为，房地产行业的波动特征与政策导向高度相关。短期内调控政策对行业影响主要体现在引导市场预期，压制非理性市场行为上。中长期来看，中国持续的城市化进程、居民财富的快速增长、国民经济支柱产业的地位等都有利于房地产行业长期

35、向好。而行业整合加速更有利于规模大、资金实力雄厚、品牌影响力强的大中型地产企业。 业务运营业务运营 2009年，在中国房地产市场大幅反转的背景下，公司房地产开发业务顺势得到快速提升，全年房地产开发营业收入达到223.43亿元，同比增长47.83%，房地产开发业务占总收入的比例为97.22%，与2008年基本持平。 项目开发运营 在宏观经济增速放缓和整个行业调整的2008年，公司并未缩减新开工规模，2008年公司新开工面积同比增长11.03%，2009年公司进一步扩大新开工规模至564万平米，同比增长23.68%。2009年公司竣工面积377万平方米，同比增长32.07%。截至2009年末，公司

36、共有拟建在建项目102个，在建面积1,223万平方米， 同比增长22.85%。 公司较快的扩张速度为未来充足的产品供应奠定了良好的基础。 表表 5：公司：公司 20082009 年运营情况年运营情况 单位：单位：(万平米、亿元万平米、亿元) 2008同比增长同比增长 2009 同比增长同比增长新开工面积456 11.03% 564 23.68% 竣工面积285.4566.67% 377 32.07% 签约面积227.93 526.69 131.08%签约金额179.72 433.82 141.38%结算面积192.6375.12% 274.85 42.68% 结算金额151.14104.02%

37、 223.43 47.83% 已售未结转面积 173.9930.87% 425.83 144.74%已售未结转金额 138.8519.35% 349.24 151.52%资料来源：公司定期报告 销售方面，2009年公司房地产签约面积和签约金额再创新高，分别达到526.69万平方米、433.82亿元，同比分别增长131.08%、141.38%。而同期全国商品住宅销售面积和销售金额同比分别增长43.90%、80.00%，公司业绩延续2008年良好势头，远远好于行业平均水平。而公司在市场中的份额也呈现出持续扩大的趋势，2009年公司签约金额全国市场占有率进一步提升为1.3%。 图图 8：200720

38、09 年公司销售面积及金额增长率年公司销售面积及金额增长率 与全国对比情况与全国对比情况 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%200720082009200720082009保利销售金额同比增长率全国商品住宅销售面积同比增长率全国商品住宅销售金额同比增长率资料来源：Wind资讯，中诚信评估研究 表表 6：20072009 年公司全国市场占有率年公司全国市场占有率 单位： （万平方米、亿元）单位： （万平方米、亿元） 2007 2008 2009 签约面积199.63 227.87 526.69 保利 地产 签约金额1

39、70.41 179.72 433.82 金额占比 0.67% 1.0% 1.3% 注：保利地产2007年数据为销售认购面积及销售认购金额。 资料来源：Wind资讯，公司定期报告 2009年公司结算面积274.85万平方米，结算金额223.43亿元，结算均价1为8129.12元/平方米，较 2008年的7846.13元/平方米有所提高。由于结算价格具有滞后性，2009年中国房地产价格大幅上涨， 1 结算均价=结算金额/结算面积 预计2010年结算价格会继续上升。 截至2009年末，公司已售未结转面积425.83万平方米，同比增长144.74%； 已售未结转金额349.24亿元，同比增长151.5

40、2%。2009年公司已售未结转金额约为当年营业总收入的1.52倍，如果将本年349.24亿元的已售未结转金额加上公司2009年3月销售快报中公布的1-3月份签约金额81.30亿元，两项之和达到2009年营业总收入的1.87倍，预计公司2010年业绩仍将保持快速增长。 从区域分布来看，2009年公司收入的地区分布更加均衡，营业收入来源已扩大至13个城市，较上年新增天津和成都两个地区。其中广州、北京、上海三个一线城市收入占比分别为27.36%、17.55%、13.06%，二三线城市收入占比合计42.03%。公司坚持以中心城市为主、逐步辐射二三线城市的区域布局战略，且已逐步覆盖了全国各大经济圈及重要

41、省会城市，可有效化解公司销售的区域集中度风险。 图图9：2009年公司营业收入地区分布年公司营业收入地区分布 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 8数据来源：公司定期报告，中诚信评估整理 图图10：2009年公司房地产业务结算面积地区分布年公司房地产业务结算面积地区分布 数据来源：公司定期报告，中诚信评估整理 在商业地产发展方面，2009年公司加大了商业现经营收入近2亿元，二期品牌展示馆与华南区最大的家具经销商吉盛伟邦签订八年期租赁协议，年平均租金近亿元。佛山保利水城购物中心于2009年4月正式开业，目前签约率超过95%，开业率超过75%。随着公司商业地产的逐步扩

42、张，其将为公司带来稳定的现金流。 土地储备 地产的发展力度。广州保利世贸中心一期博览馆实于销售回款良好，加之成功增发募集资金2009年由净额78.15亿元，公司在充裕的资金支持下，加大了土地购置力度，全年新增土地储备项目38个，权益规划建筑面积1,338万平方米， 达到当年新开工面积的2.37倍，签约面积的2.54倍。公司2009年新增土地储备面积占2008年底公司可结算资源总量的73.19%。截至2009年底，公司可结算资源总量达到2,918万平方米， 同比增长59.63%。 公司目前土地储备总量足够未来35年的开发需求，充足的土地储备为公司未来高速成长积蓄了巨大的潜能。 表表7：2009年

43、公司土地储备情况年公司土地储备情况(万平方米万平方米) 2008 2009 同比增同比增幅幅 成都北京天津佛山沈阳包头长春重庆武汉广州上海长沙南昌广州 佛山 天津 沈阳 包头 长春 重庆 武汉 北京 成都 上海 长沙 南昌 12 38 增加 26 个 新拓展项目 594 1338 新增土地储备 125.25% 可结算资源 1,828 2,918 59.63% 数据来源：公司定期报告，中诚信评估整理 司新增了南京、司新增土地储备总价款共计461.27亿元，资金从土地储备的区域分布来看，公大连和阳江三个城市，加大了在二线重点城市的投资。总体来看公司新增储备地块的位置不断向城市中心区延伸，土地价值有

44、所提升。 从新增土地储备的价格看，2009年公备项目楼面均价约为3,340元/平米，高于2008年的1,031元/平米及2007年的2,260元/平米的价格水平。2009年全国土地交易价格持续攀升，公司总体土地储备位置向城市中心区延伸，使得平均土地储备成本增加较为明显。 2009年公司新增土地储沈阳佛山天津上海长沙北京成都长春重庆武汉南昌广州包头广州 南昌 沈阳 武汉 重庆 长春 成都 北京 长沙 佛山 天津 上海 包头 目前未付地价款106.65亿元，加上建安工程合同未支付款项，截至2009年12月31日公司未支付的约定资本项目支出共计174.93亿元，其中需要一年内支付的为164.91亿元

45、，由于目前公司现金流较为充裕，地价款支付压力处于可控范围之内。 2010年3月公司公告非公开发行预案募集 净额财务分析财务分析 分析主要基于保利地产提供的经大信会计，中国房地产市场繁荣发展，公司业务规模资产负预案属于资金密集型高杠杆行业，自有图图 11：20072009 年公司资本结构分析年公司资本结构分析 结构指标结构指标 不超过96亿元，若增发顺利完成，公司将有更充裕的货币资金进行土地储备扩张，不断巩固其行业龙头地位。 01002003004005006002007200820090%10%20%30%40%50%60%70%80%下列财务师事务有限公司出具标准无保留意见的 2007200

46、9 年度审计报告。 资本结构 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 92009年迅速扩张，资产规模持续增长。2009年7月16日，公司非公开发行股票顺利完成，募集资金净额78.15亿元，极大的提升了自有资本实力。截至2009年末， 公司总资产达到898.31亿元， 同比增长67.49%,所有者权益合计269.62亿元，同比增长72.02%，公司资产规模加速扩张，资本实力进一步增强。 截至2009年末，公司负债总额628.69亿元，债率69.99%，基本与上年同期持平。若剔除公司年末账面298.30亿元预收账款，公司资产负债率将下降为36.78%，处于行业较低水平。同

47、期受益于增发成功，公司所有者权益得到有效夯实，从而总资本化比率下降为51.40%， 同比下降7.67个百分点。 2010年3月20日，公司公告了非公开发行股票，拟发行不超过7亿股，发行价格不低于17.92元/股，募集资金净额不超过96亿元。按公司2009年末财务数据进行静态计算，公司总资产将达到994.31亿元，所有者权益达到365.62亿元，资产负债率将下降为63.23%，剔除预收账款后的资产负债率下降为33.23%，总资本化比率下降为43.81%，资本结构更加稳健。 由于房地产公司资本的增加对整体规模有资金撬动作用。公司近三年平均资产负债率为69.79%，按2009年末数据进行保守静态计算

48、，公司增发完成后资产规模将达到1200亿元。非公开发行将大大增强公司的自有资本实力，巩固规模优势。 资料来源：公司定期报告，中诚信评估整理 表表8：2009年房地产行业部分上市公司资本年房地产行业部分上市公司资本公司公司 资产负资产负 债率债率 剔除预收账剔除预收账款后资产负款后资产负债率债率 总资本总资本 化比率化比率 万科 A67.00% 43.94% 41.31% 金地集团 69.65% 47.38% 50.74% 泛海建设 60.70% 60.54% 50.80% 新湖中宝 69.52% 54.67% 54.54% 中粮地产 51.36% 47.98% 42.24% 中华企业 69.5

49、9% 59.72% 61.41% 万通地产 64.82% 41.43% 45.28% 上实发展 79.22% 65.48% 65.91% 保利地产保利地产 69.99% 36.78% 51.40% 保利增发保利增发 63.23% 33.23% 43.81% 数ind资信评公司总债务为285.据来源：W讯，中诚估研究 债务结构方面，截至2009年末，11亿元， 同比增长26.07%。 其中长期债务245.12亿元，短期债务仅为39.99亿元，总债务中长期债务占比85.97%，与公司账面152.28亿元的货币资金相比，充裕的货币资金量有效降低了公司的偿债风险，而以长期债务为主的期限结构有利于保持房

50、地产业务开发资金来源的稳定性。 亿元长期债务短期债务所有者权益资产负债率长期资本化比率总资本化比率 图图 12：20072009 年公司债务结构分析年公司债务结构分析 务期限结构合理年来，公司流动资产占总资产比重一直维持较 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告 10资料来源：公司定期报告，中诚信评估整理 总体来看，公司资本实力雄厚，债。未来非公开发行将进一步提升公司自有资本实力，巩固规模优势，并使资本结构更加稳健。 流动性 近三高水平，2009 年末达到 98.52%。从流动资产构成看，货币资金、预付款项及存货依然是流动资产主要部分，截至 2009 年末，上述三项资