燕京啤酒：2010年度可转换公司债券跟踪评级报告 (1).PDF

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1、 可转换公司债券跟踪评级报告 大公信用评级报告声明 为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公” ）出具的本信用评级报告（以下简称“本报告” ） ，兹声明如下： 一、大公及其评级分析师、评审人员与发债主体之间，除因本次评级事项构成的委托关系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。 二、大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵循了客观、真实、公正的原则。 三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。 四、本报告引用的受评对象资料主要由发债

2、主体提供，大公对该部分资料的真实性、及时性和完整性不作任何明示、暗示的陈述或担保。 五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有、或卖出等投资建议。 六、本报告信用等级在本报告出具之日至本期债券到期兑付日有效，在有效期限内，大公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变化的权利。 七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。 可转换公司债券跟踪评级报告 3跟踪评级说明 跟踪评级说明 根据燕京啤酒 2010 年度可转换公司债券信用评级的跟踪评级安排， 大公对公司 2012 年以来的经营和财务状况以及履行债

3、务情况进行了信息收集和分析，并结合公司外部经营环境变化等因素，得出跟踪评级结论。 本次可转债的转换情况本次可转债的转换情况 根据有关规定和公司可转换公司债券募集说明书的约定，公司该次发行的“燕京转债”自 2011 年 4 月 15 日起可转换为公司 A 股股份。截至 2013 年 3 月 31 日，本期可转债因回售减少 262,268,100元， 因转股减少 784,342,500 元， 债券余额为 83,389,400 元。 截至 2013年 3 月 31 日燕京啤酒总股本为 2,522,587,229 股。 发债主体 发债主体 燕京啤酒系经北京市人民政府京政函（1997）27 号文件批准，

4、由北京燕京啤酒有限公司 （2012 年更名为 “北京燕京啤酒投资有限公司” ，以下简称“燕京有限” ） 、北京市西单商场股份有限公司和北京市牛栏山酒厂共同发起，以募集设立方式设立的股份有限公司。公司股票于1997 年 7 月在深圳证券交易所挂牌上市交易，股票代码为 000729。截至 2013 年 3 月末，公司总股本为 25.23 亿元，控股股东为燕京有限，实际控制人为北京市人民政府。 公司主要从事啤酒的生产和销售， 位居国内前四大啤酒生产企业。2012 年末，公司纳入合并报表范围的直接控股或全资子公司共 30 家，其中生产及销售啤酒的子公司 24 家。 宏观经济和政策环境宏观经济和政策环境

5、 2013 年一季度，中国国民经济增速继续放缓，固定资产投资增长较快，货币供应量稳定增长，新增贷款同比增长；预计未来 12 年，中国经济增长水平将阶段性放缓，但长期来看经济将保持平稳较快增长 2013 年一季度，中国国民经济增速继续放缓，固定资产投资增长较快，货币供应量稳定增长，新增贷款同比增长；预计未来 12 年，中国经济增长水平将阶段性放缓，但长期来看经济将保持平稳较快增长 2013 年一季度，中国国民经济增速继续放缓，实现国内生产总值（GDP）11.89 万亿元，按可比价格计算，同比增长 7.7%，增速同比下降 0.4 个百分点；分产业来看，第一产业增加值 7,427 亿元，同比增长 3

6、.4%；第二产业增加值 54,569 亿元，同比增长 7.8%；第三产业增加值 56,859 亿元，同比增长 8.3%。从环比看，一季度国内生产总值增长 1.6%。 2013 年一季度，固定资产投资较快增长，为 58,092 亿元，同比名义增长 20.9%， 增速与 2012 年同期持平， 比 2012 年全年加快 0.3 个百分点。分产业看，第一产业投资 930 亿元，同比增长 31.4%；第二产业投资 24,635 亿元， 增长 16.2%； 第三产业投资 32,527 亿元， 增长 24.5%。在第二产业投资中，工业投资 24,254 亿元，同比增长 17.4%；其中，采矿业投资 1,3

7、38 亿元，增长 2.7%；制造业投资 20,473 亿元，增长18.7%；电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资 2,443 亿元，增长 可转换公司债券跟踪评级报告 415.3%。 货币供应量稳定增长，新增贷款同比增长。2013 年 3 月末，广义货币（M2）余额 103.61 万亿元，同比增长 15.7%，增速比 2012 年末加快1.9个百分点； 人民币贷款余额65.76万亿元， 人民币存款余额97.93万亿元。 2013 年一季度， 新增人民币贷款 2.76 万亿元， 同比多增 2,949亿元。 预计未来 12 年，受外需疲弱、劳动力增长放缓和发展方式转变等影响，中国经济增长水平将呈现

8、一个阶段性放缓的过程。但长期来看，中国仍处于城镇化、信息化、工业化和农村现代化的进程中，经济结构正在朝着预期的方向转变，经济将保持平稳较快增长。 行业及区域经济环境行业及区域经济环境 随着我国居民收入水平的提高及中西部地区经济的发展，我国啤酒销量将继续提高 随着我国居民收入水平的提高及中西部地区经济的发展，我国啤酒销量将继续提高 亚洲及非洲市场是啤酒销量增长速度最快的市场，其中中国既是全球啤酒消费量最大的国家，也是啤酒产量最大的国家。目前，我国啤酒行业基本进入稳定发展时期。 01,0002,0003,0004,0005,0006,0002004年2005年2006年2007年2008年2009

9、年2010年2011年2012年万千升05101520%啤酒产量啤酒销量啤酒产量同比增长图 1 20042012 年我国啤酒产销量情况 图 1 20042012 年我国啤酒产销量情况 数据来源：Wind 资讯 受国家拉动内需等多重因素影响，市场对啤酒的消费需求稳步增长。目前，与我国消费习惯相似的日本，啤酒人均消费量为 50 升/年，我国啤酒人均消费量为 35 升/年左右，随着居民经济水平的提高，未来还有较大的增长空间。2012 年我国农村居民人均纯收入达到 7,917元，实际增长 10.7%，连续三年增幅达到两位数以上，高出 GDP 实际增速 2.9 个百分点，延续了增长状态。农村居民人均收入

10、的增长及城镇化率的提高将带动啤酒消费快速增长。随着收入结构调整政策的贯彻落实，未来中西部地区的收入将保持较快的增长速度，啤酒消费空间将被扩大。此外，未来五年啤酒主要消费群体2030 岁人口占比的扩大，也是支持啤酒消费量增长的一个重要因素。 综合分析，我国啤酒行业进入稳定发展阶段，市场对啤酒的消费需求稳定增长。随着我国居民收入水平的提高及中西部地区经济的发展，我国啤酒销量将继续提高。 可转换公司债券跟踪评级报告 5我国啤酒行业集中度将进一步提高，中高端啤酒市场竞争将更加激烈 我国啤酒行业集中度将进一步提高，中高端啤酒市场竞争将更加激烈 目前， 我国前四大啤酒生产企业已占据我国啤酒 60%以上市场

11、份额及 70%的利润，行业集中度较高，但相对美国、日本等发达国家啤酒巨头 90%的市场占有率， 我国啤酒行业集中度还有较大的提升空间。 目前我国年产量在 20 万升的啤酒生产企业除了上述 4 家啤酒企业之外， 其他还有 21 个保持独立性的地方品牌。未来能够被并购的企业较少，并且并购成本较高，因此，未来我国啤酒生产企业主要以自建或扩建产能为主。 由于啤酒原料成本不断上升，低端啤酒利润空间被进一步压缩，中高端啤酒利润则相对较高。此外，我国消费者可支配收入不断增长，经济水平不断提高，对中高端啤酒需求也在不断增强，各品牌啤酒企业竞相进入中高端啤酒市场，我国中高端啤酒市场竞争将更加激烈。 北京市是全国

12、政治、文化和国际交流的中心，综合经济实力多年来保持在全国前列 北京市是全国政治、文化和国际交流的中心，综合经济实力多年来保持在全国前列 北京市是全国政治、文化和国际交流中心，其所处环渤海经济区是我国最大的工业密集区，具有人才、技术、政策等诸多优势，其综合经济实力保持在全国前列，其中第三产业规模居中国内地（除港澳台地区）第一。 2012 年，北京地区生产总值 17,801 亿元人民币，同比增长 7.7%。2012 年，北京城镇居民人均可支配收入 36,469 元，扣除价格因素后，实际增长 7.3%，同比增加 0.1 个百分点；农村居民人均纯收入 16,476元，扣除价格因素后，实际增长 8.2%

13、，同比增加 0.6 个百分点。 燕京啤酒在北京市场拥有绝对的优势地位，品牌知名度较高，北京地区的经济实力及人才、技术、政策等诸多优势为公司的良好发展提供了广阔的市场空间。 经营与竞争经营与竞争 啤酒的生产与销售业务仍然是公司的主营业务，2012 年，公司营业收入与毛利润继续增长；但受生产成本增加影响，公司毛利率有所下降 啤酒的生产与销售业务仍然是公司的主营业务，2012 年，公司营业收入与毛利润继续增长；但受生产成本增加影响，公司毛利率有所下降 公司以生产、销售啤酒为主营业务，兼营茶饮料、矿泉水等产品的生产与销售。2012 年，公司经营规模继续扩大，营业收入同比增长7.38%。 啤酒业务仍然是

14、公司收入和利润的主要来源。2012 年，公司啤酒业务收入及毛利润继续增长；其他业务收入继续增加，但毛利润同比有所下降。 可转换公司债券跟踪评级报告 6表 1 20102012 年及 2013 年 13 月公司营业收入及毛利润构成情况（单位：亿元、%）表 1 20102012 年及 2013 年 13 月公司营业收入及毛利润构成情况（单位：亿元、%） 2013 年 13 月 2013 年 13 月 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 2010 年 2010 年 项目 项目 金额 金额 占比 占比 金额 金额 占比 占比 金额 金额 占比 占比 金额 金额 占比 占比 营业收入

15、 28.69 100.00130.33100.00121.37100.00营业收入 28.69 100.00130.33100.00121.37100.00 102.98102.98 100.00100.00啤酒 26.92 93.83122.3093.84114.9894.73 97.70 94.86其他 1.77 6.178.036.166.395.27 5.29 5.13毛利润 9.99 100.0050.08100.0049.60100.00毛利润 9.99 100.0050.08100.0049.60100.00 42.5742.57 100.00100.00啤酒 9.61 96.2

16、048.1696.1747.6195.97 41.19 96.76其他 0.38 3.801.923.832.004.03 1.38 3.24毛利率 34.8238.4340.87 41.33毛利率 34.8238.4340.87 41.33啤酒 35.7039.3841.40 42.16其他 21.4723.9131.28 26.06注： 其他业务包括茶饮料、 矿泉水、 饲料和其他， 2012 年占营业收入比重分别为 0.93%、 0.33%、 0.30%和 1.39%。 数据来源：根据公司提供资料整理 从毛利率来看，受啤酒原料成本上涨影响，2012 年，公司啤酒业务毛利率有所降低。 201

17、3 年 13 月，公司营业收入为 28.69 亿元，同比增长 9.80%；毛利润为 9.99 亿元，同比增长 10.75%；毛利率为 34.82%，同比增加0.30 个百分点。 预计未来 12 年，公司仍以啤酒业务为主营业务，随着公司生产经营规模的扩大，公司收入将保持稳定增长。 公司啤酒销量规模居行业第四位，在国内啤酒行业第一梯队的地位比较稳固；但与行业前两名相比，在生产规模或盈利能力上仍存在一定差距 公司啤酒销量规模居行业第四位，在国内啤酒行业第一梯队的地位比较稳固；但与行业前两名相比，在生产规模或盈利能力上仍存在一定差距 经历大规模并购整合后，啤酒行业的生产和销售不断向华润雪花啤酒（中国）

18、有限公司（以下简称“华润雪花” ） 、青岛啤酒股份有限公司（以下简称“青岛啤酒” ） 、百威英博啤酒集团（以下简称“百威英博” ）和燕京啤酒等龙头企业集中，行业集中度逐年提高。2012 年，四大啤酒企业国内市场份额继续提高至 60.50%， 同比上升 2.33 个百分点。 表 2 20102012 年我国前四大啤酒企业销量情况（单位：万千升、%） 表 2 20102012 年我国前四大啤酒企业销量情况（单位：万千升、%） 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 2010 年 2010 年 企业名称 企业名称 销量 销量 占比 占比 销量 销量 占比 占比 销量 销量 占比 占比

19、 华润雪花 1,064 21.711,02420.90928 20.70青岛啤酒 790 16.1271514.59635 14.16百威英博 571 11.6556011.43502 11.20燕京啤酒 540 11.0255111.25503 11.22合计合计 2,965 60.502,85058.172,568 57.282,965 60.502,85058.172,568 57.28全国全国 4,902 100.004,899100.004,483 100.004,902 100.004,899100.004,483 100.00数据来源：根据公开资料整理 2012 年，燕京啤酒增长

20、较慢，市场份额有所下降，销量规模居行业第四位。2012 年，公司啤酒销量下降主要由于内蒙古地区及福建地区销量下降所致。 可转换公司债券跟踪评级报告 7与华润雪花相比，华润雪花得益于母公司雄厚的资本实力，近年来业务扩张较快。截至 2012 年末，华润雪花在中国内地啤酒经营厂超过 80 家，年产能约为 1,800 万千升。截至 2013 年 3 月末，燕京啤酒年产能约为 708 万千升，与华润雪花相比啤酒产能存在一定差距。与百威英博相比，在全球啤酒缓慢增长的背景下，国际啤酒巨头百威英博已将中国作为其重点市场，近两年产能扩张步伐加速，不断提高市场占有率，2011 年以中国市场销量 560 万千升，首

21、次超过燕京啤酒成为中国啤酒市场的第三大企业。截至 2012 年末，百威英博在中国市场约有 50 家工厂，新建产能目标超过 1,000 万吨。 表 3 2012 年燕京啤酒与青岛啤酒盈利情况比较 表 3 2012 年燕京啤酒与青岛啤酒盈利情况比较 燕京啤酒 燕京啤酒 青岛啤酒 青岛啤酒 项 目 项 目 金 额金 额同 比 同 比 金 额 金 额 同 比同 比营业收入（亿元、%） 130.3311.82 257.82 11.33毛利率（亿元、%） 38.43- 40.14 -净利润（亿元、%） 6.54-28.74 18.45 2.62数据来源：根据公开资料整理 与青岛啤酒相比， 2012 年，

22、青岛啤酒的啤酒销量高出燕京啤酒 250万千升，市场占有率高出燕京啤酒 5.1 个百分点。同期，燕京啤酒营业收入和净利润分别是青岛啤酒的 50.55%和 35.45%。另一方面，青岛啤酒主要定位于中、高端消费人群，在品牌上具有较高的垄断地位，单位产品有更高的收入和盈利能力，具备较高的价格主导权。燕京啤酒的盈利能力及价格主导权低于青岛啤酒。 综合来看，公司啤酒销量规模居行业内第四位，在国内啤酒行业第一梯队的地位比较稳固，但与行业前两名相比，在生产规模或盈利能力上仍存在一定差距。 生产啤酒的原辅料价格及人工成本继续上涨，推高了啤酒生产成本，影响了啤酒行业的毛利率，公司啤酒产品的毛利率也在继续下降 生

23、产啤酒的原辅料价格及人工成本继续上涨，推高了啤酒生产成本，影响了啤酒行业的毛利率，公司啤酒产品的毛利率也在继续下降 生产啤酒的原辅料主要包括大麦、大米、啤酒花和包装物等，其中大麦是生产啤酒的主要原材料。我国啤酒产量全球第一，导致我国大麦需求量较高，而大麦产业在我国发展相对落后，产量和品质均难以满足啤酒产业发展需要，导致大麦进口依存度较高。2012 年，我国大麦产量为 2,350 千吨， 进口量为 2,400 千吨， 进口依存度为 50.63%，较 2011 年进口依存度略有增长，其中澳麦占我国大麦总进口量的82.24%。 可转换公司债券跟踪评级报告 805001,0001,5002,0002,

24、5003,0002010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-052012-072012-092012-112013-012013-03元/吨0100200300400500美元/吨中国大麦价格（左轴）进口大麦均价（右轴）图 2 2010 年 1 月2013 年 3 月我国大麦价格及进口大麦均价 图 2 2010 年 1 月2013 年 3 月我国大麦价格及进口大麦均价 数据来源：Wind 资讯 2012 年，我国进口大麦均价有所回落，

25、但仍处于较高水平；2013年 1 月份以来，大麦进口均价开始上涨，预计 2013 年，进口大麦价格仍将维持在较高水平。 除大麦价格上涨外，生产啤酒的其他原辅料如大米、啤酒花和包装物及人工成本等，均有不同程度上涨，进一步增加了啤酒企业的生产成本，导致啤酒行业毛利率不断下降，影响了啤酒行业的盈利水平。2012 年，公司啤酒产品毛利率降为 39.38%，同比下降 2.02 个百分点。 公司生产啤酒的大麦主要从澳大利亚、加拿大等国际市场以及内蒙古、甘肃等国内市场采购，其中 60%70%的大麦从国外进口；啤酒花主要从新疆、甘肃等地采购。公司对原料供应方要求提供齐全的资质证书，且依据国家标准和绿色食品标准

26、，对每批原料进行进厂检验，有效保证了原料的质量安全。公司长期以来一直与国内外大麦供应商保持着良好的长期合作关系，通过集中采购和科学选择采购时机控制采购成本。同时，公司在内蒙古、新疆建立了麦芽加工基地，以确保国产大麦供应的稳定性。 公司在北京、广西和内蒙古等基地市场的区位优势仍比较明显，同时公司在云南、四川、新疆、河南等地区发展较快，局部地区已经形成优势地位 公司在北京、广西和内蒙古等基地市场的区位优势仍比较明显，同时公司在云南、四川、新疆、河南等地区发展较快，局部地区已经形成优势地位 公司在北京、广西、内蒙古等基地市场的区位优势仍比较明显，其中北京、 广西市场占有率在 85%以上， 内蒙古市场

27、占有率在 75%以上。2012 年，公司在北京市场的整体销量同比有所增长，受益于产品结构调整，北京地区的盈利水平同比也有所增长。公司在广西地区的市场地位进一步稳固，销量同比增长 7%左右。公司在内蒙古地区的销售情况虽然不佳，但在内蒙古市场的地位并未改变。公司在福建市场利润有所下滑，主要是在推广其他地区先进经验的过程中与当地市场状况结合不佳所致。公司在新兴市场，如四川、云南、新疆和河南等地区发展速度较快，局部地区已经形成优势地位。2012 年，公司在云南市场啤酒销量 17 万千升，同比增长 59%；四川市场 15.16 万千升，同比增长 7.36%；新疆市场 14 万千升，同比增长 10.43%

28、。 2012 年，公司中高档啤酒销量同比增长 36%。公司目前以普通酒 可转换公司债券跟踪评级报告 9为基础，以中档酒为主突破口，以高档酒提升品牌价值。同期，公司“1+3”品牌1总量为 483 万千升，占总销量的 90%，其中燕京主导品牌为 354 万千升，占总销量的 66%，同比提高近 6 个百分点。 公司将公开增发募集资金 16.40 亿元人民币（已获证监会发审会通过） ，募集资金主要用于扩大公司啤酒产能，有利于进一步提高公司市场份额，进一步拓展公司优势区域。 公司治理与管理公司治理与管理 产权状况与公司治理 产权状况与公司治理 公司系经北京市人民政府京政函（1997）27 号文件批准、以

29、募集设立方式设立的股份有限公司， 公司股票于 1997 年 7 月在深圳证券交易所挂牌上市交易。截至 2013 年 3 月末，公司股本为 25.23 亿元，控股股东为燕京有限，实际控制人为北京市人民政府。 公司积极推进现代企业管理制度建设，根据公司法 、 公司章程等有关法律法规的要求，建立了较为科学和规范的法人治理结构。公司组织机构健全、清晰，其设置能够体现分工明确、相互制约的治理原则。 战略与管理 战略与管理 公司继续坚持“品牌、市场、产品”三大结构调整，继续推进和加强品牌建设，利用品牌结构调整深化产品结构调整，同时不断深化市场结构调整和区域市场整合， 提高区域市场竞争力和产品盈利能力。在品

30、牌战略上，公司继续推进“1+3”战略，不断强化“燕京”全国性主品牌地位、 “漓泉” 、 “惠泉”和“雪鹿”三个区域优势品牌地位，提高燕京啤酒品牌整合集中度；在市场战略上，公司继续贯彻“巩固优势市场，扩大优势市场，培育优势市场”的思路，继续在全国市场上进行市场结构调整；在产品战略上，公司继续深化产品结构调整，根据不同地区特点和消费场所、消费者需求结构的不断变化，大力开发技术含量高、附加值高的新品种，不断提高中高档啤酒比例，实现产品高端化。 抗风险能力 抗风险能力 目前，我国啤酒市场前四大生产企业华润雪花、青岛啤酒、百威英博和燕京啤酒已占据 60%以上的市场份额及 70%左右的利润， 行业集中度较

31、高。2012 年以来，我国啤酒市场行业集中度进一步提高，公司啤酒销量规模仍保持国内前四的行业地位，但与行业内前两名企业相比仍存在一定的差距。2012 年以来，公司在北京、广西和内蒙古等基地市场的区位优势仍比较明显，在云南、四川、新疆、河南等地区发展较快，已形成局部区域优势地位。未来公司将不断提高中高档啤酒比例，实现产品高端化。综合来看，公司抗风险能力很强。 1 “1”是指“燕京”，“3”是指“漓泉”、“惠泉”和“雪鹿”。“燕京”品牌是全国性品牌，主要市场有北京地区及全国其他市场区域，“漓泉”品牌主要集中在广西市场，“惠泉”品牌主要集中在福建市场，“雪鹿”品牌主要集中在内蒙市场。 可转换公司债券

32、跟踪评级报告 10财务分析财务分析 公司提供了 2012 年和 2013 年 13 月财务报表， 致同会计师事务所对公司 2012 年财务报表进行了审计， 并出具了标准无保留意见的审计报告，2013 年 13 月财务报表未经审计。 资产质量 资产质量 2012 年以来，公司资产规模继续增长，资产构成仍以非流动资产为主 2012 年以来，公司资产规模继续增长，资产构成仍以非流动资产为主 2012 年以来，公司资产规模继续增长，资产构成仍以非流动资产为主。 2012 年末及 2013 年 3 月末， 公司非流动资产占比分别为 64.94%和 65.33%。 50.7863.2895.9360.44

33、63.90118.34106.35119.250501001502002010年末2011年末2012年末2013年3月末亿元020406080100%流动资产合计非流动资产合计流动资产占比非流动资产占比图 3 20102012 年末及 2013 年 3 月末公司资产构成图 3 20102012 年末及 2013 年 3 月末公司资产构成 公司流动资产仍主要由存货、货币资金和预付款项构成，2012 年末上述三项合计占流动资产比重为 93.79%。 其他6.21%货币资金21.71%预付款项8.48%存货净额67.30% 图 4 2012 年末公司流动资产构成图 4 2012 年末公司流动资产构

34、成 2012 年末，公司存货净额为 43.01 亿元，存货构成中包装物为22.21 亿元、原材料为 11.13 亿元；2013 年 3 月末公司存货较 2012 年末减少 0.55 亿元。2012 年末，公司货币资金为 13.87 亿元，同比降低 可转换公司债券跟踪评级报告 113.51%； 2013 年 3 月末， 公司货币资金较 2012 年末增加 0.91 亿元。 2012年末， 公司预付款项为 3.05 亿元， 同比继续减少， 主要为预付材料款；2013 年 3 月末， 公司预付款项较 2012 年末减少 0.34 亿元。 2012 年末，公司应收账款为 1.22 亿元，同比略有降低，

35、其中账龄在 1 年以内的占比 78.91%，核销账龄超过 5 年无法收回的应收酒款 0.10 亿元；2013年 3 月末，公司应收账款较 2012 年末略有增长。 公司非流动资产仍主要由固定资产、在建工程和无形资产构成，2012 年末上述三项合计占非流动资产比重为 95.20%。 其他4.80%无形资产6.20%在建工程14.92%固定资产74.08% 图 5 2012 年末公司非流动资产构成图 5 2012 年末公司非流动资产构成 2012 年末，公司固定资产为 87.66 亿元，同比继续增长，其中在建工程转入固定资产 7.90 亿元， 公司固定资产主要由房屋及建筑物和机器设备构成；2013

36、 年 3 月末，公司固定资产较 2012 年末减少 4.61亿元。公司在建工程项目较多，2012 年末，在建工程金额为 17.66 亿元，同比增加 9.68 亿元；2013 年 3 月末，公司在建工程较 2012 年末继续增加。2012 年末，公司无形资产为 7.34 亿元，同比增加 0.46 亿元，主要是土地使用权及软件的增加；2013 年 3 月末，公司无形资产较 2012 年末略有减少。 2012 年末及 2013 年 3 月末， 公司商誉均为 2.73亿元。 20102012 年，公司存货周转天数分别为 161.27 天、174.45 天和 185.56 天，应收账款周转天数分别为 3

37、.21 天、2.92 天和 3.37 天，由于行业特性所致，公司应收账款周转天数较低；2013 年 13 月，公司存货周转天数和应收账款周转天数分别为 205.68 天和 4.07 天。 综合来看，公司资产规模仍继续增长，资产构成中仍以非流动资产为主；公司所处行业为快速消费品行业，应收账款周转天数较低。 资本结构 资本结构 2012 年末公司负债规模仍继续增长，2013 年 3 月末略有降低；公司负债构成中仍以流动负债为主，流动比率与速动比率仍有所下降 2012 年末公司负债规模仍继续增长，2013 年 3 月末略有降低；公司负债构成中仍以流动负债为主，流动比率与速动比率仍有所下降 2012

38、年末，公司负债仍继续增长；2013 年 3 月末略有降低。公司负债构成中仍以流动负债为主， 2012 年末及 2013 年 3 月末， 公司流动负债占比分别为 96.31%和 96.33%。 可转换公司债券跟踪评级报告 1269.1769.3154.3141.1011.092.632.6510.520204060802010年末2011年末2012年末2013年3月末亿元020406080100%流动负债合计非流动负债合计流动负债占比 图 6 20102012 年末及 2013 年 3 月末公司负债构成图 6 20102012 年末及 2013 年 3 月末公司负债构成 公司流动负债仍主要由短

39、期借款、其他应付款和应付账款构成，2012 年末上述三项合计占流动负债比重为 87.55%。 其他应付款22.52%预收款项6.26%应付账款14.89%短期借款50.14%其他6.19% 图 7 2012 年末公司流动负债构成图 7 2012 年末公司流动负债构成 2012 年末，公司短期借款为 34.75 亿元，其中保证借款 10.30 亿元、信用借款 24.45 亿元；2013 年 3 月末，公司短期借款较 2013 年 3月末减少 2.33 亿元，主要是公司偿还 5.88 亿元短期借款所致。2012年末，公司其他应付款为 15.61 亿元，同比增加 1.92 亿元，主要由包装物押金及保

40、证金构成，其中账龄在 1 年以内的占比 62.75%；2013 年3 月末，公司其他应付款较 2012 年末略有增长。2012 年以来，公司应付账款继续增长，主要为应付原料款及工程设备款。2012 年以来，公司预收款项不断增长，主要为预收货款。 公司非流动负债主要由长期借款和应付债券构成。2012 年末，公司长期借款为 1.60 亿元， 全部为信用借款； 2013 年 3 月末公司长期借款略有降低。2012 年末，公司应付债券为 0.73 亿元，为 2010 年 10月 15 日公司发行的 5 年期“2010 年燕京转债”余额。 表 4 公司 20102012 年末及 2013 年 3 月末公

41、司总有息债务及其构成情况 表 4 公司 20102012 年末及 2013 年 3 月末公司总有息债务及其构成情况 指标 指标 单位单位2013 年 3 月末2013 年 3 月末2012 年末2012 年末2011 年末 2011 年末 2010 年末2010 年末短期有息债务 亿元33.8636.4025.33 16.70长期有息债务 亿元2.362.3310.83 10.33总有息债务 亿元36.2238.7336.16 27.03总有息债务 亿元36.2238.7336.16 27.03短期有息债务占总有息债务比重 % 93.4993.9970.06 61.79长期有息债务占总有息债务

42、比重 % 6.516.0129.94 38.21总有息债务占总负债比重 % 50.4453.8255.28 52.36总有息债务占总负债比重 % 50.4453.8255.28 52.36 可转换公司债券跟踪评级报告 13公司有息债务仍以短期有息债务为主。2012 年末，公司总有息债务规模继续增长，主要是短期借款增加所致；公司长期有息债务的降低主要是 2010 可转债转股，应付债券减少所致。 截至 2013 年 3 月末，公司有息债务为 36.22 亿元，其中 1 年以内到期的债务金额占比93.49%， 1至2年以内到期的债务金额占比4.38%，2 至 3 年以内到期的债务金额占比 2.13%

43、， 公司债务期限结构主要集中在一年以内。 20102012 年末及 2013 年 3 月末，公司的流动比率分别为 1.24倍、1.11 倍、0.92 倍和 0.91 倍，速动比率分别为 0.51 倍、0.38 倍、0.30 倍和 0.30 倍， 2012 年以来公司流动比率与速动比率均有所下降；公司资产负债率分别为 35.18%、39.21%、39.49%和 39.34%，2012 年以来维持在 39%以上。 20102012 年末及 2013 年 3 月末， 公司所有者权益分别为 95.09亿元、101.39 亿元、110.27 亿元和 110.73 亿元，其中归属于母公司所有者权益分别为

44、81.75 亿元、 87.53 亿元、 97.52 亿元和 97.86 亿元；2012 年以来所有者权益的增长主要是 2010 可转债转股所致。 截至 2013 年 3 月末，公司无对外担保。 综合来看，跟踪期内，公司负债构成仍以流动负债为主，流动比率与速动比率有所下降，资产负债率维持在 39%以上。 盈利能力 盈利能力 2012 年，公司营业收入继续增长，但毛利率与利润总额均有所下滑，公司盈利能力有所降低 2012 年，公司营业收入继续增长，但毛利率与利润总额均有所下滑，公司盈利能力有所降低 2012 年，公司营业收入同比增长 7.38%，营业成本同比增长11.82%；毛利率为 38.43%

45、，同比降低 2.44 个百分点。 130.33121.37102.988.5611.8810.880204060801001201402010年2011年2012年亿元01020304050营业收入利润总额毛利率总资产报酬率净资产收益率% 图 8 2010图 8 20102012 年公司盈利情况2012 年公司盈利情况 2012 年，公司期间费用合计同比增长 8.78%，主要是内部管理改革导致管理费用增长较多所致；期间费用占营业收入比重同比略有提升，公司费用控制能力同比有所减弱。 可转换公司债券跟踪评级报告 14表 5 20102012 年及 2013 年 13 月公司期间费用情况（单位：亿元

46、、%）表 5 20102012 年及 2013 年 13 月公司期间费用情况（单位：亿元、%） 项目 项目 2013 年 13 月2013 年 13 月 2012 年 2012 年 2011 年 2011 年 2010 年 2010 年 销售费用 3.2015.7615.86 12.12管理费用 2.8912.2010.01 8.29财务费用 0.281.531.23 0.46期间费用合计 6.3729.4827.10 20.87期间费用合计 6.3729.4827.10 20.87期间费用占营业收入比 22.1922.6222.33 20.27期间费用占营业收入比 22.1922.6222.

47、33 20.272012 年，受营业成本及期间费用同比增幅较大影响，公司利润总额为 8.56 亿元，同比下降 27.95%；公司投资收益 0.50 亿元，主要来自全资子公司内蒙古燕京啤酒原料有限公司出售持有的北京江河幕墙股份有限公司股份取得的投资收益。 20102012 年， 公司总资产报酬率分别为 7.94%、 8.25%和 5.99%，净资产收益率分别为 9.13%、9.05%和 5.93%，2012 年公司总资产报酬率与净资产收益率均有所下滑。 2013 年 13 月， 公司继续坚持产品结构、 品牌结构和市场结构调整，并结合市场区域特点、竞争地位、品牌影响力等实际情况，采取了差别化调整策

48、略，啤酒销量 113 万千升，同比增长 7%，其中“1+3”品牌销量为 103 万千升，同比增长 7%；燕京主品牌销量 75 万千升，同比增长 8%。2013 年 13 月，公司实现营业收入 28.69 亿元，同比增长 9.80%；净利润 0.57 亿元，同比增长 20.16%。 综合来看，2012 年，公司营业收入保持增长状态，受营业成本及期间费用增长幅度较大影响，公司利润总额有所下滑，公司盈利能力有所降低。 现金流 现金流 公司经营性净现金流有所波动，对利息及债务的保障程度有所波动 公司经营性净现金流有所波动，对利息及债务的保障程度有所波动 公司经营性净现金流有所波动，2012 年，公司经

49、营性净现金流同比增加 5.09 亿元，主要是存货增加较少、预付款项减少较多及其他应付款增加较多所致；公司改扩建及技术改造项目较多，导致投资性现金流净流出较多；公司 2010 可转债因转股减少 7.84 亿元，导致公司筹资性现金流净流出较多。 15.4813.33-16.0812.294.302.168.24-13.08-23.12-24-18-12-60612182010年2011年2012年经营性净现金流投资性净现金流筹资性净现金流图 9 20102012 年公司现金流情况（单位：亿元）图 9 20102012 年公司现金流情况（单位：亿元） 可转换公司债券跟踪评级报告 1520102012

50、 年，公司经营性净现金流/流动负债分别为 75.34%、17.27%和 21.57%，经营性净现金流/总负债分别为 59.99%、14.08%和19.41%， 经营性净现金流利息保障倍数分别为14.95倍、 3.48倍和4.38倍，公司经营性净现金流对利息及债务的保障程度不稳定。 2013 年 13 月，公司经营性净现金流为 5.74 亿元，同比增长178.93%，主要是销售收入增加所致；公司投资性净现金流与筹资性净现金流分别为-1.96 亿元和-2.81 亿元。 综合来看，公司经营性净现金流不稳定，对利息及债务的保障程度有所波动。 偿债能力 偿债能力 2012 年以来，公司资产规模继续增长，