新湖中宝：2016年公司债券信用评级分析报告.PDF

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1、 公司债券信用评级报告 2 3公司在金融投资领域适度投资取得了较大规模投资收益， 对公司整体利润形成了良好补充， 并取得了较为优质的金融股权。 未来，公司地产和金融双主业的均衡发展也有助于其平滑行业波动风险。 4 2015 年 11 月公司通过非公开发行， 净募集资金 50 亿元，公司权益资本实力得以提升，整体流动性得到较好补充。 5公司在上海核心区域的地产项目储备增加， 有效提升了公司可售项目的变现能力和盈利能力。 关注 1公司债务负担较重，未来资本支出规模较大，可能推动公司债务规模的持续增长；同时近两年公司待偿还债务规模较大， 面临一定集中偿付压力。 2近年公司项目建设支出和土地支出规模相

2、对较大，一、二级联动开发业务整体开发周期较长，回款速度较慢，公司存在一定的资金周转压力。 3公司项目的区域分布中二、三线城市占比较高，部分二、三线城市地产项目去库存压力较大。 4公司受限资产规模较大，对资产整体流动性有所影响。 分析师 周 馗 电话：010-85172818 邮箱： 刘亚利 电话：010-85172818 邮箱： 传真：010-85171273 地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号 PICC 大厦 12 层（100022） Http：/ 公司债券信用评级报告 4 一、主体概况 新湖中宝股份有限公司（以下简称“公司”或“新湖中宝”）系 1992 年 8 月经浙江省人民政府股份制

3、试点工作协调小组批准、采取定向募集方式设立的股份制企业。设立时，公司注册资本5,000 万元，发行股份 500 万股，每股面值 10 元。公司股票于 1999 年 6 月 23 日在上海证券交易所挂牌交易，股票简称：新湖中宝，股票代码：600208。经过拆细及历年的分红送股、转增、增资配股、定向发行、股权激励以及吸收合并浙江新湖创业投资股份有限公司，截至 2015 年底，公司注册资本 909,967 万元， 其中， 有限售条件的流通股占 10.58%， 无限售条件的流通股占 89.42%。 截至 2015 年底，浙江新湖集团股份有限公司（以下简称“新湖集团”）直接持有公司 38.07亿股股份，

4、持股比例为 41.84%，通过其持股 99%的子公司宁波嘉源实业发展有限公司持有公司4.62 亿股股份，间接持股比例为 5.08%，通过其全资子公司浙江恒兴力控股集团有限公司持有公司 2.10 亿股股份，间接持股比例为 2.31%；新湖集团为公司控股股东。黄伟持有新湖集团 67.22%的股份，为公司实际控制人。 图 1 截至 2015 年底公司股权结构及实际控制人情况 资料来源：公司提供 公司主要经营范围：煤炭（煤炭经营资格证有效期至 2016 年 6 月 30 日）的销售。实业投资，百货、针纺织品、五金交电、石化产品、化工产品（不含化学危险品）、家俱、电子计算机及配件、建筑材料、金属材料、木

5、竹材、电子产品、通讯设备（不含无线）、机电设备、黄金饰品、珠宝玉器的销售，经营进出口业务、投资管理，信息咨询服务，国内广告设计制作发布，代理广告业务，电子计算机网络系统及软件的研发、技术服务，房地产中介服务。（依法需经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动） 截至 2015 年底， 公司本部下设设计管理中心、 工程管理中心、 造价管理中心、 营销管理中心、资金部、财务部、投资部、人力资源部、证券事务部、行政管理部等 10 个职能部门，纳入合并范围的子公司 72 家。截至 2015 年底，公司拥有在职员工 1,790 人。 截至 2015 年底，公司合并资产总额 890.67 亿元，负债合

6、计 636.67 亿元，所有者权益（含少数股东权益）254.01 亿元。2015 年，公司实现营业收入 116.36 亿元，净利润（含少数股东损益）10.42 亿元，其中归属于母公司净利润 11.61 亿元；2015 年，公司经营活动现金流量净额为 7.02亿元，现金及现金等价物净增加额 25.14 亿元。 公司注册地址：浙江省嘉兴市中山路禾兴路口；法定代表人：林俊波。 公司债券信用评级报告 5 二、本次债券概况 1本次债券概况 本次债券名称为“新湖中宝股份有限公司 2016 年公司债券”，预计发行规模为不超过人民币 35 亿元（含 35 亿元），发行时引入投资者品种置换选择权。本次债券分为

7、2 个品种，品种一为 5 年期，附第 3 年末发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权；品种二为 7 年期，附第4 年末发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权。本次债券为固定利率债券，单利按年计息，不计复利。品种一的票面年利率将根据簿记建档结果确定，品种二的票面年利率为品种一的票面年利率加一定基点。本次债券采取网下面向合格投资者询价配售的方式，由发行人与联席主承销商根据询价情况进行债券配售。本次债券每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。 2本次债券募集资金用途 本次债券募集资金扣除发行费用后，拟用于偿还金融机构借款、调整债务结构和补充流动资金。 三、行业分析 公司

8、主营业务以房地产开发、 商业贸易和海涂开发1为主， 但公司营业收入和营业利润主要来自于房地产业务，公司属于房地产行业。 1行业概况 房地产业是我国国民经济的重要支柱产业，在现代社会经济生活中有着举足轻重的地位。经过十几年的发展，中国房地产行业已逐步转向规模化、品牌化和规范运作，房地产业的增长方式正由偏重速度规模向注重效益和市场细分转变，从主要靠政府政策调控向依靠市场和企业自身调节的方式转变。目前，我国房地产业主要体现以下特征： 第一，区域性较强，企业竞争不完全。我国房地产行业呈现出地域分布不均衡性，大型房地产企业基本集中在广东、北京、上海、江浙等地，而中西部地区的房地产企业普遍规模较小，数量也

9、较少。另外，我国房地产企业还呈现出较强的区域性，某一地区的市场，外地房地产企业较难进入。 第二，受土地、资金的高度制约。由于我国人口众多，相对可开发土地较少，房地产业发展相当迅速，部分地区土地寸土寸金。另外，房地产企业属资金密集型产业，特别是民营房地产企业，可用于开发的资金相当紧张，银行贷款又受到一些政策的限制。所以，土地和资金就成了制约我国房地产企业发展的因素之一。 第三，高负债、高风险、波动性大。房地产企业在发展时，往往要承担很大的债务。而房地产业的市场竞争残酷，行业风险较高。在这样的市场环境下，整个房地产业受到政策、市场等条件的影响，波动较大。 第四，与政府关系密切。过去长期计划经济的影

10、响和房地产行业的特殊性，决定了我国房地产行业与政府的关系密不可分。纵观我国房地产业的发展，每一个阶段都与国家或地方出台的一 1海涂开发业务主要指围海造地工程，包括对海域使用权范围内区域海域围海造地、对江滩土地围垦和清理以及区域内公共基础设施建设等。 公司债券信用评级报告 6 些政策有着密切的关系。同时房地产企业在自身发展的过程中，从项目的立项审批到工程结束的验收，都不可避免地与政府相关部门发生种种联系。 从近年房地产行业发展趋势来看，2008年，金融危机爆发前，房地产市场受到政策严厉调控的影响表现低迷。随着危机的深化，国家调控方向发生明显转变，行业景气度大幅回升。之后几年，国家对房地产行业实施

11、了持续的宏观调控，导致行业景气度出现明显波动。尤其是2011年，受调控政策及货币政策持续紧缩等多种因素综合影响，房地产市场渐入低迷，同年9月11月，一二线城市房地产成交价格均出现一定程度的下跌。受2011年行业低迷影响，2012年房地产开发企业对行业未来预期趋向谨慎，行业增速进一步放缓。进入2013年，中国房地产市场景气度明显回升，房地产开发投资增速明显。 2014年以来，中国经济增长继续放缓，中国房地产行业也进入一个调整期，尤其是在上半年整体市场都面临较大的压力。下半年开始，随着政府对市场流动性的注入以及大部分城市限购政策的取消，需求的回升使得房地产市场保持了稳定增长，但增速放缓。从国家统计

12、局发布的数据来看，2014年，全国房地产开发投资95,036亿元，比上年名义增长10.5%（扣除价格因素实际增长9.9%），比2013年回落9.3个百分点。其中，住宅投资64,352亿元，较上年增长9.2%。住宅投资占房地产开发投资的比重为67.7%。2014年，房地产开发企业房屋施工面积726,482万平方米，比上年增长9.2%。其中，住宅施工面积515,096万平方米，增长5.9%。房屋新开工面积179,592万平方米，下降10.7%，降幅扩大1.7个百分点。其中，住宅新开工面积124,877万平方米，下降14.4%。房屋竣工面积107,459万平方米，增长5.9%，增速回落2.2个百分点

13、。其中，住宅竣工面积80,868万平方米，增长2.7%。 2015年， 全国房地产开发投资95,979亿元， 比上年名义增长1.0% （扣除价格因素实际增长2.8%） ，其中，住宅投资64,595亿元，比上年增长0.4%。全年房屋施工面积735,693万平方米，比上年增长1.3%，其中，住宅施工面积511,570万平方米，比上年下降0.7%。房屋新开工面积154,454万平方米，比上年下降14.0%，其中，住宅新开工面积106,651万平方米，比上年下降14.6%。全年土地购置面积22,811万平方米，比上年下降31.7%。 总体看，房地产业作为国民经济的重要支柱产业，近几年行业发展较快、波动

14、较大，2014年以来，房地产业告别了高速增长态势，开发投资增速逐步放缓。2015年，中国房地产市场在政策刺激下有所增长，未来随着各项政策的放宽，我国房地产市场基本面整体趋好。 2市场供需 土地供应状况土地供应状况 土地作为房地产主要的成本来源，会受到地方政府供地意愿和开发商购地能力和意愿影响。土地市场受到房地产宏观调控政策影响巨大。中央政府通过信贷、限购、融资审批等手段限制房地产企业融资能力，加之需求端的限购等政策，导致部分房地产企业的现金回笼情况随着行业起伏出现明显变化，直接影响土地市场需求。 2011年开始，受国家对房地产企业的严厉调控政策影响，土地市场呈现出明显低迷的态势，但当年全国土地

15、出让收入却仍高达3.15万亿元，创历史新高，北京、上海等地已经进入土地收入“千亿俱乐部”。2012年全国土地市场整体供求呈进一步下降趋势，全国300个城市土地共成交近12亿平方米，较上年同期下降14.6%，其中，住宅用地成交3.8亿平方米，同比下降23.1%。 2013年，全国土地供应规模增加，以北京、上海等重点城市土地市场量价齐升，全年出让金额创历史新高，上海突破两千亿大关。2014年，房地产行业进入调整期，土地供应量大幅减少。 公司债券信用评级报告 7 全国300个城市共推出土地36,260宗，同比减少20%；土地面积135,659万平方米，同比减少24%；出让金金额为23,412亿元，

16、同比27%。 其中住宅类用地 （含住宅用地及包含住宅用地的综合性用地）11,088宗，同比减少26%；土地面积48,486万平方米，同比减少28%；出让金总额为16,001亿元，同比减少27%。 2015年，全国300个城市共推出土地31,686宗，同比减少14%；土地面积113,235万平方米，同比减少18%；出让金总额为21,793亿元，同比减少10%。其中，住宅类用地（含住宅用地及包含住宅用地的综合性用地）9,332宗，同比减少18%；土地面积37,295万平方米，同比减少24%；出让金总额15,776亿元，同比减少4%。 土地溢价率方面，2014年受房地产市场不景气影响，各类用地需求的

17、减少也使得土地平均溢价率降至10%；其中，住宅类用地平均溢价率为12%，较2013年同期下降7个百分点。尽管土地供求量及出让金同比均有大幅回落，但重点城市优质地块拉高均价水平使得楼面均价增为1,234元/平方米，同比上涨6%。从各线城市来看，一线城市推出面积0.37亿平方米，成交土地面积0.34亿平方米，同比分别减少26%和27%；楼面均价7,705元/平方米，同比上涨41%；土地溢价率25%，比2013年下降7个百分点，但土地价格依然相对坚挺。二线城市推出土地面积5.20亿平方米，成交土地面积4.32亿平方米，同比分别减少20%和23%，跌幅为各线城市最小；楼面均价1,337元/平方米， 同

18、比下降4%；土地溢价率8%， 同比下降8个百分点。 三四线城市推出土地面积8.00亿平方米，成交土地面积5.74亿平方米，同比分别减少26%和36%，跌幅最大；楼面均价724元/平方米，同比下降2%；土地溢价率6%，同比下降4个百分点。整体看，一线城市地价较为坚挺，二三四线城市土地市场遇冷。 2015年， 随着利好刺激政策的不断推出， 房地产市场逐步转暖， 土地市场溢价率也有所好转，全国300个城市土地平均溢价率16%，较去年同期上升6个百分点；其中住宅类用地（含住宅用地及包含住宅用地的综合性用地） 平均溢价率21%， 较去年同期上升9个百分点。 土地市场整体上行，成交量及出让金均高于去年同期

19、，但各线城市推出土地面积及成交土地面积同比涨幅不一，其中一二线城市涨幅明显。土地溢价率方面，一线城市呈现上升态势，比2014年同期上升2个百分点至27%；二线城市较去年同期上升10个百分点至17%；三四线城市较去年同期上升2个百分点至8%。楼面均价方面，一线城市同比大幅上涨19%至9,180元/平方米；二线城市同比上涨18%至及1,565元/平方米；三四线城市同比上涨1%至751元/平方米。 表1 2012年2015年全国300个城市土地交易情况（单位：万平方米、亿元、元/平方米） 项目项目 2012 年年 2013 年年 2014 年年 2015 年年 推出面积 158,084 177,96

20、4 135,659 113,235 同比 -8% 13% -24% -18% 成交面积 119,595 143,569 104,032 85,671 同比 -15% 20% -28% -21% 出让金 19,504 31,305 23,412 21,793 同比 -13% 61% -25% -10% 楼面均价 942 1,174 1,234 1,384 同比 -1% 25% 5% 14% 土地平均溢价率 8% 16% 10% 16% 同比 下降 4 个百分点 上升 8 个百分点 下降 6 个百分点 上升 6 个百分点 资料来源：CREIS中指数据，联合评级整理。 总体看， 土地成本是影响房地产

21、开发企业利润的重要因素， 近年受宏观调控和市场供需影响，土地价格有所波动，但整体保持在较高水平。值得注意的是，2013 年以来由于土地供应量较大，土地成本较高，未来可能会造成大量房源同阶段上市，给房地产开发企业造成一定的销售压力和 公司债券信用评级报告 8 成本压力。 开发资金来源状况开发资金来源状况 2009 年以来，房地产行业资金来源呈快速增长态势，20092013 年平均增速 22.26%，进入2014 年，受资金面趋紧、需求面观望情绪浓厚、商品房成交量下降等因素影响，房地产行业资金来源结束了多年来的高速增长态势，首次出现负增长。据国家统计局数据显示，2014 年，房地产开发企业到位资金

22、 121,991 亿元，比上年下降 0.1%，增速比 2013 年回落 26.6 个百分点，结束了自 2000 年以来的正向增长。其中，国内贷款 21,243 亿元，增长 8.0%，较 2013 年回落 25.1 个百分点；利用外资 639 亿元，增长 19.7%，较 2013 年回落 13.1 个百分点；自筹资金 50,420 亿元，增长 6.3%，较 2013 年回落 15 个百分点；其他资金 49,690 亿元，下降 8.8%，较 2013 年回落 37.7个百分点。在其他资金中，定金及预收款 30,238 亿元，下降 12.4%，较 2013 年回落 42.4 个百分点；个人按揭贷款

23、13,665 亿元，下降 2.6%，较 2013 年回落 35.9 个百分点。整体看，2014 年银行信贷政策的收紧，使得房地产企业所获国内贷款增速出现了较大回落，个人按揭贷款更是出现了小幅下降；同时，房地产市场的低迷也降低了定金及购房款的预缴额度。 图 2 2015 年末房地产行业资金来源构成 资料来源：国家统计局 2015 年国内融资环境全面宽松，央行多次降准降息，A 股再融资活跃延续，房企银行间市场中期票据发行开闸，证监会推出的公司债发行与交易管理办法将发行主体由上市公司扩展到所有制法人，大大降低发行债券门槛，且在港交所上市的内地房企也得以通过境内子公司发行公司债，房地产企业资金来源有所

24、拓宽。2015 年，房地产开发企业到位资金 125,203 亿元，比上年增长 2.6%。其中，国内贷款 20,214 亿元，下降 4.8%；利用外资 297 亿元，下降 53.6%；自筹资金 49,038 亿元，下降 2.7%；其他资金 55,655 亿元，增长 12.0%。在其他资金中，定金及预收款32,520 亿元，增长 7.5%；个人按揭贷款 16,662 亿元，增长 21.9%。 公司债券信用评级报告 9 图3 2013年以来全国房地产开发企业资金到位增速（单位：%） 资料来源：国家统计局 总体看，对房地产业偏紧的信贷支持，使房地产业的资金较为紧张；但 2015 年以来，房企融资呈现出

25、大规模、低成本、多渠道、外转内等特点，资金压力获得一定缓解。 市场供需情况市场供需情况 从商品房市场供求情况看，2008 年以来房地产市场需求持续释放，成交量逐年走高，反观竣工面积增幅小于销售面积，形成了供不应求的态势，尤其是一线城市更为明显。2013 年，中央对房地产市场的政策思路和管理方式发生转变，在新型城镇化和土地改革等利好驱使下，一线城市房价连创新高，热点城市“地王”频现，市场分化加剧；房企销售业绩猛增，融资及海外拓展需求加大。 2013 年全国商品房销售面积 13.06 亿平方米， 同比增长 17.34%； 其中， 住宅销售面积 11.57亿平方米，同比增长 17.46%。从供给方面

26、看，绝大多数城市增加土地和普通住房供应，以政府为主提供基本保障、市场为主满足多层次需求的住房供应体系，逐步下放调控政策至各地方政府，调控方向已逐步向增大供给等市场化措施靠拢，通过改善供需来平稳房价。全年房屋竣工面积10.14 亿平方米，增长 2.02%；其中，住宅竣工面积 7.87 亿平方米，同比下降 0.38%。 图 4 20072015 年全国商品住宅供求情况（单位：万平方米、%） 资料来源：国家统计局，联合评级整理。 注：销售竣工比为销售面积和竣工面积的比值，大于1说明供不应求，小于1说明供大于求。 2014 年，地产市场在前期限购、限贷调控政策整体不放松、信贷政策不断趋近情况下，住宅市

27、场低迷，市场观望情绪强烈，全国商品房销售面积和销售金额均出现下降。全年商品房销售面积 120,649 万平方米，同比下降 7.6%，其中住宅销售面积下降 9.1%；商品房销售额 76,292 亿元，同比下降 6.3%，其中住宅销售额下降 7.8%。从供给方面看，2014 年房地产开发企业房屋竣工面积仍继续保持增长，但增速出现回落，整体上住宅供不应求的状态出现明显好转。全年房屋竣工面积 107,459 万平方米，增长 5.9%。其中，住宅竣工面积 80,868 万平方米，增长 2.7%。 -5.005.0015.0025.0035.00房地产开发资金到位增速 公司债券信用评级报告 10 图 5

28、2013 年以来全国商品房销售面积和销售额增速情况（单位：%） 资料来源：国家统计局. 2015 年，随着政策继续向好，全国商品房销售面积和销售金额降幅快速收窄直至好于去年同期表现， 主要得益于中央多轮降准降息、 降首付、 减免税费等降低购房成本； 地方政策灵活调整，采取税费减免、 财政补贴、 取消限购限外等多措施刺激消费。 商品房销售面积 128,495 万平方米，比上年增长 6.5%，其中，住宅销售面积增长 6.9%，办公楼销售面积增长 16.2%，商业营业用房销售面积增长 1.9%。从供应来看，土地供应控规模、调结构，并加大保障性住房货币化安置，改善市场环境。全年房屋竣工面积 100,0

29、39 万平方米，下降 6.9%，其中，住宅竣工面积 73,777 万平方米，下降 8.8%。 总体看，在政府调控政策转向，多重政策利好刺激住房需求持续释放下，2015 年房地产开发景气指数有所回升；在当前经济增速下行、三四线城市高库存压力下，政府更加重视房地产在促进消费和拉动投资方面的重要作用，政策聚焦于挖掘房地产消费潜能，鼓励需求入市，进而恢复并带动投资信心。预计未来在多重政策支持下，房地产市场需求将有所释放，楼市总体呈回暖趋势。 销售价格情况销售价格情况 从商品房销售价格看，2010 年以来随限购、限贷等一系列房地产调控措施逐步深入，调控效果逐步显现。2011 年 9 月百城住宅均价自发布

30、以来首次环比下跌，其中一二线城市价格均出现一定程度的下跌，特别是上海、南京、天津、苏州、北京、深圳等地，同时主流房地产品牌企业纷纷实行“以价换量”策略，部分楼盘价格降幅超过 20%，新开楼盘亦以相对周边较低的价格优势进入市场。而进入 2012 年，房价呈先抑后扬态势，百城价格指数于 2012 年 6 月实现环比小幅上涨，结束了连续 9 个月下跌趋势，呈止跌回升态势。2013 年 12 月，百城住宅均价为 10,833 元/平方米，同比上涨 11.51%。2014 年，由于各地限购的影响持续深化，全国百城住宅价格出现明显回落，2014 年 12 月百城住宅均价为 10,542 元/平方米，环比下

31、跌 0.92%，连续第 5 个月下跌，跌幅扩大 0.33 个百分点。 -20.000.0020.0040.0060.0080.00商品房销售面积:累计同比 商品房销售额:累计同比 公司债券信用评级报告 11 图 6 近年来年全国百城住宅销售价格指数同比变化情况（单位：%） 资料来源：Wind 资讯 2015年以来受多重宽松政策调整影响，重点城市商品住宅成交面积小幅回升，市场呈现回暖迹象。2015年12月，全国100个城市（新建）住宅平均价格为10,980元/平方米，环比上涨0.74%。整体看，全国楼市保持平稳回升态势,12月百城价格指数环比、同比连续第5个月双涨，且涨幅均继续扩大。 总体看，从

32、2008年开始，全国房屋平均销售价格基本呈震荡上行态势，但2014年以来房价上涨趋势得以扭转，2015年随着利好政策逐步落地实施，房价走势有所回暖，但我国房地产市场去库存压力依然较大。 未来随着中央工作会议关于去库存、 稳楼市的相关部署在各地逐步落地实施，市场供求关系将得到有力调节，库存压力有望进一步缓解。 3竞争格局 从2003年至今，房地产市场已经走过了黄金10年，随着近年来调控政策的逐渐加码，房地产行业也在不断成熟。房地产行业整体呈现业绩持续增长，企业分化加剧，行业集中度不断提高的发展态势。 进入2014年，行业集中度进一步提升。2014年房地产行业前10名企业和前20名企业销售额占比分

33、别提高至16.93%和22.79%，分别提高了3.20个和3.91个百分点；前10名和前20名房地产企业销售面积占比分别达到10.44%和13.65%，分别提高了1.82和2.19个百分点（详见下表）。2015年房地产行业前10名和前20名企业的销售额以及销售面积占比分别较2014年变化不大，其中一季度房企的销售情况并不乐观，从二季度开始逐步好转，三季度后一线和重点二线城市表现火爆、热销项目频现，为房企全年业绩作出了较大贡献。 表 2 20122015 年前 20 名房地产企业销售额和销售面积占比情况 项目项目 2012 年年 2013 年年 2014 年年 2015 年年 前 10 大企业销

34、售额占比 12.76% 13.72% 16.92% 16.87% 前 20 大企业销售额占比 17.62% 18.88% 22.79% 22.82% 前 10 大企业销售面积占比 7.72% 8.62% 10.44% 11.31% 前 20 大企业销售面积占比 10.38% 11.46% 13.65% 14.62% 资料来源：联合评级搜集整理 -10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.00百城住宅价格指数:一线城市:同比 百城住宅价格指数:二线城市:同比 百城住宅价格指数:三线城市:同比 公司债券信用评级报告 12 房地产行业表现出明显的强者恒强的趋势， 资金、

35、 品牌、 资源等不断向大型房地产企业集中，龙头公司在竞争中占据明显优势。原因在于：大型房地产企业项目储备丰富，现金流稳定充裕，较为广泛的区域分布可以平衡和对冲政策风险；大型房地产公司的融资手段和渠道丰富，融资成本低；由于地价的上涨，一二线优质地块角逐逐渐只能在大型房企之间进行。目前看，中国房地产行业竞争的态势已经趋于固化，龙头企业的先发优势明显，千亿房企阵营保持7家，2,000亿房企增至3家，万科以2,610亿元的销售额稳居行业前列，领先规模进一步扩大。 表3 2016年中国房地产开发公司测评前10强企业 排名排名 企业名称企业名称 排名排名 企业名称企业名称 1 万科企业股份有限公司 6 碧

36、桂园控股有限公司 2 恒大地产集团有限公司 7 融创中国控股有限公司 3 绿地控股集团有限公司 8 龙湖地产有限公司 4 保利房地产（集团）股份有限公司 9 华夏幸福基业股份有限公司 5 中国海外发展有限公司 10 广州富力地产股份有限公司 资料来源：中国房地产研究会、中国房地产业协会与中国房地产测评中心联合发布 备注：因万达对外公告时点方面的原因无法提供测评数据，本次不参与评选。 总体看，房地产行业集中度不断提高，拥有资金、品牌、资源优势的大型房地产企业在竞争中占据优势。 4行业政策 房地产行业产业链长、行业容量大、相关产业占国民经济比重大，是国家调控经济运行的重要抓手。近年来，随着金融危机

37、的发生和不断发展深化，国家多次通过调控地产行业的发展速度达到稳定经济增速的目的。与此同时，随着房地产行业的蓬勃发展，住宅价格迅速攀升，已经成为影响社会稳定和民生福祉的重要经济指标，对此，中央政府亦多次出台抑制房价快速上涨的政策。 2013年，房地产调控进一步升级。2013年2月20日，国务院常务会议确定的五项加强房地产市场调控的政策措施，包括完善稳定房价工作责任制、坚决抑制投机投资性购房、增加普通商品住房及用地供应、 加快保障性安居工程规划建设、 加强市场监管等五项内容， 与此前的 “新国八条”相比，此次中央并未提出更新的调控手段，但“新国五条”的出台意味着楼市政策“高压期”仍将持续一段时间。

38、另一方面，保障性住房建设作为一项重要的民生工程越来越受到政府有关部门的重视。中央及各级地方政府在保障房建设资金来源、信贷支持、土地供应、税费政策优惠、鼓励民间资本参与等多个方面出台了一系列优惠政策，大力推动我国的保障性住房建设进程。 表 4 2013 年至今主要房地产调控政策 年份 调控政策 2013 年 2 月 国务院“新国五条” 2013 年 3 月 国务院关于进一步做好房地产市场调控工作有关问题的通知 2014 年 央行多次降息，多地取消限购 2015 年 2 月 央行降息 2015 年 3 月 央行调整二套房首付比例；财政部调整营业税征收标准 2015 年 7 月 国家税务局总局发布

39、关于简化个人无偿赠与与不动产土地使用权免征营业税手续的公告 2015 年 8 月 国土资源部发布关于做好不动产登记信息管理基础平台建设工作的通知，明确各地要按照 2015 年下半年信息平台上线试运行。房地产税法正式列入人大常委会立法规划。 2015 年 8 月 中央六部委联合公布 住建部等部门关于调整房地产市场外资准入和管理有关政策的通知 公司债券信用评级报告 13 2015 年 9 月 央行、银监会下文，在不实施“限购”措施的城市，对居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款，最低首付款比例调整为不低于 25% 2015 年 9 月 住建部发布关于完善公共租赁住房租金补贴政策的通知 201

40、5 年 10 月 公积金异地贷款业务全面推行 2015 年 10 月 全面二孩政策 2016 年 2 月 央行、银监会发布通知，对不“限购”城市下调居民购买首套房和二套房的最低首付比例。 2016 年 2 月 国家财政部、 国家税务总局和住房城乡建设部三部门发布 关于调整房地产交易环节契税营业税优惠政策的通知 资料来源：联合评级搜集整理 2014年以来，我国房地产行业投资增速明显放缓，各地土地出让情况不佳，部分城市出现土地流拍等情况，对地方政府财政状况造成较大压力。经济下行压力与日俱增，国家稳定住房消费以防止房地产市场进一步下滑，刺激房地产市场以保经济增速。房地产市场调控政策因此由强力行政干预

41、走向市场化，由令出中央到下放地方。2014年，全国大多数城市相继取消或者放松了当地的限购政策，以维护房地产市场的稳定健康发展，到目前为止，46个限购城市中仅余北京、上海、广州和深圳仍执行限购政策。此外，部分城市的救市措施还从公积金贷款调整、契税减免、调整首付比例、购房补贴、户籍准入等方面入手，呈现多元化、纵深化格局。 2015年上半年， 中央定调稳定住房消费， 多轮金融信贷政策发力， 改善房地产市场运行环境。3月，两会召开，确定2015年政府工作主要任务之一是稳定住房消费；坚持分类指导，因地施策，支持居民自住和改善型需求，促进房地产市场平稳健康的发展。在信贷支持上，央行则分别于3月、5月、6月

42、、9月、10月五次降息降准。经此调整，5年以上商业贷款利率降至4.9%，公积金贷款利率降至3.25%，均已处于历史低位。相应，地方政府除放松限购限贷、调整公积金外，也在财政补贴、税费减免等方面加大支持力度，以刺激楼市需求特别是改善型需求得到释放。 2015年8月，住建部、商务部、发改委、央行、工商总局和外汇局等六部门联合发布关于规范房地产市场外资准入和管理的意见 ， 文件在一定程度上放宽了外资投资房地产和购房的限制。 2015年10月， 住建部、 财政部和央行联合发布 关于切实提高住房公积金使用效率的通知 ，提出了全面推行异地贷款业务的要求，对于缴存职工在缴存地以外地区购房，可按购房地住房公积

43、金个人住房贷款政策向购房地住房公积金管理中心申请个人贷款。 2015年11月，中央财经领导小组第十一次会议提出要化解房地产库存，促进房地产持续健康发展，是十八大以来习近平首次对于房地产去库存的表态，预计楼市的政策态度将会更加宽松。 2016年2月，央行、银监会发布通知，对不“限购”城市下调居民购买首套房和二套房的最低首付比例。其中，首次购买普通住房的商业性贷款，原则上最低首付款比例为25%，各地可向下浮动5个百分点；对拥有1套住房且购房贷款未结清的，为改善居住条件再次贷款购买普通住房，最低首付款比例调整为不低于30%。 2016年2月，国家财政部、国家税务总局和住房城乡建设部三部门发布关于调整

44、房地产交易环节契税营业税优惠政策的通知，（i）对个人购买家庭唯一住房，面积为90平米以下的，减按1%的税率征收契税，面积为90平米以上的，减按1.5%的税率征收契税；（ii）对个人购买家庭第二套改善性住房，面积为90平米以下的，减按1%的税率征收契税，面积为90平米以上的，减按2%的税率征收契税；（iii）个人将购买不足2年的住房对外销售的，全额征收营业税，个人将购买2年以上（含2年）的住房对外销售的，免征营业税。其中以上第二、三条政策不在北京、上海、广州和深圳实施。 总体看，在我国房地产市场整体渐冷的背景下，为促进房地产行业的平稳健康发展，2014年 公司债券信用评级报告 14 起，中央及地

45、方相继出台了多重利好政策，使得房地产业政策环境有所好转，房地产市场也开始逐步回暖。从2015年出台的主要房地产调控政策看，预计房地产业政策环境向好发展这一趋势仍将得以延续。 5行业关注 商品房待售面积依然较高，企业开工意愿仍然较低商品房待售面积依然较高，企业开工意愿仍然较低 根据国家统计局数据，2015年末，全国商品房待售面积71,853万平方米，比11月末增加2,217万平方米，总体待售面积仍然保持在较高水平，全国商品房待售面积同比增速已连续7个月增加。受近两年销售放缓影响， 房地产商的开工意愿仍然不高。 房屋新开工面积同比增速自2014年2月起始终保持负增长。 发债规模激增，发债规模激增，

46、行业资产负债率较高，行业资产负债率较高，需防范潜在风险需防范潜在风险 房地产行业具有资金密集、高杠杆化的特征。由于近年来对房地产企业融资渠道的控制，导致房地产企业融资成本高企， 2015年三季度， 按Wind资讯整体法2计算的房地产板块资产负债率为77.93%，较2014年底提高了3.18个百分点，房地产板块整体债务率较高。2015年，国内货币政策持续宽松，再融资政策进一步松绑，房企融资环境明显改善。百亿房企把握政策机遇，积极通过低成本公司债和定向增发等市场化融资方式，获得长期稳定的优质资本，渠道进一步拓宽，融资结构持续优化，资金成本显著下降。2015年百亿房企公司债发行量持续提升，特别是6月

47、交易所对公司债开始放量以来， 公司债呈爆发式增长， 根据Wind资讯统计数据显示， 截至2015年12月14日，上市房企总计发行公司债2,974.06亿元，与去年同期的153.97亿元相比，同比暴涨18倍。另外，由于国内资本融资环境向好，海外上市百亿房企积极转向境内发债，融资规模达1,025亿元。 市场格局持续分化市场格局持续分化 近些年随着房地产市场的发展以及房地产调控的持续推进， 国内房地产市场出现了明显分化。由于此前全国各地市场快速发展，在调控政策从严的作用下，三四线城市房地产市场增长趋势有所放缓；而一二线城市虽然也受到一定影响，但市场整体发展要明显好于三四线城市。从不同级别城市来看，目

48、前一线和重点二线城市库存相对较低，而大多数三四线城市库存非常不乐观。今年以来，已有重庆、福建等地提出促进房地产企业健康发展、加快去库存等相关措施。 房企利润率房企利润率回归正常水平回归正常水平 目前， 房地产企业的利润已经到了一个饱和程度， 部分项目的利润率走低。 在房价的构成中，三分之一为地价；地产商所获利润的60%需缴纳税金，且此部分税金越来越高；另外还有一部分资金成本被金融机构获得。由于地产项目的成本高企，房地产企业单纯依靠房价上涨带来的机会利润愈发难以持续。如果房企不进行战略上的创新与管控能力的提升，将很难提升其利润率，获得超额利润。 中小房企面临被整合风险中小房企面临被整合风险 高库

49、存状态下的中小房企面临较大经营压力，为市场提供了大批待收购机会，为百亿房企提供了收购项目加速扩张的助力：万科、恒大、碧桂园、融创、远洋等实力突出的百亿房企，相继在上海、深圳、成都、东莞等热点城市以收购方式扩充资源，融创通过合作和直接收购两种主要方式，收购天朗、中渝置地、美联地产旗下部分优质地产项目，进一步优化总体布局，保障企业稳定发展。 2 Wind 行业内标的公司：（成分股*总负债）/（成分股*总资产）。 公司债券信用评级报告 15 6行业发展 调控政策去行政化和长期化调控政策去行政化和长期化 在过去几年的房地产调控中，限购等行政手段在短期内起到了很多积极作用，但是仍然缺少有效的长期调控手段

50、。2013 年 5 月国务院批准对发改委的批复意见中提出深化个人住房房产税改革试点范围。未来，房产税将是一个长效的调控机制，用来替代目前的行政调控手段。从长远来看，由于中国经济转型的需要，中国政府抑制房价过快上涨和保持房地产行业健康发展的动力同时存在，这就导致调控政策向常态化和长期化方向发展，最终脱离行政管理体系的前景是比较确定的。 地产金融化地产金融化，资本化尝试催生大地产格局，地产金融属性加速释放资本化尝试催生大地产格局，地产金融属性加速释放 2015 年，大规模保险资金进入房地产行业，推动资本和实业跨界融合，地产金融化迎来发展良机。这种“资本+地产”加速联姻，深度合作为轻资产、多元化转型