智光电气：2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第二期）信用评级报告.PDF

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1、 广广广广州州州州智智智智光光光光电电电电气气气气股股股股份份份份有有有有限限限限公公公公司司司司 2 20 01 18 8年年年年面面面面向向向向合合合合格格格格投投投投资资资资者者者者公公公公开开开开发发发发行行行行公公公公司司司司债债债债券券券券（第第第第二二二二期期期期） 信信信信用用用用评评评评级级级级报报报报告告告告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 1 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 主要财务数据及指标主要财务数据及指标 概

2、述概述 2 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 3 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 广州智光电气股份有限公司 2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第二期） 信用评级报告 概况 1. 发行人概况发行人概况 广州智光电气股份有限公司（简称“智光电气” 、 “该公司”或“公司” ）前身为成立于 1999 年 4 月 9 日的广州智光电气有限公司，初始注册资本为人民币 85 万元。2005 年 11 月，经广州市人民政府“穗府办函2005174 号”文关于同意设立广州智光电气股份有限公司的复函批准，由原 18 名股东作为发起人，以 2005

3、年 8 月 31 日经审计的净资产 4,408 万元为基准，按 1:1 的比例折合为 4,408 万股，整体变更设立股份有限公司并更为现名。2007 年 9 月7 日，经中国证监会“证监发行字2007255 号”文核准，该公司向社会公众公开发行人民币普通股。经深圳证券交易所“深证上2007149 号”文核准，公司股票在深圳证券交易所中小企业板挂牌上市，股票简称“智光电气” ，股票代码“002169” 。2015 年 10 月，公司向广州市金誉实业投资集团有限公司（简称“金誉集团” ）等发行股份收购广州岭南电缆股份有限公司（简称“岭南电缆” ）及并非公开发行股份募集配套资金，公司股本增加至 3.

4、16 亿元。2016 年9 月 14 日，公司非公开发行人民币普通股 0.78 亿股募集资金，募集资金总额为 15.17 亿元，净额 14.91 亿元。该次非公开发行股票完成后，公司总股本由3.16 亿股变为 3.94 亿股。2017 年 5 月 12 日，公司召开 2016 年度股东大会，审议通过了资本公积金转增股本方案，用资本公积金向全体股东每 10 股转增10 股， 合计转增股份 3.94 亿股。2017 年 5 月 25 日，公司实施资本公积金转增股本方案，股本变更为 7.88 亿元。截至 2018 年 9 月末，公司股本为 7.88 亿元，控股股东金誉集团持有公司 19.32%的股权

5、，实际控制人为郑晓军。 债项概况债项概况 （1） 债券条款债券条款 该公司于 2017 年 4 月 20 日召开的第四届董事会第三十一次会议和 2017年5月12日召开的2016年年度股东大会审议通过了关于公司以公开方式发行规模不超过人民币 10 亿元（含 10 亿元）的公司债券的相关议案。本期公司债券拟发行规模为 1 亿元。 图表图表 1. 拟发行的本拟发行的本期期债券概况债券概况 债券名称： 广州智光电气股份有限公司 2018 年面向合格投资者公开发行公司债券（第二期） 4 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 总发行规模： 10 亿元（不超过 10 亿元） 本期发行

6、规模： 不超过 1 亿元（含 1 亿元） 本期债券期限： 4 年，在债券存续期的第 2 个计息年度末附设发行人调整票面利率选择权和投资者回售选择权 定价方式： 按面值发行 偿还方式： 每年付息一次，不计复利，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付 债券利率： 本期公司债券票面利率由公司和主承销商通过发行时市场询价协商确定，在债券存续期内固定不变。如发行人行使调整票面利率选择权，未被回售部分债券后续期限的票面年利率为本期债券原有票面利率加/减调整基点。如发行人未行使调整票面利率选择权，则未被回售部分债券在后续期限仍维持原有票面利率不变。债券的利率不超过国务院限定的利率水平。 增级安排：

7、无 资料来源：智光电气 该公司于 2012 年 3 月发行了广州智光电气股份有限公司 2011 年公司债券（简称“2011 智光债” ） ，发行金额为 2 亿元，期限为 5 年期。公司已于 2017年 3 月 23 日完成了 2011 智光债的兑付兑息。 2018 年 8 月， 公司发行了广州智光电气股份有限公司 2018 年公司债券（第一期） （简称“18 智光 01” ） ，发行金额为 5.00 亿元，期限为 5 年。截至 2018 年 11 月末，公司在存续期的债券余额为 5.00 亿元。 图表图表 2. 公司公司已发行债券概况已发行债券概况 债项名称 发行金额 （亿元） 期限 （天/年

8、） 发行利率 （%） 发行时间 本息兑付情况 2011 智光债 2.00 5 年 7.98 2012 年 3 月 完成兑付兑息 18 智光 01 5.00 5 年 6.30 2018 年 8 月 未到期 资料来源：智光电气 （2） 募集资金用途募集资金用途 近年来，该公司经营规模迅速扩大，且公司综合能源服务在经营过程中需要垫付大量流动资金，公司流动资金需求增加。为配合公司快速发展的战略规划，本期债券募集资金将用于偿还金融机构借款及补充运营资金。本期募集资金扣除发行费用后，拟使用不超过 0.50 亿元补充流动资金，0.50 亿元偿还金融机构借款。 （3） 信用增进安排信用增进安排 无。 5 新世

9、纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 业务 1. 外部环境 （1） 宏观宏观因素因素 2018 年第三季度， 全球经济景气度继续回落， 发达经济体与新兴经济体分年第三季度， 全球经济景气度继续回落， 发达经济体与新兴经济体分化明显。油价上化明显。油价上涨助推涨助推 CPI 走高，美国的关税政策及美联储持续收紧的货币走高，美国的关税政策及美联储持续收紧的货币政策导致全球金融市场动荡并引起市场对全球经济增长前景的担忧， 热点地缘政策导致全球金融市场动荡并引起市场对全球经济增长前景的担忧， 热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素。我国宏观经济运行总体平政治仍是影响全球经

10、济增长的不确定性冲击因素。我国宏观经济运行总体平稳，尽管受到外部贸易摩擦、内部强监管等因素的冲击，但有望在货币政策、稳，尽管受到外部贸易摩擦、内部强监管等因素的冲击，但有望在货币政策、财政政策、金融监管政策等宏观政策的协同合力下得到对冲。随着我国对外开财政政策、金融监管政策等宏观政策的协同合力下得到对冲。随着我国对外开放范围和层次的不断拓展，稳增长、促改革、调结构、惠民生和防风险各项工放范围和层次的不断拓展，稳增长、促改革、调结构、惠民生和防风险各项工作稳步落实，我国经济有望长期保持中高速增长。作稳步落实，我国经济有望长期保持中高速增长。 2018 年第三季度，全球经济景气度继续回落，发达经济

11、体与新兴经济体分化明显。油价上涨助推 CPI 走高，美国的关税政策及美联储持续收紧的货币政策导致全球金融市场动荡并引起市场对全球经济增长前景的担忧， 热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素。在主要发达经济体中，美国经济、就业表现依然强劲，美联储加息缩表持续推进，利率水平的上升将加大政府与企业的偿债压力，房地产和资本市场存在风险，特朗普的关税政策给全球贸易前景带来隐忧；欧盟经济复苏有所放缓，欧洲央行购债规模进一步缩减并计划于年底结束，英国央行再度加息，英国与欧盟在脱欧问题上的分歧能否达成一致以及联盟内部政治风险均是影响其复苏进程的重要因素； 日本经济温和复苏，有所回升的通胀水平依然不

12、高，增长基础仍不稳固，较宽松的货币政策持续。在除中国外的主要新兴经济体中，强势美元引发的货币贬值及资本外流压力明显上升；印度经济增长较快，因 CPI 快速回升印度央行年内再度加息；俄罗斯经济复苏势头有油价上涨支撑，受美国经济制裁影响或有所波动，卢布贬值迫使俄罗斯央行近四年来首度加息； 巴西经济复苏缓慢， 增长压力大， PMI下滑至收缩区间，消费者信心指数持续下降；南非经济处于衰退边缘，一系列的国内改革及新的经济刺激计划能否扭转经济颓势仍有待观察。 2018 年第三季度，我国宏观经济运行总体平稳的同时，受外部贸易战及内部强监管等因素在短期内集中发酵影响而面临一定压力。 国内 CPI 上涨有所加快

13、但尚不构成通胀， 就业形势仍较好。 居民可支配收入增速放缓拖累消费增长，个税改革带来的税负下降效应一定程度上将会拉动居民消费增长； 投资结构不断优化，基建疲弱导致固定资产投资增速下降至历史低位，基础设施领域补短板力度的逐步加大、 制造业投资的持续改善以及房地产投资的较快增长将有望支撑整体投资企稳甚至回升； 以人民币计价的进出口贸易增速有所回升但受中美贸易战影响将面临一定压力。工业生产总体平稳，产能过剩行业经营效益良好，高端制造业和战略性新兴产业保持较快增长，产业结构持续升级。房地产 6 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 调控进一步趋严、市场秩序整治加强，促进房地产市场

14、平稳健康发展的长效机制正在形成。 “京津冀协同发展” 、 “长江经济带发展” 、雄安新区建设及粤港澳大湾区建设等国内区域发展政策持续推进，新的增长极、增长带正在形成。 我国财政政策、货币政策及金融监管政策的协同性明显提升，逐步形成合力对冲经济运行面临的内外压力与挑战。积极财政政策取向更加积极，减税降费力度不断加大，财政支出聚力增效，在扩大内需及结构调整上发挥更大的作用；地方政府债发行加速并不断创新，防范化解地方政府债务风险特别是隐性债务风险力度加大，地方政府举债融资机制日益规范化、透明化，地方政府债务风险总体可控。货币政策维持稳健中性，年内数次定向降准，优化市场流动性结构，保证其合理充裕，积极

15、支持实体经济发展；同时，央行坚持不搞“大水漫灌”式强刺激，为结构性去杠杆提供了稳定的货币环境。宏观审慎政策不断健全完善，金融监管制度补齐同时适度调整监管节奏和力度，影子银行、非标融资等得以有效控制，金融体系抗风险及服务实体经济能力不断提升。人民币汇率形成机制市场化改革有序推进， 我国充足的外汇储备以及稳中向好的经济发展前景长期内能够对人民币汇率提供有效支撑。 在“开放、包容、普惠、平衡、共赢”理念下， “一带一路”建设“走实走深” ，外商投资环境更加公平便利，我国开放型经济新体制逐步健全同时对全球经济发展的促进作用不断增强。金融业对外开放加速，人民币作为全球储备货币，在国际配置需求中不断提升、

16、国际地位持续提高，人民币国际化不断向前推进。 我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2018 年作为推动高质量发展的第一年，供给侧结构性改革将继续深入推进，强化创新驱动，统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生和防风险各项工作，打好“三大攻坚战” ，短期内虽然我国宏观经济因内外因素集中发酵面临一定压力， 但在各类宏观政策协同合力对冲下有望继续保持稳中有进的态势。 中美贸易战具有长期性和复杂性，将对我国出口增长形成一定扰动；但从中长期看，随着我国对外开放水平的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化，

17、我国经济的基本面有望长期向好和保持中高速增长趋势。同时，在主要经济体货币政策调整、地缘政治、国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内金融强监管和去杠杆任务仍艰巨的背景下， 我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险。 （2） 行业因素行业因素 发电设备行业与固定资产投资关系较为密切。 “十三五”期间，随着经济发电设备行业与固定资产投资关系较为密切。 “十三五”期间，随着经济发展进入新常态，全社会用电量增速整体放缓，电源基本建设投资完成额呈下发展进入新常态，全社会用电量增速整体放缓，电源基本建设投资完成额呈下降趋势

18、，新增装机容量受限。在降趋势，新增装机容量受限。在此背景下，此背景下，发电设备行业整体面临产能过剩，发电设备行业整体面临产能过剩，行业产量波动下滑行业产量波动下滑。2017 年以来，上游原材料价格大幅上涨，在很大程度上年以来，上游原材料价格大幅上涨，在很大程度上 7 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 增加了行业内企业的短期资金压力和成本控制压力，并影响其盈利稳定性增加了行业内企业的短期资金压力和成本控制压力，并影响其盈利稳定性。同。同时发电设备企业被下游大型电力公司占用了大量流动资金，现金流状况不佳。时发电设备企业被下游大型电力公司占用了大量流动资金，现金流状况不佳。

19、在在国家大力发展国家大力发展清洁清洁能源的政策导向下，能源的政策导向下，未来火电设备企业经营压力加大，而未来火电设备企业经营压力加大，而风电、光伏等新能源设备企业仍有较大发展空间。另风电、光伏等新能源设备企业仍有较大发展空间。另一方面，一方面，“走出去走出去”战略战略的的实施将为实施将为发电发电设备行业提供很大设备行业提供很大发展发展机遇， 是化解国内机遇， 是化解国内行业行业产能过剩的有效产能过剩的有效途途径，但径，但同时也同时也增加增加了了地缘地缘政治和汇率波动风险政治和汇率波动风险。 A. 电力设备电力设备行业行业 行业概况 “十三五”期间，随着经济发展进入新常态，全社会用电量增速整体放

20、缓，电源基本建设投资完成额有所下降。根据中国电力企业联合会统计数据，2016 年我国电源工程建设完成投资 3,429 亿元， 较上年下降 12.9%。 2017 年电源基本建设投资完成额同比下降 20.80%，为 2,699.51 亿元，除水电电源工程建设投资基本持平外，其他各大类型电源投资均同比下降，其中火电电源基本建设投资完成额同比下降 33.88%，电源行业的产能过剩问题仍有待改善。从电力建设的角度，新增装机容量受限，新增产能主要来自新能源设备。2017年全国发电新增设备容量 13,372.00 万千瓦，其中太阳能发电新增设备容量占全部新增设备容量的比重为 40%。 截至 2017 年末

21、， 全国 6000 千瓦及以上电厂发电设备容量 17.77 亿千瓦，同比增长 7.56%，按照电力发展“十三五”规划 （简称“规划”）中“截至 2020 年末发电装机容量 20 亿千瓦”的目标，剩余三年不到 3 亿千瓦的增长空间，未来装机规模增长体量预计将进一步缩减。从电源结构来看， 其中火电电厂发电设备容量为11.06亿千瓦， 同比增长4.25%，已达到电力发展“十三五”规划中火电 11 亿千瓦的装机目标，未来火电增长空间很有限；水电 3.41 亿千瓦，同比增长 2.75%；核电 3,582 万千瓦，同比增长 6.47%；风电 1.64 亿千瓦，同比增长 10.46%。 图表图表 3. 20

22、14 年以来我国电源建设投年以来我国电源建设投资和资和发电发电新增新增设备设备情况情况 项目 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 电源基本建设投资完成额（亿元） 3,686.13 3,936.00 3,408.37 2,699.51 其中：火电 1,144.90 1,163.00 1,174.00 740.09 其中：水电 942.58 789.00 612.00 617.94 其中：核电 532.72 565.00 506.00 395.38 其中：风电 915.50 1,200.00 896.00 643.14 发电新增设备容量（万千瓦） 10,443.16 12,97

23、3.88 12,061.00 13,372.00 其中：火电 4,790.64 6,399.65 4,836.00 4,577.81 其中：水电 2,179.67 1,607.63 1,174.00 822.58 其中：核电 547.18 724.06 720.00 217.50 其中：风电 2,100.57 2,960.86 1,873.00 970.10 其中：太阳能 825.10 1,281.67 3,459.00 4,231.01 数据来源：Wind 8 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 变压器是电力系统中极其重要的输变电设备，变压器业务下游客户主要是两大电网

24、及五大电源 ，商品价格通过电网招标确定。近年来我国电网投资的稳定增长有助于拉动电力变压器的需求。2015 年 8 月国家能源局下发配电网建设改造行动计划（2015-2020） ， 十三五期间累计投资不低于 1.7 万亿元 （其中 0.7 万亿投资元主要用于农配网改造） ，其中明确提出优化升级配电变压器，促进高效节能配电变压器的推广应用，提高覆盖率。 同时，受益于随着大气污染防治行动计划、能源发展十三五规划、能源发展战略行动计划等特高压相关政策频繁出台，特高压建设进入加速阶段，特高压设备供应商将成为最直接的受益者。从设备产业链角度来看，据国家电网统计， 特高压建设中， 设备投资约占 45%， 主

25、要设备涉及变压器、 GIS 组合间隔、换流阀、电抗器、互感器、绝缘子、线缆线材和铁塔等细分领域设备。 竞争格局/态势 从市场竞争格局来看，中低端市场由于产能过剩，竞争非常激烈。能够生产 500KV 的变压器厂商数量仅占我国全部变压器厂商数量的 1%， 特高压设备行业多寡头垄断，竞争比较缓和，且产品产值高、毛利率高，企业盈利情况较好。总体而言，高端变压器需求量大；中低端变压器市场严重供大于求，竞争激烈。伴随国家对节能环保的要求进一步提高，传统变压器的升级改造以及节能型、 智能型变压器的研发、 制造、 销售和维护将成为变压器市场主要增长点。电气设备的下游用户主要为大型电力集团、两大电网公司等，客户

26、信誉良好但较为强势，议价能力强。因此，除少部分高压设备外，一般电气设备产品生产商对上、下游的议价能力弱，两头受到挤压。电气设备生产企业不仅成本控制压力大；且在下游客户能够通过延期付款大量占有流动资金的同时，上游供应商往往要求预付或即期支付材料款， 导致电气设备企业在业务扩张阶段的运营资金压力大。 B. 电力电缆电力电缆行业行业 行业概况 电线电缆是输送电能、传递信息和实现电磁转换的线材产品，是国民经济中重要的配套产品，被广泛应用于能源、交通、通信、城轨、汽车、石油化工等基础性产业领域。目前中国电线电缆总产值已经超过美国，成为世界上第一大电线电缆生产国。近年来，电线电缆工业总产值不断增加，根据前

27、瞻产业研究院研究数据显示，未来几年我国电线电缆市场将稳定增长，预计 2022 年将达到 17,592 亿元。电线电缆主要应用于三大领域：电力系统、信息传输系统和机械设备以及仪器仪表系统；其产品主要分为五类：裸电线（导线） 、电力电缆、电气装备用电线电缆、通信电缆以及绕组线。电力电缆根据电压等级细分为低压、中压、高压和超高压电缆（详见图表 3） 。通常电压等级越高，对电力电缆生产企业的制造水平、工业装备要求越高。 9 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 图表图表 4. 电力电缆电力电缆种类及应用领域种类及应用领域 分类 电压等级 应用领域 低压电缆 1kV 以下 应用于电

28、力、冶金、建筑、机械等行业 中压电缆 6-35kV 约 50%应用于电力系统的配电网络，其余用于建筑、机械、冶金、化工等行业 高压电缆 66-110kV 主要应用于城市高压配电网络，部分用于大型企业内部供电，如大型钢铁、石化企业等 超高压电缆 220-500kV 应用于大型电站的引出线路，以及超大城市内的城市输配电网络 资料来源：根据公开市场资料整理 电线电缆产品最主要的应用领域为电力系统，其需求与电源建设、电网建设和电网改造密切相关。 “十三五”期间，我国电力系统基础建设投资规模较大，但随着经济发展进入新常态，社会用电需求进入调整期，电源基本建设投资完成额呈下降趋势，新增装机容量受限。201

29、7 年电源基本建设投资完成额为 2,699.51 亿元，同比下降 20.80%，下降幅度进一步扩大；电网基本建设投资完成额为 5,314.67 亿元，同比小幅下降 2.15%，随着滞后的电网建设部分逐渐被弥补，同时行业规模基数逐渐庞大，电网投资增速由正转负。 根据电力发展“十三五”规划 （以下简称规划 ） ， “十三五”期间，电力工业投资规模达到 7.17 万亿元， 其中电源投资 3.83 万亿元， 电网投资 3.34万亿元。在特高压电网建设方面， “十三五”期间，特高压规划总投资将达到3.3 万亿元。国家将形成送、受端结构清晰的“五横五纵”29 条特高压线路的格局，特高压建设线路长度和变电容

30、量分别达到 8.9 万公里和 7.8 亿千瓦。在配电网改造方面， “十三五”期间，配电网建设改造投资预计不低于 2 万亿元，其中对农网改造建设的投资额不低于 7,000 亿元。预计到 2020 年，高压配电网变电容量达到 21 亿千伏安、线路长度达到 101 万公里，中压公用配变容量达到 11.5 亿千伏安、 线路长度达到 404 万公里。 未来特高压建设和配电网改造投资规模较大，将增加对钢芯铝绞线、铝合金导线等导线产品以及中高压电线电缆产品的市场需求。 新能源市场发展、高速铁路网络建设以及城市轨道交通等基础设施建设，将为特种电缆产品提供较大的需求空间。新能源市场发展方面， “十三五”期间，我

31、国将更加关注能源结构的战略性调整，大幅提升新能源汽车和新能源的应用比例，全面推进高效节能、先进环保和资源循环利用产业体系建设。在可再生能源领域的新增投资将达到 2.5 万亿元，其中风电装机新增 0.8 亿千瓦，新增投资 0.7 万亿元，新增各类太阳能发电装机投资约 1 万亿元。在新能源汽车领域， “十三五”期间，建设“四纵四横”城际电动汽车快速充电网络，新增超过 800 座城际快速充电桩。基础设施建设方面， “十三五”期间，我国交通运输总投资规模将达 15 万亿元，其中铁路投资达到 3.5 万亿元，公路投资达到 7.8 万亿元。预计至 2020 年，全国新建铁路 2.9 万公里，其中高速铁路1

32、.1 万公里；新建高速公路 2.6 万公里；新建民用机场 53 个；新建轨道交通运营里程 2,700 公里。此外， “一带一路” 、 “新丝绸之路”战略的启动以及亚投行的设立带动基础配套设施输出， 大量基建项目逐步落实将拉动大量电线电缆需求。 10 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 政策环境 近年来，电线电缆行业普遍存在着低价中标、产品质量参差不齐等问题，“西安地铁”事件使得行业内招标问题进一步凸显。2017 年以来，国家相继出台政策规范招投标业务，改善行业竞争环境。2017 年 7 月 11 日，财政部颁布中华人民共和国财政部令第 87 号政府采购货物和服务招标投标

33、管理办法 （简称“87 号令” ） ，提出“最低评标价法” ，即满足招标文件全部实质性要求，且投标报价最低才能被推荐为第一中标候选人，并新增“不合理低价认定制度” ， 从而在评标环节限制投标人恶意低价竞争行为。 2017 年 11 月 23 日，国家发改委印发招标公告和公示信息发布管理办法 ，自 2018 年 1 月 1 日起施行，要求招标项目的资格预审公告、招标公告、中标候选人公示、中标结果公示等信息，除需保密或涉及商业秘密外，依法向社会公开。确保发布招标公告和公示信息的数据电文不被篡改、不遗漏，至少 10 年内可追溯。此外， 无证无照经营查处办法自 2017 年 10 月 1 日起施行，没

34、有相关证照与手续的电缆企业，将被归入“小散乱污”行列，有利于提高行业准入门槛，规范行业竞争环境。 竞争格局/态势 我国电线电缆行业内生产厂商数量众多。据国家统计局数据显示，我国电线电缆行业内共有企业 9,000 余家，其中形成规模的有 2,000 余家，主要集中在沿海及经济发达地区，地域分布较为集中。从竞争格局来看，国内电线电缆行业市场集中程度较低，行业内企业主要以中小型企业为主，行业排名前二十的企业在国内市场份额仅为 12%。 目前我国参与电线电缆行业竞争的企业主要分为三个梯队，第一梯队为外资巨头及其在国内的合资企业，生产技术先进，研发实力雄厚，长期占据高端产品市场；第二梯队为内资龙头企业，

35、为电力系统的主要供应商；第三梯队为第一、第二梯队以外的众多中小企业，主要生产民用产品和中低压产品，采用价格竞争方式参与市场竞争。从产品构成来看，中低压线缆产品技术含量较低，设备工艺简单，大量资本进入导致产能过剩，价格竞争激烈，行业利润率逐渐下降。高压及超高压线缆产品、特种线缆产品生产技术门槛较高，经济附加值大，具备超高压电缆生产能力的企业较少，呈寡头垄断竞争。从行业发展趋势来看，我国电线电缆企业在生产规模、产品质量、技术水平、研发实力、行业集中度等方面与国外企业相比具有较大差距，通过行业整合扩大生产规模、提高研发实力、促进产品结构升级将有利于行业长期健康发展。从国家电网近两年电力电缆招标情况来

36、看，2017 年国网输变电项目全年电力电缆中标企业共有 28 家，较 2016 年减少 17 家，共中标 498包，较 2016 年减少 18 包。2017 年，中标企业数量下降明显，随着国家对电线电缆产品质量要求不断提高以及行业招标制度不断规范， 行业集中度有所提升。 财务方面， 由于电线电缆行业整体产能过剩， 低端产品市场准入门槛较低，价格竞争激烈，行业毛利率整体维持在 15%左右，2017 年，原材料价格进一步上升，行业平均毛利率有所下降。电线电缆企业上游采购原材料主要为铜铝 11 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 等大宗商品，付款周期较短，下游客户主要集中在电

37、力、轨道交通等垄断性行业，付款周期较长，上下游结算周期不匹配，致使行业内主要企业经营性现金流呈现净流出状态。近年来，随着国家不断出台新能源、5G 等相关产业政策，行业内部分企业通过新建生产线进入特种电缆、海底电缆以及光纤光缆等领域，资本支出有所增加。行业内企业资产负债率整体维持在 50%左右，但个体之间差异较大。 图表图表 5. 行业行业内核心样本企业基本数据概览（内核心样本企业基本数据概览（2017 年年/末，亿末，亿元，元，% %） 核心样本企业名称 核心经营指标 核心财务数据（合并口径） 营业收入 毛利率 应收账款 周转天数 存货周 转天数 总资产 资产 负债率 净利润 经营性净现金流

38、广州智光电气股份有限公司广州智光电气股份有限公司 18.31 22.52 250.70 78.89 42.08 28.22 1.55 -0.98 远东智慧能源股份有限公司 172.60 12.86 94.17 53.12 188.65 68.15 0.89 -5.99 浙江万马股份有限公司 74.09 13.75 112.04 38.00 70.43 43.40 1.09 -9.40 江苏中超控股股份有限公司 74.18 13.26 158.83 102.19 91.63 68.74 1.14 0.72 青岛汉缆股份有限公司 47.45 15.59 154.33 89.03 62.25 25.

39、54 2.51 -3.08 杭州电缆股份有限公司 41.61 16.00 117.18 101.01 48.26 56.96 1.23 2.08 福建南平太阳电缆股份有限公司 40.95 8.72 72.37 33.43 32.40 56.94 1.11 2.25 宁波东方电缆股份有限公司 20.62 12.94 91.31 109.74 29.56 46.52 0.50 -6.82 河南通达电缆股份有限公司 16.64 8.34 145.54 54.71 24.66 33.61 0.14 -1.39 资料来源：新世纪评级整理。 风险关注 行业波动及竞争风险：电线电缆行业与电力、电网等下游行业

40、有较强的关联性，易受宏观经济形势影响；同时行业市场竞争激烈，并存在产品同质化、产能过剩、低价中标等问题。而国家电网公司和南方电网公司推行的集中招标采购模式，更直接引起产品价格下降导致主业利润被侵蚀。随着市场份额的进一步集中，行业龙头将在政策利好的背景下首先受益，抢占市场份额，增强其盈利能力。处于弱势地位的中小企业防御能力较弱，且无资金及技术优势，加之同质化竞争激烈，在产能过剩的洗牌过程中可能被淘汰或兼并收购，信用风险将不断加大。 原材料价格波动风险：电线电缆行业处于产业链中端并具有料重工轻的特点，上游原材料铜和铝单价较高且价格波动较大。首先，通货膨胀和国际大宗商品价格的波动都对原材料价格上扬产

41、生了持续的影响，2013-2015 年，铜材和铝材的价格均有一定程度的下降， 能够在一定程度上降低电线电缆生产企业的成本。2016 年以来，随着我国加强对金属制品产能的限制以及低效率产能的关停，铜材和铝材的价格均呈现上升趋势。其次行业内企业自身对风险控制能力不足，国内大多数电线电缆企业缺乏在期货市场的套期保值的经验，较难平抑相关有色金属上涨的压力。即使通过期货市场套期保值、按订单生产、实施严格的库存管理制度等措施， 可以降低原材料价格波动对电线电缆企业利润大幅波动的风险，但鉴于（1）原材料实际使用量与根据合同招标过程中的测算值往往存在一定的偏差； （2）金属原材料现货价格波动与期货价格波动往往

42、不一致； （3）增值税抵扣效应； （4）原材料价格上涨增加了存货、应收账款对 12 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 流动资金的占用，从而增加了财务费用； （5）客户部分招标合同为开口合同，但开口价的调价以生产排产月上月平均价为调价依据，在原材料逐月上涨中，该调价机制仍无法全面消化材料涨价因素等原因， 企业完全锁定原材料价格仍无法使原材料价格波动风险最小化。 原材料价格波动在很大程度上增加了电线电缆行业的短期资金压力和成本控制压力，并影响电线电缆行业的盈利稳定性。 图表图表 6. 2013 年以来年以来国内铜国内铜（左轴）、（左轴）、铝铝（右（右轴）现货轴）现货价格走

43、势图价格走势图 资料来源：Wind 营运资金占用风险：在营运资金周转方面，电线电缆企业上游采购原材料主要为铜铝等大宗商品，付款周期较短，下游客户主要集中在电力、轨道交通等垄断性行业，付款周期较长，较大规模的应收账款占用了电线电缆企业的资金。 通过赊销进行销售的企业在很大程度上会面对客户支付延迟甚至出现违约风险，进而对其偿债能力产生影响。除应收账款外，大规模的存货实质上也形成了对企业资金的占用，进而增加了运营成本和风险。 C. 节能服务节能服务行业行业 行业概况 2011-2017 年，节能服务行业增长较快，在总产值及合同能源管理投资金额上均有较快速增长，其中，总产值年复合增长率为 21.89%

44、，合同能源管理投资的年复合增长率为 17.76%。“十二五”期间，我国节能减排的主要领域为以“钢铁、有色金属、建材、石化、化工和电力”为代表的工业领域。与此相对应， 节能服务市场也集中分布在工业节能领域， 占节能服务产业总产值的 70%左右。“十三五”期间，随着节能减排政策的不断推进，节能服务市场在保持以工业节能领域为主体的同时，将在建筑节能、交通节能等领域，尤其是公共机构节能改造项目方面发展。截至 2017 年末，全国从事节能服务业务的企业达 6000 家，从业人员 70 万人，节能服务产业总值超过 4100 亿元，合同能源管理投资 1,100 多亿元。预计到 2020 年，节能服务产业总产

45、值将达到 6,000 亿元。由于节能服务用户以企业为主，目前合作模式主要是合同能源管理。该模式下节能服务公司与用户签订能源管理合同，为用户提供节能诊断、融资、改造等服务，并以节能效益分享等多种方式回收投资和获得合理利润。该机制可 13 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 降低用能单位节能改造的资金和技术风险， 充分调动用能单位节能改造的积极性，但对提供节能服务企业的资本实力要求较高。此外，在合同能源管理模式的引领下，BT（建设-移交） 、BOT（建造-运营-移交） 、BOOT（建设拥有经营转让） 、PPP（政府和社会资本合作） 、EPC（工程总承包）等多种商务模式不断被

46、节能服务公司采用和整合，并且取得了很好的应用效果。 政策环境 2016 年 12 月， “十三五”节能减排综合工作方案印发。该方案中我国节能减排的主要目标为：2020 年，全国万元国内生产总值能耗比 2015 年下降15%，能源消费总量控制在 50 亿吨标准煤以内。全国化学需氧量、氨氮、二氧化硫、 氮氧化物排放总量分别控制在 2001 万吨、 207 万吨、 1580 万吨、 1574万吨以内，比 2015 年分别下降 10%、10%、15%和 15%。方案指出，在促进传统产业转型升级的同时，应进一步推广云计算技术应用，鼓励发展节能环保技术咨询、系统设计、设备制造、工程施工、运营管理、计量检测

47、认证等专业化服务。打造一批节能环保产业基地，培育一批具有国际竞争力的大型节能环保企业。到 2020 年，战略性新兴产业增加值和服务业增加值占国内生产总值比重分别提高到 15%和 56%，节能环保、新能源装备、新能源汽车等绿色低碳产业总产值突破 10 万亿元， 成为支柱产业。 全国挥发性有机物排放总量比 2015年下降 10%以上。 种种政策和方案表明我国政府在不断构建和完善节能服务体系，节能服务产业的发展仍有广阔空间。 竞争态势 节能服务企业推动产业发展的同时，节能服务产业内的整合也将进一步加大，中小服务企业将会被淘汰或并购；已逐渐形成的处于领导地位的公司，将逐步向大型化综合节能服务公司集中。

48、 风险关注 资金占用风险：在营运资金周转方面，由于节能服务业务的运营模式为企业先提供相关设备对客户进行节能改造施工， 建设期完成后进入节能分享期开始获得收益，前期的垫款施工对企业的资金需求较大。进入节能分享期后，节能收益为按季度或按月确认，较大规模的应收账款占用了节能服务企业的资金，增加了运营成本和风险。 下游客户产能下降风险：由于节能服务的盈利来源主要为企业用户分享的节能收益，如下游客户产能下降，节能收益可能相应下降。节能服务的客户大多集中在煤炭、钢铁、冶金等产能过剩行业，且行业形势易受宏观经济周期影响，可能存在节能分享期间产能下降的风险。 D. 用电服务用电服务行业行业 行业概况 受到传统

49、电力体制的影响，我国电力工业长期存在“不管用电”的现状，所谓的“用电服务”模式简单粗放，且缺乏服务意识和服务手段。随着电力体制改 14 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 革政策落地，用电服务市场发展的制约因素正在逐渐消除，用电服务市场将进入快速发展时期。根据 2016 年国网能源研究院发布的中国节能节电分析报告 ，在中国经济进入新常态后，影响未来电力需求的因素比较复杂，尽管目前高耗能产业产能普遍过剩导致用电量升速下降甚至下滑， 但同时由于先进制造业、第三产业和居民用电将较快增长，用电能替代散煤等化石能源带来的用电量的上升空间仍是十分可观的。2015 年 3 月，中共中

50、央、国务院下发了关于进一步深化电力体制改革的若干意见 （简称“9 号文” ） ，明确了深化电力体制改革的总体思路和基本原则。 “9 号文”出台之后，国家又陆续出台了一系列电力体制改革配套政策， 涵盖需求侧管理、 输配电价改革、 电力市场建设、售电侧改革等多个维度。2016 年电力体制改革取得实质进展，输配电价改革落地，售电市场放开，电改试点已覆盖全国 29 个省（区、市）和新疆生产建设兵团。 目前，用电服务行业主要客户为大型工商业电力用户，用电服务公司通过与客户直接签订合同，并组织设备及技术人员开展各类用电服务，向客户收取服务费用。 用电服务公司在目前阶段主要是通过基础用电服务获得尽可能多的用