渝开发：2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）跟踪评级报告.PDF

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1、 重重重重庆庆庆庆渝渝渝渝开开开开发发发发股股股股份份份份有有有有限限限限公公公公司司司司 2 20 01 19 9年年年年面面面面向向向向合合合合格格格格投投投投资资资资者者者者公公公公开开开开发发发发行行行行公公公公司司司司债债债债券券券券（第第第第一一一一期期期期） 跟跟跟跟踪踪踪踪评评评评级级级级报报报报告告告告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 1 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 主要财务数据及指标 项项 目目 2017 年年

2、2018 年年 2019 年年 金额单位：人民币亿元 发行人发行人母公司数据：母公司数据： 货币资金 10.06 12.20 12.00 刚性债务 15.36 14.84 13.53 所有者权益 26.62 28.17 30.98 经营性现金净流入量 3.52 3.39 1.59 发行人发行人合并数据及指标：合并数据及指标： 总资产 63.07 65.71 65.02 总负债 28.50 31.07 27.67 刚性债务 15.50 14.89 13.53 所有者权益 34.57 34.64 37.35 营业收入 10.41 5.40 8.66 净利润 0.98 0.44 2.72 经营性现金

3、净流入量 6.03 5.29 1.62 EBITDA 2.73 1.78 4.71 资产负债率% 45.19 47.28 42.55 权益资本与刚性债务 比率% 223.01 232.61 276.06 流动比率% 349.68 189.52 266.59 现金比率% 87.38 59.10 87.93 利息保障倍数倍 2.04 1.25 5.75 净资产收益率% 2.89 1.26 7.55 经营性现金净流入量与流动负债比率% 40.76 26.07 6.98 非筹资性现金净流入量与负债总额比率% -7.63 11.31 41.87 EBITDA/利息支出倍 2.72 2.00 6.72 E

4、BITDA/刚性债务倍 0.16 0.12 0.33 担保方担保方数据数据： 2016 年年 2017 年年 2018 年年 总资产 1,500.75 1,547.55 1,574.71 营业收入 24.97 25.20 20.54 资产负债率% 51.93 43.87 40.15 经营性现金净流入量 8.91 69.33 68.38 注： 根据渝开发经审计的 2017-2019 年度财务数据整理、 计算；担保方数据根据重庆城投经审计的 2016-2018 年度财务数据整理、计算。 跟踪评级观点 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 （简称 “本评级机构” ） 对重庆渝开发股份有限公司 （简称

5、“渝开发” 、发行人、该公司或公司）及其发行的 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）（简称“19 渝债 01” 、本次债券）的跟踪评级反映了 2019 年以来渝开发在股东支持、 财务结构及债券担保方面保持优势，在业务发展空间方面取得的积极变化，同时也反映了公司在市场地位和市场环境方面持续面临风险，在投融资方面面临的压力有所加大。 主要优势： 股东支持股东支持。跟踪期内，控股股东重庆城投对渝开发的资金支持力度加大，2019 年末提供了 5亿元的股东借款。 主业发展空间有所扩大主业发展空间有所扩大。跟踪期内，渝开发新开工房地产业务量较大，且于 2020 年初新增了土地储备，后续业务发

6、展空间有所扩大。 财务结构保持稳健。财务结构保持稳健。跟踪期内，渝开发刚性债务规模继续得到压减，资产负债率维持在较合理水平，财务结构保持稳健。 本本次债券次债券由重庆城投提由重庆城投提供担保。供担保。担保方重庆城投的股东背景良好， 资本实力强， 财务较为稳健，其为本次债券提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保依然有效。 主要风险： 市场地位有限。市场地位有限。渝开发房地产开发主业规模相对较小，市场地位有限，其现金流状况及经营业绩易受项目开发、销售及结转周期等因素影响，近年来波动较为明显。 区域集中度高区域集中度高。渝开发房地产开发业务主要集中于重庆市，其经营状况易受区域内房地产政策及市场环境

7、变化的影响。 编号： 【新世纪跟踪(2020)100025】 评级对象： 重庆渝开发股份有限公司 2019 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期） 19 渝债 01 主体/展望/债项/评级时间 本次跟踪： AA/稳定/AAA/2020 年 4 月 22 日 首次评级： AA/稳定/AAA/2019 年 3 月 25 日 跟踪评级概述 分析师分析师 杨亿 胡颖 Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 上海市汉上海市汉口路口路 398 号华盛大厦号华盛大厦 14F http:/ 2 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 3 新世纪评级新

8、世纪评级 Brilliance Ratings 重庆渝开发股份有限公司 2019 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期） 跟踪评级报告 跟踪评级原因 按照重庆渝开发股份有限公司 2019 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期） （简称“19 渝债 01” 、本次债券）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据渝开发提供的经审计的 2019 年财务报表及相关经营数据，对渝开发的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。 该公司于 2019 年 4 月取得证监会关于公司注册发行本次债券的批复（证监许可2019794 号）

9、，本次债券于 2019 年 7 月成功发行，发行规模为 3.79 亿元人民币，债券期限为 3+2 年，附第三年末发行人赎回选择权、发行人调整票面利率选择权和投资人回售选择权。重庆市城市建设投资(集团)有限公司（简称“重庆城投” ）为本次债券本息提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。本次债券代码“SZ.112931”, 发行利率为 3.95%。本次债券募集资金用于偿还债务。 截至 2020 年 3 月末，该公司待偿还债券本金余额共计 7.09 亿元，付息情况正常。同期末，公司尚在存续期内的债务融资工具情况如图表 1 所示。 图表 1. 公司注册发行债务融资工具概况 债项名称 发行金额 （亿元

10、） 期限 发行利率 （%） 起息日期 注册额度/注册时间 本息兑付情况 16 渝开发 MTN001 3.30 5 年 4.40 2016.12.01 3.30亿元/2016 年11 月 付息正常 19 渝债 01 3.79 3+2 年 3.95 2019.07.16 3.79 亿元/2019 年 4 月 未到付息期 资料来源：渝开发 业务 1. 外部环境 （1） 宏观因素 2020 年以来，在新冠肺炎疫情全球爆发、原油市场动荡影响下，境外金年以来，在新冠肺炎疫情全球爆发、原油市场动荡影响下，境外金融市场剧烈震荡，全球经济衰退概率大幅上升，主要经济体货币和财政政策均融市场剧烈震荡，全球经济衰退概

11、率大幅上升，主要经济体货币和财政政策均已进入危机应对模式，全球流动性风险暂缓但债务风险将有所抬头。受境内外已进入危机应对模式，全球流动性风险暂缓但债务风险将有所抬头。受境内外疫情的冲击，国内经济增长压力陡增，宏观政策调节力度显著加大。在国内疫疫情的冲击，国内经济增长压力陡增，宏观政策调节力度显著加大。在国内疫 4 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 情基本得到控制的条件下，我国经济秩序仍情基本得到控制的条件下，我国经济秩序仍处处恢复状态，经济增恢复状态，经济增长长期向好、长长期向好、保持中高速、高质量发展的保持中高速、高质量发展的大趋势大趋势尚尚未未改改变变。 2020

12、 年以来，在新冠肺炎疫情全球爆发和原油市场动荡影响下，境外金融市场特别是美、欧等主要经济体的股票、能源及化工产品价格均出现大跌，全球经济衰退概率大幅上升。 本轮金融市场暴跌的根本原因是全球金融危机后发达经济体货币政策长期宽松下，杠杆率高企、资产价格大幅上涨，而实体经济增长明显放缓，导致金融脆弱性上升。主要经济体货币及财政政策均已进入危机应对模式，其中美联储已将联邦基准利率下调至 0 且重启了量化宽松政策、欧洲央行和日本央行也推出了巨量的资产购买计划。空前的全球性政策宽松有利于暂时缓解流动性风险和市场的悲观情绪， 但高杠杆下的资产价格下跌以及经营受阻引发的全球性债务风险将有所抬头。 境内外疫情的

13、发展对国内经济增长造成了明显冲击，供需两端均大幅下滑，就业和物价稳定压力上升。在国内疫情基本得到控制的条件下，我国经济秩序正有序恢复，消费有望在需求回补以及汽车等促消费政策支持下逐步回稳；制造业投资与房地产投资持续承压，基建加码将有力对冲整体投资增长压力；对外贸易在海外疫情未得到控制前面临较大压力，贸易冲突仍是长期内面临的不稳定因素。规模以上工业企业的复工复产推进较快，工业结构转型升级的大趋势不变，而工业企业面临的经营压力较大。在高杠杆约束下需谨防资产泡沫风险以及中央坚定发展实体经济的需求下， 房地产调控政策总基调不会出现较大变化但会呈现一定区域差异。我国“京津冀协同发展” 、 “长三角一体化

14、发展” 、 “粤港澳大湾区建设”等区域发展战略不断落实，区域协同发展持续推进。 为应对国内外风险挑战骤升的复杂局面， 我国各类宏观政策调节力度显著加大。积极的财政政策更加积极有为，财政赤字率的提高、特别国债的发行以及地方政府专项债券规模增加为经济的稳定增长和结构调整保驾护航； 地方政府举债融资机制日益规范化、透明化，稳增长需求下地方政府的债务压力上升但风险总体可控。稳健货币政策更加灵活适度，央行多次降准和下调公开市场操作利率，市场流动性合理充裕，为经济修复提供了宽松的货币金融环境；再贷款再贴现、 大幅增加信用债券市场净融资规模以及贷款延期还本付息等定向金融支持政策有利于缓解实体经济流动性压力，

15、 LPR 报价的下行也将带动实体融资成本进一步下降。 前期的金融监管强化以及金融去杠杆为金融市场在疫情冲击下的平稳运行提供了重要保障，金融系统资本补充有待进一步加强，从而提高金融机构支持实体经济的能力和抗风险能力。 同时，疫情并未改变我国深化对外开放和国际合作的决心，中美第一阶段协议框架下的金融扩大开放正在付诸行动，商务领域“放管服”改革进一步推进，外商投资环境持续优化，将为经济高质量发展提供重要动力。资本市场中外资持有规模持续快速增长， 在主要经济体利率水平较低及我国资本市场开放加快的情况下，人民币计价资产对国际投资者的吸引力不断加强。 5 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Rat

16、ings 我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2020 年，是我国全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年， “坚持稳字当头”将是我国经济工作以及各项政策的重要目标。短期内，疫情对我国经济造成的冲击在一揽子宏观政策推动下将逐步得到缓释。 从中长期看， 随着我国对外开放水平的不断提高、创新驱动发展战略的深入推进，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速、高质量发展。同时，在地缘政治、国际经济金融面临较大的不确定性以及国内杠杆水平较高的背景下， 我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的

17、结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险。 （2） 行业因素 2019 年我国房地产开发投资增速不减， 但各地市场分化较明显。年我国房地产开发投资增速不减， 但各地市场分化较明显。 随着行业随着行业融资环境趋紧， 资金及项目资源融资环境趋紧， 资金及项目资源进一步进一步向向优势优势房企集聚， 行业集中度继续提升。房企集聚， 行业集中度继续提升。短期短期看看，新冠疫情对，新冠疫情对房企房企销售资金回笼销售资金回笼影响影响大，部分经营风格激进大，部分经营风格激进且债务到期且债务到期较集中的房企信用风险将加大较集中的房企信用风险将加大。 A. 行业概况 经过多年发展，房地产业已成为我国经济的主要

18、支柱性产业之一。2010-2018 年，我国房地产开发投资完成额从 4.83 万亿元升至 12.03 万亿元，其中住宅开发投资完成额从 3.40 万亿元升至 8.52 万亿元，占比保持在 70%上下。2019 年我国房地产开发投资完成额为 13.22 万亿元，同比增长 9.9%，增速同比提升 0.4 个百分点，保持在较高水平。其中住宅开发投资完成额为 9.71万亿元，同比增长 13.9%，增速同比略有提升。同时，各地区投资增速分化较为明显， 其中东部地区1增长 7.7%， 中部地区2增长 9.6%， 西部地区3增长 16.1%，东北地区4增长 8.2%。 1 东部地区包括北京、天津、河北、上海

19、、江苏、浙江、福建、山东、广东和海南等 10 个省份（直辖市） 。 2 中部地区包括山西、安徽、江西、河南、湖北和湖南等 6 个省份。 3 西部地区包括内蒙古、广西、重庆、四川、贵州、云南、西藏、陕西、甘肃、青海、宁夏和新疆等 12 个省份（直辖市、自治区） 。 4 东北地区包括辽宁、吉林和黑龙江等 3 个省份。 6 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 2. 2010-2019 年我国房地产投资情况（单位：亿元、%） 资料来源：国家统计局 2016 年以来我国商品房销售面积持续增长，但增速逐年收窄。2016-2018年销售面积分别为 15.72 亿平方米、16.9

20、4 亿平方米和 17.17 亿平方米，增速分别为 22.5%、7.7%和 1.3%。2019 年我国商品房销售面积出现负增长，但销售均价小幅提升，销售额仍有所增长。2019 年我国商品房销售面积为 17.16 亿平方米，同比下降 0.1%；其中住宅销售面积增长 1.5%，办公楼销售面积下降14.7%，商业营业用房销售面积下降 15.0%。同期我国商品房销售额为 15.97万亿元， 同比增长6.5%； 其中住宅销售额增长10.3%， 办公楼销售额下降15.1%，商业营业用房销售额下降 16.5%。 根据 Wind 数据显示， 2019 年百城5住宅均价为 14,922 元/平方米，同比上涨 3.

21、90%；其中一线城市住宅均价 41,526 元/平方米，二线城市住宅均价 13,868 元/平方米，三线城市住宅均价 9,297 元/平方米，同比分别上涨 0.6%、5.3%和 6.1%，涨幅分别增加 0.1 个百分点、-1.9 个百分点和-4.6 个百分点。一线城市房价稳中略涨，二三线城市涨幅有所回落。从市场走势看，4 月份以来调控政策进一步收紧，行业经营压力逐步加大。 图表 3. 2010-2019 年我国商品房销售情况（单位：万平方米、亿元） 资料来源：国家统计局 5 一线城市北京、上海、广州、深圳，共 4 个；二线城市天津、重庆、杭州、南京、武汉、沈阳、成都、西安、大连、青岛、宁波、苏

22、州、长沙、济南、厦门、长春、哈尔滨、太原、郑州、合肥、南昌、福州，共 22 个；三线城市邯郸、菏泽、湘潭、呼和浩特、廊坊、湖州、洛阳、潍坊、连云港、扬州、昆山、常州、昆明、徐州、日照、烟台、新乡、镇江、泉州、营口、东莞、桂林、南宁、金华、马鞍山、东营、株洲、无锡、德州、西宁、赣州、保定、常熟、银川、泰州、盐城、威海、乌鲁木齐、宿迁、贵阳、湛江、鞍山、衡水、鄂尔多斯、包头、南通、珠海、济南、嘉兴、石家庄、中山、聊城、秦皇岛、淮安、柳州、温州、惠州、绵阳、唐山、海口、北海、淄博、江阴、宝鸡、芜湖、张家港、兰州、台州、江门、绍兴、宜昌、佛山、三亚、汕头，共 74 个。 7 新世纪评级新世纪评级 Br

23、illiance Ratings 受新冠肺炎疫情影响，房地产行业运行受到较大冲击。2020 年第一季度，全国房地产开发投资额为 21,963 亿元，同比下降 7.7%，降幅比 1-2 月份收窄8.6 个百分点； 全国商品房销售面积和金额分别为 21,978 万平方米和 20,365 亿元，同比分别下降 26.3%和 24.7%，降幅分别比 1-2 月份收窄 13.6 和 11.2 个百分点。 土地市场方面，2019 年我国住宅用地供应量同比略增。根据 CREIS 中指数据，当年全国 300 个城市共推出各类建设用地 13.30 亿平方米，同比增长0.15%，其中住宅建设用地 5.47 亿平方米

24、，同比增长 4.90%。分城市能级来看，上述 300 个城市中一线城市住宅推地 1,700.24 万平方米，同比增长 20.11%，比上年增速提升 28.97 个百分点；二线城市住宅推地 21,651.01 万平方米，同比增长13.34%， 比上年增速下降6.72 个百分点； 三四线城市住宅推地31,395.57万平方米，同比减少 0.87%，比上年增速下降 34.44 个百分点。为缓解土地供应不足，一线城市加大供应力度，二、三四线城市受市场降温影响供应增速明显下降。 2020 年第一季度，疫情因素影响下部分房地产开发企业拿地计划后延。同时，地方政府推地意愿更为强烈。多重因素作用下，资金充裕的

25、房企将获得良好的投资机遇。 图表 4. 20172019 年我国 300 个大中城市土地供应及成交情况 指标 2017 年 2018 年 2019 年 数值 同比变化 数值 同比变化 数值 同比变化 各类用地推出面积（亿平方米）各类用地推出面积（亿平方米） 10.94 8.15% 13.28 21.37% 13.30 0.15% 其中：住宅用地推出面积（亿平方米） 4.12 21.58% 5.22 26.75% 5.47 4.90% 各类用地成交面积（亿平方米）各类用地成交面积（亿平方米） 9.47 10.05% 11.04 16.55% 10.99 -0.49% 其中：住宅用地成交面积（亿平

26、方米） 3.64 26.47% 4.09 12.47% 4.40 7.52% 各类用地成交出让金（万亿元）各类用地成交出让金（万亿元） 4.10 40. 35% 4.26 3.87% 5.07 19.06% 其中：住宅用地出让金（万亿元） 3.36 47.84% 3.46 3.03% 4.27 23.39% 各类用地成交楼面均价（元各类用地成交楼面均价（元/平方米）平方米） 2,391.88 24.96% 2,110.45 -11.77% 2,459.84 16.56% 住宅用地成交楼面均价（元/平方米） 4,020.21 21.03% 3,697.50 -8.03% 4,264.02 15.

27、32% 各类用地成交溢价率各类用地成交溢价率 28.95% 13.14% 13.02% 住宅用地成交溢价率 33.92% 14.74% 14.42% 资料来源：CREIS 中指数据 B. 政策环境 2019 年以来我国房地产政策主体基调是“房住不炒” ，以“稳”为主，房地产市场健康发展长效机制进一步完善。围绕“稳地价、稳房价、稳预期”的调控目标，落实城市主体责任， “一城一策”调控逐步推进，各地“因城施策” ，有收有放。国家相关管理部门主要从市场监测预警、货币闸口管控、资金通道监管三个方面构加强风险防范，下半年融资限制政策密集出台，房企融资渠道全方位收紧，不同规模房企融资成本进一步分化。市场秩

28、序维护方面，各地加大市场监管力度，包括专项整治房产经纪机构乱象、严禁商品房捆绑销售、打击捂盘惜售和变相收取价外价、严审购房资格等。全年房地产政策调控呈前稳后严的特点。一季度受部分城市利率上浮水平有所下降、少部分城市放松限价 8 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 及摇号等政策、多城落户政策放宽。但自 4 月开始，政策收紧力度加大，部分城市利率上浮水平止降回升，公积金贷款政策有所收紧，部分城市收紧土拍政策，个别城市税费减免政策退场。 2019 年国家积极推进集体经营性建设用地入市，一方面进一步增加土地供应，一方面可以缩减土地交易过程中出现的明显价差，促进土地价格理性回归。

29、 土地管理法的修订则从立法角度破除农村集体建设用地进入市场的法律障碍。 针对新冠疫情对经济运行的影响，国家出台一系列逆周期调节政策，加大货币信贷投放、保障流动性合理充裕。同时，部分省市出台房地产行业扶持政策， 内容主要包括还款困难的贷款可适度展期、 预售条件放宽、 部分税收减免、工期顺延、土地出让金可延期交付、简化审批程序等方面，可部分对冲疫情影响。预计疫情影响下我国房地产市场调控基本政策不会明显松动，但融资环境的宽松有助于房企债务滚续与资金成本控制， 优势房企将在融资及土地购置等方面受益。 C. 竞争格局/态势 房地产开发行业是典型的资金密集型产业，债务融资依赖度高。持续多年的政策调控加速了

30、资金更多地流向优势房企，行业集中度不断提升。大型房企凭借广泛的城市布局、充足的项目储备、外部融资、土地获取、销售策略等优势，在多轮调控中表现出更为突出的抗风险能力；而中小房企则因项目布局过于集中或融资受限等因素而不断遭受市场挤压。据 CREIS 中指数据，2018 年全国前 50 强房企销售占比首次超过 50%，2019 年继续提升。预计未来行业集中度仍将进一步提升。 图表 5. 规模房企市场占有率 资料来源：WIND、CREIS 中指数据 D. 风险关注 中小型房企面临挑战。近年土地市场出让条件严苛，大型房企凭借广泛的城市布局、充足的项目储备、较强的融资能力和销售策略等优势，在多轮调控中表现

31、出更为突出的抗风险能力， 进而进一步强化了其在债务融资渠道与融资成本控制，以及土地购置等方面的优势。中小房企则受制于项目布局过于集中或融资受限等因素，经营愈加困难。而部分虽然具备一定规模优势，但债务融 9 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 资成本持续高企且难以有效降低的大中型房企，同样面临挑战。 业务运营面临的不确定因素增多。受新冠疫情因素影响，一方面政府出台了各项应对政策，尤其是货币政策进一步宽松，或将推动房地产市场需求；另一方面，经济增长显著放缓，居民投资与消费能力及意愿弱化，则会制约房地产市场需求的释放。短期内，房地产市场面临的不确定因素显著增多，市场分化或将更

32、趋明显，教育与医疗服务等基础设施相对薄弱的城市，尤其是三四线城市，或将面临更大的压力。 短期流动性压力上升。 新冠疫情对房地产开发与经营企业的影响主要体现为阶段性销售停滞，销售资金回笼急速放缓将显著加大房企的流动性压力。短期内，优势房企可借助更为宽松的融资环境获得资金补充与债务滚续，但行业整体的流动性压力仍将趋于上升。 （3） 区域市场因素 2019 年，重庆地区房地产开发投资增速年，重庆地区房地产开发投资增速同比有所同比有所下下降降，商品房成交量有，商品房成交量有所收缩所收缩，但，但商品住宅销售均价同比仍有所上涨，涨幅商品住宅销售均价同比仍有所上涨，涨幅则则有所收窄有所收窄。2019 年重年

33、重庆市土地市场先热后冷，全年看住宅用地价格涨幅较大庆市土地市场先热后冷，全年看住宅用地价格涨幅较大，当年高溢价拿地项目，当年高溢价拿地项目盈利空间或受挤。盈利空间或受挤。 该公司房地产开发业务集中于重庆市。投资方面，重庆市房地产投资增速于 2016 年出现历史首次负增长， 2017 年投资增速转正， 2018 年增速维持， 2019年增速有所下降。根据 Wind 数据显示，2019 年重庆市房地产开发投资完成额为 4,439.30 亿元，同比增长 4.50%，增速下降 2.30 个百分点；其中住宅开发投资完成额为 3,246.77 亿元，同比增长 7.77%，较上年下降 6.63 个百分点。开

34、发施工方面， 2019年重庆市新开工面积为6,725.40万平方米, 同比减少8.95%; 其中住宅新开工面积 4,593.17 万平方米，同比减少 10.73%。当年房屋竣工面积为 5,069.17 万平方米，同比增长 24.14%；其中住宅竣工面积为 3,400.08 万平方米，同比增长 22.10%。 图表 6. 2015 年以来重庆房地产开发投资情况（单位：亿元,、%） 资料来源：Wind 10 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 商品房交易方面，2019 年重庆市商品住宅交易量同比回落，但价格仍稳中有升。根据 Wind 数据显示，当年重庆市商品住宅成交面积为

35、2,338.95 万平方米，同比减少 15.27%；价格方面，2017-2019 年重庆市商品住宅成交均价分别为 0.92 万元/平方米、1.14 万元/平方米和 1.29 万元/平方米，由于以往年份房价基数较低，2016 年市场回暖以来价格提升较为明显，2019 年均价仍保持增长，但增幅较前两年有所收窄；2019 年，重庆市商品住宅成交量减价升情况下，成交金额为 3,024.70 亿元，同比微降 4.12%。 图表 7. 2015 年以来重庆市商品住宅成交均价走势（单位：万元/平方米） 资料来源：Wind 2019 年重庆市土地成交面积持续下降，但成交均价及土地溢价率同比有所上升。根据 Wi

36、nd 数据，2019 年重庆市成交土地占地面积 3,456.36 万平方米，同比减少 1.42%；其中住宅用地占地面积为 1,169.76 万平方米，同比减少1.07%。成交地块规划建筑面积为 5,535.83 万平方米，同比减少 3.88%；其中住宅用地建筑面积为 2,180.62 万平方米，同比减少 2.22%。整体看，当年土地成交量延续了 2014 年以来下降趋势。2019 年重庆市成交土地楼面均价为2,137.20 元/平方米，同比提高 5.46%，平均溢价率为 12.97%，同比提升 3.66个百分点；其中，住宅用地成交楼面均价为 4,379.79 元/平方米，同比提高39.04%，

37、平均溢价率为 15.32%，同比提升 3.49 个百分点。地价及溢价率的提高主要系上半年大型房企较集中补充土地储备所致。当年土地成交总价为1,183.12 亿元，同比微增 1.37%；其中住宅用地成交总价为 955.06 亿元，同比大幅增加 35.96%。2019 年高溢价拿地项目的未来盈利空间或更易受挤压。 政策方面，2019 年重庆市持续推行房地产调控政策，主要对房产税、学区房进行了针对性的调整、管控。1 月，重庆住建委公告称自当年起主城区个人新购高档住房房产税纳税起征点由上年的 15,455 元/平方米调整为 17,630 元/平方米。4 月，重庆住建部下发关于梳理别墅项目建设情况的通知

38、 ，暂停办理别墅项目预售许可及报送统计数据有关事项； 5 月， 重庆市教委公布政策，严禁民办学校招生与楼盘建设、销售挂钩；另外，重庆市对“四山”、“两江四岸”、“广阳岛”的土地实施严控，有效规划城市资源，也通过渝黔合作、西部陆海新通道等多项合作协议增强城市发展潜力。2020 年 1 月，中央提出“双城 11 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 经济圈”概念，谋划推动成渝地区建设，重庆城市价值不断凸显。 2020 年以来新冠疫情对重庆市房地产投资到位和商品房销售产生一定的负面影响。2020 年 1-2 月重庆市房地产开发投资完成额 286.09 亿元，同比减少 40.00

39、%；商品住宅成交面积和金额分别为 100.70 万平方米和 234.08 亿元，同比分别减少 60.50%和 21.04%。 2. 业务运营 跟踪期内， 该公司跟踪期内， 该公司主营业务主营业务仍以商品房开发销售为主仍以商品房开发销售为主， 同， 同时涉及物业租赁、时涉及物业租赁、隧道经营和物业管理等业务隧道经营和物业管理等业务。2019 年因项目集中开工，年因项目集中开工，房地产开发房地产开发规模同比规模同比明显扩大。由于已开盘项目剩余可售部分规模不大，当年合同销售金额同比有明显扩大。由于已开盘项目剩余可售部分规模不大，当年合同销售金额同比有所减少。所减少。公司公司计划新增计划新增土地储备，

40、土地储备，加之加之在建在建与与拟建项目的持续推进，拟建项目的持续推进，预计预计未来未来投投融资融资压力将有所加大压力将有所加大。公司公司收入收入波动波动较大较大，2019 年年商品房销售结转收入同商品房销售结转收入同比比大幅大幅增长，增长，其他业务收入保持相对其他业务收入保持相对稳定稳定。因因当年当年结转项目盈利空间较大，公结转项目盈利空间较大，公司盈利规模司盈利规模同比有所扩大同比有所扩大。 跟踪期内，该公司仍主要从事房地产开发与销售、存量商业及重庆国际会议展览中心（简称“会展中心” ）的出租和运营管理。公司房地产开发项目仍集中在重庆市区域内，在重庆市内具备一定的品牌效应和市场认知度。开发业

41、态仍以住宅为主，采用滚动开发模式。房地产开发业务核心驱动因素是土地储备，2017 年以来重庆市房地产市场升温，外地房企的涌入加剧区域竞争，土地价格走高，获取难度加大。但鉴于公司存量土地拿地时间较早，成本相对较低，当前土地储备仍较为充足，可保证未来数年业务开展需要。物业租赁业务方面，公司持有的租赁物业主要包括会展中心和开发项目配套商业等。因重庆市现有展览场馆规模及功能已基本饱和，受其他大型场馆冲击，公司会展中心持续面临一定同业竞争压力，公司正逐步探索差异化的发展路线。 图表 8. 公司主业基本情况 主营业务/产品或服务 市场覆盖范围/核心客户 业务的核心驱动因素 房地产开发及销售 重庆市 土地储

42、备 物业租赁 重庆市 管理 资料来源：渝开发 该公司其他主营业务主要包括隧道经营和物业管理等。 隧道经营主要系公司控股子公司重庆道金投资有限公司（简称“道金公司” ）于 2006 年 1 月 28日与公司控股股东重庆城投签署石黄隧道付费协议 ，以 5.00 亿元向重庆城投收购石黄隧道 20 年期收费经营权，约定自道金公司于当年取得石黄隧道经营权后，重庆城投每年按季向道金公司支付费用，近年来隧道经营业务运营稳定，2019 年获得运营收入 0.52 亿元。物业管理业务系公司房地产开发业务的配套服务，收入主要来源于公司开发项目物管费，规模较小，2019 年该业务实现收入 0.23 亿元，毛利率为-2

43、8.68%，因对自持及待售物业收取的管理费收入合并抵消致毛利率为负。 12 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings （1） 主业运营状况/竞争地位 图表 9. 公司核心业务收入及变化情况（单位：亿元） 主导产品或服务 2017 年度 2018 年度 2019 年度 营业收入合计营业收入合计 10.41 5.40 8.66 其中：核心业务营业收入 9.64 4.62 7.87 在营业收入中所占比重（%） 92.61 85.63 90.85 其中：（1）商品房销售 8.38 3.33 6.60 在核心业务收入中所占比重（%） 86.92 72.02 83.89 （2）物业租赁

44、1.26 1.29 1.27 在核心业务收入中所占比重（%） 13.08 27.98 16.11 毛利率（毛利率（%） 24.33 23.76 42.61 其中：（1）商品房销售（%） 23.91 21.19 47.56 （2）物业租赁（%） 24.01 25.26 25.17 资料来源：渝开发 该公司房地产业务规模相对较小，经营业绩易受主要项目的开发、销售与收入结转周期影响，受单个项目因素影响也较为明显。公司 2019 年确认营业收入 8.66 亿元，其中核心业务营业收入 7.87 亿元，同比增长 70.35%，仍以房地产开发销售业务为主。公司当年结转商品房销售收入 6.60 亿元，占核心业

45、务营业收入的 83.89%；物业租赁（含房屋租赁和会展中心运营）收入为 1.27亿元，占 16.11%。2019 年公司商品房销售毛利率为 47.56%，同比上升 26.37个百分点，主要系因当年结转的格莱美城二期项目利润空间大；近年来物业租赁毛利率保持相对稳定，2019 年为 25.17%，同比微降 0.09 个百分点。 A. 商品房销售业务 图表 10. 公司房地产开发运营情况 项目 2017 年 2018 年 2019 年 房地产项目开发投资（亿元） 1.24 2.43 4.23 新开工面积（万平方米） 9.90 6.31 50.60 竣工面积（万平方米） 11.31 - 9.90 合同

46、销售面积（万平方米） 12.68 9.62 4.53 合同销售金额（亿元） 7.75 7.42 4.23 合同销售均价（万元/平方米） 0.61 0.77 0.93 资料来源：渝开发 2019 年， 主要因南樾天宸、 贯金和府等项目开工， 全年新开工面积达 50.60万平方米，当年完成房地产项目投资 4.23 亿元，同比明显增加。全年公司合同销售面积和金额分别为 4.53 万平方米和 4.23 亿元，同比分别减少 52.91%和42.99%，主要系当年可售项目规模缩减所致；销售均价则同比增加 0.16 万元/平方米至 0.93 万元/平方米。公司当年主要在售项目为格莱美城三期，该项目合同销售面

47、积和金额分别为 4.10 万平方米和 3.67 亿元。 图表 11. 公司近年来主要销售项目情况（单位：亿元、万平方米、万元/平方米） 项目 业态 完工 时间 预计总投资 累计投资 累计合同销售面积 累计合同销售金额 剩余可售面积 去化率 销售 均价 累计回款金额 山与城一期 别墅、 洋房住宅 2013 9.00 9.17 7.58 7.31 0.72 91% 0.96 7.27 山与城二期 2014 7.50 7.50 6.16 5.80 0.06 99% 0.94 5.80 山与城三期 2015 7.00 7.00 6.51 4.20 0.03 99% 0.65 4.20 格莱美城一期 高

48、层住宅 2017 2.50 2.50 4.24 1.96 - 100% 0.46 1.96 13 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 项目 业态 完工 时间 预计总投资 累计投资 累计合同销售面积 累计合同销售金额 剩余可售面积 去化率 销售 均价 累计回款金额 格莱美城二期 2019 3.98 3.50 7.32 5.97 - 100% 0.82 5.94 格莱美城三期 2020 2.72 1.66 4.10 3.67 0.85 83% 0.90 3.23 星河 one 一期 别墅 2017 3.50 3.50 3.68 3.75 0.06 99% 1.02 3.75

49、 合计合计 - - 36.20 34.83 39.59 32.66 1.72 - - 32.15 资料来源：渝开发（截至 2019 年末） 从具体项目看，山与城项目系该公司与上海复地投资管理有限公司（简称“上海复地” ）合作开发，由项目子公司重庆朗福置业有限公司（简称“朗福置业” ）实施。该项目坐落于重庆南山，一期及二期业态为别墅，三期为洋房，预售时间分别为 2011 年 12 月、2012 年 9 月和 2013 年 1 月。前期因与业主发生纠纷、项目交通不便、生活配套不齐全等原因，销售状况未达预期。2017年以来受益于房地产市场升温，项目销售情况有所好转，至 2019 年末一至三期综合去化

50、率已达 96%。截至 2019 年末，山与城一至三期累计投资 23.67 亿元，合同销售金额合计 17.31 亿元，按剩余可售面积及当前销售均价计算，上述三期项目收益难以覆盖前期投资。山与城 3.2 期 A 区计划于 2020 年 7 月开工。 格莱美城为高层住宅项目，开发主体为该公司本部。项目位于重庆西永，一期于 2016 年 1 月开始预售，已于 2018 年售罄并竣工交房；二期亦于 2018年售罄。一期及二期实际投资 6.00 亿元，实现销售额及现金回笼 7.93 亿元，收益情况较好。三期于 2018 年 10 月开工，计划总投资 2.72 亿元，截至 2019年末累计已投资 1.66