道氏技术：可转换公司债券2021年跟踪评级报告.PDF

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1、 跟踪评级报告 2 传真：010-85679228 地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号 中国人保财险大厦 17 层（100022） 网址： 风险。风险。公司目前投资和建设项目集中于新能源板块，但该业务市场波动大、 政策影响显著、 行业竞争激烈，技术的革新较快均可能使公司投资项目不达预期。 3. 商誉减值风险。商誉减值风险。 近年来， 公司以并购形式外延式扩张，形成商誉金额较大且多为新能源材料行业。 截至2020年底， 公司对收购M.J.M SARLU公司所形成的商誉计提1350.18万元减值。 新能源行业波动性较大， 如果未来被并购公司经营状况恶化， 则可能继续产生商誉减值的风险，从而对公

2、司当期损益造成不利影响。 跟踪评级报告 3 主要财务数据： 合并口径合并口径 项目项目 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 3 月月 现金类资产（亿元) 12.87 8.27 9.10 14.41 资产总额（亿元) 51.88 44.45 48.35 60.12 所有者权益（亿元) 23.25 24.73 24.89 37.51 短期债务（亿元) 14.85 9.61 11.19 11.14 长期债务（亿元) 6.97 4.21 4.25 3.28 全部债务（亿元) 21.82 13.82 15.44 14.42 营业收入（亿元) 35.44 29.86 33.15

3、 10.68 利润总额（亿元) 4.46 0.20 0.68 0.79 EBITDA（亿元) 6.37 2.28 2.99 - 经营性净现金流 （亿元) 5.93 10.41 5.34 -0.83 营业利润率（%） 30.62 25.33 21.98 26.31 净资产收益率（%） 16.56 0.82 2.31 - 资产负债率（%） 55.18 44.36 48.52 37.61 全部债务资本化比率（%） 48.41 35.85 38.28 27.77 流动比率（%） 158.11 154.94 145.87 204.83 经营现金流动负债比（%） 28.35 72.70 30.01 - 现

4、金短期债务比（倍） 0.87 0.86 0.81 1.29 EBITDA 利息倍数 （倍） 5.49 2.46 3.72 - 全部债务/EBITDA （倍） 3.42 6.07 5.16 - 公司本部（母公司）公司本部（母公司） 项目项目 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 3 月月 资产总额（亿元） 40.99 40.51 44.70 53.48 所有者权益（亿元） 28.25 30.09 30.46 42.57 全部债务（亿元） 11.04 8.55 9.97 8.00 营业收入（亿元） 6.88 6.07 6.47 1.22 利润总额（亿元） 0.63 0.7

5、2 0.78 0.19 资产负债率（%） 31.10 25.73 31.86 20.40 全部债务资本化比率（%） 28.09 22.12 24.66 15.82 流动比率（%） 189.93 163.21 122.12 262.42 经营现金流动负债比（%） 6.53 33.83 12.82 - 注：1本报告中数据不加特别注明均为合并口径；2021 年 13 月财务数据未经审计，相关指标未年化；2本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成，除特别说明外，均指人民币；3公司现金类资产中计入了应收款项融资；42019 年开始，公司销售债权周转次数中考虑了应收款项融资 评级历

6、史： 债项简称债项简称 债项债项 级别级别 主体主体级别级别 评级评级 展望展望 评级评级 时间时间 项目项目 小组小组 评级方法评级方法/模模型型 评级报告评级报告 道氏转债 AA- AA- 稳定 2020/06/19 任贵永 毛文娟 原联合信用评级有限公司化工企业信用评级方法 阅读全文 道氏转债 AA- AA- 稳定 2017/12/26 李晶 任贵永 - 阅读全文 注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和评级模型均无版本编号 跟踪评级报告 5 广东道氏技术股份有限公司 公开发行可转换公司债券 2021 年跟踪评级报告一、跟踪评级原因

7、根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于广东道氏技术股份有限公司（以下简称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 二、企业基本情况 公司前身为江门道氏标准釉股份有限公司，系自然人荣继华、梁海燕、王军和何云于 2007年 7 月 28 日共同投资设立，初始注册资本1100.00 万元， 荣继华持股 69.00%、 梁海燕持股22.00%、王军持股 4.50%、何云持股 4.50%。2011 年 4 月 19 日， 公司更名为现名。 经中国证券监督管理委员会证监许可20141182 号文批准， 2014 年 12 月 3 日， 公司在深圳交易所公开

8、发行股票 1625 万股，变更后注册资本合计6500 万元。股票简称：“道氏技术”，股票代码：“300409.SZ”。后经多次再融资和资本公积转增股本，截至 2021 年 3 月底，公司总股本555243986 股，荣继华持公司 25.81%的股权，为公司实际控制人。 截至 2021 年 5 月 10 日，公司控股股东、实际控制人荣继华股权质押数量为90301059股，占总股本的 16.26%，占其持有的股份数的63.00%，质押比例较高。 经营范围： 无机非金属材料、 高分子材料、陶瓷色釉料及原辅料、 陶瓷添加剂、 陶瓷机电产品的研发、 生产、 加工、 销售及有关技术服务；锂电池材料、 钴、

9、 镍、 锰、 铜、 锡、 钨、 钼、 铅、锌金属化合物及其制品的生产、 研发、 销售、 仓储 （不含危险化学品） ； 经营自有产品和技术的进出口业务（国家禁止和限制及法律行政法规规定需前置审批的项目除外）。(依法须经批准的项目， 经相关部门批准后方可开展经营活动)。 截至 2021 年 3 月底， 公司本部下设研发中心、 生产基地、 设计中心、 市场与技术服务中心等职能部门；公司纳入合并范围子公司 17 家；公司拥有员工 1551 人。 截至 2020 年底，公司合并资产总额 48.35亿元， 所有者权益 24.89 亿元 （含少数股东权益0.10 亿元） ； 2020 年， 公司实现营业总收

10、入 33.15亿元，利润总额 0.68 亿元。 截至 2021 年 3 月底，公司合并资产总额60.12 亿元，所有者权益 37.51 亿元（含少数股东权益 0.10 亿元）；2021 年 13 月，公司实现营业总收入10.68亿元， 利润总额0.79亿元。 公司注册地址： 恩平市圣堂镇三联佛仔坳；法定代表人：荣继华。 三、债券概况及募集资金使用情况 截至 2021 年 3 月底， 公司由联合资信评级的存续债券见下表，共有 1760682.00 张“道氏转债”完成转股（票面金额共计 176068200.00元人民币），公司剩余可转债票面总金额为303931800.00 元人民币，公司转股价格变

11、化如下表。公司均正常支付利息。 表 1 截至 2021 年 3 月底公司由联合资信评级存续债券概况 债券名债券名称称 发行金额发行金额（亿元）（亿元） 债券余额债券余额（亿元）（亿元） 起息日起息日 期限期限（年）（年） 道氏转债 4.80 3.0393 2017-12-28 6 资料来源：wind，联合资信整理 跟踪评级报告 6 表 2 公司转股价格变化（单位：元/股） 调整时间调整时间 转股价格转股价格 转股价格调整原因转股价格调整原因 初始转股价格 45.21 - 2018/07/12 24.99 公司实施 2017 年权益分派方案，以总股本 215000000 股为基数，向全体股东每

12、10 股派发现金红利 2.2 元（含税），以资本公积金向全体股东每 10 股转增 8 股，道氏转债的转股价格调整如下： P1（P0D）/（1+n）=（45.21-0.22）（1+0.8）=24.99 元/股 2018/12/06 24.88 公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易事项已经完成，公司向交易对手共计发行 61414390 股。截止目前，新增股份的发行和上市工作已经完成，公司总股本相应增加 61414390 股道氏转债的转股价格调整如下： P1=（P0+Ak）/（1+k）=24.99+24.18（61414390/387005320）/（1+61414390/387005320）=

13、24.88 元/股。 2018/12/24 15.20 公司股价已经出现任意连续三十个交易日中有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的 85%（24.99 元/股85%=21.2415 元/股），已满足本次可转换公司债券转股价格向下修正条件。公司于 2018 年 12 月 21日召开第四届董事会 2018 年第 12 次会议，审议通过关于向下修正“道氏转债”转股价格的议案，在综合考虑股东大会召开日前二十个交易日交易均价和前述均价和股东大会召开日前一个交易日公司股票交易均价之间较高者的情况下，董事会确定“道氏转债”的转股价格由 24.88 元/股向下修正为 15.20 元/股。 2019/06/

14、25 15.05 公司实施 2018 年权益分派方案，以总股本 459987928 股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利1.499971 元（含税），道氏转债的转股价格调整如下： P1P0D=15.20-0.1499971=15.05 元/股 2020/05/29 14.95 公司实施 2019 年权益分派方案，以总股本 459994163 股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利1.000000 元（含税），道氏转债的转股价格调整如下： P1P0D=15.05-0.10=14.95 元/股 2021/03/05 14.55 公司最终向 9 名特定对象共发行人民币普通股 95238

15、095 股。截止 2021 年 3 月 2 日，新增股份的发行和上市工作已经完成，公司总股本由 460005740 股增加至 555243835 股。道氏转债的转股价格调整如下： P1=（P0+Ak）/（1+k）=14.95+12.60（95238095/460005740）/（1+95238095/460005740）=14.55 元/股 2021/05/31 14.50 公司实施 2020 年权益分派方案，以总股本 555244436 股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利0.500000 元（含税），道氏转债的转股价格调整如下： P1P0D=14.55-0.05=14.50 元/股

16、 资料来源：wind，联合资信整理 公司 2017 年 12 月 28 日公开发行了 480 万张 A 股可转换公司债券。该可转换公司债券于2018 年 1 月 26 日起在深圳证券交易所挂牌交易，此次公开发行的 A 股可转换公司债券募集资金总额为人民币 48000.00 万元，扣除发行费用 1112.80 万元，募集资金净额为人民币46887.20 万元，全部拟投资于“锂云母综合开发利用产业化项目”，项目总投资 8.01 亿元，募集资金不足部分由公司自筹解决。 经公司 2019 年第四届董事会第 4 次会议、2019 年第四届监事会第 2 次会议、 2019 年第一次临时股东大会及2019年

17、第一次债券人会议审核批准， 公司决定变更 “锂云母综合开发利用产业化项目”部分募集资金 15000.00 万元用于“新建年产 5000 吨钴中间品 （金属量） 、 10000吨阴极铜项目”（投入 9500 万元）及“年处理1.4万吨废锂离子电池及正极材料生产1万吨三元前驱体项目”（投入 5500 万元）。募集资金保留 15059.42 万元，保障项目 10000 吨产能建设所需， 未来项目建设资金不足， 公司将自筹解决。公司更改募集资金用途主要是因为锂云母的综合性利用以及生产成本的控制是业内普遍需要突破的难点， 要实现 “锂云母综合开发利用产业化项目”的规模化生产并达到预期效益目标，按照原计划

18、投入募集资金难以达到预期的效益目标， 需要进行进一步的基础性研究， 对项目进行改建，提高锂资源的综合利用率和副产品的产品品质， 以提高项目的综合效益。 上述基础性研究是一个长期的系统性工程，进而致使该项目的规模化生产存在一定的不确定性。根据公司2020年年报及北京中林资产评估有限公司 2021 年 3 月 23 日出具的资产评估报告，公司锂云母综合开发利用产业化项目碳酸锂设备计提减值 0.91 亿元价值。 截至 2021 年 3 月底，公司实际使用“道氏转债”募集资金 46037.64 万元，用于锂云母综合开发项目和新建年产 5000 吨钴中间品 （金属量）、10000 吨阴极铜项目，年处理

19、1.4 万吨废锂离子电池及正极材料生产 10000 吨三元前驱体项目和补充流动资金，募集资金余额为 跟踪评级报告 7 877.32 万元。截至 2021 年 5 月末，年产 5000吨钴中间品 （金属量） 和年处理 1.4 万吨废锂离子电池及正极材料生产 1 万吨三元前驱体项目已经建成投产， 10000 吨阴极铜项目目前已经完成 6000 吨。 四、宏观经济和政策环境分析 1. 宏观政策环境和经济运行情况 2020 年，新冠肺炎疫情全球大流行，对各国经济和贸易造成严重冲击，全球经济陷入深度衰退。我国宏观政策加大逆周期调节力度对冲疫情负面影响， 以“六稳”“六保”为中心，全力保证经济运行在合理区

20、间。财政政策更加积极有为， 通过减税降费、 增加政府债务扩大支出等措施稳企保岗，支持“两新一重”领域基建， 提高有效投资。 稳健的货币政策更加灵活，维护市场流动性合理充裕，引导 LPR 下行，降低企业信贷成本；创设货币政策工具支持小微企业信用贷款和存量贷款延期还本付息，为小微企业信贷融资创造良好环境。 在此背景下，我国 2020 年一季度 GDP 下降 6.80%， 二季度疫情得到迅速控制， 此后进入常态化防控，各季度增速分别为 3.20%、4.90%和 6.50%， 经济逐季复苏， 全年累计增长 2.30%，成为全球主要经济体中唯一实现正增长的国家，GDP 首次突破百万亿大关。 2020 年

21、下半年我国经济复苏强劲，主要是受到超预期的外贸出口及投资的拉动，但消费在局部地区疫情影响下恢复较慢。 表 3 20162020 年中国主要经济数据 项目项目 2016年年 2017年年 2018年年 2019年年 2020年年 GDP（万亿元） 74.64 83.20 91.93 98.65 101.60 GDP 增速（%） 6.85 6.95 6.75 6.00 2.30 规模以上工业增加值增速 （%） 6.00 6.60 6.20 5.70 2.80 固定资产投资增速（%） 8.10 7.20 5.90 5.40 2.90 社会消费品零售总额增速 （%） 10.40 10.20 8.98

22、8.00 -3.90 出口增速（%） -1.90 10.80 7.10 5.00 4.00 进口增速（%） 0.60 18.70 12.90 1.70 -0.70 CPI 增幅（%） 2.00 1.60 2.10 2.90 2.50 PPI 增幅（%） -1.40 6.30 3.50 -0.30 -1.80 城镇失业率 （%） 4.02 3.90 4.90 5.20 5.20 城镇居民人均可支配收入增速 （%） 5.60 6.50 5.60 5.00 1.20 公共财政收入增速（%） 4.50 7.40 6.20 3.80 -3.90 公共财政支出增速（%） 6.40 7.70 8.70 8.

23、10 2.80 注：1.GDP 总额按现价计算；2.出口增速、进口增速均以人民币计价统计；3.GDP 增速、城镇居民人均可支配收入增速为实际增长率，规模以上工业增加值增速、固定资产投资增速、社会消费品零售总额增速为名义增长率；4.城镇失业率统计中，2016-2017 年为城镇登记失业率，2018 年开始为城镇调查失业率，指标值为期末数 资料来源：联合资信根据国家统计局和 Wind 数据整理 投资和净出口为拉动投资和净出口为拉动 GDP 增长的主要动增长的主要动力，消费拖累全年经济增长。力，消费拖累全年经济增长。2020 年，社会消费品零售总额 39.20 万亿元，同比下降 3.90%，为改革开

24、放 40 多年来首次出现负增长。 投资方面， 2020年固定资产投资完成额51.89万亿元，同比增长 2.90%。其中制造业投资下降 2.20%，为历史同期最低水平； 基础设施建设投资 （不含电力）增速为 0.90%，较上年（3.80%）大幅下滑， 处历史低位； 房地产开发投资增速为7.00%，较上年（9.90%）有所下滑，是投资增长的主要支撑。 外贸方面， 2020 年货物进出口总额 32.16万亿元， 同比增长1.90%， 外贸规模创历史新高。其中，出口额 17.93 万亿元，同比增长 4.00%；进口额 14.22 万亿元，同比下降 0.70%。进出口顺差 3.71 万亿元，较上年（2.

25、91 万亿元）大幅增加。2020 年我国对东盟、欧盟、美国、日本进出口额分别为 4.74 万亿元、 4.50 万亿元、 4.06万亿元和 2.20 万亿元， 分别增长 7.00%、 5.30%、8.80%和 1.20%，东盟成为我国最大贸易伙伴，对美国贸易快速增长。2020 年经济恢复主要源于投资和外贸的正向拉动。 工业工业企稳回升企稳回升，服务业，服务业持续改善。持续改善。2020 年全国规模以上工业增加值同比增长 2.80%，在上半年大幅下降的情况下取得了全年的正增长。2020 年工业企业利润总额同比增长 4.10%，较上年（-3.30%）转降为升。2020 年服务业生产从 4 月份开始逐

26、月改善，其中信息传输、软件和信息技术等现代服务业保持较快增长（同比增长 16.90%），主要受疫情影响下线上教学、 跟踪评级报告 8 办公、 购物需求大幅上升的拉动。 111 月全国规模以上服务业企业营业收入累计同比增长1.60%，较上年同期增幅（9.40%）明显回落，服务业企业经营效益处于较低水平。2020 年国民经济第一产业、第二产业和第三产业增加值分别同比增长 3.00%、2.60%和 2.10%，其中第三产业增加值同比增长较上年（7.20%）回落幅度最大，对 GDP 累计同比的贡献率（47.30%）也大幅下降 16.20 个百分点， 主要是疫情对服务业的冲击较大之故。 居民消费价格居民

27、消费价格指数指数涨幅涨幅回落回落，生产者价格，生产者价格指数指数同比降幅扩大同比降幅扩大。2020 年，居民消费价格指数（CPI）累计同比上涨 2.50%，涨幅较上年（2.90%） 有所回落， 其中食品价格上涨 10.60%，涨幅比上年回升 1.40 个百分点；非食品价格上涨 0.40%，涨幅比上年回落 1.00 个百分点。核心 CPI（不包括食品和能源）温和上涨 0.80%，涨幅比上年回落 0.80 个百分点。 2020 年工业生产者出厂价格指数 （PPI） 累计同比下降 1.80%，工业生产者购进价格指数 （PPIRM） 累计同比下降 2.30%，降幅较上年（-0.30%和-0.70%）均

28、显著扩大。 社会融资规模增量逐季下降，社会融资规模增量逐季下降， M2 增速显著增速显著上升。上升。 截至2020年底， 社会融资规模存量284.83万亿元，同比增长 13.30%，增速较上年末（10.69%）显著提高，为实体经济提供了有力的金融支持。从增量上看，2020 年新增社会融资规模34.86万亿元， 比上年多增9.29万亿元。分季看，各季度社融增量分别为 11.11 万亿元、9.76 万亿元、8.75 万亿元和 5.25 万亿元，呈逐季下降的趋势， 其中银行信贷、 企业债券融资以及政府债券融资均呈逐季下降的特点，显示货币政策在回归常态。 货币供应量方面， 截至 2020年底， M2余

29、额218.68万亿元， 同比增长10.10%，较上年末增速（8.70%）显著上升。同期 M1 余额 62.56 万亿元，同比增长 8.60%，较上年末增速（4.40%）大幅提高，说明货币政策逆周期调节的力度较大。 财政财政收入大幅下降、收支缺口更趋扩大收入大幅下降、收支缺口更趋扩大。2020年， 全国一般公共预算收入18.29万亿元，同比下降 3.90%， 降幅逐季收窄， 下降幅度依然较大。其中税收收入 15.43 万亿元，同比下降2.30%； 非税收入2.86万亿元， 同比下降11.70%。2020 年一般公共预算支出 24.56 万亿元，同比增长 2.80%，增幅较上年（8.10%）显著下

30、滑。其中社会保障与就业支出 3.26 万亿元，同比增长 10.90%；卫生健康支出 1.92 万亿元，同比增长 15.20%；债务付息 0.98 万亿元，同比增长16.40%。以上财政支出项目增长显著，主要受疫情及疫情防控影响，同时也表明政府债务付息大幅增加。 2020年财政收支缺口6.27万亿元，上年缺口为 4.85 万亿元，受疫情冲击的特殊影响，2020 年财政收支缺口更趋扩大。2020 年全国政府性基金收入 9.35 万亿元，同比增长10.60%，较上年（12.00%）有所下滑；全国政府性基金支出11.80万亿元， 同比增长28.80%，增幅较上年 （13.40%） 大幅提高。 全国政府

31、性基金收支增长主要系地方政府土地出让收入及相关支出增长所致。 就业就业压力压力趋于缓和趋于缓和，居民收入增幅放缓。居民收入增幅放缓。2020 年，在疫情影响下，服务业呈收缩态势，中小微企业持续经营困难局面延续。 2020 年 12月城镇调查失业率 5.20%， 年内逐季回落， 与上年同期持平， 表现出我国经济和就业的韧性， 就业压力趋于缓和。2020 我国城镇居民人均可支配收入 4.38 万元，实际同比增长 1.20%，增速较上年（5.00%）大幅下滑，对居民消费形成较大约束。 2. 宏观政策和经济前瞻 根据中央经济工作会议部署，2021 年我国宏观政策将保持连续性、 稳定性、 可持续性， 要

32、继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策操作上要更加精准有效， 不急转弯， 同时保证不出现重大系统性风险； 要重点落实八项任务， 加快形成以内循环为主的“双循环”新格局， “要迈好第一步， 见到新气象”。在此基调下， 积极的财政积极的财政政策更加兼顾稳增长和防风险。政策更加兼顾稳增长和防风险。中央经济工作会议提出2021年 “积极的财政政策要提质增效， 跟踪评级报告 9 更可持续” ， 强调要兼顾稳增长和防风险需要，保持政府总体杠杆率基本稳定，为今后应对新的风险挑战留出政策空间。 “提质增效” 一方面强调将建立常态化的财政资金直达机制，提高资金的拨付效率；另一

33、方面强调财政支出的压减， 对于非刚性、 非重点项目的支出和公用经费要从严从紧， 而对于重大项目和刚性支出， 要保证支付力度。稳健的货币政策灵活精准、合理稳健的货币政策灵活精准、合理适度。适度。2021 年货币政策将“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可持续性；发挥好定向降准、定向中期借贷便利（TMLF）、再贷款、再贴现等结构性货币政策工具，延续实施针对小微企业的两项直达实体经济工具，引导金融机构加大对“三农”、科技创新、小微和民营企业等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度；进一步健全绿色金融标准体系、政策激励约束体系、 产品和市场体系， 落实碳达峰、 碳中和中长期决策部署，引导金融资源向绿色

34、发展领域倾斜，推动绿色金融发展。 作为2020年唯一实现正增长的全球主要经济体，2021 年我国有条件、有基础实现持续更高的经济增长。 首先， 投资增速在制造业投资带动下进一步快速增长，仍将在经济增长中发挥关键作用，同时投资结构将进一步优化，形成“制造业房地产基建”的投资增长新格局。其次，消费进一步复苏。影响 2020 年消费的两大主要因素分别是疫情防控制约和居民收入增速下降，2021 年两大因素对消费的抑制作用将会同步减弱， 消费继续修复。 第三， 出口继续保持较高速度增长。 预计 2021 年出口有望继续保持较高的增长，海外疫情形势为出口增长的主要影响因素， 整体节奏或为前高后低。 综合考

35、虑疫情防控、 经济增长潜力及低基数效应影响， 联合资信预测2021年我国GDP增速将达到8.50%左右。 五、行业分析 目前，新能源电池材料板块在公司收入中的占比超过了 50%，以下将主要针对锂离子电池行业进行分析。 1行业概况 2020 年，年，在疫情影响下，受益于下游终端在疫情影响下，受益于下游终端需求的逐步恢复，动力电池出货量保持增长；需求的逐步恢复，动力电池出货量保持增长；锂离子电池正极材料产量保持稳定增长，锂离子电池正极材料产量保持稳定增长，仍以仍以三元材料为主，但增速放缓，三元材料为主，但增速放缓，磷酸铁锂材料受磷酸铁锂材料受益于非动力的储能市场扩张及价格优势，在锂益于非动力的储能

36、市场扩张及价格优势，在锂电池正极材料中占比有所上升。电池正极材料中占比有所上升。 动力电池主要由正极材料、 负极材料、 隔膜以及电解液组成，正极材料直接决定了动力电池的能量密度、 安全性、 循环寿命等， 同时也是主材中成本占比最高的材料，电池正极材料可划分为磷酸铁锂、 钴酸锂、 锰酸锂以及三元材料等多种技术路径。 根据高工产研锂电研究所(GGII)数据显示，20162020 年，中国动力锂电池出货量逐年上升。 2020 年中国动力电池出货量为 80GWh， 同比增长 13%， 在疫情影响下较 2019 年仍有所提升， 主要系 2020 年下半年国内新能源终端市场恢复超预期， 加之新车型于下半年

37、集中发布， 带动了消费者购车热情，使得国内新能源汽车市场销量超过 130 万辆；此外，2020 年欧洲新能源汽车市场超预期增长， 年销量超过中国， 带动国内部分头部电池企业出口规模提升。与出货量不同，20162020 年，中国动力锂电池市场规模波动下降，2020 年动力电池市场规模约为650 亿元，同比下降 8.5%，增速小于电池出货量， 主要系电芯与模组成本下降所致。 近年来动力电池市场出现增量不增值的原因主要由于电池单体以及系统价格下降速度远大于电池单体出货量增加速度。 据 ICC 鑫椤资讯统计数据显示，2020 年，国内四大正极材料总产量 51.9 万吨，同比增长20.8%，其中三元材料

38、占比仍最高，全年总量为21 万吨， 产量占到国内正极材料产量的 40.49%，但增速放缓至 7%；磷酸铁锂材料表现强势，产量达到 14.2 万吨，同比增长 45.7%。钴酸锂与锰酸锂正极材料的产量分别为 7.38 万吨及 9.29万吨，同比分别增长 24.8%及 21.6%。 跟踪评级报告 10 图1 2020年国内正极材料产量情况 资料来源：鑫椤锂电数据库 2上下游 2020 年上半年受疫情因素影响，钴价和碳年上半年受疫情因素影响，钴价和碳酸锂价格均处于低位，下半年酸锂价格均处于低位，下半年随着宏观经济和随着宏观经济和消费市场回暖，以及受新能源汽车政策延长补消费市场回暖，以及受新能源汽车政策

39、延长补贴期限等利好因素推动，新能源汽车产量恢复贴期限等利好因素推动，新能源汽车产量恢复增长，增长，终端需求的恢复以及原料紧张程度的加终端需求的恢复以及原料紧张程度的加剧，剧，新能源电池材料新能源电池材料价格价格有所有所回升。回升。 图 2 钴的价格变动情况（单位：元/吨） 资料来源：Wind 新能源电池材料产业链上游为钴锂等原料，钴锂价格受原矿出口国供应及下游需求影响波动较大。 受到钴行业下游需求不及预期， 同时供给增量超预期影响， 钴金属供需矛盾突出， 钴价格从 2018 年 4 月 11 日的最高点 68 万元/吨下跌至 2019 年 7 月 26 日的 22.30 万元/吨，跌幅极大，已

40、回落到 2015 年时的价格水平，处于低位区间；伴随嘉能可 2019 年 12 月份将旗下Mutanda 矿山提前关停且预计到 2022 年无复产计划， 同时民采矿产量大幅缩减影响， 行业供需在边际上得到明显改善， 钴价有所回升， 但 2020年春节后至2020年5月， 受新冠肺炎疫情影响，钴下游需求全面萎缩，钴价受疫情冲击大幅下滑，此后随着终端需求的恢复以及原料紧张程度的加剧，钴价小幅回升。 2020 年，碳酸锂价格整体呈现上行趋势。一季度和二季度受疫情影响，碳酸锂价格持续下行， 随着下游需求回暖上游供给相对不足， 碳酸锂价格在 2020 下半年开始触底回升， 进入 11月碳酸锂产品开始逐渐

41、出现货源紧张状态，由于上下游企业对价格博弈的持续升温，碳酸锂价格开始呈现上行。2021 年以来，电池级碳酸锂价格持续上涨， 一方面， 上游锂矿原料供应紧张，行业内出现恐慌性采购助推碳酸锂价格上行， 另一方面， 国内新能源汽车产销量持续增长带动动力电池装机电量提升，拉动上游碳酸锂出货量增长。 图 3 碳酸锂的价格变动情况（单位：元/吨） 资料来源：Wind 动力电池的下游为新能源车动力汽车。2019 年由于我国新能源汽车过渡期后补贴退坡幅度较大，以及燃油车国五换国六标准导致燃油车集中促销， 造成新能源汽车市场受到冲击，我国新能源汽车产量出现首次年度下降，但随着退坡影响的边际效用减弱及国家对新能源

42、汽车产业鼓励政策的持续推出，新能源汽车发展长期向好的趋势没有改变。随着宏观经济和消费市场回暖，叠加新能源汽车政策延长补贴期限等利好因素， 新能源汽车产量恢复增长， 根据国家统计局相关数据，2020 年新能源汽车产量145.6 万辆，较上年增长 17.3%。 跟踪评级报告 11 图 4 我国新能源汽车产量情况（单位：万辆、%） 资料来源：Wind 3行业政策 2020 年，国家相关部门完善了新能源汽车年，国家相关部门完善了新能源汽车补贴政策的基本思路，即保持对新能源汽车产补贴政策的基本思路，即保持对新能源汽车产业的扶持力度，精准施策，推动产业高质量发业的扶持力度，精准施策，推动产业高质量发展。展

43、。 政策方面， 按照党中央、 国务院决策部署，2009 年以来财政部会同有关部门支持新能源汽车产业发展。 在各方共同努力下， 我国新能源汽车关键技术显著进步， 产品性能明显提升， 年销量从 2009 年的不到 500 辆增长到 2019 年的120.6 万辆，连续五年世界第一。受多重不利因素叠加影响，2019 年我国新能源汽车销量首次出现下降， 加之新冠肺炎疫情的冲击， 2020 年，四部委在深入跟踪调研、广泛征求各方面意见基础上， 形成了 关于调整完善新能源汽车补贴政策的通知 ， 调整了补贴退坡政策， 延长补贴期限。 2020 年底， 国家财政部、 工业和信息化部、科技部和发展改革委出台关于

44、进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 ， 完善了新能源汽车补贴政策的基本思路，即在保持对新能源汽车产业的扶持力度， 精准施策， 推动产业高质量发展。 一是稳字当头， 综合考虑技术进步、规模效应等因素，将原定 2020 年底到期的补贴政策合理延长到 2022 年底， 平缓补贴退坡力度和节奏。 二是扶优扶强， 适当优化技术门槛，设置清算门槛，引导地方理性投资和企业“练好内功” ， 促进优势企业做大做强， 加速落后产能退出， 提高产业集中度。 三是突出重点，按应用领域实施差异化补贴， 提高政策精准度，加快公共交通及特定领域汽车电动化进程。四是落实责任和强化监管。 完善配套政策， 落实相关方

45、责任， 强化资金监管， 进一步营造行业发展良好生态。 表 4 2019 年以来车用动力锂电池行业的主要政策 实施时间实施时间 政策名称政策名称 下发单位下发单位 主要内容主要内容 2019 年 1 月 进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案 发改委、工业和信息化部、商务部等十个部门 持续优化新能源汽车补贴结构。坚持扶优扶强的导向，将更多补贴用于支持综合性能先进的新能源汽车销售，鼓励发展高技术水平新能源汽车。落实新能源货车差别化通行管理政策。 2019 年 3 月 关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 中国财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委 优化技术指

46、标，坚持“扶优扶强”；完善补贴标准，分阶段释放压力 2019 年 12 月 新能源汽车产业发展规划（20212035年）（征求意见稿） 工业和信息化部 到 2025 年，新能源汽车新车销量占比达到 25%左右，智能网联汽车新车销量占比达到 30%。同时要求到 2025 年，纯电动乘用车新车平均电耗降至 12 千瓦时/百公里，插电式混合动力（含增程式）乘用车新车平均油耗降至 2 升/百公里。 2020 年 4 月 关于调整完善新能源汽车补贴政策的通知 财政部、发改委、工业和信息化部、商务部四部门 综合技术进步、规模效应等因素，政府将新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限延长至 2022 年底。平

47、缓补贴退坡力度和节奏，原则上 2020-2022 年补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%、20%、30%。 2020 年 6 月 关于修改的决定 工信部 自 2021 年 1 月 1 日起实施，对新能源积分计算更为严格，同时加入技术调整系数鼓励电动技术持续进步。 2020 年 11 月 新能源汽车产业发展规划（20212035年） 国务院办公厅 到 2025 年，新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的 20%左右，纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车将全面电动化。 2020 年 12 月 关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 国家财政部、工业和信息化部、从 2021

48、 年 1 月 1 日起实施：整体补贴退坡，2021 年，新能源汽车补贴标准在 2020 年基础上退坡 20%；为推动公共交通等领域车辆电动化，城市公交、道路客运、出租（含网约车）、环卫、城市物流 跟踪评级报告 12 科技部和发展改革委 配送、邮政快递、民航机场以及党政机关公务领域符合要求的车辆，补贴标准在 2020 年基础上退坡 10%。为加快推动公共交通行业转型升级，地方可继续对新能源公交车给予购置补贴。在 300km 续航以下的车型不再有补贴。建立价格门槛，新能源乘用车补贴前售价须在 30 万元以下（含 30 万元），但拥有“换电模式”的车辆不受价格门槛的限制。车企若申报补贴，单次申报清算

49、车辆数量应达到 10000 辆。 资料来源：联合资信整理 六、基础素质分析 1. 股权结构 截至2021年3月底， 公司总股本555243986股，荣继华持公司 25.81%的股权，为公司实际控制人。 2. 企业规模及竞争力 公司作为釉面材料的龙头企业，产业链完公司作为釉面材料的龙头企业，产业链完整，产品种类丰富，公司子公司佳纳能源是国整，产品种类丰富，公司子公司佳纳能源是国内钴产品供应商之一，三元前驱体技术成熟、内钴产品供应商之一，三元前驱体技术成熟、质量稳定，高镍前驱体已经实现量产并批量供质量稳定，高镍前驱体已经实现量产并批量供货。货。 公司作为建筑陶瓷材料行业的龙头企业，陶瓷墨水作为公司

50、的核心产品，规模优势和技术优势明显，行业地位突出。截至 2021 年 3 月底， 公司共有恩平和江西两大生产基地， 拥有 4条陶瓷墨水生产线和 4 条釉料生产线，形成釉料产能 15 万吨/年， 陶瓷墨水产能 1.38 万吨/年。 新能源材料方面，公司子公司广东佳纳能源科技有限公司（以下简称“佳纳能源”）是国内钴产品供应商之一， 三元前驱体技术成熟、 质量稳定， 高镍前驱体已经实现量产并批量供货。钴产品及镍钴锰三元前驱体产品均被认定为广东省高新技术产品，高端钴盐出口量处于行业前列水平。 目前， 佳纳能源的客户覆盖了贵州振华新材料有限公司、江门市科恒实业股份有限公司、 湖南雅城新材料股份有限公司、