桂东电力：公开发行公司债券2019年跟踪评级报告.PDF

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1、 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 2 发电能力易受天气因素影响， 对公司盈利能力产生一定影响。 2公司投资收益对营业利润影响较大；公司债务负担重，债务结构亟需调整。 3公司在建工程规模较大，且在建动力车间项目因 “未纳入规划建设” 列入停建项目名单，若未来不能恢复重建， 将对公司经营情况及财务状况产生重大影响。 分析师 王 越 电话：010-85172818 邮箱： 王晓鹏 电话：010-85172818 邮箱： 传真：010-85171273 地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号 PICC 大厦 12 层（100022） Http：/ 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份

2、有限公司 4 一、主体概况 广西桂东电力股份有限公司（以下简称“公司”或“桂东电力” ）成立于 1998 年 12 月 4 日，是经广西壮族自治区人民政府桂政函1998114 号文批准，由广西贺州投资集团有限公司（原“贺州市电业公司” ）作为主要发起人，以合面狮水电厂和供电公司等经营性电源和电网资产投入设立的股份有限公司，初始注册资本为 11,175 万元。 2001 年 1 月 12 日，经中国证监会证监发行字20014 号文核准，公司首次向社会公众公开发行普通股 4,500 万股， 发行后总股本为 15,675 万股。 2001 年 2 月 28 日， 公司发行的普通股股票 4,500万股

3、在上海证券交易所挂牌交易（股票简称“桂东电力” ，证券代码“600310.SH” ） 。 截至 2018 年底， 控股股东为广西正润发展集团有限公司 （以下简称 “正润集团” ） ， 持股 50.03%；广西贺州市人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“贺州市国资委” ）通过广西贺州市农业投资集团有限公司（以下简称“农投集团” ）持有正润集团 85%股权，为公司实际控制人。 目前，公司正在进行相关股权划转，详见重大事项。 图1 截至2018年底公司股权结构图 资料来源：公司年报 跟踪期内，公司经营范围和部门设置未发生重大变动。截至 2018 年底，公司在职员工人数为1,599 人。 截至 2

4、018 年底，公司合并资产总额 144.05 亿元，负债合计 120.17 亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计 23.88 亿元，归属于母公司的所有者权益 18.83 亿元。2018 年，公司实现营业收入119.33 亿元，净利润（含少数股东损益）1.01 亿元，归属于母公司所有者的净利润 0.68 亿元；经营活动产生的现金流量净额 0.66 亿元，现金及现金等价物净增加额-3.38 亿元。 截至 2019 年 3 月底，公司合并资产总额 151.26 亿元，负债合计 124.80 亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计 26.46 亿元，归属于母公司的所有者权益 21.76 亿元。201

5、9 年 13 月，公司实现营业收入 33.27 亿元，净利润（含少数股东损益）2.75 亿元，归属于母公司所有者的净利润 2.69亿元；经营活动产生的现金流量净额 3.62 亿元，现金及现金等价物净增加额-6.08 亿元。 公司注册地址：广西贺州市平安西路 12 号；法定代表人：秦敏。 二、债券概况及募集资金使用情况 公司债券采取分期发行的方式，其中第一期发行规模为 6 亿元，第二期发行规模为 4 亿元，已分别于 2012 年 4 月 16 日和 2012 年 6 月 20 日发行完毕。公司发行的两期债券均为 7 年期固定利率 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 5 债券；第一期债

6、券票面利率 6.3%，第二期债券票面利率 5.3%；采用单利按年计息，不计复利。第一期债券于 2012 年 5 月 22 日起在上海证券交易所挂牌交易，证券简称为“11 桂东 01” ，证券代码为“122138.SH” ，第二期债券于 2012 年 7 月 16 日挂牌交易，证券简称为“11 桂东 02” ，证券代码为“122145.SH” 。 公司两期公司债券共募集资金净额 9.86 亿元， 已于 2012 年全部用于归还银行贷款。 “11 桂东 01”已于 2019 年 4 月 16 日完成本金及利息的兑付，并在上海证券交易所摘牌。 2017 年 6 月 2 号，公司公告，决定不上调“11

7、 桂东 02”票面利率，即“11 桂东 02”存续期限后 2 年的票面利率仍为 5.30%，并在存续期限后 2 年固定不变。2017 年 6 月 20 号，公司发布公告，“11 桂东 02”回售申报有效数量为 171,985 手，回售金额为 171,985,000 元。本次回售实施完毕后，“11 桂东 02”债券在上海证券交易所上市并交易的数量为 228,015 手。 公司于 2018 年 6 月 20 日支付了“11 桂东 02”自 2017 年 6 月 20 日至 2018 年 6 月 19 日期间的利息。 三、行业分析 公司主要从事水力发电以及油品等相关产品贸易业务，受电力行业和石油石化

8、行业影响较大。 1电力行业 （1）行业概况 电力行业是国民经济发展中最重要的基础能源产业，是国民经济的第一基础产业。经过多年发展，各国的电力工业从电力生产、建设规模、能源构成到电源和电网的技术都发生了变化，形成火电、水电、核电等多种工业类型，发电量和发电装机容量也随之增长。电力行业具有公用服务性、资金密集性、规模经济性以及自然垄断性等特征。目前，我国已经形成了以火力发电为主，水电、风电、太阳能及核能等新能源发电共同发展的格局。在火电发展方面，近年来我国火力发电技术水平不断提高，火电机组向大型化、清洁化发展，截至 2018 年底，我国 1,000MW 超超临界机组超过97 台，五大电力公司火电机

9、组的脱硫率和脱硝率均保持很高水平。同时，清洁能源装机容量连续保持较高增速，电源结构逐步优化。 近年来，随着我国配电网建设投入不断加大，配电网发展取得显著成效，但用电水平相对国际先进水平仍有差距，城乡区域发展不平衡，供电质量有待改善。目前，提高电网装备水平、促进节能降耗和推动输配电网智能互联化发展是我国电网改造的两大发展目标。根据中电联发布的2018年全国电力工业统计快报数据一览表 ，2018 年，全国主要电力企业电力工程建设完成投资 8,094 亿元，同比减少 1.8%；其中，电源工程建设完成投资 2,721 亿元，同比下降 6.2%；电网工程建设完成投资 5,373 亿元，同比增加 0.6%

10、。 总体看，目前电力结构以火电为主，近年来我国火力发电技术水平快速提高，同时新能源机组占比及发电规模大幅增长；配电网建设仍存在较大发展空间；电源工程投资增速大幅放缓。 （2）行业供需1 2013 年以来， 随着宏观经济增速的下滑， 社会用电量增速下降， 以及电力装机规模的大幅增长，电力行业逐步出现产能过剩，2017 年，国家开始出台政策停建及缓建一批项目。 供给层面，受电力行业供给侧改革严控装机规模和淘汰落后产能的政策影响，停建和缓建了一 1该部分数据来自于中电联发布的2018 年全国电力工业统计快报数据一览表 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 6 批煤电落后产能，我国火电装机容

11、量增速明显放缓，在整体发电中的占比继续下降，但火电电力的主导地位仍不可动摇。20162018 年，全国全口径发电装机容量分别为 16.5 亿千瓦、17.8 亿千瓦和19.0 亿千瓦，年均复合增长 7.31%。其中，火电装机容量分别为 10.6 亿千瓦、11.1 亿千瓦和 11.4 亿千瓦，年均复合增长 3.70%，但火电装机容量占总发电装机容量的比重逐年下降，分别为 64.28%、62.22%和 60.20%。 2018 年，全国新增发电装机容量 12,439 万千瓦，同比下降 4.6%，其中，新增火电装机 4,119 万千瓦，同比下降 7.5%；新增水电装机 854 万千瓦，同比降低 33.

12、7%。2018 年 5 月底国内新能源政策出现调整，平价上网时代加速来临，国内新能源发电装机受到影响。全年风电新增装机 2,100 万千瓦， 同比增长20.3%， 较市场预计25GW的装机规模有一定差距； 光伏4,473万千瓦， 同比下降16.2%；受益于三代核电站的陆续投产，核电新增装机 884 万千瓦，同比增加 306.3%。 图 2 20162018 年我国电力装机容量以及发电类型占比情况（单位：万千瓦） 资料来源：中国电力企业联合会（中电联） 注：新能源包括水电、核电、风电以及太阳能发电。 电力生产方面，20162018 年，我国全口径发电量分别为 60,228 亿千瓦时、64,171

13、 亿千瓦时和69,940 亿千瓦时，年均复合增长 7.76%；其中，2018 年，我国实现全口径发电量同比增长 8.4%。受电力消费较快增长等因素影响，全国 6,000 千瓦及以上电厂发电设备平均利用小时数为 3,862 小时，同比增长 73 小时；水电 3,613 小时，同比增长 16 小时；核电设备利用小时 7,184 小时、同比提高 95小时；全国并网风电设备利用小时 2,095 小时、同比提高 146 小时。2018 年，全国弃风电量 277 亿千瓦时，平均弃风率 7%，同比下降 5 个百分点；全国弃光电量 54.9 亿千瓦时，平均弃光率 3%，同比下降 2.8 个百分点。华北、西北、

14、东北地区风电设备利用小时分别比上年提高 102、215 和 236 小时，西北、东北地区太阳能发电设备利用小时分别提高 66 和 65 小时。我国弃风弃光问题继续得到改善。 分类型看， 2018 年， 我国水电发电量 12,329 亿千瓦时， 同比增长 3.2%， 占全国发电量的 17.63%，比上年下降 0.89 个百分点； 火电发电量 49,231 亿千瓦时， 同比增长 7.3%， 占全国发电量的 70.39%，比上年下降 0.70 个百分点；核电发电量为 2,944 亿千瓦时，同比增长 18.7%，占全国发电量的比重4.21%，较上年提高 0.36 个百分点；并网风电发电量为 3,660

15、 亿千瓦时，同比增长 20.2%，占全国发电量的比重5.23%， 较上年提高0.51个百分点； 并网太阳能发电量为1,775亿千瓦时， 同比增长50.7%，占全国发电量的比重 2.54%，较上年提高 0.71 个百分点。非化石能源发电量持续快速增长，生产结 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 7 构持续优化。 电力消费方面，20162018 年，随着我国高技术及装备制造业、高载能行业用电快速增长，以及2018 年 “煤改电” 政策的实施， 全国全社会用电量分别为 59,187 亿千瓦时、 63,094 亿千瓦时和 68,449亿千瓦时，年均复合增长 7.54%。其中，2018 年全

16、社会累计用电量同比增长 8.5%，增速同比提高 1.9个百分点， 为 2012 年以来最高增速。 分产业看， 第一产业累计用电量 728 亿千瓦时， 同比增加 9.8%，第二产业累计用电量 47,235 亿千瓦时，同比增长 7.2%（其中，高技术及装备制造业用电量同比增长了 9.5%） ，占全部用电量的 69.0%（上年为 70.4%） ；第三产业用电量和城乡居民生活用电量分别为10,801 亿千瓦时和 9,685 亿千瓦时，分别同比增长 12.7%和 10.4%。 总体看，随着 2016 年开始的停建缓建政策，我国电力投资规模、发电量增速均出现了一定程度的下降，同时，随着 2017 年以来宏

17、观经济的好转，电力需求增速有所上升，有利于电力行业供需格局进一步优化。 （3）行业政策 为了解决我国电力行业发展过程中产生的高能耗、大气污染等问题，鼓励清洁能源发展，近年来政府出台了一系列政策以促进电力行业的良性发展，主要政策如下表所示： 表 1 2018 年以来电力行业的主要政策情况 政策名称政策名称 颁布单位颁布单位 主要内容主要内容 实施时间实施时间 关于做好2018年重点领域化解过剩产能工作的通知 发改委、财政部、国资委、工信部等 6 部委 煤电行业淘汰关停不达标的 30 万千瓦以下煤电机组，2018 年全国淘汰关停 400 万千瓦煤电落后产能。加大燃煤电厂超低排放和节能改造力度，中部

18、地区具备条件的机组 2018 年完成，西部地区于2020 年完成。 2018 年 4 月 关于积极推进电力市场化交易进一步完善交易机制的通知 发改委、能源局 提高市场化交易电量规模、推进各类发电企业进入市场、放开符合条件的用户进入市场、积极培育售电市场主体、完善市场主体注册、公示、承诺、备案制度、规范市场主体交易行为、完善市场化交易电量价格形成机制、加强事中事后监管、加快推进电力市场主体信用建设。 2018 年 7 月 关于印发 2018 年各省（区、市）煤电超低排放和节能改造目标任务的通知 能源局 继续加大力度推进煤电超低排放和节能改造工作，2018 年全国完成超低排放改造 4,868 万千

19、瓦，节能改造 5,390.5 万千瓦。 2018 年 8 月 关于推进电力交易机构规范化建设的通知 发改委、能源局 推进电力交易机构股份制改造、充分发挥市场管理委员会作用、进一步规范电力交易机构运行。 2018 年 8 月 关于增量配电业务改革第一批试点项目进展情况的通报 发改委、能源局 加快推动试点工作，国家发改委和能源局决定建立增量配电业务改革试点进展情况每月通报制度。 2018 年 10月 资料来源：联合评级整理 总体看，清洁能源结构占比和传统发电模式清洁化改造程度的提高，是我国政府对发电行业发展的政策导向重点；同时，我国政府通过电价调整、化解过剩产能以及售电侧改革等举措，积极促进电力行

20、业的内部改革，以保证我国电力行业的稳定、向好发展。 （4）行业关注 环保投入增加影响火电企业经营成本环保投入增加影响火电企业经营成本 随着我国经济的高速发展和居民生活水平的普遍提高，大气污染问题逐步凸显，灰霾等重污染天气频发，大气环境治理要求越发迫切。目前我国全口径装机容量中有六成为火力发电，随着污染物排放标准趋严，火电行业在环保方面的投入和研发将逐渐增加，进而增加火电行业运营成本。 上网电价下调对火电企业利润空间产生不利影响上网电价下调对火电企业利润空间产生不利影响 我国政府为降低用电企业的用电成本，连续多次下调火电上网电价，相关电价的向下调整，致使发电企业的利润空间遭受压缩。 公司债券跟踪

21、评级报告 广西桂东电力股份有限公司 8 电煤价格波动影响火电企业稳定经营电煤价格波动影响火电企业稳定经营 燃煤作为火电行业的主要原料，其采购及运输成本是火电企业生产经营支出的主要组成部分，因此煤炭市场的景气程度对行业的盈利能力影响显著。近年来，煤炭价格变动剧烈，且 2016 年供给侧改革以来，煤炭价格大幅回升并稳定在较高水平，火电行业成本上升，对火电企业盈利空间形成挤压。 （5）未来发展 经过近年持续的快速扩张，中国国内的电力供需矛盾已经得到明显改善，电力行业由早先“硬短缺电源短缺，发电能力不足”逐步转变为“软短缺电网不足，电能输送受限” ，电源扩张的紧迫性得到缓解。但电力行业作为国民经济的先

22、行行业，具有超前发展的特点，未来国内电力生产行业投资仍有望保持一定增速，但装机规模总体增速将有所放缓，同时电源建设将更多的侧重结构调整，火电新增装机规模将有所萎缩，核电、水电、风电等可再生能源和清洁能源将获得更好的发展机遇。 未来，在国内产业结构调整，大力推进节能减排的背景下，国内电力消费弹性将有所降低。但与发达国家相比，中国电力消费水平尚处于较低阶段，人均用电量还未达到世界平均水平，仅为发达国家平均水平的 20%，未来伴随中国工业化和城市化进程的推进，国内的电力需求仍有望持续增长，电力行业具有很大的发展空间。同时，随着“上大压小”、“节能调度”、“竞价上网”、“大用户直购电”和“售电侧改革”

23、等政策的逐步推广，电力体制改革将进一步深化，电力生产行业内的竞争将逐步加大，行业内优势企业的竞争实力将逐步显现，有望获得更好的发展机遇。 总体看，随着电力体制改革的进一步深化，作为国民经济基础产业之一，未来电力行业仍拥有较大的发展机遇。 2石油石化行业 2018 年，中国经济保持稳定增长。在油气行业整体回暖，国际油气价格回升的背景下，业内企业利润空间有所释放、国内成品油供应充足、竞争激烈、化工品需求增长、环保要求从严等行业环境下， 业内企业也面临着一定经营压力。 但整体看， 由于石油石化行业在国民经济中占据重要地位，业内相关能源类企业仍保持着强大的竞争力。 原油、天然气市场方面，2018 年，

24、国际原油价格前三季度震荡上行，第四季度快速单边大幅下跌。 普氏布伦特原油现货价格全年平均为 71.03 美元/桶， 同比增长 31.1%。 随着国家能源结构调整，境内天然气需求旺盛，据统计，全年境内天然气表观消费量达 2,803 亿立方米，同比增长 18.1%。 成品油市场方面， 2018 年， 境内成品油市场需求保持增长， 市场资源总体供给过剩、 竞争激烈。据发改委统计，成品油表观消费量（包括汽油、柴油和煤油）为 3.25 亿吨，同比增长 6.0%。其中，汽油增长 7.8%，煤油增长 8.4%，柴油增长 4.1%。境内成品油价格随国际油价走势及时调整，全年成品油价格调整 24 次，其中上调

25、13 次，下调 11 次。 2018 年， 境内化工市场需求保持快速增长。 据中国石化统计， 境内乙烯当量消费量同比增长 9.2%，合成树脂、合成纤维、合成橡胶三大合成材料表观消费量同比分别增长 7.7%、7.6%和 0.6%。国内化工产品价格走势与国际市场相同。 在石油石化行业政策方面， 2019 年 3 月， 国家能源局印发 石油天然气规划管理办法 （2019 年修订） （下称“管理办法” ） 。管理办法要求，规划编制要落实能源生产和消费革命，贯彻油气体制改革、 天然气产供储销体系建设、 大力提升油气勘探开发力度等工作要求， 明确指导思想、 基本原则、 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股

26、份有限公司 9 发展目标、重点任务、产业布局、重大工程，加强科技创新，强化政策支持和措施保障，保障国家能源安全，服务能源结构转型。管理办法提出，重大项目布局应该遵循：大力提升国内油气勘探开发力度，保障能源安全；跨境、跨省干线原油、成品油、天然气管道纳入国家石油天然气规划；纳入石油天然气规划的 LNG 接收站项目应符合天然气稳定供应需要和储气能力建设相关规划及方案。 2019 年 3 月， 石油天然气管网运营机制改革实施意见通过中央深改委会议审议，国家管网公司将分三阶段进行：首先，中国石油天然气集团公司、中国石油化工集团公司及中国海洋石油集团有限公司将旗下管道资产及员工剥离，并转移至新公司，再按

27、各自管道资产的估值厘定新公司的股权比例； 其次， 新管网公司获注入资产后， 拟引入约 50%社会资本， 包括国家投资基金及民营资本，新资金将用于扩建管网；最后，新管网公司将寻求上市。管道公司成立会加快天然气市场化进程，为上下游创造公平准入的条件，有助于提高天然气销售价格和销售量。 总体看，中国经济稳定增长，国际原油市场供需基本面总体好转。作为国民经济的战略性支柱行业，未来石油、石化行业的稳定发展仍将得到国家有力支持。 四、管理分析 跟踪期内，公司管理制度连续，未发生明显变化。 由于工作变动，公司董事邹雄斌先生和朱震先生辞去公司董事及董事会相关委员会委员职务；公司监事黄云保先生和高晓菲女士辞去公

28、司监事职务；公司职工监事周艳女士辞去公司职工监事职务。为保证公司监事会正常运作，根据公司法及公司章程的相关规定，公司于 2018 年 9 月14 日召开职工代表大会，会议补选吴锦女士为公司第七届监事会职工监事，任期自当选之日至第七届监事会任期届满。 总体看，跟踪期内，公司核心管理人员变动不大，管理体制未发生重大变化，经营管理状况稳定。 五、经营分析 1经营概况 2018 年，公司实现营业收入 119.33 亿元，同比大幅增长 16.48%，主要系公司贸易业务规模扩大所致。受公司售电及油品毛利率小幅增长、投资净收益及营业外收入贡献，公司净利润同比增长1.27%至 1.01 亿元。 从主营业务收入

29、构成来看，2018 年公司售电业务收入 16.06 亿元，同比增长 3.61%；发电业务收入 3.21 亿元，同比下降 11.81%，主要系公司水电站所在流域上游来水偏少，部分电厂流域属于特枯水年份影响，导致公司发电量减少；同时平均上网电价下降所致。公司油品业务收入 98.63 亿元，较上年增长 16.19%，主要系油品业务规模增长所致。 表 2 公司主营业务收入情况（单位：亿元、%、百分点） 产品产品 2017 年年 2018 年年 收入收入 变动率变动率 毛利率毛利率 变动变动 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 售电 15.50 15.15 10.79 1

30、6.06 13.46 13.20 3.61 2.41 发电 3.64 3.55 58.69 3.21 2.69 55.93 -11.81 -2.76 油品 84.89 82.98 2.27 98.63 82.67 3.06 16.19 0.79 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 10 电力设计咨询 0.96 0.94 49.90 2.69 2.25 24.29 180.21 -25.61 其他 0.06 0.06 -17.90 1.24 1.04 4.30 1,966.67 22.20 减：公司内部抵消数 2.75 2.69 - 2.52 2.11 - -8.36 - 合计合计

31、102.31 100.00 5.95 119.31 100.00 6.40 16.62 0.45 资料来源：公司年报 从毛利率来看， 公司售电业务毛利率上升 2.41 个百分点至 13.20%； 受水电站所在流域上游来水偏少， 部分电厂流域属于特枯水年份影响， 发电设备利用小时数有所下降， 公司发电毛利率下降 2.76个百分点至55.93%； 公司油品业务毛利率较上年小幅增长0.79个百分点至3.06%。 受上述因素影响，2018 年公司综合毛利率为 6.40%，较上年增长 0.45 个百分点。 2019 年 13 月，公司实现营业收入 33.27 亿元，较上年同期下降 2.91%；同期，净利

32、润 2.75 亿元，较上年同期增加 3.45 亿元（上年同期亏损 0.70 亿元） ，主要系一是本期执行新金融工具准则将公司持有的国海证券股票重分类至交易性金融资产，其公允价值变动 28,519.84 万元计入损益；二是本期自发电量同比大幅增加，外购电量减少，发、供电利润同比增加约 8,300 万元所致。 总体看， 2018 年， 公司贸易经营规模扩大带动营业收入大幅上升， 综合毛利率小幅增长。 同时，受售电及油品毛利率小幅提升、投资净收益及营业外收入贡献影响，公司净利润小幅增长。公司贸易业务毛利率仍处于较低水平，整体盈利水平较低。 2售电与发电业务 公司是从事水力发电、 供电和配电业务一体化

33、经营的地方电力企业， 公司同时拥有电厂和电网，发供电网络较为完整。 公司电力主业拥有政府特许经营权， 取得广西工业和信息化委员会核发的 供电营业许可证 ，具有独立的供电营业区，保持“厂网合一”对区域电力供应的竞争优势。 发电发电 截至 2018 年底，公司自有及控股装机容量为 37.76 万千瓦，权益装机容量为 34.41 万千瓦，较上年小幅减少，主要系公司原控股子公司江华流车源水电有限公司分立后，公司全资子公司江华流车源河口水电有限公司装机总容量较分立前减少 0.5 万千瓦所致。 表 3 公司电力资产情况（单位：万千瓦、%） 经营单位经营单位 总装机总装机 类型类型 公司权益公司权益 权益装

34、机权益装机 合面狮电厂 8.00 水电 100.00 8.00 巴江口水电厂 9.00 水电 76.00 6.84 下福水电厂 4.95 水电 85.12 4.21 昭平水电厂 6.30 水电 93.00 5.86 京南水电站 6.90 水电 100.00 6.90 上程电站 0.36 水电 96.95 0.35 丹竹水电站 0.60 水电 100.00 0.60 流车源水电厂 0.50 水电 100.00 0.50 小古源水电厂 0.40 水电 100.00 0.40 森聪水电厂 0.38 水电 100.00 0.38 云滕渡水电厂 0.32 水电 100.00 0.32 芳林电站 0.06

35、 水电 100.00 0.06 合计合计 37.76 - - 34.41 资料来源：公司提供 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 11 水电站的发电量在很大程度上受自然气候条件的制约，特别是降雨量的丰欠，对发电量起决定作用。20172018 年，公司电站所处流域来水情况有所下降，机组平均利用小时数分别为 4,661 小时和 4,297 小时；公司发电量分别为为 17.64 亿千瓦时和 16.34 亿千瓦时。2018 年，公司机组平均利用小时数和发电量同比分别下降 364 个小时和 7.37%，上网电量同比下降 9.86%至 15.72 亿千瓦时。平均上网电价由 0.2876 元/千

36、瓦时降至 0.2512 元/千瓦时。 表 4 公司电力生产经营指标 项目项目 2017 年年 2018 年年 总发电量（亿千瓦时） 17.64 16.34 上网电量（亿千瓦时） 17.44 15.72 机组平均利用小时数（小时） 4,661.00 4,297.00 平均上网电价（元/千瓦时） 0.2876 0.2512 综合厂用电率（%） 2.26 2.18 资料来源：公司提供 总体看，2018 年公司各水电厂流域全年来水同比偏少，机组平均利用小时数同比下降，发电量小幅下降；平均上网电价小幅下降。 售电售电 公司拥有独立经营管理的区域性地方电网。公司发电量目前只能满足供电区域内部供电需求，公司

37、保持一定的外购电力，主要来自广西电网与湖南电网以及向附近的小水电采购。 表 5 公司售电情况（单位：亿千瓦时、元/千瓦时、%） 项目项目 2017 年年 2018 年年 总售电量 37.83 38.99 其中：外购电量 23.25 24.19 外购电占比 61.46 62.04 平均售电价格 0.469 0.466 线损率 3.02 2.55 资料来源：公司提供 2018 年，公司全年售电量为 38.99 亿千瓦时，同比增长 3.07%；公司外购电量规模和占比均小幅增长，公司外购电量为 24.19 亿千瓦时，同比增长 4.04%。 购电价格方面， 2018年外购电平均电价为0.426元/千瓦时

38、， 较上年外购电平均电价下降0.024%。 售电价格方面，2018 年公司全年平均售电价格 0.466 元/千瓦时，同比下降 0.64%。 总体看，2018 年，公司总售电量有所增长，但外购电量规模和占比均小幅增加；平均售电价格小幅下降且下降幅度高于外购电平均电价降幅，售电业务盈利空间减少。 3油品业务 广西永盛石油化工有限公司（以下简称“广西永盛” ）为公司的贸易业务平台。广西永盛充分发挥拥有的成品油批发经营资质，专注于石化产品贸易经营，通过与上游客户建立紧密的战略合作，在做大客户大宗贸易基础上开展终端批发市场开拓，逐步形成从原料供应到产品生产直到销售终端的产业链。 产品采购方面，公司业务重

39、心逐步转移到油品业务，2018 年，石油化工产品采购量达到 177.28 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 12 万吨， 较上年小幅下降 0.47%； 煤炭采购量 1.82 万吨， 较上年大幅下降 93.12%。 采购价格方面， 2018年，国际油价有所回调，但整体价位相对 2017 年处于高位，公司石油化工产品采购均价进一步上升至 5,534.98 元/吨。 表 6 公司贸易各产品采购及销售情况（单位：万吨、亿元、元/吨） 项目项目 2017年年 2018年年 采购量采购量 采购金额采购金额 采购均价采购均价 采购量采购量 采购金额采购金额 采购均价采购均价 石油化工 178.

40、11 82.26 4,618.85 177.28 98.12 5,534.98 煤炭 26.44 1.50 569.82 1.82 0.09 470.30 资料来源：公司提供 公司油品业务下游客户为中石油、中石化、中海油、中化等央企以及油品化工二级经销商。对于央企单位一般是货到一个星期内收到货款。对于经销商，广西永盛采取先收款后发货的形式。 表7 公司油品业务产品销售情况（单位：万吨、亿元、元/吨） 项目项目 2017年年 2018年年 销售量销售量 销售金额销售金额 销售均价销售均价 销售量销售量 销售金额销售金额 销售均价销售均价 石油化工 173.49 82.75 4,770.24 17

41、2.77 98.26 5,687.28 煤炭 23.80 1.37 578.56 6.73 0.40 601.60 资料来源：公司提供 2018 年，随着公司贸易业务重心由之前的煤炭贸易转向油品业务，公司煤炭销量和销售收入均较上年大幅下降，分别下降至 6.73 万吨和 0.40 亿元。2018 年，公司石油化工产品销售量为 172.77万吨，较上年变化不大，销售收入同比增长 18.74%，主要系国际油价维持高位运行，石油化工产品销售价格有所上涨，拉动公司石油化工产品销售金额增长所致。 20172018 年，石油化工采销率保持较高水平；石油化工价差为 110.83 元/吨， 较上年增加 41.4

42、7元/吨。 2018 年公司煤炭采销率大幅增长且超过 100%， 主要系公司销售存煤所致； 煤炭价差为 131.30元/吨，较上年增加 54.92 元/吨。 表8 公司油品业务产品采销率及价差情况（单位：%、元/吨） 产品产品 2017 年年 2018 年年 采销率采销率 价差价差 采销率采销率 价差价差 石油化工 97.95 110.83 97.46 152.30 煤炭 92.21 76.38 369.78 131.30 资料来源：公司提供 2018 年，前五名供应商采购额 299,835.99 万元，占年度采购总额 27.92%；公司前五名客户销售额 454,629.12 万元，占年度销售

43、总额 38.30%，采购及销售集中度较低。 总体看，公司业务重心逐步转移到油品业务，采销规模较为稳定，但受油价上涨影响，收入规模大幅增长，但盈利水平低。 4在建项目 截至 2018 年底，公司在建项目计划总投资额为 58.41 亿元，其中 29.45 亿元为公司铝电子动力车间及其配套项目，该项目已于 2017 年 10 月停建。截至 2018 年底，动力车间项目暂未收到恢复重 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 13 建文件，整体完成进度约 80%，投资已超过 80%，若未来不能恢复重建，将对公司经营情况及财务状况产生重大影响。在建项目 2019 年计划投资为 7.54 亿元，预计

44、建成投运后，公司电网架构将进一步完善，盈利能力也有望提高。 表 9 在建项目情况（单位：万元、%） 项目名称项目名称 计划投资额计划投资额 截至截至2018年年 底底已投资已投资 项目进度项目进度 2019年年 计划计划投资投资 全资子公司桂旭能源投资建设贺州市铝电子产业动力车间项目 294,452.00 258,303.36 83.07 56,252.07 全资子公司永盛公司投资建设石化仓储项目 15,247.62 11,490.00 75.36 2,835.00 江口开关站至天堂变电站110千伏输电线路工程 11,748.24 8,711.29 100.00 440.00 贺州市铝电子产业

45、项目（一期）220千伏送出线路工程 24,856.00 21,705.81 87.32 1,210.00 220千伏扶隆输变电工程 18,859.53 14,883.46 71.72 135.00 220千伏立头输变电工程 14,518.22 6,718.60 38.67 5,720.00 铁路专用线 51,700.00 49,730.17 91.69 770.00 上程水电站 32,028.50 23,437.34 55.00 8,000.00 变电站及线路工程 19,139.00 14,211.11 82.00 - 供水扩建工程 6,350.00 5,685.54 89.54 - 农网改造

46、工程 9,200.00 6,269.91 56.63 - 其他 85,959.7 7,223.64 - - 合计合计 584,058.81 428,370.23 - 75,362.07 资料来源：公司提供 总体看，公司在建项目未来投资规模不大，但考虑到公司经营情况及现金流情况，随着公司在建工程的逐步推动， 公司债务规模及债务负担将持续加重； 同时动力车间项目若未来不能恢复重建，将对公司经营情况及财务状况产生重大影响。 5重大事项 控股股东正润集团重组事项控股股东正润集团重组事项 公司于 2018 年 3 月 27 日发布公告称收到广西贺州市人民政府与广西投资集团有限公司（以下简称“广西投资集团

47、” ）共同签署的关于广西投资集团或旗下子公司控股广西正润发展集团有限公司的合作协议 ，双方拟以桂东电力控股股东正润集团为合作平台，共同推进双方在能源、铝业等产业的深度合作。 广西投资集团作为战略合作方，通过国有资产划转的方式取得正润集团全部或部分股权并实现对正润集团的控制地位，并间接持有桂东电力部分股权。重组完成后正润集团作为双方合作平台，共同推进以下合作事项： （1）广西投资集团将择机将旗下优质能源资产逐步注入桂东电力。 （2） 广西投资集团承诺将所属企业电容量指标注入桂东电力， 推进其发电机组顺利启动、 运营。 （3）全力推进广西投资集团的来宾片区局域网与桂东电力局域网的融合。连接局域网，

48、拓宽电网覆盖区域，全面提升电网运营能力、运营的经济性、市场竞争力。全面打造局域电网、电力企业的运营格局，大幅提升局域电网、电力企业的盈利能力。 2018 年 11 月 27 日，桂东电力发布广西桂东电力股份有限公司关于国有股权无偿划转暨间接控股股东变更进展情况的提示性公告称，公司于 2018 年 11 月 26 日收到间接控股股东农投集团的通知，广西投资集团与农投集团签订广西贺州市农业投资集团有限公司与广西投资集团有限公司 公司债券跟踪评级报告 广西桂东电力股份有限公司 14 关于广西正润发展集团有限公司无偿划转协议 （以下简称“无偿划转协议” ） ，约定农投集团将持有的广西正润发展集团有限公

49、司 85%股权无偿划转至广西投资集团（以下简称“本次无偿划转” ） 。 本次无偿划转后， 农投集团不再持有正润集团股权， 广西投资集团直接持有正润集团 85%股权，并通过正润集团间接持有桂东电力 414,147,990 股股份（占桂东电力总股本的 50.03%） 。广西投资集团为桂东电力的间接控股股东。 截至 2019 年 3 月底，该事项已获得贺州市国资委同意和广西国资委批复、中国证监会豁免广西投资集团对公司要约收购义务的审批，并收到国家市场监督管理总局经营者集中反垄断审查不实施进一步审查决定书 ，广西投资集团已披露收购报告书 。 该股权划转工作全部完成后，公司控股股东仍为广西正润发展集团有

50、限公司，间接控股股东为广西投资集团，实际控制人为广西壮族自治区人民政府国有资产监督管理委员会。具体产权及控制关系如下： 图3 股权划转工作全部完成后公司股权结构图 资料来源：公司年报 广西桂旭能源发展投资有限公司在建的动力车间项目广西桂旭能源发展投资有限公司在建的动力车间项目 2017 年 10 月 20 日，公司发布公告称收到贺州市发改委转发的关于印发 2017 年分省煤电停建和缓建项目名单的通知 ， 通知中将公司全资子公司广西桂旭能源发展投资有限公司 （以下简称 “桂旭能源” ）在建的动力车间项目以“未纳入规划”为理由被列入停建范围，并要求列入停建范围的项目，国家能源局各派出能源监管机构不