长城证券：2020年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期）信用评级报告.PDF

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1、 长长长长城城城城证证证证券券券券股股股股份份份份有有有有限限限限公公公公司司司司 2 20 02 20 0年年年年面面面面向向向向专专专专业业业业投投投投资资资资者者者者公公公公开开开开发发发发行行行行公公公公司司司司债债债债券券券券（第第第第三三三三期期期期） 信信信信用用用用评评评评级级级级报报报报告告告告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 1 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 主要数据主要数据与指标与指标 注 1：根据长城证券 20

2、17-2019 年经审计的财务报表、2020年一季度未经审计的财务报表、2017-2019 年末母公司净资本计算表、 风险资本准备计算表及风险指标监管报表等整理、计算， 其中资产负债表数据及指标取自各期期末数； 注 2：本评级报告除特别说明外，所有数值保留 2 位小数，若出现总数与各分项数值之和尾数不符的情况， 均为四舍五入原因造成。 评级观点评级观点 主要优势主要优势： 外部支持。外部支持。作为华能集团下属金融类核心子公司之一，长城证券能够在资本补充、业务支持和业务协同等方面获得股东的有力支持。 业务资质齐全。业务资质齐全。 长城证券特许经营资质较齐全，具有较好的业务发展基础。 融资融资渠道

3、拓宽，渠道拓宽，资本实力资本实力进一步进一步提升。提升。长城证券已成功在 A 股市场完成首次公开发行并上市交易，资本实力有所增强，融资渠道得到拓宽，有利于后续业务的开展。 主要风险主要风险： 宏观经济风险。宏观经济风险。当前我国经济正处在结构调整和增速换挡的阶段，经济下行压力较大，证券业运营风险较高。 市场竞争风险。市场竞争风险。国内证券公司同质化竞争较严重，其他金融机构也在部分业务领域对证券公司构成竞争，同时，互联网金融发展对证券公司业务构成冲击，长城证券将持续面临激烈的市场竞争压力。 业务相对集中。业务相对集中。长城证券收入及利润结构逐步均衡，但仍主要依赖经纪业务及信用业务，业务结构有待进

4、一步优化。 流动性风险管理压力。流动性风险管理压力。长城证券自营业务及融资融券业务占用资金较多，两融业务规模易受市场影响而出现波动，将持续考验公司的流动性管理能力及融资能力。 风险管理要风险管理要求提高。求提高。创新业务品种的不断丰富与创新业务规模的逐步扩大，将对长城证券的风险管理能力提出更高要求。 项项 目目 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年一季度一季度 金额单位：人民币亿元 总资产（亿元） 435.10 484.20 590.96 696.50 总资产*（亿元） 327.51 383.66 444.36 516.62 股东权益（亿元） 144.71 166.8

5、3 173.52 177.32 归属于母公司所有者权益（亿元） 143.59 165.24 169.19 172.96 净资本（亿元） 110.86 127.54 127.78 - 总负债*（亿元） 182.81 216.83 270.84 339.30 营业收入（亿元） 29.58 27.53 38.99 14.47 净利润（亿元） 8.96 5.89 10.15 3.73 资产负债率*（%） 55.82 56.52 60.95 65.68 净资本/总负债*（%） 60.65 58.82 47.18 - 净资本/有息债务（%） 72.00 63.48 50.56 - 员工费用率（%） 44.

6、21 41.57 37.33 - 资产管理业务净收入与基金管理业务净收入/营业收入（%） 7.57 6.78 4.14 2.66 营业利润率（%） 37.30 24.81 30.81 31.82 平均资产回报率（%） 2.97 1.66 2.45 - 平均资本回报率（%） 6.31 3.78 5.96 - 编号： 【新世纪债评(2020)011452】 评级评级对象：对象： 长城长城证券股份有限公司证券股份有限公司 2020 年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期）年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期） 主体信用主体信用等级：等级： AAA 评级展望：评级展望： 稳定稳定 债项信用等级：

7、债项信用等级： AAA 评级时间：评级时间： 2020 年年 8 月月 19 日日 发行规模： 不超过 10 亿元 发行目的： 补充营运资金 存续期限： 18 个月 付息方式： 每 9 个月付息一次，到期一次还本 增级安排： 无 概概述述 分析师分析师 刘兴堂 宫晨 Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 上海市汉上海市汉口路口路 398 号华盛大厦号华盛大厦 14F http:/ 2 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 未来展望未来展望 通过对长城证券及其发行的本期债券主要信用风险要素的分析， 本评级机构给予公司 AAA 主体信用等

8、级，评级展望为稳定；认为本期债券还本付息安全性极强，并给予本期债券 AAA 信用等级。 上海新世纪资信评估投资服务有限公司上海新世纪资信评估投资服务有限公司 3 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 长城证券股份有限公司 2020 年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期） 信用评级报告 概况 1. 发行人概况 长城证券为全国性综合类证券公司，初始注册资金为 1.57 亿元。经多次增资扩股后，至 2015 年末，公司注册资本增至 27.93 亿元。经中国证券监督管理委员会（证监许可2018808 号）文核准，公司于 2018 年 10 月首次向社会公开发行人民币普通股股票

9、 3.10 亿股并于 2018 年 10 月 26 日在深圳证券交易所挂牌交易。截至 2020 年 3 月末，公司股本为 31.03 亿元。 华能资本服务有限公司（以下简称“华能资本” ）为长城证券控股股东，截至 2020 年 3 月末，华能资本持有公司 46.38%的股权。华能资本为中国华能集团公司（以下简称“华能集团” ）的控股子公司，华能集团为公司的实际控制人。 图表图表 1. 长城证券前十大股长城证券前十大股东情况（单位：东情况（单位：%） 序号序号 股东名称股东名称 持股比例持股比例 1 华能资本服务有限公司 46.38 2 深圳能源集团股份有限公司 12.69 3 深圳新江南投资有

10、限公司 12.36 4 中核财务有限责任公司 2.38 5 上海仪电（集团）有限公司 1.39 6 福建湄洲湾控股有限公司 1.28 7 广东宝丽华新能源股份有限公司 1.17 8 宁夏恒利通经贸有限公司 0.68 9 华峰集团有限公司 0.64 10 华凯投资集团有限公司 0.62 资料来源：长城证券（截至 2020 年 3 月末） 作为全国性综合类证券公司，长城证券特许经营资质较为齐全，业务范围涵盖证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；证券资产管理；融资融券；证券投资基金代销；代销金融产品等。同时，公司通过下属子公司开展基金管理、期货和直投等业务。

11、 图表图表 2. 长城证券主要控股和参股子公司情况（单位：亿元，长城证券主要控股和参股子公司情况（单位：亿元，%） 公司名称公司名称 公司简称公司简称 注册资本注册资本 持股比持股比例例 经营业务经营业务 成立或收成立或收购时间购时间 是否是否并表并表 长城基金管理有限公司 长城基金 1.50 47.059 基金管理 2001.12 否 4 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 公司名称公司名称 公司简称公司简称 注册资本注册资本 持股比持股比例例 经营业务经营业务 成立或收成立或收购时间购时间 是否是否并表并表 景顺长城基金管理有限公司 景顺长城基金 1.30 49.0

12、0 基金管理 2003.6 否 宝城期货有限责任公司 宝城期货 6.00 80.00 期货经纪 2007.11 是 深圳市长城长富投资管理有限公司 长富投资 6.00 100.00 投资管理 2012.6 是 深圳市长城证券投资有限公司 长城投资 5.00 100.00 投资管理 2014.11 是 资料来源：长城证券（截至 2019 年末） 截至 2019 年末，长城证券经审计的合并会计报表口径资产总额为 590.96亿元，所有者权益为 173.52 亿元（其中，归属于母公司所有者权益为 169.19亿元） 。 2019 年公司实现营业收入 38.99 亿元，净利润 10.15 亿元（其中，

13、归属于母公司所有者的净利润 9.92 亿元） 。 截至 2020 年 3 月末，长城证券未经审计的合并会计报表口径资产总额为696.50 亿元，所有者权益为 177.32 亿元（其中，归属于母公司所有者权益为172.96 亿元） 。2020 年一季度公司实现营业收入 14.47 亿元，净利润 3.73 亿元（其中，归属于母公司所有者的净利润 3.70 亿元） 。 2. 债项概况 （1 1） 债券条款债券条款 长城证券于 2019 年 12 月 4 日召开了第一届董事会第五十六次会议， 并于2019 年 12 月 27 日召开了 2019 年第三次临时股东大会，审议通过了关于公司发行债务融资工具

14、一般性授权的议案 ，同意公司在确保杠杆率、风险控制指标、 流动性监管指标以及各类债务融资工具的风险限额等符合监管机构规定的前提下，择机发行债务融资工具。同时股东大会授权董事会，并由董事会转授权公司经营管理层办理发行债务融资工具相关具体事宜。 长城证券股份有限公司 2020 年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期）发行总规模为不超过 10 亿元。本期债券期限为 18 个月。本期拟发行债券概况如下。 图表图表 3. 本本期期拟发行债券概况拟发行债券概况 债券名称：债券名称： 长城证券股份有限公司 2020 年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期） 发行规模：发行规模： 不超过 10 亿元 债券

15、期限：债券期限： 18 个月 债券利率：债券利率： 详见募集说明书 付息方式：付息方式： 每 9 个月付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金一起支付 担保方式：担保方式： 无担保 资料来源：长城证券股份有限公司 2020 年面向专业投资者公开发行公司债券（第三期）募集说明书 截至报告出具日，长城证券待偿还公司债 87.80 亿元，待偿还次级债 20.00亿元，待偿还短期融资券余额 25.00 亿元。 5 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 图表图表 4. 长城长城证券未偿还债券情况（单位：亿元）证券未偿还债券情况（单位：亿元） 债券名称债券名称 发行规模发行规模 起

16、息起息日日 备注备注 17 长证 02（公司债） 7.80 2017-07-27 2022-07-27 到期 19 长城 01（公司债） 10.00 2019-01-21 2022-01-21 到期 19 长城 03（公司债） 20.00 2019-07-16 2022-07-16 到期 19 长城 05（公司债） 10.00 2019-10-21 2021-10-21 到期 19 长证 01（公司债） 10.00 2019-03-19 2022-03-19 到期 20 长城 01（公司债） 10.00 2020-02-20 2023-02-20 到期 20 长城 02（公司债） 10.00

17、2020-07-31 2022-07-31 到期 20 长城 03（公司债） 10.00 2020-07-31 2022-07-31 到期 20 长城 C1（次级债） 10.00 2020-03-12 2025-03-12 到期 20 长城 C2（次级债） 10.00 2020-05-22 2023-05-22 到期 20 长城证券 CP004（短期融资券） 15.00 2020-05-27 2020-08-26 到期 20 长城证券 CP005（短期融资券） 10.00 2020-06-11 2020-09-09 到期 资料来源：长城证券 （2 2） 募集资金用途募集资金用途 本期债券募集资

18、金扣除发行费用后，拟全部用于补充营运资金。 业务 1. 外部环境 （1 1） 宏观环境宏观环境 2020 年以来，在新冠肺炎疫情全球爆发、原油市场动荡影响下，境外金年以来，在新冠肺炎疫情全球爆发、原油市场动荡影响下，境外金融市场剧烈震荡，全球经济衰退概率大幅上升，主要经济体货币和财政政策均融市场剧烈震荡，全球经济衰退概率大幅上升，主要经济体货币和财政政策均已进入危机应对模式，全球流动性风险暂缓但债务风险将有所抬头。受境内外已进入危机应对模式，全球流动性风险暂缓但债务风险将有所抬头。受境内外疫情的冲击，国内经济增长压力陡增，宏观政策调节力度显著加大。在国内疫疫情的冲击，国内经济增长压力陡增，宏观

19、政策调节力度显著加大。在国内疫情基本得到控制的条件下，我国经济秩序仍情基本得到控制的条件下，我国经济秩序仍处处恢复状态，经济增长长期向好、恢复状态，经济增长长期向好、保持中高速、高质量发展的保持中高速、高质量发展的大趋势大趋势尚尚未未改改变变。 2020 年以来，在新冠肺炎疫情全球爆发和原油市场动荡影响下，境外金融市场特别是美、欧等主要经济体的股票、能源及化工产品价格均出现大跌，全球经济衰退概率大幅上升。 本轮金融市场暴跌的根本原因是全球金融危机后发达经济体货币政策长期宽松下，杠杆率高企、资产价格大幅上涨，而实体经济增长明显放缓，导致金融脆弱性上升。主要经济体货币及财政政策均已进入危机应对模式

20、，其中美联储已将联邦基准利率下调至 0 且重启了量化宽松政策、欧洲央行和日本央行也推出了巨量的资产购买计划。 空前的全球性政策宽松有利于暂时缓解流动性风险和市场的悲观情绪， 但高杠杆下的资产价格下跌以及经营受阻引发的全球性债务风险将有所抬头。 6 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 境内外疫情的发展对国内经济增长造成了明显冲击，供需两端均大幅下滑，就业和物价稳定压力上升。在国内疫情基本得到控制的条件下，我国经济秩序正有序恢复，消费有望在需求回补以及汽车等促消费政策支持下逐步回稳；制造业投资与房地产投资持续承压，基建加码将有力对冲整体投资增长压力；对外贸易在海外疫情未得到

21、控制前面临较大压力，贸易冲突仍是长期内面临的不稳定因素。规模以上工业企业的复工复产推进较快，工业结构转型升级的大趋势不变，而工业企业面临的经营压力较大。在高杠杆约束下需谨防资产泡沫风险以及中央坚定发展实体经济的需求下， 房地产调控政策总基调不会出现较大变化但会呈现一定区域差异。我国“京津冀协同发展” 、 “长三角一体化发展” 、 “粤港澳大湾区建设”等区域发展战略不断落实，区域协同发展持续推进。 为应对国内外风险挑战骤升的复杂局面，我国各类宏观政策调节力度显著加大。积极的财政政策更加积极有为，财政赤字率的提高、特别国债的发行以及地方政府专项债券规模增加为经济的稳定增长和结构调整保驾护航； 地方

22、政府举债融资机制日益规范化、透明化，稳增长需求下地方政府的债务压力上升但风险总体可控。稳健货币政策更加灵活适度，央行多次降准和下调公开市场操作利率，市场流动性合理充裕，为经济修复提供了宽松的货币金融环境；再贷款再贴现、 大幅增加信用债券市场净融资规模以及贷款延期还本付息等定向金融支持政策有利于缓解实体经济流动性压力， LPR 报价的下行也将带动实体融资成本进一步下降。 前期的金融监管强化以及金融去杠杆为金融市场在疫情冲击下的平稳运行提供了重要保障，金融系统资本补充有待进一步加强，从而提高金融机构支持实体经济的能力和抗风险能力。 同时，疫情并未改变我国深化对外开放和国际合作的决心，中美第一阶段协

23、议框架下的金融扩大开放正在付诸行动，商务领域“放管服”改革进一步推进，外商投资环境持续优化，将为经济高质量发展提供重要动力。资本市场中外资持有规模持续快速增长， 在主要经济体利率水平较低及我国资本市场开放加快的情况下，人民币计价资产对国际投资者的吸引力不断加强。 我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2020 年，是我国全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年， “坚持稳字当头”将是我国经济工作以及各项政策的重要目标。短期内，疫情对我国经济造成的冲击在一揽子宏观政策推动下将逐步得到缓释。 从中长期看， 随着我国对外开放水平

24、的不断提高、创新驱动发展战略的深入推进，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速、高质量发展。同时，在地缘政治、国际经济金融面临较大的不确定性以及国内杠杆水平较高的背景下， 我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险。 7 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings （2 2） 证券行业运营状况与风险关注证券行业运营状况与风险关注 近年来，我国证券市场规模不断壮大、市场层次不断丰富、监管体系不断近年来，我国证券市场规模不断壮大、市场层次不断丰富、监管体系不断完善，但与成熟市场相比，风险对冲工具与市

25、场稳定机制仍显不足，市场投机完善，但与成熟市场相比，风险对冲工具与市场稳定机制仍显不足，市场投机性和波动性仍较性和波动性仍较强。由于证券业受到高度监管，证券公司业务得到较大保护，强。由于证券业受到高度监管，证券公司业务得到较大保护，这也成为证券公司信用质量的重要支撑。证券业同质化竞争较严重，且随着证这也成为证券公司信用质量的重要支撑。证券业同质化竞争较严重，且随着证券市场层次与参与主体的日益丰富， 其他金融机构及互联网金融使得证券业面券市场层次与参与主体的日益丰富， 其他金融机构及互联网金融使得证券业面临日益激烈的市场竞争压力。 而证券公司创新业务的开展在优化证券公司业务临日益激烈的市场竞争压

26、力。 而证券公司创新业务的开展在优化证券公司业务结构的同时，也抬高了其杠杆经营程度，对证券公司资本补充、融资能力和风结构的同时，也抬高了其杠杆经营程度，对证券公司资本补充、融资能力和风险管理能力提出更高要求。险管理能力提出更高要求。 我国证券市场经过 20 多年发展，市场规模不断壮大，市场层次与参与主体不断丰富，监管体系与市场规则不断完善。证券市场在改善社会融资结构、优化资源配置、推动经济与金融体制改革与发展等方面发挥了重要作用。 根据沪深交易所统计数据，截至 2019 年末，沪深两市境内上市公司共有3777 家，市价总值 59.29 万亿元。 图表图表 5. 中国股市发展情况及证券化率（单位

27、：亿元，中国股市发展情况及证券化率（单位：亿元，%） 资料来源：Wind 注：证券化率=股市总市值/GDP 100%。 我国证券市场尚处于不断发展和完善过程中。 证券公司综合治理和股权分置改革的陆续完成，有利于证券市场的规范发展，但市场依然存在结构性矛盾与制度性缺陷。 目前， 我国证券市场在多层次市场体系建设、 机构投资者培育、发行审批制度改革、信息披露规则要求、市场退出机制等方面仍有较大改善空间。近年来，证券行业持续推进创新改革，以点带面稳步推动创新业务制度建设逐一落地实施，证券行业有望由依靠通道业务驱动转向多元化发展。但与成熟市场相比，我国证券市场的风险对冲工具与市场稳定机制仍显不足，市场

28、投机性和波动性较强。自 2015 年我国股票二级市场出现大幅调整以来，证券行业监管政策导向逐步向防范金融风险和维护金融稳定的方向转变， 创新脚步有所放缓，但中长期改革转型的思路不变。 8 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 图表图表 6. GDP 增长率与上证指数及深证成指收益率波动情况（单位：增长率与上证指数及深证成指收益率波动情况（单位：%） 资料来源：Wind 我国证券业受到高度监管。证券公司在市场准入、业务经营和日常管理等方面受到全面监管，证券公司的设立和业务实施特许经营。在金融分业经营环境下，特许经营方式使证券公司能够获得较好的经营保护，这也成为我国证券公司重

29、要的信用支持因素。 证券公司综合治理整顿之后，证券业竞争格局发生重大变化，业务资源向少数证券公司集中。同时，中国证监会自 2004 年以来实施证券公司分类监管，大型优质证券公司竞争优势得到增强。证券业市场集中度较高，行业竞争格局初步形成。 图表图表 7. 证券业集中度变化情况（单位：证券业集中度变化情况（单位：%） 资料来源：中国证券业协会 目前证券行业同质化竞争仍然激烈，各证券公司在技术水平、竞争策略、管理模式等方面缺乏明显差异，客户资源和价格是主要竞争手段。一方面，商业银行、保险公司和其他金融机构也逐渐参与财务顾问、资产管理和债券承销等业务，分流证券公司的业务与客户资源，对证券公司形成了竞

30、争替代风险。而且，近年来，互联网金融的发展对证券公司业务构成挑战，证券业将持续面总资产 净资产 净资本 9 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 临激烈的市场竞争压力。另一方面，随着我国金融市场的持续改革，以及证券市场融资功能的逐步完善，证券公司运营模式将面临较多变革，各证券公司在专业性和差异化方面将逐步显现。与此同时，杠杆经营程度上升后，证券公司在资本补充、融资能力和风险管理能力等方面有待同步提高。 受市场发展水平和监管环境影响，国内证券公司业务模式相对单一，对证券经纪、证券承销和自营业务的依赖度较高，盈利水平易受证券市场景气度影响，周期性波动明显。2014 年以来，佣

31、金率整体下滑促使证券公司推动转型，积极抢占融资融券市场份额。2017 年，股票质押业务规模迅速增长，为证券公司盈利稳定性提供了一定补充。同时，全年股票市场慢牛的走势以及市场投资风格的转变亦使得证券公司自营投资表现有所改善。 但监管政策的持续收紧对证券公司合规风控能力提出了更高的要求。2018 年，受监管政策趋严及金融去杠杆的持续影响， 加之美国的关税政策及美联储持续收紧的货币政策带来的全球性信用收缩，股票市场成交量持续萎缩，证券指数持续下跌。在此背景下， 证券公司营收和利润均较去年同期有所减少， 各证券公司均加快业务转型，推进非通道类业务的发展。2019 年，得益于股票市场回暖、两融规模增长，

32、科创板落地及债市发行规模的小幅增长， 证券公司营收和利润均较去年同期显著增长。监管环境方面，资本市场全面深化改革开放给证券业带来了新的发展机遇， 对证券公司综合能力要求进一步提升的同时， 营收结构有望进一步优化。 图表图表 8. 证券公司营业收入结构情况（单位：证券公司营业收入结构情况（单位：%） 资料来源：中国证券业协会 2019 年，股票市场回暖，A 股各板块指数整体出现较大涨幅，股票交易活跃。根据 Wind 资讯统计，2019 年沪深 A 股市场累计股基交易额为 136.62 万亿元， 较去年同期增长 35.85%。 债券市场交投活跃， 根据 Wind 资讯统计， 2019年银行间和交易

33、所债券合计成交 89.03 万亿元，总成交量较去年同期增长42.38%。同期，债券市场合计发行额为 45.19 万亿元，较去年同期发行额增长3.06%。在此背景下，证券公司营收和利润均较去年同期明显增长。与市场景气度关联最紧密的经纪业务及自营业务收入增幅较为明显； 得益于市场两融规 10 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 模的增长，叠加固定收益业务持仓规模的持续增加，证券公司的利息净收入亦大幅优于前两年表现；得益于科创板落地及债市发行规模的小幅增长，投行业务收入有所回升； 受托管理业务规模的下降， 尤其是定向资管业务规模的减少，仍在一定程度上影响了资产管理业务的盈利水

34、平。 图表图表 9. 证券业历年营业收入与净利润增幅情况（单位：证券业历年营业收入与净利润增幅情况（单位：%） 资料来源：中国证券业协会 我国证券监管部门审慎推进证券市场的金融创新与对外开放。2014 年起，证券市场创新步伐与开放进程有所加快，融资融券、直投业务、股指期货等创新业务与品种陆续推出，创业板成立、三板市场升级扩容，QFII 与 QDII 适用对象逐步拓宽和提高，创新为市场与机构注入了活力。2019 年以来，资本市场全面深化改革开放，叠加金融行业对外开放各项举措持续推出，证券业迎来新的发展机遇。随着我国对外开放水平的提高，我国证券市场的创新度和开放度将进一步提高。 2. 业务与战略

35、长城证券特许经营资质较为齐全，具有较好的发展基础长城证券特许经营资质较为齐全，具有较好的发展基础，业务规模及业务规模及盈利盈利能力居行业中上游水平。近年来，公司持续推进财富管理转型，着力发展精品能力居行业中上游水平。近年来，公司持续推进财富管理转型，着力发展精品投行、重资本业务和机构业务，形成了相对均衡的业务结构。投行、重资本业务和机构业务，形成了相对均衡的业务结构。整体来看，公司整体来看，公司已形成了相对均衡的业务收入结构，但已形成了相对均衡的业务收入结构，但业务收入业务收入仍仍易受市场环境波动易受市场环境波动和和政策政策、监管环境影响监管环境影响，各项，各项业务业务盈利盈利稳定性仍需进一步

36、提升。稳定性仍需进一步提升。 （1 1） 业务竞争力业务竞争力 长城证券特许经营资质较为齐全，具有较好的业务发展基础，业务规模及盈利能力居行业中上游水平。公司财富管理业务初步完成线上线下融合，实现产品销售渠道、客户基础专业服务渠道、交易渠道整合，建立了自上而下的财富管理体系；投行业务在巩固债券业务优势外，持续优化业务结构，积极打造投行全产业链模式；资产管理业务保持传统资管业务优势，在固收、权益、量 11 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 化等标准化产品方面已在行业树立良好品牌；证券投资及交易业务中固定收益业务业绩始终处于行业前列，量化投资创收能力逐渐提升。近年来，公司

37、持续推进财富管理转型，着力发展精品投行、重资本业务和机构业务，形成了相对均衡的业务结构。 从收入和利润结构看， 长城证券营业收入和营业利润主要来源于财富管理业务、 投资银行业务和证券投资及交易业务， 资产管理业务贡献占比相对较小，其他分部主要为利息支出及大宗商品销售成本。近年来，在监管趋严趋紧和市场不断震荡的影响下，公司财富管理业务、投资银行业务和资产管理业务盈利水平均有所波动。得益于债券牛市行情及对于债券品种的良好布局，公司证券投资及交易业务分部盈利水平持续提升。 整体来看，公司已形成了相对均衡的业务收入结构，但业务收入仍易受市场环境波动和政策、监管环境影响，各项业务盈利稳定性仍需进一步提升

38、。 图表图表 10. 长城证券营业收入结构（单位：亿元，长城证券营业收入结构（单位：亿元，%） 营业收入营业收入 2017 年年 2018 年年 2019 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 财富管理业务 17.22 58.20 13.27 48.17 15.86 40.68 投资银行业务 5.00 16.91 4.81 17.47 5.97 15.32 资产管理业务 2.24 7.57 1.87 6.78 1.61 4.14 证券投资及交易业务 3.74 12.64 7.07 25.68 11.57 29.68 其他 1.38 4.68 0.52 1.89 3.

39、98 10.20 合计 29.58 100.00 27.53 100.00 38.99 100.00 营业利润营业利润 2017 年年 2018 年年 2019 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 财富管理业务 9.22 83.56 5.70 83.46 8.00 66.64 投资银行业务 1.12 10.18 1.16 16.98 1.54 12.85 资产管理业务 1.39 12.56 1.20 17.57 0.76 6.29 证券投资及交易业务 3.03 27.45 5.33 78.04 10.37 86.29 其他 -3.72 -33.75 -6.56 -

40、96.05 -8.66 -72.06 合计 11.03 100.00 6.83 100.00 12.01 100.00 资料来源：长城证券 注：2019 年业务分部中“经纪业务”名称调整为“财富管理业务” ，同时，将大宗商品销售业务相关数据从“财富管理业务”分部调整至“其他”业务分部中。 经纪经纪业务业务 经纪业务为长城证券最主要的营业收入来源。公司经纪业务主要包括从事接受个人或机构客户委托代客户买卖股票、基金、债券等有价证券，提供投资咨询、投资组合建议、产品销售、账户诊断、资产配置等增值服务，赚取手续费及佣金收入；向客户提供资本中介服务（包括融资融券业务、股票质押式回购及约定购回交易等） ，

41、赚取利息收入等。 长城证券经营范围广泛，分支机构覆盖全国重点区域，已完成全国27 个省的布局，截至2019 年末，公司在深圳、北京、杭州、上海等全国各主要城市共 12 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 设有13 家分公司、112 家证券营业部。 在传统经纪业务方面，2017-2019 年，长城证券分别实现代理买卖证券业务净收入5.09 亿元、3.80 亿元和4.94 亿元。受互联网金融业务的冲击和同质化竞争的加剧，公司佣金率有所下降，已至行业较低水平，后续压降空间有限，有望趋于平稳。2017-2019 年末公司营业部数量分别为109 家、108 家和112 家，网点规

42、划以优化完善整体布局为主。公司各年部均代理买卖证券业务净收入分别466.83 万元/家、352.08 万元/家和441.41 万元/家，仍易受股基交易量变化影响。从股票和证券投资基金市场占有率情况来看，公司经纪业务股票交易量市场占比维持较好，2017-2019 年各年占比均维持在0.90%以上，证券投资基金市场占比有所回升。经纪业务排名方面， 2016- 2018 年公司代理买卖证券业务收入排名分别为37 位、37 位和34 位，整体经纪业务收入行业排名维持在中上游水平。 图表图表 11. 长城证券股票、基金、权证和债券现货交易额长城证券股票、基金、权证和债券现货交易额 2017 年年（末末）

43、 2018 年年（末末） 2019 年年（末末） 交易量交易量 占比占比 交易量交易量 占比占比 交易量交易量 占比占比 股票（万亿元） 2.05 0.92% 1.64 0.91% 2.34 0.92% 证券投资基金（万亿元） 0.06 0.31% 0.04 0.20% 0.13 0.69% 部均代理买卖证券业务净收入（万元/家） 466.83 352.08 441.41 资料来源：长城证券 注：部均代理买卖证券业务净收入=代理买卖证券业务净收入/营业部数量。 融资融券业务方面， 长城证券于2010 年底取得融资融券业务资格， 于2012年12 月取得转融通业务资格。自取得业务资格以来，公司融

44、资融券业务保持快速稳定增长，现已成为公司经纪业务重要的利润贡献点之一。截至2019 年末，融资融券余额为119.56 亿元，得益于证券市场的回暖，2019 年市场两融余额增长34.62%，2019 年末公司两融余额较上年末同比增长67.26%。2017-2019 年公司分别实现融资融券利息收入6.23 亿元、5.76 亿元和6.81 亿元。两融业务资金来源和成本方面，2019 年公司通过转融通、两融资产证券化及收益权转让融入资金5.00 亿元，转融通融资成本为3.50%，收益权转让融资成本为4.50%。 图表图表 12. 长城证券融资融券业务情况（单位：亿元）长城证券融资融券业务情况（单位：亿

45、元） 2017 年年（末末） 2018 年年（末末） 2019 年（末）年（末） 融资融券余额 88.39 74.58 119.56 其中：融资 88.22 74.45 119.07 融券 0.17 0.13 0.49 融资融券利息收入 6.23 5.76 6.81 资料来源：长城证券 除融资融券业务以外，长城证券的股票质押式回购业务亦有所发展。2016-2018年末， 公司自有出资的股票质押回购业务待购回融资金额分别为26.30亿元、15.96 亿元和2.13 亿元。2018 年以来，随着市场股票质押业务风险的暴露，公司主动且快速降低股票质押式回购业务规模，控制业务风险，2019 年末公司自

46、有资金出资的股票质押待购回金额为3.66 亿元。 2017-2019 年公司股票质 13 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 押业务分别实现利息收入1.48 亿元、0.79 亿元和0.19 亿元。后续公司将持谨慎态度开展该类业务，股票质押业务发展速度将有所放缓。 整体来看，长城证券传统经纪业务发展稳定，具有相对稳定的股票交易量市场份额，收入排名亦处于行业中上游水平。公司融资融券业务发展较快，已成为经纪业务中重要的利润来源，虽融资融券利息收入随融资融券业务余额有所波动，但整体利率水平相对稳定。公司股票质押业务经过快速发展后，为控制业务风险公司已主动压降该业务规模，后续业务

47、发展速度将有所放缓。 多元化多元化投资投资业务业务 长城证券多元化投资业务主要通过量化投资部、证券投资部和固定收益部开展。自营业务主要包括权益类投资与固定收益投资两大类。公司通过聘用投资经理和精选股票池方式进行权益类投资，并采用股指期货及对应股票进行程序化期限套利。固定收益业务通过传统自有资金投资，配合对冲策略及提供投资顾问服务实现盈利。 权益类证券投资方面，2017 年，在股指期货交易受限的情况下，公司量化投资部积极研究新型投资方法，控制投资风险，量化投资（含股票自营）实现收入0.74 亿元。 2018 年，在A 股市场各主要指数和细分行业指数震荡下跌的市场环境下，公司权益投资业务和量化投资

48、业务有效控制市场风险，整体权益类证券投资业务表现优于市场指数表现。 2019 年， 公司权益投资业务积极布局相关优质行业和白马公司，深入挖掘高盈利和高分红的优质标的并投资；量化投资业务在 A 股市场回暖环境下，合理布局策略抓住投资机会，同时有效减少投资组合波动。 固定收益类证券投资方面， 2017 年， 公司固定收益业务前三季度年化收益率在纯债型开放式基金中一度排名第一，受四季度债市利率上行等影响，利率债领跌并带动信用债下跌，导致固定收益业务收入下滑。2018 年，公司通过积极布局利率债和高等级信用债，取得了较好的回报，固定收益业务年化收益率在中长期纯债型基金（10 亿规模以上）中排名第一。全

49、年公司进一步夯实了国债期货套利投资业务。同时，公司继续强化利率互换套利业务投研工作，推进信用风险缓释工具资格申请以及大宗商品研究工作。2019 年，公司坚持均衡风险和收益，同时稳定久期、提升资质、提高组合收益率；FICC 业务有序推进，国债期货、利率互换业务稳步开展，推进了大宗商品、商品期货、期权投资方面的研究工作。 从证券自营业务整体投资情况来看，2017-2019 年末，长城证券证券自营业务规模持续增长，各期末规模分别为164.41 亿元、232.67 亿元和253.73 亿元，以债券类和其他类投资为主。2019 年末，公司其他类投资主要为证券公司资产管理计划18.42 亿元、信托投资19

50、.72 亿元和其他权益工具投资0.28 亿元。2017-2019 年，公司分别实现综合投资收益7.46 亿元、7.77 亿元和12.28 亿元。综合来看，公司证券自营投资业务中固定收益类投资业务表现相对稳定，规模占比亦较大。但公司权益类投资业务和衍生品交易投资收益波动性较大，较易 14 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 受市场行情影响。 图表图表 13. 长城证券自营证券投资情况长城证券自营证券投资情况 2017 年末年末 2018 年末年末 2019 年末年末 证券自营业务规模（亿元） 164.41 232.67 253.73 其中：股票（%） 12.06 3.69