开滦股份：2012年公司债券（第一期）、公开发行2012年公司债券（第二期）2019年跟踪信用评级报告.PDF

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1、 开滦能源化工股份有限公司 2012年公司债券(第一期)、 公开发行2012年公司债券(第二期) 2019年跟踪信用评级报告 2 金流净额表现良好。 开滦集团为开滦集团为本期债券本期债券提供的保证担提供的保证担保仍有一定保仍有一定保障保障。开滦集团是河北省内特大型国有企业，中证鹏元评定其主体长期信用等级为 AAA，其为本期债券提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保仍有一定保障。 关注关注： 公司煤化工业务受环保政策影响大，且面临价格波动风险公司煤化工业务受环保政策影响大，且面临价格波动风险。环保政策对公司煤化工业务产销影响大，京津冀及周边地区对煤化工企业环保限产政策仍未放松，未来公司煤化工业

2、务或受影响；受石油价格波动影响，近年煤化工产品价格大幅波动导致公司煤化工业务收入规模和盈利能力出现波动，未来公司煤化工业务仍面临价格波动风险。 公司公司有息债务有息债务规模仍较大，且存在一定的集中偿付压规模仍较大，且存在一定的集中偿付压力力。截至 2018 年末，公司有息债务合计 76.00 亿元，规模仍较大，且 2019 年需偿还债务 51.70 亿元，存在一定的集中偿付压力。 公司面临一定的公司面临一定的安全生产风险和环保监管风险。安全生产风险和环保监管风险。公司作为能源化工企业，长期面临瓦斯、矿井水等自然灾害及高温高压等不安全因素，如果发生重大安全事故，将影响公司的生产经营，造成公司一定

3、时期内的经济效益下滑；此外，公司的煤炭产业和煤化工产业都是环保要求较高的行业，对公司的资本性支出和生产成本提出一定要求，2018 年公司环保投入共计 8.73 亿元。 公司公司主要财务指标主要财务指标（单位：万元）（单位：万元） 项目项目 2019 年年 3 月月 2018 年年 2017 年年 2016 年年 总资产 2,513,711.97 2,483,463.39 2,250,074.98 2,033,860.20 归属于母公司所有者权益合计 1,091,356.28 1,052,089.83 930,180.40 702,601.72 有息债务 757,792.15 760,000.0

4、1 765,609.78 829,949.17 资产负债率 48.29% 49.47% 50.71% 56.95% 流动比率 1.18 1.15 1.28 0.97 速动比率 1.08 1.01 1.12 0.71 营业收入 570,237.37 2,046,001.17 1,856,157.78 1,172,877.01 营业利润 55,624.04 207,470.14 83,924.26 61,641.66 净利润 42,514.26 161,401.32 57,447.77 56,431.03 综合毛利率 15.56% 16.42% 11.01% 15.02% 总资产回报率 - 10.

5、05% 5.46% 4.75% EBITDA - 306,386.53 182,464.42 149,110.50 3 EBITDA 利息保障倍数 - 8.56 4.46 2.88 经营活动现金流净额 61,157.15 331,972.98 178,505.41 89,109.28 资料来源：公司 2016-2018 年审计报告及未经审计的 2019 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 开滦集团开滦集团主要财务指标主要财务指标（单位：万元）（单位：万元） 项目项目 2019 年年 3 月月 2018 年年 2017 年年 2016 年年 总资产 8,323,582.64 8,096,417

6、.65 7,947,085.53 8,084,012.76 归属于母公司所有者权益 1,155,035.49 1,150,536.63 1,210,237.80 1,489,122.08 资产负债率 71.87% 71.44% 70.75% 70.50% 营业收入 1,875,808.88 7,602,270.49 8,611,443.92 5,768,187.86 净利润 6,591.17 20,264.55 3,468.64 3,463.01 经营活动现金流净额 28,783.47 415,785.79 348,657.05 189,161.91 资料来源：开滦集团 2016-2018 年

7、审计报告及未经审计的 2019 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 4 一、本期债券一、本期债券募集资金募集资金使用情况使用情况 公司于2012年10月30日及2014年9月26日分别发行“12开滦01”和“12开滦02”共计30亿元，募集资金计划用于偿还子公司原有债务和补充营运资金，截至2019年4月30日，“12开滦01”和“12开滦02”募集资金余额为0。 二、发行主体概况二、发行主体概况 2018年，公司注册资本及实收资本、控股股东及实际控制人、纳入合并报表范围的子公司均未发生变化。截至2018年末，公司注册资本和实收资本均为15.88亿元，其中开滦集团持股44.12%，仍是公司控股

8、股东，中国信达资产管理股份有限公司持股22.24%，是公司第二大股东，公司的实际控制人仍为河北省人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“河北省国资委”）。 三三、运营环境运营环境 “十三五”期间“十三五”期间煤炭行业煤炭行业去产能去产能目标任务基本完成目标任务基本完成，产量连续两年，产量连续两年实现实现正增长正增长，预计预计煤炭市场供给偏紧的状况在煤炭市场供给偏紧的状况在 2019 年有所缓解年有所缓解 自 2016 年 2 月国务院发布关于煤炭行业化解过剩产能时间脱困发展的意见 （国发20167 号）起，本轮煤炭行业供给侧改革正式开始， “十三五”期间煤炭行业去产能目标为 8 亿吨。201

9、6-2018 年分别退出产能 2.9 亿吨、2.5 亿吨和 2.7 亿吨，已合计退出产能 8.1亿吨。至此， “十三五”煤炭去产能主要目标任务基本完成，煤炭行业发展由总量性去产能转向系统性去产能、结构性优产能。根据国家能源局发布的数据，截至 2018 年底，全国安全生产许可证等证照齐全的生产煤矿 3,373 处，产能 35.3 亿吨/年；已核准（审批） 、开工建设煤矿 1,010 处（含生产煤矿同步改建、改造项目 64 处） 、产能 10.3 亿吨/年，其中已建成、进入联合试运转的煤矿 203 处，产能 3.7 亿吨/年，总产能规模为 45.6 亿元，虽然较 2015 年末有明显下降，但总产能

10、相对于 2018 年 36.8 亿吨的原煤产量仍然相对过剩。 由于下游需求超预期， 且伴随先进产能逐渐释放， 全国原煤产量连续两年实现正增长。2017-2018 年原煤产量分别为 35.2 亿吨和 36.8 亿吨，同比分别增长 3.3%和 4.5%，2018 年除 7 月份外，其余各月均实现正增长。考虑到 2017-2018 年行业供给偏紧，部分地区出现阶段性供给不足，预计 2019 年去产能的节奏趋缓。随着新增产能持续释放以及去产能节 5 奏放缓，预计煤炭市场供给偏紧的状况在 2019 年将有所缓解。 煤炭进口方面，2017 年行业供给偏紧，全年进口量同比增长 6.1%；2018 年 10

11、月以来进口煤政策逐渐收紧，全年煤炭进口量为 2.81 亿吨，同比增长 3.9%，增速较 2017 年回落 2.2 个百分点。预计 2019 年进口煤政策依然是调剂国内煤炭市场、平抑煤价、保障煤炭市场供需平衡的重要砝码。 图图 1 原煤产量连续两年实现正增长原煤产量连续两年实现正增长 图图 2 2018 年煤炭进口量增速回落年煤炭进口量增速回落 29.0 31.2 34.3 37.6 39.5 39.7 38.7 37.5 34.1 35.2 36.8 5.2 7.3 10.1 9.8 4.8 0.7 -2.5 -3.3 -9.0 3.3 4.5 -10-50510150102030405020

12、0820092010201120122013201420152016201720182019E原煤产量增速增速预测%亿吨 1.85 2.22 2.89 3.27 2.91 2.04 2.56 2.71 2.81 39.25 20.48 29.80 13.40 -10.90 -29.90 25.20 6.10 3.90 -30-20-100102030405001234201020112012201320142015201620172018煤及褐煤进口量增速%亿吨 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 煤炭消费量煤炭消费量连续两年实现正增长连续两年实现正增长，预计，

13、预计 2019 年煤炭需求仍有支撑，市场有望实现供年煤炭需求仍有支撑，市场有望实现供需相对平衡需相对平衡 煤炭资源是我国重要的基础资源和能源原料，我国富煤、贫油、少气的资源特点决定了其在一次能源消费结构中处于主导地位。 近年来煤炭占能源消费总量的比重虽有下降趋势， 但是仍处于绝对主导地位。 2018 年全国煤炭消费量占能源消费总量的 59.0%， 比 2017年下降 1.4 个百分点，占比首次低于 60%，根据煤炭工业发展“十三五规划” ，预计到2020 年，煤炭消费比重下降至 58%左右。 从需求来看， 我国煤炭消费的行业结构呈现多元化的特点， 但主要集中在电力、 钢铁、建材、化工等行业，其

14、中火电耗煤、钢铁耗煤、建材耗煤和化工耗煤约占煤炭总消费量的47%、16%、13%和 7%。2018 年，我国火电发电量达 4.98 万亿千瓦时，同比增长 6.0%，增速连续三年上升；生铁和粗钢产量分别为 7.71 亿吨和 9.28 亿吨，同比分别增长 3.0%和6.6%，增速亦连续三年上升。2017 年和 2018 年，我国煤炭消费量连续两年实现正增长。鉴于我国经济稳中向好的长期发展态势没有改变，经济增长正在向高质量发展转变，中证鹏元预计 2019 年火电、钢铁增速会回落，但是仍然会维持正增长，煤炭需求仍有支撑，煤炭市场有望实现供需相对平衡。 6 图图 3 近三年火电发电量增速近三年火电发电量

15、增速上上升升 图图 4 近三年钢铁产量增速上升近三年钢铁产量增速上升 3.33 3.81 3.79 4.22 4.23 4.21 4.40 4.61 4.98 11.70 13.90 0.60 6.89 -0.40 -2.80 2.60 4.60 6.00 -50510150123456201020112012201320142015201620172018火电发电量增速%万亿千万时 3.00 6.60 -4-20246810024681020112012201320142015201620172018生铁产量粗钢产量生铁增速粗钢增速亿吨% 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind

16、，中证鹏元整理 从长期来看， 随着石油和天然气资源的不断开采和利用， 国内清洁能源、 可再生能源、新能源的发展，我国能源消费结构逐步改善，且环保政策持续发酵，煤炭下游行业淘汰落后产能及产能整合仍将继续，未来煤炭消费增长将受到一定抑制。 2016 年年以来以来煤炭价格整体维持高位，行业盈利煤炭价格整体维持高位，行业盈利状况改善状况改善，但内部分化严重，但内部分化严重；短期内，；短期内，煤炭价格仍有望维持在高煤炭价格仍有望维持在高位，行业盈利持续，位，行业盈利持续，但是利润总额或有小幅回落但是利润总额或有小幅回落 受益于行业供给侧改革，2016 年下半年以来煤炭价格大幅回升，其中环渤海动力煤价格由

17、 2016 年初的 371 元/吨最高涨至 11 月的 607 元/吨，涨幅高达 63.61%，之后价格维持在高位。其中，2017 年环渤海动力煤价格在 562 元/吨606 元/吨之间波动，2018 年在567 元/吨578 元/吨之间波动，2018 年价格中枢较 2017 年有所下移，但整体仍维持在高位。炼焦煤价格亦在 2016 年下半年快速上升，受环保限产政策以及钢铁行业回暖影响，2018 年 4 月以来焦炭价格涨势迅猛，支撑炼焦煤价格高位震荡上行。从 2016 年实行供给侧改革以来，经过三年的摸索，煤炭行业监管手段愈加丰富，中证鹏元预计中短期内煤炭价格仍有望维持高位，但价格中枢或有下移

18、，动力煤价格有望在绿色区间（500 元/吨570元/吨）内波动。 7 图图 5 环渤海动力煤价格维持高位环渤海动力煤价格维持高位 图图 6 山西产京唐港主焦煤库提价上行山西产京唐港主焦煤库提价上行 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 2018 年全年煤炭价格高位运行，带动行业盈利保持增长，但增速高位回落。2018 年煤炭行业实现主营业务收入 22,660.30 亿元，同比增长 5.5%，增速较 2017 年下降 20.4 个百分点；实现利润总额 2,888.20 亿元，同比增长 5.20%，2017 年增速为 290.5%。2016 年以来行业主营业务毛利率持续

19、修复，2017 年首次超过 2011 年水平，2018 年进一步上升至30.62%。考虑到中短期内煤价仍有望维持高位，中证鹏元预计中短期内煤炭行业盈利将持续，但鉴于煤炭价格中枢或有小幅下移，行业利润总额或有小幅回落。 2018 年行业亏损面加大，行业内部分化加剧。2017 年煤炭行业亏损面有所改善，但2018 年以来，受落实去产能政策和资源枯竭影响，部分企业煤炭产量下降，行业亏损面加大，内部分化加剧，2018 年亏损企业数量为 1,070 家，亏损企业占比 23.75%，较 2017年上升了 3.13 个百分点，亏损企业累计亏损额为 327.50 亿元，较 2017 年上升 6.23%。 图图

20、 7 近三年近三年行业盈利能力持续改善行业盈利能力持续改善 图图 8 2018 年煤炭行业亏损面加大年煤炭行业亏损面加大 30.62 14.18 0510152025303505,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00020112012201320142015201620172018主营业务收入利润总额主营业务毛利率期间费用率亿元% 0510152025303505001,0001,5002,0002,50020112012201320142015201620172018亏损企业数量（左轴，家）亏损企业累计亏损额（左轴，亿元）亏损企业占比（右轴

21、）%资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 2018年年焦炭价格焦炭价格震荡上行，行业产量略有震荡上行，行业产量略有增长增长，行业景气度行业景气度持续回升持续回升 8 焦炭主要用于钢铁冶炼，其需求具有明显的周期性特征，与宏观经济环境及下游钢铁行业的发展密切相关。2018年钢铁行业各项去产能措施持续推进，钢铁产量实现增长，消费逐步回暖，钢铁价格震荡上行，钢企盈利水平大幅增长。钢铁行业景气度持续回升，需求增强，焦炭行业产能利用率有所提高，2018年全国焦炭产量累计为4.38亿吨，同比增长0.8%，其中钢铁焦化联合企业为1.11亿吨，同比增长0.4%，其他焦化企业为3.2

22、7亿吨，同比增长0.9%。 图图 9 2018 年焦炭产量提升年焦炭产量提升 图图 10 2018 年年冶金焦价格震荡上行冶金焦价格震荡上行 05001,0001,5002,0002,5003,000二级冶金焦全国市场价元/吨资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 国内焦炭行业集中度较低，与上游焦煤和下游钢铁的集中度相比过于分散，议价能力较差，焦炭价格波动较大。总体来看，2018年全年冶金焦价格震荡上行，二级冶金焦全年平均价格为2,072.81元/吨，较2017年的平均价格1,757.02元/吨增长17.97%，焦炭企业盈利能力进一步改善，行业景气度继续上行。 京津

23、冀及周边地区内钢铁和煤化工企业京津冀及周边地区内钢铁和煤化工企业环保政策环保政策仍未放松仍未放松， 或对焦炭企业产销产生较， 或对焦炭企业产销产生较大影响大影响 2018年京津冀及周边地区内钢铁和煤化工企业受到的环保监管力度不减， 为加快改善环境空气质量，进一步引导和规范焦化行业健康发展， 2018年6月27日， 国务院印发了 打赢蓝天保卫战三年行动计划，要求调整优化产业结构，重点区域加大独立焦化企业淘汰力度，京津冀及周边地区实施“以钢定焦”，河北省配套出台河北省打赢蓝天保卫战三年行动方案，明确了省内空气污染治理标准。进入秋冬季，随着京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻

24、坚行动方案的公布，环保限产不再实施“一刀切”成为政策亮点，但对焦化企业排放标准并未放松，推动煤化工行业继续加快技术改造和设备升级。未来国家对京津冀及周边地区内的钢铁、煤化工产业的产能及污染控制要求会愈加严格，或对焦炭企业产销产生较大影响。 9 四四、经营与竞争、经营与竞争 2018年公司主营业务未发生改变，仍主要从事煤炭开采、原煤洗选加工、炼焦及化工产品的生产销售，主要产品包括洗精煤、冶金焦以及甲醇、纯苯、己二酸和聚甲醛等化工产品。2018年，受焦化产品售价上涨以及子公司唐山中浩化工有限公司（以下简称“唐山中浩”）聚甲醛项目投产影响，公司收入保持增长，全年实现主营业务收入203.91亿元，同比

25、增长10.07%；主营业务毛利率为16.21%，较2017年上升5.34个百分点，主要系焦化产品售价上涨所致。 表表 1 公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元）公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元） 项目项目 2018 年年 2017 年年 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 冶金焦 1,245,870.69 11.78% 1,155,932.68 7.54% 其他煤化工产品 725,366.48 3.18% 610,318.88 0.37% 洗精煤 363,001.12 41.24% 328,186.00 30.07% 贸易 27,497.21 2.41% 23,

26、114.34 2.50% 其他洗煤 36,514.93 22.90% 45,784.40 17.96% 洗混块 12,382.83 26.33% 10,666.85 24.22% 汇总 2,410,633.25 13.77% 2,174,003.15 9.18% 内部抵销 371,555.50 0.38% 321,518.38 -0.60% 合计合计 2,039,077.75 16.21% 1,852,484.76 10.87% 资料来源：公司 2017-2018 年审计报告，中证鹏元整理 2018年年公司公司煤炭业务收入煤炭业务收入进一步进一步增长增长， 且且毛利率水平有所毛利率水平有所提升

27、提升； 公司在； 公司在海外的墨玉河海外的墨玉河煤田股权转让煤田股权转让工作尚在进行中工作尚在进行中 2018年公司矿井个数没有发生变化，依旧为范各庄矿及吕家坨矿两个煤矿。截至2018年末，公司煤矿可开采储量为3.88亿吨，主要煤种为肥煤，生产能力为810万吨/年，较上年未发生变化。公司为每座煤矿均配备了一座洗煤厂，截至2018年末公司洗煤厂数量仍为2个，原煤年选煤能力依旧为875万吨/年，能满足公司原煤洗选需求。 表表 2 截至截至 2018 年末公司所属煤矿情况年末公司所属煤矿情况 煤矿名称煤矿名称 主要煤种主要煤种 持有权益持有权益 可采储量可采储量 （万吨）（万吨） 生产能力生产能力

28、（万吨（万吨/年）年） 剩余可采年限剩余可采年限（年）（年） 范各庄矿 肥煤 100% 16,949.70 480 25 吕家坨矿 肥煤 100% 21,853.70 330 44 合合 计计 - - 38,803.40 810 - 注：剩余可采年限按照自然资源部网站公布的最新数据填写。 资料来源：公司提供 2018年公司原煤产量为718.49万吨，同比减少11.30%，但由于两矿开采的主力煤层煤 10 质较高，精煤回收率较上年大幅提高，公司洗选出的精煤产量有所增长，2018年公司精煤产量为291.42万吨， 同比增长5.37%。 2018年公司对外销售精煤178.80万吨， 同比增长2.87

29、%，占精煤总产量的比重为61.35%，占比下降1.49个百分点。2018年煤炭平均价格较2017年略有上升，全年精煤平均售价为1,169.69元/吨，均价同比增长2.15%。2018年公司实现精煤业务销售收入36.30亿元，同比增长10.61%，毛利率为41.24%，同比上升11.17个百分点，主要系精煤回收率提升所致。 表表 3 公司煤炭经营情况（单位：万吨、元公司煤炭经营情况（单位：万吨、元/吨）吨） 产品产品 2019 年年 1-3 月月 2018 年年 2017 年年 原煤 年设计产能 810 810 810 产量 202.47 718.49 810.00 外销 - - - 平均售价

30、- - - 精煤 产量 76.71 291.42 276.58 外销 50.20 178.80 173.81 平均售价 1,208.20 1,169.69 1,145.02 注：精煤平均售价为外销部分平均售价。 资料来源：公司提供及公开资料 目前，公司开拓的煤炭资源仍仅有盖森煤田。盖森煤田由子公司加拿大中和投资有限责任公司（以下简称“中和投资”）的子公司加拿大开滦德华矿业有限公司负责开发，该煤田共划分为四个矿区，其中已验证储量为2.55亿吨，另外还有5.31亿吨的推断储量，一期工程拟建设200万吨/年精煤生产能力的矿井及配套设施。截至2018年末，已完成并提交年度矿业投资统计报告、年度复垦工作

31、报告、公司执照年审注册等合规性工作，但仍无明确的计划投产时间。 2011年4月，公司子公司中和投资出资510.00万美元设立加拿大布尔默斯矿业有限公司（以下简称“布尔默斯”），占其注册资本的51%。2012年11月，布尔默斯煤田勘探项目（加拿大墨玉河煤田勘探项目）施工完毕，经过对勘探成果的分析和论证，公司认为该煤田不具备进一步开发的条件。根据关于合资勘探加拿大bullmoos煤田协议 ，公司决定将中和投资持有的布尔默斯股权转让给另一股东加拿大德华国际矿业集团公司 （以下简称 “德华国际” ） 。 经布尔默斯股东协商， 同意中和投资向德华国际转让其所持布尔默斯51%的股权，转让价款为510万美元

32、。截至2018年末，该股权转让事宜尚在进行中。 表表 4 截至截至 2018 年末公司海外资源拓展情况年末公司海外资源拓展情况 煤矿名称煤矿名称 持股比例持股比例 储量储量 （亿吨）（亿吨） 预计年产能预计年产能 （万吨）（万吨） 项目进展项目进展 盖森煤田 51% 7.86 300 完成并提交年度矿业投资统计报告、年度复垦工作报告、公司执照年审注册等合规性工作。 11 注：加拿大盖森煤田200万吨/年为洗精煤设计产量，原煤的设计产能是300万吨/年； 资料来源：公司提供 受受焦化产品售价上涨焦化产品售价上涨和和聚甲醛项目投产聚甲醛项目投产影响影响， 公司煤化工产品收入规模大幅增长公司煤化工产

33、品收入规模大幅增长， 且且盈利能力有所盈利能力有所提升， 但仍需持续关注提升， 但仍需持续关注环保限产政策环保限产政策对对公司煤化工业务公司煤化工业务的的影响影响以及面临的价以及面临的价格波动风险格波动风险 2018年，公司“以煤为基，以焦为辅，以化为主”的产业格局并未发生变化。公司的主要煤化工产品除原有的冶金焦、甲醇、纯苯以及己二酸外，随着子公司唐山中浩聚甲醛项目的正式投产，2018年新增聚甲醛产品。2018年，公司冶金焦产能没有发生变化，仍为720万吨/年，主要包括：迁安中化煤化工有限责任公司330万吨/年、唐山中润煤化工有限公司220万吨/年、承德中滦煤化工有限公司170万吨/年；甲醇产

34、能维持在20万吨/年，粗苯加氢精制的加工能力也维持在20万吨/年；己二酸产能为15万吨/年，新增聚甲醛产能4万吨/年。 受环保限产影响，2018年公司冶金焦产量和销量分别为627.70万吨和633.18万吨，同比分别减少2.88%和3.57%； 公司所生产甲醇部分用于生产聚甲醛， 2018年甲醇产量为19.46万吨， 同比增长14.34%， 对外销售甲醇15.31万吨， 同比增长11.35%， 生产聚甲醛3.09万吨，对外销售聚甲醛3.04万吨，产销比达98.38%，销售情况较好；公司所生产纯苯主要用于生产己二酸，小部分外销，2018年公司纯苯产量为17.10万吨，同比下降3.77%，对外销售

35、纯苯6.29万吨，同比下降7.23%；己二酸产量为14.64万吨，同比下降3.05%，对外销售己二酸14.12万吨，同比下降6.05%。 2018年，全年冶金焦价格整体处于震荡上行；甲醇价格先升后降，波动较大，年末价格较年初价格整体降幅明显，但全年均价仍高于2017年均价；而纯苯价格先震荡上行后，10月初开始大幅回落，年末价格较年初价格整体降幅明显；己二酸价格全年波动较大，涨跌趋势几度转换，全年均价高于2017年均价；聚甲醛价格呈现震荡下行。从公司产品销售均价来看，2018年公司冶金焦、甲醇和己二酸销售均价较上年均有不同程度上涨，纯苯销售均价略有下降，冶金焦、甲醇和己二酸销售均价分别为1,96

36、7.63元/吨、2,389.63元/吨和8,733.02元/吨，同比分别增长11.77%、15.58%和5.11%，纯苯销售均价为5,297.13元/吨，聚甲醛销售均价为11,665.51元/吨。 2018年，冶金焦、甲醇、纯苯、己二酸和聚甲醛分别实现收入124.59亿元、3.66亿元（外销部分）、3.33亿元（外销部分）、12.33亿元和3.55亿元，占主营业务收入的比重分别为61.10%、1.79%、1.63%、6.05%和1.74%。总体来看，2018年公司分别实现冶金焦和其他煤化工产品销售收入124.59亿元和72.54亿元 （未扣除内部抵销） ， 同比分别增长7.78% 12 和18

37、.85%，主要系冶金焦、甲醇和已二酸销售均价上升以及新增聚甲醛销售收入所致，毛利率分别为11.78%和3.18%，较2017年分别上升4.24和2.81个百分点，盈利能力有所提升，但后续仍需持续关注环保限产政策对公司煤化工业务的影响以及煤化工业务面临的价格波动风险。 表表 5 公司主要煤化工产品产能、产量及销售情况（单位：万吨、元公司主要煤化工产品产能、产量及销售情况（单位：万吨、元/吨）吨） 产品产品 2019 年年 1-3 月月 2018 年年 2017 年年 冶金焦 年设计产能 720 720 720 产量 179.33 627.70 646.30 销量 180.63 633.18 65

38、6.61 销售均价 2,026.20 1,967.63 1,760.45 甲醇 年设计产能 20 20 20 产量 4.58 19.46 17.02 销量 4.19 15.31 13.75 销售均价 1,920.63 2,389.63 2,067.59 纯苯 年设计产能 20 20 20 产量 4.23 17.10 17.77 销量 1.08 6.29 6.78 销售均价 3,768.79 5,297.13 5,397.73 己二酸 年设计产能 15 15 15 产量 4.04 14.64 15.10 销量 3.85 14.12 15.03 销售均价 7,097.49 8,733.02 8,3

39、08.57 聚甲醛 年设计产能 4 4 - 产量 1.06 3.09 - 销量 1.13 3.04 - 销售均价 9,829.36 11,665.51 - 注：纯苯年设计产能 20 万吨，指的是粗苯加氢精制加工能力为 20 万吨/年；己二酸自 2017 年正式投产，聚甲醛自 2018 年 1 月正式投产；上述产品销量指对外部市场销售的销量。 资料来源：公司提供及公开资料，中证鹏元整理 公司业务客户集中度高，重点客户需求公司业务客户集中度高，重点客户需求相对相对稳定，未来销售收入相对有保障稳定，未来销售收入相对有保障 2018年，公司信用政策没有发生变化。对大型重点客户，公司在销售结算方面会给予

40、一定结算周期，一般为1-2个月。对于其他客户，公司的销售结算模式一般采用“预付全额，先款后货”的结算方式，货款支付方式为现汇或票据。2018年，前五大客户的销售收入占总销售收入的比重合计59.61%，较上年下降8.97个百分点，但客户集中度仍处于高位水平。公司前五大客户仍以国有大型钢铁企业为主，需求相对稳定，未来公司销售收入相对有保障。 表表 6 公司前五大销售客户情况公司前五大销售客户情况 2018 年年 2017 年年 客户名称客户名称 收入占比收入占比 客户名称客户名称 收入占比收入占比 13 北京首钢股份有限公司 29.09% 北京首钢股份有限公司 31.92% 河钢股份有限公司 16

41、.50% 河钢股份有限公司 19.55% 唐山中厚板材有限公司 8.25% 唐山中厚板材有限公司 8.39% 鞍钢股份有限公司 3.39% 鞍钢股份有限公司 5.00% 首钢集团有限公司 2.38% 首钢集团有限公司 3.72% 合计合计 59.61% 合计合计 68.58% 资料来源：公司提供 目前目前公司在建项目较少，未来公司在建项目较少，未来继续投资资金压力较小继续投资资金压力较小 公司发展能源化工的方向较为明确，将继续延伸煤焦化的产业链，陆续发展新材料、新能源、精细化工等产品。但目前市场不确定性仍较大，公司开拓项目较为谨慎，目前在建项目较少， 主要为曹妃甸百万吨级焦油深加工项目一期工程

42、、 加拿大盖森煤田勘探项目、吕家坨矿煤场封闭工程、范各庄矿煤厂封闭工程以及迁安中化公司煤场改造筒仓项目。截至2018年末，公司主要在建工程总投资为17.01亿元，已投资11.83亿元，尚需投资5.18亿元。公司在建工程资金缺口规模不大，面临的资金压力较小。 表表 7 截至截至 2018 年末公司主要在建工程年末公司主要在建工程情况情况（单位：万元）（单位：万元） 在建工程名称在建工程名称 投资预算投资预算 累计已投资累计已投资 工程进度工程进度 曹妃甸百万吨级焦油深加工项目一期工程 79,928.00 74,424.82 93.11% 加拿大盖森煤田勘探项目 41,568.00 34,804.

43、39 89.60% 吕家坨矿煤场封闭工程 4,300.00 1,367.03 31.79% 范各庄矿煤厂封闭工程 8,297.89 1,980.98 23.87% 迁安中化公司煤场改造筒仓项目 36,000.00 5,748.90 15.97% 合计合计 170,093.89 118,326.12 - 注：加拿大盖森煤田勘探项目累计已投资较上年末减少主要系汇率变动所致 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 2018年11月20日，公司第六届董事会第四次会议审议通过了公司关于收购内蒙古开滦投资有限公司100%股权暨关联交易的议案，公司拟以现金方式收购控股股东开滦集团所持内蒙古开滦投资有限公司100%

44、股权。但考虑到本次交易所涉及的红树梁煤矿、乙二醇项目、科右中电厂处于在建阶段，目前实施存在不确定性，2019年1月14日，公司第六届董事会第五次会议审议通过了公司关于终止收购内蒙古开滦投资有限公司100%股权暨关联交易的议案，决定终止上述股权交易。后续仍需关注上述股权交易的进展情况以及对公司资金压力的影响。 作为能作为能源源化工化工企业，公司长期面临一定的安全生产风险和节能环保监管风险企业，公司长期面临一定的安全生产风险和节能环保监管风险 作为一家能源化工企业，公司安全生产的风险除煤炭企业共同面临的顶板、瓦斯、矿井水、火灾和煤尘五大自然灾害外，还存在煤化工企业存在的高温、高压、易燃易爆、有毒有

45、害气体等不安全因素，如果发生重大安全事故，将影响公司的生产经营，造成公司一 14 定时期内的经济效益下滑。受国家对煤化工行业环保要求的提高影响，2018年公司环保投入共计8.73亿元，同比大幅增长75.30%，占公司营业收入的比重为4.27%；主要包括用于大气、废水治理设施的运行、监测、土壤及地下水保护、绿化等环保方面的投入3.47亿元，公司共缴纳环保税费0.20亿元，完成环保项目投资5.05亿元。2018年公司未发生重大环保违规事件。公司的煤炭产业和煤化工产业都是环保要求较高的行业，国家越来越严格的环保政策，将增加公司的资本性支出和生产成本。 五五、财务分析、财务分析 财务分析基础说明财务分

46、析基础说明 以下分析基于公司提供的经利安达会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2017-2018年审计报告及未经审计的2019年1-3月财务报表，报告均采用新会计准则编制。2018年公司合并报表范围未发生变化。公司拟自2019年4月1日起对煤化工行业部分机器设备的固定资产折旧年限进行变更，机器设备由5-38年变更为5-35年。 资产结构与质量资产结构与质量 公司资产规模有所增长公司资产规模有所增长，但但受行业特性影响，受行业特性影响，固定资产及在建工程规模较大，资产流固定资产及在建工程规模较大，资产流动性一般动性一般 2018年公司资产规模有所增长，截至2018年末公司资产总

47、额为248.35亿元，同比增长10.37%。货币资金、应收票据、应收账款及固定资产仍是公司最主要的资产，2018年末共计占总资产规模的79.99%。2019年3月末，公司总资产规模进一步增至251.37亿元。 表表 8 公司公司主要主要资产构成资产构成情况（单位：万情况（单位：万元）元） 项目项目 2019 年年 3 月月 2018 年年 2017 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 货币资金 542,506.05 21.58% 515,202.46 20.75% 307,466.82 13.66% 应收票据 202,215.51 8.04% 221,857.12

48、 8.93% 257,867.46 11.46% 应收账款 274,171.27 10.91% 207,328.50 8.35% 199,621.55 8.87% 存货 97,810.55 3.89% 131,954.34 5.31% 114,955.72 5.11% 流动资产合计流动资产合计 1,144,777.86 45.54% 1,107,679.14 44.60% 907,621.80 40.34% 长期股权投资 108,446.86 4.31% 106,146.69 4.27% 64,590.06 2.87% 固定资产 1,026,761.81 40.85% 1,042,013.56

49、 41.96% 1,039,466.17 46.20% 在建工程 135,638.91 5.40% 130,957.82 5.27% 121,812.98 5.41% 15 无形资产 82,976.55 3.30% 80,185.04 3.23% 82,666.52 3.67% 其他非流动资产 5,370.39 0.21% 5,364.58 0.22% 25,132.28 1.12% 非流动资产合计非流动资产合计 1,368,934.11 54.46% 1,375,784.25 55.40% 1,342,453.18 59.66% 资产总计资产总计 2,513,711.97 100.00% 2

50、,483,463.39 100.00% 2,250,074.98 100.00% 资料来源：公司 2017-2018 年审计报告及未经审计的 2019 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 公司流动资产主要由货币资金、应收票据、应收账款和存货构成。公司货币资金主要由银行存款构成，截至2018年末，公司货币资金共计51.52亿元，同比增长67.56%，主要系销售收入增长回款增加所致，其中受限货币资金合计5,658.87万元，包含票据保证金4,501.87万元以及子公司承德中滦煤化工有限公司涉诉被司法冻结资金1,157.00万元。 截至2018年末，公司应收票据为22.19亿元，同比下降13.96