起帆电缆：上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（2021）.PDF

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1、 上海起帆电缆股份有限公司上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（债券跟踪评级报告（2021） 项目负责人： 盛京京 项目组成员： 汤梦琳 评级总监： 电话：(010)66428877 传真：(010)66426100 2021 年 06 月 30 日 2 上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（2021） China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 声声 明明 本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际与评级对象不存在任何其他影

2、响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。 本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性由评级对象负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于评级对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。 本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级流程及评级标准，充分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。 本评级报告的

3、评级结论是中诚信国际遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（）公开披露。 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关金融产品的依据。 中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何

4、后果承担责任。 本次评级结果中的信用等级自本评级报告出具之日起生效， 有效期为受评债券的存续期。 债券存续期内，中诚信国际将按照 跟踪评级安排 ， 定期或不定期对评级对象进行跟踪评级， 根据跟踪评级情况决定评级结果维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级，并及时对外公布。 本跟踪评级报告及评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同 2 号银河 SOHO5 号楼 邮编：100010 电话： （8610）6642 8877 传真： （8610）6642 61

5、00 Building 5, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue, Dongcheng District,Beijing, 100010 上海起帆电缆股份有限公司： 中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵公司存续期内相关债项进行了跟踪评级。经中诚信国际信用评级委员会审定： 维持贵公司的主体信用等级为 AA- -，评级展望为稳定。 维持“起帆转债”的信用等级为 AA- -。 特此通告 中诚信国际信用评级有限责任公司 二零二一年六月三十日 2021跟踪 2590 China Chengxin International

6、Credit Rating Co.,Ltd. 4 上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（2021） 评级观点评级观点：中诚信国际维持上海起帆电缆股份有限公司（以下简称“起帆电缆”或“公司”）主体信用等级为 AA-，评级展望为稳定；维持“起帆转债”的债项信用等级为 AA-。中诚信国际肯定了产品种类齐全、规模优势和区域市场竞争力较强、产销量及收入规模持续提升等方面的优势对公司整体信用实力提供了有力支持。同时，中诚信国际关注到电线电缆行业竞争激烈、原材料价格波动大、公司存货及应收账款规模大、经营获现能力偏弱化、债务规模上升较快以及面临一定短期流动性压力等因素对公司经营及信用状况

7、造成的影响。 概况数据概况数据 起帆电缆（合并口径）起帆电缆（合并口径） 2018 2019 2020 2021.3 总资产（亿元） 27.67 35.90 57.81 67.15 所有者权益合计（亿元） 12.26 15.59 27.71 29.19 总负债（亿元） 15.42 20.31 30.11 37.96 总债务（亿元） 8.40 11.34 19.40 25.13 营业总收入（亿元） 63.23 76.47 97.36 28.53 净利润（亿元） 2.51 3.33 4.10 1.42 EBIT（亿元） 3.65 4.86 6.21 - EBITDA（亿元） 4.05 5.42 6

8、.86 - 经营活动净现金流（亿元） 0.08 1.31 -15.14 -7.47 营业毛利率(%) 10.12 10.80 9.85 10.51 总资产收益率(%) 14.77 15.28 13.26 - 资产负债率(%) 55.71 56.57 52.08 56.53 总资本化比率(%) 40.66 42.11 41.18 46.26 总债务/EBITDA(X) 2.07 2.09 2.83 - EBITDA 利息倍数(X) 15.54 13.00 9.99 - 注：中诚信国际根据 20182020 年审计报告及 2021 年一季度未经审计的财务报表整理。 正正 面面 产品种类齐全，产品种

9、类齐全，具有一定规模优势具有一定规模优势和区域市场竞争力和区域市场竞争力。截至2021 年 3 月末，公司电缆产能超过 170 万公里，是长三角地区规模最大的电缆制造企业；同时生产 5 万余种规格的电力电缆及电气装备电缆，研发实力较强、产品质量优秀、发货速度快等优势亦使其拥有一定品牌知名度，在区域市场拥有较强竞争力。 随着新建产能和基地的投产随着新建产能和基地的投产， 收入规模收入规模持续持续提升提升。 跟踪期内，池州特种线缆一期项目完工投产，产能释放及消化情况良好，外加宜昌基地投产，叠加产品均价上升，2020 年公司营业总收入同比增加 27.32%。 可转债可转债成功成功发行发行， 未来未来

10、资本实力或将进一步资本实力或将进一步增强增强。 “起帆转债”于 2021 年 5 月发行并上市，募集资金 10 亿元，为池州特种线缆产业园建设项目提供了资金保障；未来，若可转债持有人转股，公司资本实力将进一步增强；且公司作为 A 股上市公司，股权融资渠道畅通。 关关 注注 电线电缆行业竞争较为激烈电线电缆行业竞争较为激烈。电线电缆行业易受宏观经济波动及下游行业发展影响；同时作为充分竞争行业，企业数量众多、行业集中度偏低，且同质化较为严重，公司仍面临一定竞争压力。 原材料价格波动大原材料价格波动大。公司原材料中铜材采购金额占比高达85%，2020 年下半年以来，铜价持续走高，公司成本控制存在一定

11、压力，经营业绩易受原材料价格波动影响。 存货及应收账款规模较大，经营获现存货及应收账款规模较大，经营获现能力能力大幅弱化大幅弱化。跟踪期内，信用账期较长的直销客户占比上升以及加大原材料采购，使得公司存货及应收账款规模大幅上升，对流动资金形成较大占用；加之销售账期明显长于采购账期，经营获现能力大幅弱化。 债务规模债务规模增速较快增速较快，面临一定面临一定短期短期流动性压力流动性压力。跟踪期内，公司短期债务规模上升较快，且经营获现能力较弱，未受限货币资金亦较为有限，面临一定短期流动性压力。 评级展望评级展望 中诚信国际认为，上海起帆电缆股份有限公司信用水平在未来1218 个月内将保持稳定。 可能触

12、发评级上调因素。可能触发评级上调因素。公司资本实力显著增强，资本结构大幅优化，产能规模大幅提升，收入及净利润明显增加，市场地位显著提升，经营活动净现金流显著好转。 可能触发评级下调因素。可能触发评级下调因素。宏观经济剧烈波动对电线电缆行业造成很大负面影响，因产品质量问题造成严重事故，在建项目不达预期，铜材等原材料价格超预期大幅波动，经营获现情况持续走弱，短期流动性压力急剧上升。 本次跟踪本次跟踪债债项项情况情况 债券简称债券简称 本次债项本次债项信用等级信用等级 上次债项上次债项信用等级信用等级 上次评级时间上次评级时间 发行金额发行金额（亿元）（亿元） 债券余额债券余额（亿元）（亿元） 存续

13、期存续期 特殊条款特殊条款 起帆转债 AA- AA- 2020/11/26 10.00 10.00 2021/05/242027/05/24 回售条款，赎回条款，特别向下修正条款 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 5 上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（2021） 跟踪评级原因跟踪评级原因 根据国际惯例和主管部门要求，中诚信国际需对公司存续期内的债券进行定期与不定期跟踪评级，对其风险程度进行跟踪监测。本次评级为定期跟踪评级。 募集资金使用情况募集资金使用情况 “起帆转债”募集资金 10.00 亿元，扣

14、除发行费用后，7.00 亿元拟用于投资池州起帆电线电缆产业园建设项目，2.89 亿元拟用于补充流动资金。截至 2021 年 5 月 28 日，公司尚未对前期已投入募投项目资金 1,357.00 万元进行置换。 宏观经济和政策环境宏观经济和政策环境 宏观经济：宏观经济：2021年一季度，受上年同期低基数影响， GDP同比增速高达18.3%， 剔除基数效应后的两年同比增速也继续向潜在增速回归。但两年复合增速及季调后的GDP环比增速均弱于上年三、四季度，或表明经济修复动能边际弱化，后续三个季度GDP同比增速或将逐季下调，年末累计同比增速或将大抵回归至潜在增速水平。 从一季度经济运行来看，生产逐步修复

15、至疫情前水平，消费虽有滞后但持续改善，产需修复正向循环叠加输入因素影响下，价格中枢有所抬升。从生产端来看，第二产业及工业的两年复合增速已恢复至疫情前水平，特别是工业两年复合增速已略超疫情前，第三产业的两年复合增速较疫情前虽仍有较大距离，当季同比增速也低于第二产业，但对经济增长的贡献率回升至50%以上，产业结构扭曲的情况有所改善。从需求端来看，一季度投资、消费两年复合增速尚未恢复至疫情前水平，需求修复总体落后于生产，但季调后的投资及社零额环比增速持续回升， 内需修复态势不改， 3月出口增速虽有回落但仍处高位，短期内中国出口错峰优势仍存，但后续应关注海外供给修复对中国出口份额带来的挤出。 从价格水

16、平来看， 剔除食品与能源的核心CPI略有上涨，大宗商品价格上涨影响下PPI出现上扬态势，但CPI上行基础总体较弱、PPI上行压力边际放缓，全年通胀压力整体或依然可控。 宏观风险：宏观风险：2021年内外经济形势依然复杂。宏观数据高增下部分微观主体困难与局部金融风险犹存，海外经济及政策波动加大外部不确定性与不稳定性。从微观家庭看，消费支出两年复合增速仍低于疫情前，家庭谨慎储蓄水平上升，加之经济修复过程中收入差距或有所扩大，边际消费倾向反弹仍需时间。从企业主体看，投资扩张的意愿依然较低，加之大宗商品价格上涨较快，部分下游企业的利润水平或被挤压，经济内生动能仍待进一步释放。从金融环境看，产出缺口虽逐

17、步缩小但并未完全消失，信用周期边际调整下 信用缺口或有所扩大，同时考虑到当前经济运行中投机性及庞氏融资者占比处于较高水平， “双缺口”并存或导致部分领域信用风险加速释放，加剧金融系统脆弱性。从外部环境来看，美国政府更替不改对华遏制及竞争基调，大国博弈持续，同时各国应对疫情的政策效果不同加大了国际资本流动与全球复苏不平衡，需警惕外部环境变化对我国政策正常化及金融市场运行带来的扰动。 宏观政策：宏观政策：2021年政府工作报告再次强调， “要保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性”，政策不会出现急转弯，但如我们之前所预期，随着经济修复，出于防风险的考虑，宏观政策边际调整不可避免。财政政策虽然在202

18、0年的基础上边际收紧，但积极力度仍超疫情前，减税降费支持微观主体，财政紧平衡下地方政府专项债作用继续凸显；总体稳杠杆思路下货币政策稳中边际收紧，强调灵活精准、合理适度，在转弯中力求中性，继续强调服务实体经济。 值得一提的是， 3月15日召开的国务院常务会议明确提出， “要保持宏观杠杆率基本稳定， 政府杠杆率要有所降低”，这是在2018年4月中央财经委员会第一次会议提出“地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来”之后，第二次明确“总体稳杠杆、 政府部门去杠杆”的思路， 显示了中央对地方政府债务风险的高度重视，相关领域的监管或 China Chengxin International Cre

19、dit Rating Co.,Ltd. 6 上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（2021） 将有所趋严。 宏观展望宏观展望：即便内外经济环境复杂、宏观政策边际收紧、信用周期向下，但中国经济总体仍处在持续修复过程中，基数效应扰动下全年GDP季度增速或呈现“前高后低”走势，剔除基数效应后的复合年度增速将回归至潜在增速水平。 中诚信国际认为，中诚信国际认为，2021年中国经济仍将以修复为主线，宏观政策将兼顾风险防范与经济修复，注重对微观主体修复的呵护，并为未来政策相机抉择预留足够空间。 从中长期来看， 中国市场潜力巨大，畅通内循环将带动国内供应链、产业链运行更为顺畅，扩大内需

20、的基础更加广泛，中国经济增长韧性持续存在。 近期关注近期关注 2020 年年下半年以来铜下半年以来铜材、材、 铝材价格持续攀升铝材价格持续攀升， 电线电线电缆电缆行业盈利空间受到行业盈利空间受到挤压挤压；同时受益于基建、特同时受益于基建、特高压电网建设等多方面投资拉动，电线电缆下游市高压电网建设等多方面投资拉动，电线电缆下游市场需求将得到保障，行业仍有较大发展空间场需求将得到保障，行业仍有较大发展空间 电线电缆行业具有明显的规模经济效应，较大规模的企业具备长期平均成本低、议价能力较强、产品规格齐全等方面的优势。根据国家统计局相关数据，我国电线电缆企业数量已达 10,000 余家，规模以上企业数

21、量达到 4,000 余家，产销规模均为世界第一；但多数企业规模仍较小，设备工艺简单，产品同质化比较严重，呈现充分竞争格局，前十大厂商的市场份额仅为 10%左右，日本、美国等国家的前十大电线电缆制造商销售额占本国销售额比重均超过 60%。 2020 年 5 月， 国家市场监督管理总局发布关于开展电线电缆质量安全“联查联打联治”专项行动的通知（市监质监发202133 号） ，针对电缆企业质量安全问题开展全面监督检查。随着市场秩序整顿的深化和行业整合及转型的进一步深入，恶性竞争等不良状况有望得到改善，技术领先、质量可靠的公司竞争优势将持续增强，行业集中度或将有望提升。同时，电线电缆在我国机械工业的细

22、分行业中产值位居第二，在国民经济体系中占据重要地位，受益于基建、特高压电网建设等多方面投资拉动，电线电缆下游市场需求将得到保障，行业仍有较大发展空间。 原料供应方面，电线电缆主要生产原材料为铜和铝。2020 年国际铜价呈先抑后扬态势，并于年末达到历史高位。截至 2020 年末，LME 三个月期铜收盘价为 7,753.5 美元/吨，同比上涨 25.68%；2020年 LME 三个月期铜均价为 6,180 美元/吨，同比上涨 2.69%。2021 年以来，铜价持续震荡上行，并于2 月 25 日达到阶段性高点 9,563 美元/吨， 截至 2021年 3 月末，LME 三个月期铜价格为 8,809.

23、5 美元/吨，较年初上涨 13.57%，2021 年第一季度 LME 三个月期铜均价为8,468.8美元/吨， 同比上涨49.70%。国内沪铜走势与 LME 市场基本一致，由于美元指数走势疲软，2020 年人民币大幅升值，使得沪铜价格整体弱于伦铜。2020 年末，SHFE 当月期铜收盘价为 57,750 元/吨， 同比上涨 17.50%； 2020 年 SHFE当月期铜平均价为 48,699 元/吨，同比上涨 2.02%。截至2021年3月末， SHFE当月期铜价格为65,600.0元/吨， 较年初上涨 13.59%， 2021 年第一季度 SHFE当月期铜均价为62,997.4美元/吨， 同

24、比上涨38.05%。 图图 1：近年来近年来 LME 3 月期铜和月期铜和沪沪铜期货价格走势铜期货价格走势 资料来源：choice，中诚信国际整理 铝价方面，2020 年 4 月中下旬以来，随着全球经济刺激政策的推行，需求持续改善，伦铝价格快速回升。同期，沪铝走势与伦铝基本一致，但二季度以来受益于国内复工复产的快速推进，需求大幅回升， 铝锭库存持续下降， 沪铝走势整体强于伦铝。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 7 上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（2021） 截至 2020 年末， LME 三月期

25、铝收于 1,980.50 美元/吨，同比上涨 9.80%；全年 LME 三月期铝平均价为 1,728.00 美元/吨，同比下跌 4.70%。同期末，沪铝主力连续合约收于 15,460 元/吨，同比上涨3.83%；全年 SHFE 现货铝和三个月期铝平均价格分别为 14,112 元/吨和 13,807 元/吨，同比分别上涨1.40%和下跌 0.50%。2021 年初，由于下游消费进入淡季，加之进口铝锭大幅增加，沪铝价格承压下行，伦铝亦呈同趋势变动；但二月以来，由于国内铝锭累库不及预期、内蒙古地区计划实行能耗“双控”以及美联储维持宽松的货币政策，国内外铝价恢复上涨态势。截至 2021 年 3 月末，

26、LME 三月期铝收于 2,212.50 美元/吨， 较年初上涨 9.75%； 同期末，沪铝主力合约收于 17,155 元/吨，较年初上涨11.18%；一季度 LME 三月期铝及沪铝主力合约平均价格同比增幅均超过 20%。 图图 2：近年来近年来 LME3 月期铝和月期铝和 SHFE 铝价格铝价格 资料来源：安泰科，中诚信国际整理 跟踪期内，跟踪期内，池州特种电线电缆生产基地建设项目一池州特种电线电缆生产基地建设项目一期完工投产期完工投产，且公司新设宜昌基地，产能规模进一，且公司新设宜昌基地，产能规模进一步提升步提升，产销量均随之增长，产销量均随之增长 跟踪期内，公司加快在新能源汽车及充电桩、5

27、G 通讯、军工、航天航空等特殊领域的拓展力度。2020 年 10 月 30 日， 公司注册成立宜昌起帆电缆有限公司投资特高压、海底电缆等项目，目前该项目中海底电缆第一批订单已实现生产交付，特高压领域现阶段可实现 500KV 电压以下的生产。 同时， 为 1池州起帆特种电线电缆生产基地建设项目一期工程总产能为 37.28 万公里，其中电力电缆产能 1.28 万公里，电气装备电缆产能 36 万公缓解产能压力，公司在安徽池州新设生产基地，跟踪期内，池州特种电线电缆生产基地建设项目一期1完工投产，池州基地产能进一步上升。截至 2021年 3 月末，各生产基地合计年产能为 178.52 万公里。 中诚信

28、国际认为中诚信国际认为，跟踪期内，新基地投产带动公司产品市场占有率和品牌影响力进一步提升，且公司加速在特种线缆领域的布局，提高了抗风险能力。中诚信国际将对新增产能消化情况保持持续关注。 表表 1：公司公司生产基地布局（生产基地布局（公里公里/年）年） 金山基地金山基地 池州基地池州基地 宜昌基地宜昌基地 2021 年年 3 月末月末总产能总产能 1,374,000 409,600 1,600 其中：电力电缆 91,200 30,080 1,120 电气装备电缆 1,282,800 379,520 480 主要产品 高 中 低 压电力电缆、特种电缆 电气装备电缆、中压电力电缆 海底电缆、高 中

29、低 压电力电缆 注：2021 年 3 月末产能数为年化数据。 资料来源：公司提供 2020 年以来， 受益于池州特种电线电缆生产基地建设一期项目充分投产，公司电力电缆、电气装备电缆产量均有所提升。 2020 年末上述产品产量分别增长 27.50%和 19.13%。此外，新增产能消化情况亦较好， 产销率维持在较高水平。 2021 年一季度，由于订货量增加，公司增加生产使得当期产销率小幅下滑。 表表 2：公司公司主要产品产能及产销情况主要产品产能及产销情况（万公里（万公里/年年、万公、万公里、里、%） 产品产品 指标指标 2018 2019 2020 2021.3 电力电缆 产能 8.25 9.1

30、4 11.56 3.06 产量 7.61 9.02 11.50 3.05 销量 7.76 8.93 11.27 2.76 产能利用率 92.26 98.67 99.47 99.53 产销率 101.89 99.05 98.05 90.68 电气装备电缆 产能 123.05 139.56 167.94 41.57 产量 121.18 140.82 167.76 41.53 销量 120.30 137.58 166.09 38.76 产能利用率 98.48 100.90 99.89 99.90 产销率 99.27 97.71 99.01 93.32 注：2021 年 13 月产能数据未经年化。 资

31、料来源：公司提供 里。 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 8 上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（2021） 跟踪期内，跟踪期内，铜、铝等主要金属原材料市场价格铜、铝等主要金属原材料市场价格持续持续上升上升，公司，公司采购成本相应增加，但成本采购成本相应增加，但成本端端价格价格上涨上涨基本能向下游传导基本能向下游传导；2021 年年以来以来， 公司积极开展主公司积极开展主要原材料套期保值业务要原材料套期保值业务，但整体成本控制能力仍有但整体成本控制能力仍有待加强待加强 公司生产所需原材料主要包括用于导

32、电材料的铜材和铝材等金属、 用作绝缘和护层材料的 PVC等塑料以及用于保护内部效用层的铠装材料，其中铜材采购金额占比超过 85%。跟踪期内，随着池州特种电线电缆生产基地建设项目一期完工投产，公司相应增加对主要原材料的采购量。 2020 年 4 月以来，伴随疫情得到有效控制，工业制造需求逐步释放，供需短缺支撑铜、铝等工业基础原材料走高，公司采购均价相应上升。2021 年以来，铜材及铝材价格持续上升对公司生产成本控制造成一定压力。2021 年 2 月起， 公司对铜材及橡胶等主要原材料开展期货套期保值业务2， 截至目前， 累计持仓盈利超过 900 万元。中诚信国际认为中诚信国际认为，金属原材料市场定

33、价机制成熟，公司议价空间较小，且公司套期保值仓位对总采购额的覆盖程度一般，采购成本控制能力仍有待加强。 公司采用 “成本+目标毛利率” 的定价方式， 其中铜价的波动为决定线缆成品价格的主要因素，但铜价仅发生小幅波动时，公司一般不对售价进行调整。2020 年，受行业竞争加剧以及产品结构变化等因素影响，普通电力电缆、特种电气装备电缆销售价格小幅下滑。但整体看，公司电力电缆、电气装备电缆销售均价均随着主要原材料采购成本上升相应上涨。表表 3：公司主要公司主要原材料采购原材料采购及产品售价及产品售价情况情况（单位：（单位：吨、吨、元元/千克千克、元、元/米米） 原材料原材料 2018 2019 202

34、0 2021.13 采购数量采购数量 采购均价采购均价 采购数量采购数量 采购均价采购均价 采购数量采购数量 采购均价采购均价 采购数量采购数量 采购均价采购均价 铜材 104,495.12 45.07 133,188.62 43.08 195,327.86 43.83 54,657.79 53.93 铝材 3,974.02 13.67 5,032.58 13.58 7,703.81 14.82 1,903.83 15.82 绝缘、护套料 49,167.68 8.83 61,774.69 9.12 90,019.76 9.14 24,123.26 10.71 铠装材料 4,768.35 6.5

35、3 5,095.55 6.35 8,984.01 5.58 2,655.08 6.08 其他 17,643.34 8.96 21,484.57 10.33 31,812.11 11.11 8,202.52 11.27 销售销售均价均价 2018 2019 2020 2021.13 电力电缆 45.66 48.15 49.23 60.77 其中：普通电缆 42.59 43.73 40.30 47.16 特种电缆 52.09 57.49 60.40 72.63 电气装备电缆 2.18 2.28 2.37 2.86 其中：普通电缆 2.07 2.18 2.31 3.06 特种电缆 2.49 2.53

36、 2.48 2.51 注：其他原材料主要包括聚氯乙烯树脂粉等辅料。 资料来源：公司提供跟踪期内跟踪期内，公司加大对直销客户的，公司加大对直销客户的开拓力度开拓力度，但但其其信用账期较长信用账期较长，经营占款对经营占款对公司公司经营获现水平经营获现水平造成造成较大影响较大影响 跟踪期内，公司加大工程用户、电力公司等直销客户的拓展力度，目前直销客户主要包括国家电网有限公司、中国铁建股份有限公司、中国建筑股 2公司仅对自主备货库存中的部分铜材及橡胶进行套期保值操作，仓位约为总存货规模的 30%50%，一般以远期合约形式进行，公司每月确认套期工具的公允价值变动情况。 份有限公司、中国中铁股份有限公司和

37、江苏中天科技股份有限公司等，产品以电力电缆为主。随着大型客户开拓成效显现及重点项目的应用， 2020 年直销客户新签合同金额同比大幅增长 67.60%， 占当年新签总额的比重上升至 54.14%。 公司经销客户主要为签约经销商， 2020 年公司与签约经销商新签合同金额占当年经销模式下新签总额的 91.66%。 从结算 9 上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告（2021） 模式及账期来看，直销客户账期相对较长，平均为36 个月，但由于直销客户多为大型央企或央企子公司，信用资质较好，回款安全性高；公司对签约经销商实行信用额度及信用期限结合的信用管理模式，信用账期通常为 3

38、个月、信用额度内的货款在年底统一催收并结清，同时对部分长周期或远期锁价订单收取一定比例预收款。 表表 4：近年来公司近年来公司新签合同新签合同情况（亿元）情况（亿元） 销售模式销售模式 2018 2019 2020 2021.13 经销经销 42.38 43.69 43.52 12.36 其中：签约经销商 39.43 38.77 39.89 11.43 贸易客户 2.94 4.92 3.63 0.93 直销直销 19.22 30.65 51.37 15.53 合计合计 61.60 74.34 94.89 27.89 资料来源：公司提供 从销售区域看，由于公司产能依然集中在华东地区，且在华东区域

39、拥有较高品牌知名度以及销售半径和销售渠道优势，跟踪期内，销售收入仍主要来自于该地区。但随着公司加大对长三角以外的市场的拓展力度， 2020 年华东地区销售收入占总收入的比重下降至 56.32%。此外，跟踪期内，公司进一步优化市场营销网络布局，2020 年 12 月 25 日，公司注册成立起帆电缆投资（福建）有限公司作为东南地区销售平台。 整体看，公司作为长三角地区规模最大的电线电缆生产销售企业以及全国最大的布电线产品生产和销售商之一，销售网络布局完善、客户管理政策健全。随着直销模式下业务拓展力度加大，2021年以来，公司中标中铁电气化局集团、中铁建工集团下属工程公司多个物资采购招标项目，带动一

40、季度直销新签金额同比增长。截至 2021 年 3 月末在手订单为 7.53 亿元， 为后续收入增长提供了一定保障。中诚信国际认为，中诚信国际认为，公司在华东地区拥有较强的市场竞争力，但线缆行业竞争激烈、集中化程度偏低，公司仍面临一定销售和价格竞争压力；同时，随着信用账期较长的直销客户增加，公司销售和采购账期不匹配的问题或将加剧，经营占款亦对经营活动获现水平造成较大影响。 从在建项目来看，截至 2021 年 3 月末，池州起帆特种电线电缆生产基地建设项目一期已完工投产，二期项目预计于 2021 年内完工，该项目为2020 年 7 月公司首次公开发行股票募集资金投资项目；池州起帆电线电缆产业园建设

41、项目为“起帆转债”募投项目， 达产后新增年产能约 110 万公里，该项目募集资金投入金额为 7 亿元，差额部分公司将通过自有资金、银行贷款等途径自筹解决，未来仍面临一定的资本支出压力。 表表 5：截至截至 2021 年年 3 月末公司在建月末公司在建、拟建拟建项目情况（亿元）项目情况（亿元） 在建项目名称在建项目名称 计划总投资计划总投资 累计投资累计投资 2021 年年 计划投资计划投资 2022 年年 计划投资计划投资 池州起帆特种电线电缆生产基地建设项目 4.50 2.51 0.50 - 池州起帆电线电缆产业园建设项目 15.00 0.13 0.60 1.00 注：池州起帆特种电线电缆生

42、产基地建设项目总投资 45,000 万元，其中固定资产 35,000 万元，铺底流动资金 10,000。 资料来源：公司提供财务分析财务分析 以下财务分析基于经立信会计师事务所（特殊普 通 合 伙 ） 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的20182020 年度财务报告及未经审计的 2021 年一季度财务报表，各期财务数据均为财务报表期末数。 跟踪期内销售规模的扩大以及良好的期间费用控跟踪期内销售规模的扩大以及良好的期间费用控制能力带动公司盈利水平提升，但制能力带动公司盈利水平提升，但需关注原材料价需关注原材料价格上涨及信用减值对盈利能力的影响格上涨及信用减值对盈利能力的影响 受益

43、于池州基地一期产能的释放以及宜昌基地建成投产，2020 年公司营业总收入同比增长27.32%；其中，由于进一步加大特种电缆的研发及销售力度，当期特种电缆收入增幅较大，收入占比已达到约 50%。 2021 年一季度， 公司销售不再受到疫情的负面影响，叠加国家对电力等基础设施投资力度加大，电力电缆销售收入接近翻倍，拉动当期 China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd. 10 上海起帆电缆股份有限公司公开发行可转换公司债券跟踪评级报告(2021 年) 营业总收入同比大幅提升 112.73%。毛利率方面，受铜材、铝材、绝缘和护套料等主要原材料价

44、格上涨以及运输费用计入营业成本影响， 2020 年公司营业毛利率有所下滑；其中电气装备用电缆下降较多，主要系公司为在疫情结束后抢先占领市场而主动调降电气装备用电线电缆销售价格所致。 2021 年13 月，原材料采购均价继续走高，电力电缆毛利率进一步下降；由于大型轨道交通、重点工程建设类客户采购电气装备用电线电缆增多，且其对电气装备用电线电缆价格敏感程度较低，公司主动调升销售价格带动毛利水平有所回升，带动当期公司整体毛利率有所改善。 表表 6：近年来公司主要板块近年来公司主要板块收入及收入及毛利率构成毛利率构成(亿元亿元、%) 收入收入 2018 2019 2020 2021.13 电力电缆电力

45、电缆 35.41 43.01 55.49 16.79 其中：普通类 22.34 26.52 25.26 6.07 特种类 13.07 16.49 30.24 10.72 电气装备电缆电气装备电缆 26.19 31.33 39.40 11.10 其中：普通类 18.74 21.69 23.51 7.84 特种类 7.45 9.64 15.89 3.26 其他业务其他业务 1.63 2.13 2.47 0.64 营业总收入营业总收入 63.23 76.47 97.36 28.53 毛利率毛利率 2018 2019 2020 2021.13 电力电缆电力电缆 9.35 10.05 9.68 7.86

46、 其中：普通类 8.85 9.09 8.09 7.59 特种类 10.19 11.60 11.01 8.02 电气装备电缆电气装备电缆 12.54 13.36 10.69 14.89 其中：普通类 11.54 12.35 9.69 14.50 特种类 15.07 15.64 12.17 15.83 其他业务其他业务 - - 0.08 4.09 营业毛利率营业毛利率 10.12 10.80 9.85 10.51 注：其他业务收入主要为废铜等废料销售收入及房租收入等。 资料来源：公司提供 2020 年期间费用同比小幅增长，其中，受新收入准则下运杂费计入成本影响，销售费用在销售规模扩大的情况下仍小幅

47、下降；管理费用有所增长，主要系公司加大新能源汽车、光伏等高端电缆的研发力度以及业务招待等相关费用增加所致；而由于债务规模扩大，利息费用的增长亦造成财务费用同比上升。2021 年 13 月，销售规模、职工薪酬、研发投入及利息支出均同比增加，共同导致期间费用同比增长超过 100%。但受益于营业总收入增幅更大， 当期期间费用率持续压降， 费用控制能力良好。 跟踪期内，经营性业务利润仍为利润总额的主要构成，且在收入规模扩大及期间费用率持续下降的带动下不断增加， 利润总额随之增厚； 但 2020 年资产减值损失对利润的侵蚀有所加大，主要系随着经营性应收项目增加，公司按照新会计准则计提合同资产减值损失 0

48、.11 亿元所致。 受益于利润总额的提升，2020 年 EBIT 及 EBITDA 有所增长，但由于收入增幅较大以及首发上市使得资产规模亦大幅上升，EBITDA 利润率及总资产收益率同比回落。 表表 7：近年来公司盈利能力相关指标（亿元）近年来公司盈利能力相关指标（亿元） 2018 2019 2020 2021.3 销售费用 1.64 2.04 1.62 0.38 管理费用 0.94 1.15 1.63 0.40 财务费用 0.31 0.43 0.70 0.27 期间费用合计 2.89 3.63 3.95 1.05 期间费用率(%) 4.57 4.74 4.05 3.69 经营性业务利润 3.

49、48 4.71 5.97 1.96 资产减值损失 0.11 0.007 0.11 0.00 信用减值损失 - 0.17 0.32 0.01 利润总额 3.39 4.44 5.53 1.92 EBITDA 利润率(%) 6.41 7.09 7.05 - 总资产收益率(%) 14.77 15.28 13.26 - 注：中诚信国际分析时将“研发费用”计入管理费用。 资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理 受益于利润累积以及新股发行，受益于利润累积以及新股发行，跟踪期内跟踪期内公司资本公司资本实力有所提升实力有所提升；但业务规模扩张造成外部融资需求但业务规模扩张造成外部融资需求上升上升，债务增长较快且

50、以短期为主债务增长较快且以短期为主，同时应收账款同时应收账款及存货大幅增长对营运资金的及存货大幅增长对营运资金的占用占用亦需保持关注亦需保持关注 跟踪期内公司资产规模不断扩大，主要来自流动资产的增加。其中，在首发上市成功、加大外部融资力度以及增加原材料采购的共同影响下，2020年末货币资金与上年末基本持平，其中受限部分为1.09 亿元， 同时利用闲置资金购买 1.20 亿元结构性存款；随着销售规模的扩大以及账期较长的直销客户占比上升，当期末应收账款及应收票据均明显增长，账龄一年内的应收账款占比维持在 90%以上，累计计提坏账准备为 1.20 亿元， 且随着市场拓展前五大应收款占比有所下降； 2