连云港：2010年6.5亿元公司债券跟踪信用评级报告.PDF

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1、 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 1江苏连云港港口股份有限公司江苏连云港港口股份有限公司 2010 年年 6.5 亿元公司债券跟踪信用评级报告亿元公司债券跟踪信用评级报告 跟踪评级结果：跟踪评级结果： 上次信用评级结果：上次信用评级结果： 本期公司债券跟踪信用等级：本期公司债券跟踪信用等级：AA+ 主体长期信用等级：主体长期信用等级：AA 评级展望：稳定评级展望：稳定 本期公司债券信用等级：本期公司债券信用等级：AA+ 主体长期信用等级：主体长期信用等级：AA 评级展望：稳定评级展望：稳定 债券剩余期限：债券剩余期限：56 个月个月 债券期限：债券期限：60 个月个月 债券剩

2、余规模：债券剩余规模：6.5 亿亿 债券发行规模：债券发行规模：6.5 亿亿 评级日期：评级日期：2010 年年 5 月月 19 日日 评级日期：评级日期：2009 年年 6 月月 25 日日 评级结论：评级结论： 鹏元资信评估有限公司（以下简称“鹏元” ）对江苏连云港港口股份有限公司（以下简称“连云港”或“公司” ）2010年1月发行的公司债券的2010年跟踪评级结果维持为AA+，发行主体长期信用等级维持为AA，评级展望维持为稳定。 主要财务指标：主要财务指标： 2010 年年 3 月月 2009 年年 2008 年年 2007 年年 总资产（万元） 292,699.22245,590.97

3、239,316.68 210,018.79净资产（万元） 171,829.46169,473.43164,284.65 155,450.86资产负债率 41.29%30.99%31.35% 25.98%流动比率 0.680.550.79 0.96速动比率 0.660.530.77 0.93营业收入（万元） 29,121.8098,917.7098,460.72 84,820.36利润总额（万元） 2,819.169,443.8210,073.55 11,961.07EBITDA（万元） 3,888.5521,783.2720,737.01 21,755.00EBITDA 利息保障倍数 3.64

4、7.986.23 8.78经营活动现金流净额（万元） -1,631.1912,665.078,019.99 6,016.88综合毛利率 32.33%30.08%32.75% 33.79%总资产回报率 -5.02%5.96% 7.69%资料来源：公司提供，鹏元整理 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 2基本观点：基本观点： ? ? 在金融危机的影响下， 我国沿海主要港口货物吞吐量经历了一段时期的下滑后， 开始恢复增长； ? ? 公司装卸货种结构变化较大，费率较低货种比重增大，利润水平有所下降，但随着新建物流场站投入使用，外转场费用降低，盈利水平有望回升； ? ? 公司收购的股权质量

5、较高，将为公司带来较好的投资收益； ? ? 公司资产负债率有一定提高，经营活动现金流表现良好，偿债能力较强； ? ? 银行为本期债券提供流动性支持对债权人有一定的保障，具有一定的增信作用。 关注关注 ? 港口行业与经济发展密切相关，受经济周期影响较大； ? 港口之间竞争加剧及未来港口收费标准的变化可能对公司收入和盈利水平产生一定影响。 分析师分析师姓名：蒋序全 张伟 电话：010-66216006 邮箱： 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 3一、募集资金使用情况一、募集资金使用情况 公司于 2010 年 1 月 27 日发行公司债券 65,000 万元人民币，扣除相关费用后实际

6、募集资金 64,025 万元，截至 2010 年 3 月 31 日，已全部使用完毕，募集资金专项账户余额为 0。 二、运营环境二、运营环境 在金融危机的影响下，我国沿海主要港口货物吞吐量经历了下滑阶段后，开始恢复增长 在金融危机的影响下，我国沿海主要港口货物吞吐量经历了下滑阶段后，开始恢复增长 港口行业的发展与港口周边区域经济发展水平和经济结构密切相关， 经济增长的周期性波动对港口行业存在较大的影响。2008 年下半年以来，全球各主要经济体逐步陷入经济衰退和增速放缓的困境。 为应对金融危机带来的冲击， 全球多国央行持续大幅降息对抗经济衰退，而为了保护本国经济，贸易保护主义再次抬头。由于经济的外

7、向性较高，我国亦受到了较大的冲击，经济增长放缓，对外贸易形势急转直下，经济增速和对外贸易指标均创出近年新低，主要港口货物吞吐量有所回落。2009 年 3 月开始，随着世界经济的逐步复苏及受国际铁矿石、煤炭等国内大宗商品进口大幅度增加的拉动，我国进出口贸易开始恢复，港口货物吞吐量开始回升。2009 年，全国港口完成货物吞吐量 76.57 亿吨，同比增长 9.0%，完成外贸货物吞吐量 21.80 亿吨，同比增长 9.8%；沿海主要港口货物吞吐量 465,351 万吨，同比增长 8.60%。 表表1 2007-2010年年3月国民经济及港口行业运营情况月国民经济及港口行业运营情况 指标指标 2010

8、年年1-3月月2009 年年 2008 年年 2007 年年 金额金额 同比同比金额金额同比同比 金额金额同比同比 金额金额 同比同比 GDP（亿元） 80,57711.90%335,3538.70%300,6709.00% 251,483 11.20%全国进出口商品总额（亿美元） 6,178.544.10%22,072-13.84%25,61619.56% 21,737 23.48%沿海主要港口货物吞吐量（万吨） 127,34523.10%465,351 8.60%428,500 17.85% 388,200 13.45%连云港港区货物吞吐量（万吨） 3,11511.80%11378.313

9、.65%10,01210.38% 8,507 17.63%资料来源：国家统计局，交通运输部，中国海关，鹏元整理 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 4图图 1 2008 -2010 年年 3 月规模以上港口货物吞吐量变动（单位：万吨）月规模以上港口货物吞吐量变动（单位：万吨） 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002008年1月2008年3月2008年5月2008年7月2008年9月2008年11月2009年1月2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月2009年11月2010年1月2010年3月全国沿海 资料来源：交

10、通运输部，鹏元整理 随着世界各国经济刺激计划的落实和到位， 全球主要经济体基本上已经步入止跌回暖通道，国际货币基金组织（IMF）2010 年 1 月发布的世界经济展望预测，2010 年世界经济增长将达到 3.90，中国经济增长达到 10.00%，发展中国家依然是世界经济增长的重要推动者。我们预计世界经济的逐步复苏，将带来进出口贸易的改善，进而推动国内港口行业逐步货物吞吐量的持续增长。 三、经营与竞争三、经营与竞争 公司收入主要来源于港口装卸业务，货物吞吐能力较强，公司收入主要来源于港口装卸业务，货物吞吐能力较强，2009 年业务收入同比继续增长年业务收入同比继续增长 公司所处的连云港港位于江苏

11、省北部、 黄海海州湾西南岸， 是华东港口群的重要组成部分，作为陇海、兰新铁路的东端起点，连云港港是江苏北部、山东南部、安徽、河南、山西、四川、陕西、甘肃、青海、宁夏及新疆等十一个省（自治区）最经济便捷的出海口，优越的地理位置为公司业务未来的发展提供了较好的保障。 公司主营业务为装卸业务、堆存业务、港务管理业务，其中装卸业务是其主要收入和利润来源；从装卸业务来看，公司主要经营煤炭、金属矿石、焦炭、氧化铝和胶合板等散杂货业务，公司营业收入构成、装卸货种构成情况如下图所示： 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 5图图 2 2009 年度公司营业收入构成年度公司营业收入构成 图图 3 公

12、司公司 2009 年度装卸业务货种结构年度装卸业务货种结构 资料来源：公司提供，鹏元整理 资料来源：公司提供，鹏元整理 目前，公司在连云港港拥有 26 个泊位，其中拥有煤炭（2 个） 、焦炭（1 个，试运营） 、液体化工（1 个）四个专用泊位，其他为通用泊位。公司泊位总体吞吐能力和堆存能力如表2 所示，设计吞吐能力 2,705 万吨，堆存能力 470 万吨。 表表 2 公司港口吞吐能力和堆存能力概况公司港口吞吐能力和堆存能力概况 （单位：万吨）（单位：万吨） 泊位泊位 所在港区所在港区 设计吞吐能力设计吞吐能力 堆存能力堆存能力 用途用途 1-16# 东港区 715200 装卸件杂货 38-3

13、9#、 庙岭港区 1,200120 装卸散货 59-66#、焦炭专业化泊位 墟沟港区 790150 装卸件杂货 资料来源：公司提供，鹏元整理 煤炭、钢铁、海运、内陆运输等与港口密切相关的上下游行业保持良好发展，为公司业务的发展提供了良好的外部环境，近年来公司货物吞吐量和营业收入保持稳步增长（见图4） 。 2009 年度， 公司共完成货物吞吐量 4,924.55 万吨， 同比增长 10.80%， 营业收入 98,917.70万元，同比增长 4.64%，实现小幅增长。 图图 4 近年公司货物吞吐量和收入增长情况（单位：万元）近年公司货物吞吐量和收入增长情况（单位：万元） 01,0002,0003,

14、0004,0005,0006,0002006年2007年2008年2009年0.002.004.006.008.0010.0012.00货物吞吐量营业收入 资料来源：公司提供，鹏元整理 23.46%4.16%9.82%3.67%28.32%0.38%2.70%6.71%6.03%3.62%0.46%3.25% 3.27%4.13%煤炭焦炭有色矿胶合板铁矿砂钢铁水泥熟料氧化铝粮食木薯干散化肥液体化工机械设备红土镍矿其他收入7.90%装卸业务81.51%堆存业务10.59% 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 6受进出口贸易结构影响，公司装卸货种结构变化较大，费率较低货种比重增加，对

15、经营业绩和资金运营造成了一定影响受进出口贸易结构影响，公司装卸货种结构变化较大，费率较低货种比重增加，对经营业绩和资金运营造成了一定影响 2009 年以来，受国内外经济形势变化的影响，港口货物结构发生了较大的变化。按货种分类来看，受国内需求恢复和国际矿石谈判的影响，铁矿砂延续 2008 年的增长态势，全年吞吐量 1,281.39 万吨，同比增长 232.10%；受周边酒精厂需求旺盛以及国际木薯干价格下跌的影响，木薯干进口量大幅攀升，全年吞吐量 303.80 万吨，同比增长 323.12%。跟踪期内国际煤价较低，国内煤炭出口量继续下滑，而外贸进口量创历史最高，全年完成煤炭吞吐量 1,061.61

16、 万吨，增幅 20.31%。受益于国内需求的释放和国外价格回落，氧化铝进口量大幅增加，全年完成吞吐量 272.75 万吨，同比增长 41.48%。由于世界经济尚未普遍回暖，外贸出口不足，2009 年度，经公司装卸出口的外贸货种继续下滑，焦炭、钢材、水泥熟料等吞吐量均同比大幅降低。总体而言，铁矿砂、木薯干、煤炭、氧化铝、机械设备等货物吞吐量有较大幅度的上升， 而焦炭、 钢材、 胶合板、 水泥熟料等货物吞吐量下降幅度较大。由于铁矿砂、煤炭等费率相对较低，而焦炭、钢铁等货物的费率水平相对较高，货种结构的变化对公司总体经营业绩造成了一定影响。 表表 3 三年又一期货物吞吐情况三年又一期货物吞吐情况 （

17、单位：万吨）（单位：万吨） 货物类型货物类型 2010 年年 1-3 月月 2009 年 年 2008 年 年 2007 年 年 铁矿砂 400.61 1,281.39 385.85 128.55 煤炭 358.71 1,061.61 882.45 904.61 有色矿 116.02 444.52 377.25 330.92 木薯干 110.27 303.80 71.80 196.01 氧化铝 64.37 272.75 192.78 170.65 焦炭 56.32 188.05 503.86 429.34 红土镍矿 27.28 186.94 154.95 127.85 胶合板 38.20 16

18、5.97 410.53 548.38 钢铁 39.03 163.65 369.85 304.45 机械设备 34.48 148.13 94.24 63.65 液体化工 25.28 147.25 107.13 67.17 粮食 24.46 122.32 145.95 97.16 散化肥 0.00 20.94 50.66 104.03 水泥熟料 0.00 17.20 250.65 179.94 资料来源：公司提供，鹏元整理 从进出口来看，世界经济形势尚未整体回暖，出口货物相对减少，进口货物相对增加，特别是铁矿石进口增加较快， 这对公司带来的影响主要体现在以下方面： 一般出口货物到港后装船运输离港时

19、间较短， 结算周期较快， 费率较高， 而进口货物到港后运输离港时间较慢， 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 7如贸易商采购的铁矿石就直接堆放在港口堆场， 一般货物出港才结算， 结算周期较长。 因此，进出口货物结构的变化导致公司应收账款增长较快，周转较慢；另一方面，进口货物长期堆放港口堆场导致公司堆场存放能力不足， 新货物到港后需转移堆场货物到其他地方， 导致公司外转场费用及外付劳务费增加， 而这期间发生的成本由公司支付， 从而使得公司成本增加较快，给公司经营带来一定的压力。 鉴于外转场费用较高， 公司已启动墟沟东作业区物流场站的建设， 该项目位于墟沟作业区的东泊位区， 自 58

20、#泊位向东， 东面止于 38#、 39#煤炭专业化泊位， 堆场总面积约为 36.8 万平方米， 场地建成后预计可减少货物外转场数量约 530 万吨/年， 形成深水码头岸线约 900 米，未来可建设 3 个 10 万吨级泊位。 预计项目总投资 55,406 万元，建设期 2 年，生产营运期 20 年，预计每年可实现收入 10,410 万元，成本费用 3,095 万元，内部收益率（税前）为 13.07%，投资回收期为税前 8.8 年。截至 2010 年 3 月末，该项目仍处于前期征地阶段。我们看好该项目的发展前景，但投资额较大，将给公司带来一定的资金压力。 总体而言，我们认为，受进出口贸易结构变化

21、的影响，公司装卸货种结构变化较大，费率较低货种比重增加， 对经营业绩和资金运营造成了一定影响， 预计新的物流堆场的建成投产，将有助于降低外转费用，提升公司业绩水平。 股权收购将进一步提升公司在运输行业的地位，增加收益来源股权收购将进一步提升公司在运输行业的地位，增加收益来源 为进一步整合港口资源，强化与港口战略伙伴的合作，公司在 2010 年收购了控股股东持有的连云港新东方国际货柜码头有限公司（简称“新东方” ）45%的股权和新陆桥（连云港）码头有限公司（简称“新陆桥” ）38%的股权，建立与中国海运（集团）总公司（简称“中海集团” ）和中国对外贸易运输（集团）总公司（简称“中外运” ）的战略

22、合作关系，提升公司在运输行业中的地位。 收购完成后，新东方股份分别由中海集团持有 55%，公司持有 45%。新东方是连云港港主要的经营国际集装箱装卸运输及相关业务的码头公司， 拥有连云港庙岭港区 29#、 30#、31#、32#共四个泊位（见表 4） 。近年来，连云港港口集装箱吞吐量增速较快，2007 年突破200 万 TEU、2008 年突破 300 万 TEU，2009 年完成 300 万 TEU，受金融风暴的影响，2009未实现大幅增长。 2008 年度， 新东方实现归属于母公司所有者的净利润 3,549.38 万元， 2009年 1-5 月，实现归属于母公司所有者的净利润 819.71

23、 万元。我们认为，世界经济的复苏将带来出口业务的增长， 为集装箱业务发展带来契机， 集装箱业务的纳入有利于进一步丰富公司的业务体系，增强公司收益来源。 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 8表表 4 新东方泊位吞吐能力和堆存能力概况新东方泊位吞吐能力和堆存能力概况 泊位泊位 设计吞吐能力（万标箱）设计吞吐能力（万标箱） 堆存能力（万标箱）堆存能力（万标箱） 用途用途 29# 607集装箱 30# 607集装箱 31# 103集装箱 32# 103集装箱 资料来源：公司提供，鹏元整理 新陆桥的实际控制人为中外运，收购完成后，公司参股 38%。新陆桥主要从事散杂货装卸、仓储（危险品除

24、外）以及中转业务，拥有 15 万吨级深水泊位码头 1 个、7 万吨级通用泊位 2 个，堆场面积 30.8 万平方米，是连云港港口铁矿石作业效率最高的公司。受益于国内近年铁矿石进口的大幅增长，新陆桥 2007 年完成吞吐量 1,443 万吨，2008 年完成吞吐量 1,642 万吨，2009 年完成吞吐量2,223万吨。2008 年度，新陆桥实现净利润 3,804.23 万元，2009 年 1-5 月，实现净利润 1,627.68 万元。 总体来看，股权收购有利于公司建立与中海集团、中外运的战略合作关系，整合港口资源，扩大公司在集装箱和大宗散杂货装卸业务中的市场份额，增强运营实力，提升在运输行业

25、的地位，进一步增加公司收益来源。 港口之间竞争加剧及未来港口收费标准的变化及可能对公司收入和盈利水平产生直接影响港口之间竞争加剧及未来港口收费标准的变化及可能对公司收入和盈利水平产生直接影响 公司的经济腹地包括江苏北部、 山东南部以及我国中西部地区等十一个省份 （自治区） ，因经济腹地的部分重合， 主要与公司产生货源竞争的是日照港和青岛港， 在具体货种上煤炭均为三个公司的主要竞争对象，竞争较为激烈。公司的焦炭、氧化铝、木薯干、胶合板和化肥等货种装卸服务在全国沿海港口中处于优势地位。 随着各港口业务的发展， 市场竞争日趋激烈，公司存在市场份额下降的风险。 公司港口装卸服务费率的定价根据交通部的指

26、导价格， 视市场情况适当调整， 对重点客户实行一定程度的价格优惠。 目前本公司的定价主要采取包干费的办法， 将应收的各项目明细加总， 在同货主签订合同时以包干费确定合同价格。 公司近年费率变动幅度较小， 仅 2008年对部分货物服务价格进行了调整：从 2008 年 1 月 1 日起，内贸出口煤炭港口包干费由原来 13.87 元/吨，调至 18.5 元/吨（含港建港务、铁路取送车、卸车、转栈、装船费） ，堆存费由原来 0.08 元/吨天调为 0.1 元/吨天。跟踪期内，公司各项货物服务价格没有变化，但未来不排除国家政策调整服务价格和因港口之间激烈竞争对服务价格进行市场调整的可能性，服务价格的变化

27、将对公司收入和盈利情况产生直接的影响。 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 9四、财务分析四、财务分析 财务分析基础说明财务分析基础说明 本财务分析的基础为公司提供的经上海上会会计师事务所有限公司审计并出具了无保留意见的2007-2009年年报及未经审计的2010年一季度报表。其中2006年数据取自2007年年报期初数，并已经按照企业会计准则第38号首次执行企业会计准则及公开发行证券的公司信息披露规范问答第7号新旧会计准则过渡期间比较财务会计信息的编制和披露的有关规定进行了追溯调整。 资产结构与质量资产结构与质量 公司资产规模小幅增长，非流动资产占比进一步提高公司资产规模小幅增长

28、，非流动资产占比进一步提高 公司总资产规模近年稳定增长，2007-2009 年复合增长率为 8.14%，截至 2010 年 3 月31 日，公司资产规模达到 292,699.22 万元。从资产结构来看，随着泊位、堆场等项目的逐步投入，以固定资产为主的非流动资产占比呈上升趋势。 表表 5 公司公司 2007-2010 年年 3 月资产构成月资产构成 （单位： 万元）（单位： 万元） 项目项目 2010 年年 3 月月 2009 年年 2008 年年 2007 年年 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 货币资金 11,875.92 4.06% 23,18

29、6.079.44%27,908.2611.66% 35,676.75 16.99%应收账款 21,388.74 7.31% 11,639.254.74%11,573.234.84% 8,573.87 4.08%应收票据 3,897.47 1.33% 5,225.462.13%3,799.441.59% 4,651.59 2.21%流动资产流动资产 38,886.85 13.29% 41,742.1017.00%47,675.4419.92% 52,295.87 24.90%长期股权投资 61,792.05 21.11% 10,668.004.34%10,754.524.49% 3,877.13

30、 1.85%固定资产 187,534.59 64.07% 189,674.8577.23%155,971.6065.17% 150,431.28 71.63%在建工程 4,162.00 1.42% 3,317.731.35%24,693.2010.32% 3,296.84 1.57%非流动资产非流动资产 253,812.37 86.71% 203,848.8783.00%191,641.2380.08% 157,722.92 75.10%总资产总资产 292,699.22 100.00% 245,590.97100.00%239,316.68100.00% 210,018.79 100.00%

31、数据来源：公司提供，鹏元整理 公司流动资产主要由货币资金和应收账款组成。 近年公司货币资金随泊位建设及股权收购等活动而呈下降趋势，但公司货币资金仍较为充裕，可满足基本经营的需要。由于进口货种仍占比较高，收入结算周期较长，2009 年末应收账款余额与 2008 年末相比未显著变化，继续维持在较高水平， 由于节日因素的影响， 公司应收账款余额在 2010 年一季末增幅较大，后期将随着款项的收回而逐步降低。公司应收账款账龄绝大部分在一年以内，期限较短，且由于港口经营的特殊性， 应收账款的形成均有相对应的货物堆存在公司堆场做保证， 产生坏账风险相对较小。 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报

32、告 10固定资产是公司资产的主要组成部分， 2009 年末固定资产的增加主要为 58#焦炭专业化泊位转入固定资产所致， 未来随着墟沟东堆场建设的逐步投入， 预计公司固定资产规模将继续增长。跟踪期内，公司长期股权投资大幅增加，主要是因为新增对新东方和新陆桥的股权投资，这两个公司拥有港口码头资源，经营状况良好，未来可为公司带来较为稳定的收益。跟踪期内，主要参股公司经营状况正常，其中，2009 年连云港中韩轮渡有限公司（简称“中韩轮渡” ）为公司带来 1,038.66 万元投资收益。 总体看，跟踪期内，由于项目建设的投入及收购股权，公司资产规模继续增长，非流动资产占比进一步提高，预计未来将保持这一趋

33、势。 盈利能力盈利能力 公司近年收入保持稳步增长，盈利能力一般，受货种结构变化的影响而有所下滑公司近年收入保持稳步增长，盈利能力一般，受货种结构变化的影响而有所下滑 随着港口吞吐量的逐年增加， 公司业务近年来保持了良好的发展势头， 收入规模稳定增长。尽管受全球性金融危机的影响，出口贸易大幅下降，但受益于铁矿石等资源类产品进口大幅增长，2009 年公司实现营业收入98,917.70万元，同比增长 4.64%。 表表6 2007-2010年年3月公司主要盈利指标月公司主要盈利指标 项项 目目 2010 年年 1-3 月月2009 年年 2008 年年 2007 年年 营业收入 29,121.809

34、8,917.7098,460.72 84,820.36投资收益 521.411,262.76430.09 1,288.17利润总额 2,819.169,443.8210,073.55 11,961.07综合毛利率 32.33%30.08%32.75% 33.79%期间费用率 19.33%18.92%18.66% 18.74%总资产回报率 -5.02%5.96% 7.69%数据来源：公司提供，鹏元整理 从盈利能力指标来看，2009 年公司综合毛利率延续了近年来的下降趋势。由于进口大幅增加，主要作业货种结构发生变化，导致综合单位收入有所下降，是公司综合毛利率下降的重要原因。 从行业内上市公司的对比

35、情况来看， 近年物价上涨， 燃料、 人力成本逐年提高，而沿海港口之间竞争日益激烈，港口费率未同步上调，毛利率的下降为行业的普遍趋势（如图 5） 。 2007-2009 年公司期间费用率波动幅度较小，体现了公司业务经营稳定的特点。投资收益波动性较大，主要是公司参股企业中韩轮渡近三年业绩波动较大。2010 年，公司收购新东方和新陆桥股权，该两个参股公司业绩良好，预计未来可谓公司带来良好的收益。此外， 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 11公司计划新建物流场站，投入使用后对降低外转场费用，提高公司盈利水平有积极作用。 图图 5 近年港口类上市公司综合毛利率变动趋势近年港口类上市公司综

36、合毛利率变动趋势 0%10%20%30%40%50%60%70%2004年 2005年 2006年2007年 2008年 2009年日照港营口港天津港连云港 资料来源：wind 资讯，鹏元整理 总体而言，公司经营较为稳定，近年收入稳定增长，2009 年业绩受货种结构变化的影响而有所下滑；预计对新东方、新陆桥的股权收购将有利于提升投资收益，而新的物流堆场的建设有利于降低转场费用，公司未来盈利水平有望得到提升。 现金流现金流 公司经营活动现金流表现较好，外部融资渠道通畅，能够为公司业务发展及债务偿还提供有力支持公司经营活动现金流表现较好，外部融资渠道通畅，能够为公司业务发展及债务偿还提供有力支持

37、作为港口运营类公司，公司款项回收较为及时，经营活动现金流表现良好 2009 年度，公司实现经营活动净现金流 12,665.07 万元，同比增长 57.92%。2010 年 1 季度，由于净营运资金的变动，经营活动表现为现金的净流出。从长期趋势来看，公司拥有良好的现金生成能力，但短期内存在一定的波动。 表表7 公司公司2007-2010年年3月现金流量分析月现金流量分析 指标名称指标名称 2010 年年 1-3 月月2009 年年 2008 年年 2007 年年 经营活动净现金流 -1,631.1912,665.078,019.99 6,016.88投资活动净现金流 -53,949.56-12,

38、676.01-33,184.56 -6,216.88筹资活动净现金流 44,270.60-4,711.2517,396.08 31,267.02净现金流量 -11,310.15-4,722.19-7,768.49 31,067.02EBITDA 3,888.5521,783.2720,737.01 21,755.00资料来源：公司提供，鹏元整理 近年公司投资活动主要为焦炭专业化泊位的建设及收购新东方、新陆桥等公司的股权，焦炭专业化泊位的投资支出主要体现在 2007、2008 年，收购股权的投资支出则主要体现在 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 122010 年。从现金流表现来看

39、，公司经营活动现金流能够满足维护性资本支出的需要，并有一定的盈余用于扩张性投资支出， 在投资支出较为集中期间， 公司通过发行债券和股票等方式筹措了足额资金，在募集资金未到位前，亦能够利用银行信贷获得充裕的资金支持。总体而言，我们认为公司经营活动现金流表现良好，融资渠道通畅，能够为公司债务偿还提供较好保障。 资本结构与财务安全性资本结构与财务安全性 公司债券成功发行后，资产负债率有所提高，但仍处于较低水平，整体偿债压力不大公司债券成功发行后，资产负债率有所提高，但仍处于较低水平，整体偿债压力不大 公司负债历年均处于较低水平，2010 年公司债券成功发行后，负债水平有所提高。截至 2010 年 3

40、 月底，公司资产负债率 41.29%，总资本化比率 37.68%，但仍处于较低水平。近年来，公司资本支出较大，先后投资建设焦炭专业化泊位，收购新东方、新陆桥等公司股权，利用外部资金呈增长趋势。从偿债能力指标来看，流动比率历年均低于 1，但公司拥有良好的现金生成能力和财务弹性归还到期债务，短期债务压力在公司所能承受的范围内，EBITDA 利息保障倍数较高，正常经营活动可保障利息的偿还，长期偿债能力良好。 表表 8 公司公司 2007-2010 年年 3 月偿债能力指标月偿债能力指标 指标名称指标名称 2010年年3月月2009 年年 2008 年年 2007 年年 资产负债率 41.29%30.

41、99%31.35% 25.98%总资本化比率 37.68%25.89%26.42% 19.23%流动比率 0.680.550.79 0.96EBITDA（万元） 3,888.5521,783.2720,737.01 21,755.00EBITDA 利息保障倍数 3.647.986.23 8.78数据来源：公司提供，鹏元整理 从负债结构来看， 公司近年均较多使用流动负债， 但考虑公司总体负债规模较小及其较为稳定的运营状态和充裕的货币资金， 公司短期债务风险较小； 由于经营活动现金流表现稳定，资金较为充裕，融资能力较强，公司较少使用长期债务工具，目前仅 2010 年债券发行债券新增长期债务。 公司

42、在当地的社会知名度高， 多年的经营中与银行建立了良好的合作关系，公司在各贷款银行中拥有较高的信誉，公司以往贷款均未出现逾期还贷情况，贷款利息支付正常。截至 2010 年 3 月 31 日，公司拥有各银行流动资金授信额度 5.50 亿元，其中尚未使用的授信额度 3.00 亿元，公司良好的银行融资渠道将在很大程度上增强自身债务周转的能力。 综上所述，我们认为公司债务负担较轻，具有很强的偿还能力，债务风险低。 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 13表表 9 公司公司 2007-2010 年年 3 月负债构成月负债构成 （单位：万元）（单位：万元） 项目项目 2010 年年 3 月月

43、2009 年年 2008 年年 2007 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 短期借款 40,000.00 33.09% 59,200.0077.77%44,000.0058.64%37,000.00 67.81%应付账款 7,140.83 5.91% 10,746.9814.12%8,724.1411.63%9,079.14 16.64%其他应付款 4,521.80 3.74% 3,544.314.66%3,842.635.12%2,488.76 4.56%流动负债合计 56,961.17 47.13% 76,117.54100.00%60,

44、032.0280.01%54,567.93 100.00%长期借款 0.00 0.00% 0.000.00%15,000.0019.99%0.00 0.00%应付债券 63,908.58 52.87% 0.000.00%0.000.00%0.00 0.00%非流动负债合计 63,908.58 52.87% 0.000.00%15,000.0019.99%0.00 0.00%负债合计 120,869.75 100.00% 76,117.54100.00%75,032.02100.00%54,567.93 100.00%数据来源：公司提供，鹏元整理 五、本期债券偿还保障分析五、本期债券偿还保障分析

45、 银行流动性支持为本期债券的偿付提供了较好的保障银行流动性支持为本期债券的偿付提供了较好的保障 根据公司与中国农业银行连云港分行签署的流动性支持贷款协议 ，中国农业银行连云港分行承诺： 本期债券存续期内， 当公司对本期债券本金及利息兑付发生临时性资金不足时， 中国农业银行连云港分行承诺在兑付日前五个工作日给予发行人不超过 7 亿元的流动性支持贷款（具体金额依据当期偿债资金缺口为准） ，该流动性支持贷款仅限于解决公司本期债券本金及利息偿付临时性资金不足。 我们认为， 中国农业银行连云港分行提供的流动性支持为本期债券的偿付提供了较好的保障。 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 14附

46、录一附录一 资产负债表资产负债表 资产负债表（单位：万元）资产负债表（单位：万元） 项项 目目 2010 年年 3 月月2009 年年 2008 年年 2007 年年 流动资产： 货币资金 11,875.9223,186.0727,908.26 35,676.75 应收票据 3,897.475,225.463,799.44 4,651.59 应收账款 21,388.7411,639.2511,573.23 8,573.87 预付款项 0.67188.523,103.95 1,772.48 其他应收款 214.48250.6131.51 134.96 存货 1,509.571,252.211,1

47、59.05 1,486.21 流动资产合计 38,886.8541,742.1047,675.44 52,295.87非流动资产： 长期股权投资 61,792.0510,668.0010,754.52 3,877.13 固定资产 187,534.59189,674.85155,971.60 150,431.28 在建工程 4,162.003,317.7324,693.20 3,296.84 递延所得税资产 323.71188.28221.91 117.67 非流动资产合计 253,812.37203,848.87191,641.23 157,722.92资产总计 292,699.22245,5

48、90.97239,316.68 210,018.79流动负债： 短期借款 40,000.0059,200.0044,000.00 37,000.00 应付账款 7,140.8310,746.988,724.14 9,079.14 预收款项 1,945.001,052.90699.33 544.99 应付职工薪酬 658.95626.61825.46 1,188.23 应交税费 2,098.77946.731,940.46 4,266.80 应付利息 595.83 其他应付款 4,521.803,544.313,842.63 2,488.76 流动负债合计 56,961.1776,117.546

49、0,032.02 54,567.93非流动负债： 长期借款 015,000.00 应付债券 63,908.58 非流动负债合计 63,908.58 15,000.00 负债合计 120,869.7576,117.5475,032.02 54,567.93所有者权益(或股东权益)： 实收资本(或股本) 53,760.0053,760.0053,760.00 44,800.00 资本公积金 93,005.4793,005.4793,005.47 93,005.47 盈余公积金 6,807.576,807.576,127.59 5,062.61 未分配利润 18,256.4215,900.3811,

50、391.59 12,582.78 归属于母公司所有者权益合计 171,829.46169,473.43164,284.65 155,450.86 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 15 所有者权益合计 171,829.46169,473.43164,284.65 155,450.86负债和所有者权益总计 292,699.22245,590.97239,316.68 210,018.79 公司债券跟踪信用评级报告公司债券跟踪信用评级报告 16附录二附录二 利润表利润表 利润表（单位：万元）利润表（单位：万元） 项项 目目 2010 年年 1-3 月月2009 年年2008 年年