农药行业草铵膦：长期成长确定短期关注中间体.docx

《农药行业草铵膦：长期成长确定短期关注中间体.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《农药行业草铵膦：长期成长确定短期关注中间体.docx（25页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、内容目录.草锭瞬仍具有成长属性：着重关注转基因油菜以外的种子推广，以及中国、泰国、巴西百草枯禁用带来的短期突变式增长41.1. 草锭瞬已成为全球第二大非选择性除草剂 41.2. 转基因油菜具有一定的周期性特征，未来新增量整体有限 51.3. 耐草锭瞬转基因作物在美国的推广超预期 71.4. 中国、泰国、巴西禁用百草枯将继续拉动草铁瞬内需及出口 12.国内草铁瞬企业的技术革新之路，低本钱是抢占并扩大市场的关键141.5. 草锭瞬生产工艺众多，低本钱工艺壁垒高 141.6. 工艺路线差距大导致草锭瞬本钱曲线陡峭，草锭瞬价格中枢由边际产能决定161.7. 性价比提高利于快速放量，草锭瞬有望成为下一个

2、10万吨级大单品 191.8. 新一轮产能周期大幕拉开，中枢价格下移，低本钱是核心竞争力 21.风险提示22图表目录图1:全球主要非选择性除草剂规模（亿美元）4图2:全球2016年草钱瞬消费量（分国统计）5图3:油菜仍是草锭瞬下游的主要作物（2016年数据）5图4:油菜是加拿大最主要的转基因作物品种6图5:加拿大转基因油菜渗透率已达95% 6图6:美国转基因油菜种植情况 7图7:智利及澳大利亚转基因油菜种植情况7图8:加拿大LibertyLink产品比重持续提升 7图9:全球范围内抗草甘瞬杂草呈泛滥之势8图10: 2016年美国草锭瞬消费增长超过50%8图11:美国转基因大豆播种情况（百万公顷

3、）8图12:含有耐草较瞬性状的大豆的新增登记情况统计 9图13: 2019年主要大豆种植国播种面积情况11图14:美国草镀瞬/草甘瞬比值棉花远超大豆与玉米11图15: Bollgard II Xtend Flex棉花普及进度优异12图16: Bollgard II Xtend Flex棉花的抗虫效果优异12图17:草锭瞬与其他非选择性除草剂的比价关系 14图18:草锭瞬跌价有助于抢占市场14图19:草锭瞬主流合成路线图解15图20: 2018下半年草锭瞬价格与行业指数出现背离17图21: 4种草锭瞬生产工艺（简化）17图22:草锭瞬本钱曲线2016 18图23:草锭瞬本钱曲线2019 18图2

4、4:草锭瞬本钱曲线2021E 19图25:我国草铁瞬产能扩产情况（万吨/年）20图26:草锭瞬价格（万元/吨，含税）20图27:草甘瞬VS草锭璘开展轨迹21图28:行业亏损面扩大，新工艺盈利能力提升 22图13: 2019年主要大豆种植国播种面积情况图13: 2019年主要大豆种植国播种面积情况资料来源:USDA、&美国棉花种植方面，通过对USGS数据进行处理分析，我们可以从“草锭瞬/草甘瞬”这一 指标的变化趋势明确看出，近几年美国草锭瞬消费增速最高的农作物品种为转基因棉花，该 比值目前已超过。.2。图14:美国草校瞬/草甘瞬比值棉花远超大豆与玉米棉花0.25 r棉花0.25 r大豆玉米0.2

5、0.150.10.0502010201120122013201420152016资料来源:USGS、&我们推测美国棉花对草锭瞬需求增长较快与孟山都Bollgard II Xtend Flex品种普及加速直 接相关。Bollgard II Xtend Flex可同时耐受草甘瞬、草校瞬、麦草畏三种除草剂，它凭借更 高的亩产和更优质的棉花质量，自2015年推出以来今年以来在美国普及较快，根据孟山都 公司披露，2017-2018年分别到达600/800万英亩，分别约占全美棉花播种总面积的 48%/59%。美国棉花总种植面积约1300万英亩，转基因棉花渗透率常年稳定在95%的水平， 假设假设美国种植的转

6、基因棉花全部使用Bollgard II Xtend Flex种子，那么可估算Bollgard II XtendFlex棉花远期种植面积约1200万英亩。配合使用5%草校瞬含量的双草制剂，喷洒量 300毫升/亩，那么Bollgardll Xtend Flex棉花对于草锭瞬的远期需求空间可达1100吨。图15: BollgardllXtendFlex棉花普及进度优异 图16: Bollgard H Xtend Flex棉花的抗虫效果优异Bollgard II XtendFlex Dows Enlist CottonCotton SystemSystem Excellent performance

7、on yield and fiber quality for Bollgard II XtendFlex High grower demand; expect nearly 8M acres in FY18 in the U.S.; 6M acres penetrated in FY17 资料来源:Monsanto宜网、&Boll Damage Under Heavy Bollworm Pressure488084020 士窗 peccEeQ 决资料来源:Monsanto官网、&B0S3S 呢B0S3S 呢No(v8tBoflare destrike9 1 MRR “ Q1 MMm tkCCM

8、MWMML JLOTM3 .AiuWSm 4MH- JM14中国、泰国、巴西禁用百草枯将继续拉动草铁廊内需及出口除了上文讨论的转基因领域外，百草枯替代也是草铁瞬这些年及以后贡献增量的主要原因之 一。百草枯作为一种性质优异的非选择性除草剂，在全球范围内拥有较大的市场空间，2016 年全球消费百草枯折百量7.5万吨。但由于其中毒后的不可逆性，近年来逐步在各兴旺国家 及开展中国家开始施行限用或禁用。中国是全球最大的百草枯消费国，2016年折百用量达 到1.2万吨，较三年前使用量下降30%,主要是因为2014年开始，我国在禁用百草枯这个 品种上迈出了实质性的第一步：农业部发布1745号公告，撤销百草枯

9、水剂登记和生产许可、 停止生产。此后2016年7月起禁用和禁售百草枯水剂，2020年9月起中国市场上不再有百 草枯产品销售、使用。表4:百草枯全球前10大使用国（2016年）资料来源:农药快讯信息网、&Q国家折百用量（吨）3年趋势（）中国11510-30.3美国10270-12.0泰国8995+29.5巴西5973+28.2印尼5372+8.8印度4338+9.8澳大利亚2789+4.3马来西亚2096+85.4墨西哥1842+43.2其他21711+2.5合计74896表5:禁用及限用百草枯的国家（局部）禁止使用时间禁止使用国家1983 年瑞典1985 年科威特1986 年芬兰1993 年澳

10、大利亚1995 年丹麦1997 年斯洛文尼亚2002 年马来西亚2007 年英国2007 年德国2017年3月越南2019年12月泰国2020年9月中国2020 年巴西限制使用时间限制使用国家1990 年印度尼西亚1991 年韩国1991 年匈牙利1999 年多哥资料来源:政府网站、&整理百草枯的禁用留下了巨大的市场真空，将由草甘瞬、草锭瞬、敌草快等品种进行补充。假设 草铁瞬的替代率到达30%,那么我国远期可新增约5000吨增量；同样方法可以估算出泰国和 巴西远期替代市场分别为4000吨和3000吨。这里值得关注的是，农业部2016年发布“禁 用和禁售百草枯水剂导致我国百草枯的用量2016年出

11、现的断崖式下滑，而不是从 2014-2016年逐年平稳减少。所以我们认为，国际市场方面，巴西国家卫生监督局（Anvisa） 发布的2020年底起全面禁用百草枯，将于今明两年明显拉动草铁瞬需求，并且该变化有望 于下半年表达出突变。以上对于百草枯市场真空渗透的预测，是我们基于草甘瞬：草锭瞬：敌草快=4:3:3的比例估 算的，草锭瞬30%的渗透率有进一步提升的空间，这取决于草铁瞬的性价比。价格过高，农 民的接受度就会很低。尤其对于目前禁用百草枯的国家来看，仍以东南亚、巴西、中国等发 展中国家为主，农民收入较低对于农资的价格敏感度较高，这也在一定程度上会影响草锭瞬 替代百草枯的推广。当草钱瞬价格下调至

12、12万元/吨时，已具备经济可比性。通过比照四种非选择性除草剂的每 亩使用本钱及每亩有效成分使用量，我们可以看出，按指导施用剂量使用时，草锭瞬平均亩 本钱明显高于草甘瞬，但每亩原药使用量要显著少于草甘瞬（符合我国农药使用量零增长目 标）。我们假设制剂价格随原药价格变化幅度一致，考虑两种极端情况：（1）当草锭瞬原药 价格降至8万元/吨时，使用草较瞬制剂的每亩本钱可与草甘瞬一致。（2）由于很多杂草已对 草甘瞬产生了抗性，所以农民往往加大草甘瞬使用量和使用次数以保障除草效果，考虑屡次、 增量使用草甘瞬的情况下（我们假设2次），那么草锭瞬价格为16万元/吨时即可与草甘瞬的 每亩本钱相当。平均来看，我们认

13、为当草锭瞬价格跌至12万元/吨以下时即与草甘瞬有经济 可比性。另一角度可以看到，近五年，草饺瞬与其他三个非选择性除草剂的比价呈上升趋势， 草锭瞬价格的下行对于其市场推广起到明显的正向推动作用，市场规模逐年增长。百草枯厚筱瞬 草甘草钱瞬 敌草快原彼瞬表6:本钱比拟:百草枯VS草甘瞬、草较瞬、敌草快产品制剂类型制剂用量/每亩每亩平均本钱 （元）每亩有效成分平均用量 （克）当前原药价格 （万元/吨）百草枯20%水剂110-165 ml5.8261.5草甘瞬41%异丙较盐200-400 克6.31052.1草较瞬20%水剂200-300 ml10.14613敌草快20%水剂250-350 ml10.7

14、563.5资料来源:阿里巴巴、&Q图17:草锭瞬与其他非选择性除草剂的比价关系0.40.350.30.250.20.150.10.0502015/012015/082016/032016/102017/052017/122018/072019/022019/09资料来源:中农立华、百川资讯、&图18:草锭瞬跌价有助于抢占市场2.国内草校瞬企业的技术革新之路，低本钱是抢占并扩大市场的关键2.1. 草锭麻生产工艺众多，低本钱工艺壁垒高草铁瞬生产壁垒较高，国内产能大局部为格氏法，原子经济性不高、三废较多、且容易发生 爆炸。草锭瞬生产本钱最低的方法为拜耳的连续气相法，工艺壁垒非常高，国内虽尚未复刻 其

15、工艺技术，但随着国内草校瞬企业的不断尝试，已在局部关键步骤取得突破，国内草铁瞬 生产本钱也有望显著降低。接下来，我们将对几种典型的草锭嶙工业化生产路径进行详细拆 分和解读：草锭瞬的合成主要分为两段：（1）关键瞬中间体A/B/C/D的合成。（2）草铁瞬的合成。工业化生产为控制本钱，路线选择需考虑原料来源及价格、反响条件及收率、平安环保等方面。 综合来看，拜耳法工艺最正确，可实现完全连续、自动化、无溶剂、无臭味、几乎无废渣的洁 净工艺。而国内草锭瞬生产路线在步骤（1）的选择上有明显差异，这也表达出了技术水平 的分化。图19:草锭瞬主流合成路线图解干3运化篇法牛产MDP:干3运化篇法牛产MDP:甲烷

16、（气相I ：Z生产MDP:终合的法生产MDP：表7：关键瞬中间体合成路线比拟 起始材料合成方法特点磷酸三乙酯经格氏反响生产中间体B （甲基亚瞬酸二乙酯），该反响路线步骤多、反 应条件苛刻（无水）、存在较大环保和平安风险，技术壁垒相对不高，主要代表企业 包括绵阳利尔、永农等。而另一类更为先进的工艺是通过MDP实现的，该方法原子 经济性高、三废少，难点在MDP的合成，代表企业有拜耳、广安利尔、七洲及亿盛 等。MDP的成功合成是我国草铁瞬生产实现工艺突破的关键一步。甲基氯化铝法反响步骤长，总收率不高，且CH3Ale12和（CH3） 2A1C1极易自燃-MDPA原子经济性高、 三废少拜耳甲烷法（气相法

17、）反响条件苛刻、对设备要求高，需要甲烷和三氯化 磷在管式反响器中6（）（）气相反响，釜内压力达 30Mpa,单程转化率仅为17%,需精铺获得MDP。 该技术专利保护虽然已过期多年，但国内尚未成熟 掌握自由基加成反响，故长期被拜耳垄断拜耳广安利尔B广安利尔络合物法二氯甲烷沸点低、溶剂损耗较大，且产品中二氯甲 烷含量较高、使得产品纯度较低，另外DEP用量 大、回收率低七洲亿盛威远威远格氏法亚磷酸三乙酯合成壁垒相对不高，通常以三氯化磷 和醇为原料，在无机氨或有机胺类缚酸剂存在的条 件下反响制备绵阳利尔亚磷酸三 乙酯B反响步骤多、需 使用格氏试剂、 反响条件可刻（无水），存在 较大环保和安 全风险，是

18、国内 最主流的方法绵阳利尔永农永农瑞凯瑞凯辉丰辉丰威远威远福华福华代表企业 起始材料 瞬中间体 路线特点 代表企业资料来源:公司公告、（2）关键瞬中间体到草铁瞬的工业化生产，拜耳通过壁垒较高的Michael自由基加成反响; 而国内普遍采用成熟的Strecker路线，缺点为使用剧毒的氟化物、环境风险高。表8:关键瞬中间体到草铁磨合成路线比拟合成路线路线特点代表企业 产能（吨/年）装珞情况中间体A-草锭瞬中间体A （MPE）与ACA进行Mchacl自由基加成反响,之后再氨化水 解得到草馁瞬。反响核心为Michael自由基加成，该类反响难度高，目 前中国尚未突破该类反响的工业化生产拜耳12000中间

19、体B 草锭璘Strecker路线研究较多已较为成熟，分为2步，即中间体与丙烯醛连接 上后、再引入氨基酸结构。原料廉价易得，每步反响收率都很高；缺点 在于需使用剧毒的氨化物，环境风险高，生产规模易受到限制利尔7000 （绵阳） +10000 （广安）广安在建永农5000亿盛5000威远1450瑞凯3000低负荷福华3000规划1.2万吨辉丰5000停车资料来源:公司公告、22工艺路线差距大导致草铁瞬本钱曲线陡峭，草较瞬价格中枢由边际产能决定 根据公司公告及现有环评情况，目前草校璘全球产能为5.4万吨，国内3.9万吨。中国作为 全球最大的草锭瞬生产基地，预计未来将新增13万吨产能（包括广安利尔、威

20、远、福华、 长青等），增幅到达26%-79%。分工艺来看，国内格氏法产能最大、占比约69%,而新技术 产能的投放发生于近两年。表9: 2019年全球草铁瞬产能情况及扩建计划企业名称名义产能（吨/年）在开产能（吨/年）扩产/关停情况BASF12,00012,000新建6,000吨/年产能已于2018年中出货UPL3,0003,000规划5,000吨/年，目前进展未知利尔化学7,0007,000广安基地新增1万吨/年产能（气相法MDP）,目前处于 MDP并线的关键阶段浙江永农5,0005,0002018年9月通过技改将产能由3,000吨/年扩至5,000吨/ 年石家庄瑞凯3,0003,000河北威

21、远生化1,4501,450预计在石家庄新增产能3,000咆年，工程仍在论证阶段山东亿盛5,0005,000采购七洲二乙酯四川福华通达3,0003,0002016年规划产能1.2万咆年，已取得环评，分两期建设山东滨农1,000负荷较低；2015年规划产能2,000吨/年，已取得环评，分 两期建设江苏皇马800停产江苏春江润田500停产；规划产能2,000吨/年，已取得环评常熟市农药厂500停产辉丰股份5,000停产内蒙古佳瑞米600停产；2015年规划产能3,000咆年，已取得环评乐斯化学1,000开工不稳，小量出货长青股份可转债募投工程3,500成7年，尚未建设山东潍坊润丰1,000停产好收成

22、韦恩1,000停产，装珞难以正常开工红太阳30002018年12月底建成试车合计53,85039,450资料来源:公司公告、公司环评、&技术突破的标志性事件一:七洲实现络合物法MDP合成，投产低本钱甲基亚麻酸二乙酯格氏法瓶颈为三乙酯，七洲二乙酯投产助推行业本钱下行。3年前，国内主流草锭瞬生产工艺 为格氏法，本钱约12万元/吨，亚磷酸三乙酯是绕不开的中间体。2017年下半年起，国内环保督察严格，亚磷酸三乙酯企业供应受限，这很大程度上影响了草锭瞬企业的生产负荷。2018年，七洲5000吨甲基亚璘酸二乙酯（亚磷酸三乙酯的下游产品）投产，这无疑对国内 草镀瞬企业的生产以及本钱降低起到了很大推动作用。从

23、草锭瞬价格和除草剂指数的比照也可以看出，2018年下半年起两者出现了背离，草锭瞬价格下行是本钱端推动的。根据我们 对生产本钱的测算，络合物MDP法二乙酯生产的草锭鳞本钱可较格氏法生产本钱单吨降低 约1-2万元。七洲尚有1.5万吨络合物MDP法二乙酯未投产，产能投放后，二乙酯的供应 有望在国内普及，行业平均本钱有望进一步下行。图20: 2018下半年草锭瞬价格与行业指数出现背离资料来源:中农立华、&技术突破的标志性事件二：广安利尔突破气相法MDP工艺，龙头优势进一步巩固气相法MDP壁垒最高，广安利尔国内首家实现技术突破。MDP是草锭瞬拜耳法的前瑞核心 中间体，反响条件极为苛刻、对设备要求很高，技

24、术长期被拜耳垄断。利尔化学历经多年的 研发开发和调试，终于2019年底实现MDP量产，目前正处于与草镀瞬并线的关键期，成 功后有望实现新工艺的切换，大幅降低广安基地草锭瞬原药本钱。根据我们对生产本钱的测 算，广安利尔气相法MDP生产的草锭瞬本钱可较格氏法生产本钱单吨降低约2万元，且比 络合物法MDP更具优势（固废少、溶剂需求少等），公司本钱优势将迈上新的台阶，市场份 额及利润水平有望受益提升。为了更好地比拟各个工艺的本钱差距以及草锭鳞行业盈利水平变化幅度，我们简化出4种代 表性的草锭瞬生产工艺（工艺14）及6种本钱：工艺1t本钱1、工艺2T本钱2、工艺3 一本钱3A （七洲二乙酯）及本钱3B

25、（外购七洲二乙酯）、工艺4一本钱4A （自产三乙酯） 及本钱4B （外购三乙酯）。图21: 4种草锭瞬生产工艺（简化）资料来源:庄建元草锭瞬国外工业化路线的探讨和启迪、&工艺技术进步增大草铁瞬本钱曲线陡峭程度。通过对工程环评的本钱进行拆分，可以估算出:本钱1 （45万元/吨）本钱2 （6-7万元/吨）本钱3A （7-7.5万元/吨）本钱3B （8.5-9.5 万元/吨）本钱4A （9.5-11万元/吨）（本钱4B万元/吨）。然后，我们以工艺进步为时间区间划分节点，绘制了 2016年和2019年草锭麟行业本钱曲线。从图中可以看出， 在技术未实现突破的2016年，格氏法产能为主、占比约78%,即使

26、我们根据企业是自产亦 或外购三乙酯中间体可以将本钱划分为两级（本钱4A、本钱4B）,可是主要产能的本钱曲 线较为平缓、极差在4万元以内，在全行业都能盈利的情况下，本钱优势其实不能很好地体 现出来。此后，在七洲已实现络合物法MDP合成二乙酯的2Q19年，较高本钱的格氐法产 能占比降至46%、新工艺（本钱2A、本钱2B）产能占比突然增至28%,本钱差异增至7 万元，行业本钱曲线陡峭程度加剧，在行业本钱中枢下移、盈利能力下滑、亏损面扩大的背 景下，企业的本钱竞争力差距开始显现。图22:草锭瞬本钱曲线2016草铁麟本钱曲线201616 ：介11.7万元/吨:亏损面50，16年均价13. 9万元/吨：亏

27、损面0%国内市场（内需+出口）8000吨,对应价格中枢约10万元/吨10 400510,00015,00020,00025,00010. 2万元/吨：亏损面3019年均价12. 6万元/血9年最低价&00, 00035,00040,00045,0005,00010,00015,00020,00025,000国内市场（内需+出口）2.8万吨, 对应价格中枢约9. 5万元/吨全球草锭瞬产能（吨/年）本钱1本钱3A本钱3B本钱4A本钱4B全球草铁瞬产能（吨/年）本钱4A本钱4B本钱1资料来源:公司环评、中农立华、&图23:草铁瞬本钱曲线2019草锭瞬本钱曲线20191614121086420资料来源

28、:公司环评、中农立华、&那草钱瞬定价多少较为合理？我们认为草铁瞬价格中枢由边际产能决定。目前全球约4万吨 草锭瞬需求，我们假设未来两年的复合增速为15%,那么2021年全球草锭瞬需求量有望到达5.7万吨，国内（内需+出口）有望到达3.7万吨。从本钱曲线上可以看出对应草铁瞬价格中 枢约8万元/吨，对应外购七洲二乙酯的本钱（本钱3B）。中国是全球最主要的草校瞬生产基 地，2019年产能3.9万吨/年、约生产1.5万吨草锭瞬，未来2年内新投放的产能确定性高 的为：七洲络合物MDP法二乙酯二期1.5万吨/年产能、以及另一低本钱的新工艺广安利尔 1万吨/年草锭瞬产能（气相法MDP产能1.5万吨/年）。假

29、设这两个工程两年内达产，结合MDP: 草锭瞬=0.63及二乙酯:草锭瞬=0.72的单耗数据，可以推算出利尔和七洲可满足5.1万吨草 锭瞬的生产，远大于国内需求市场。所以我们分析认为，本钱更高的格氏法产能没有优势、 与行业长期盈利中枢比将处于亏损状态，这局部产能也将逐渐淘汰；而草钱麟价格中枢是由 边际产能决定的、即外购七洲二乙酯企业微赚的合理价格，约+10万元/吨。这个价格比上 文中我们通过分析每亩本钱得出的12万元/吨的价格更低，草铁瞬相对其他非选择性除草剂 的性价比将会更加凸显，需求有望增长超预期。图24:草铁瞬本钱曲线2021E草铁麟本钱曲线2021E6420864204 4 4 XI(置

30、、收k .相侬)、4唯言辘料假设国内市场（内需+出口）5万吨（未来2年复合增速15 %对应价格中枢约8万元/吨5,000 10,000 15, 000 20, 000 25, 000 30, 000 35, 0000, 000 45,000 50,000 55,000全球草铁瞬产能（吨/年）本钱1本钱1本钱2本钱3A本钱3B本钱4A本钱4B资料来源:公司环评、中农立华、&2.3.性价比提高利于快速放量，草锭瞬有望成为下一个10万吨级大单品国内草锭瞬的产能扩张与其他周期品种在成长期的开展轨迹类似，也是经历了 “需求旺盛一 一价格上涨较高盈利回报大幅扩产”这一循环过程。金融危机后，农化行业景气度

31、上升，由于百草枯全球禁用范围扩大、抗草甘瞬超级杂草出现、以及抗草镀瞬转基因油菜的 推广，草锭瞬需求急速膨胀，严重供不应求，原药和制剂（拜耳 Basta、永农百速顿、 威远法姆乐）全面缺货，价格也水涨船高。2010年，拜耳为满足市场旺盛的需求，历时2 年花费1500万美元完成对位于美国密歇根州Muskegon工厂的扩产，产能增至2000吨/年。 此后，威远的低价草锭瞬制剂产品紫电青霜进入市场后，又一次刺激了市场需求的快速增长， 国内开始有更多的企业参与进来。2012年以来，国内草锭瞬产能扩大了 70倍，其中 2015-2018年是国内产能扩张最快的两年，例如2015-2017年绵阳利尔大幅度扩产

32、、 2018-2019年永农、七洲、威远、红太阳等新产能投产；海外方面，拜耳2015年优化其草 锭瞬合成工艺、2018年中又新投产6000吨产能至1.2万吨/年。图25:我国草锭瞬产能扩产情况（万吨/年）图26:草锭瞬价格（万元/吨，含税）5000045000400003500030000250002000015000100005000 0跌价并不代表行业景气周期向下。2014年前，草锭瞬价格高企是限制其使用的最主要原因， 当时草锭瞬单吨价格超过30万元，对应亩本钱约20元，而同期的其他非选择性除草剂百草 枯和草甘瞬本钱仅在3-5元/亩，这也就造成了农民对草镀瞬的抵触心理。在产能扩张以及工 艺

33、突破双重作用下，草锭瞬价格趋势下行，2015-2016年比拟明显、从31万元/吨连续下滑 至11.7万元/吨，2018-2019年也从20万元/吨下滑至102万元/吨（史低价）。通过近5年 的大幅降价，草锭瞬的性价比已有明显提升，市场规模从2014年的5.6亿美元提升至2018 年的9.2亿美元，年复合增速到达13%,属于高增速农药品种。低价凸显性价比、促进新需求爆发，行业需求端可能会走上类似于消费电子的逻辑。从未来 草锭瞬产能扩张情况来看，增速高于行业需求增速、且工艺本钱具有竞争力，草锭瞬价格可 能趋势下行。但我们认为，价格下调可继续提升其性价比（性价比的比拟参见14中的讨论）， 有利于行业

34、推广，抢占其他非选择性除草剂的市场份额，草锭瞬有望成为下一个10万吨级 大单品。表1:加拿大是最早批准转基因油菜商业化的国家5表2:加拿大油菜主要种植品种汇总6表 3: LibertyLink 大豆准许木匕准，情况 10表4:百草枯全球前10大使用国（2016年）12表5:禁用及限用百草枯的国家（局部）13表6:本钱比拟:百草枯VS草甘瞬、草镀瞬、敌草快 14表7:关键瞬中间体合成路线比拟15表8:关键瞬中间体到草锭瞬合成路线比拟16表9:2019年全球草锭瞬产能情况及扩建计划 16图27:草甘瞬VS草铁麟开展轨迹 草甘瞬开展轨迹：资料来源:南方农村报、&24新一轮产能周期大幕拉开，中枢价格下

35、移，低本钱是核心竞争力行业本钱逐渐下移，企业本钱差距及竞争力分化程度加大。高盈利及需求旺盛驱动行业供给 端继续扩张，自2018年下半年起，国内草锭瞬迎来新一轮产能周期。这轮扩产与2015年 时期的扩产情况不同，并非只是规模上的扩大，而是伴随着国内企业生产工艺的优化和突破， 草校麟行业本钱下移，我们以工艺进步为时间区间划分节点，测算并预测了 2016、2019、 2021E年草锭瞬行业的平均本钱，分别为10.3/9.1/77万元/吨。虽然技术的进步确实降低了 行业平均本钱，但由于不管是气相法MDP还是络合物法MDP、均较传统格氏法壁垒更高， 所以除了利尔和七洲外，行业中其他企业难以在短期内突破，

36、具备不同生产技术的企业的竞 争力分化程度将会扩大，这一点反响在本钱曲线上就是陡峭度的增加。在合理价格时，先进工艺产能具有较高盈利能力。上文22中，我们尝试测算出2021E草锭 瞬合理价格约9-10万元/吨，这个是对应未来两年行业复合增速到达15%的价格，届时，利 尔气相法MDP工艺生产的草锭瞬单吨利润可达152万元。假设我们悲观假设2021年与2019 年草较瞬市场需求不变，那么可测算出草锭瞬合理价格区间在8.5-9万元/吨，而利尔气相法 MDP工艺生产的草锭瞬单吨利润仍可达11.5万元，较其格氏法工艺在合理价格（2016年为11.8万元/吨）时的单吨利润500元有了明显的提升。图28:行业亏

37、损面扩大，新工艺盈利能力提升141210864201412108642020162019最低本钱（除拜耳外）合理价格（含三费）年均价时的行业亏损面r 25%2021E20%-15%-10%- 5%0%资料来源:公司环评、低本钱企业将在抢占市场中胜出。这里我们通过“草锭瞬当年最低价行业本钱”来衡量行业 承受亏损的程度，得到2016年和2019年承当亏损的幅度分别为4千元/吨和5千元/吨，可 以看出，产能的快速扩张使得产品单吨盈利性被压缩，而随着国内新增的万吨级、低本钱产 能投放，落后产能承当的资金压力也会愈发加大，从而导致产能退出。相比之下，龙头企业 由于受益工艺进步带来的盈利能力提升，资金情况

38、不断向好，在市场需求旺盛的背景下，将 更有积极性去扩产，进而市场份额将不断提升。建议关注：利尔化学、七洲绿色化工、利民股份等。利尔化学：全球最大的草锭瞬生产企业，绵阳和广安基地合计产能1.7万吨/年。绵阳基地 7000吨/年产能工艺为格氏法，由于具备规模优势，故在国内格氏法产能中本钱具有竞争力。 广安基地1万吨/年产能为国内领先的气相法MDP工艺，目前处于MDP并线的关键阶段， 投产后广安基地草锭瞬生产本钱有望较格氏法低2万元/吨。七洲绿色化工：公司突破络合物法MDP工艺技术，实现低本钱甲基亚瞬酸二乙酯的合成。 公司目前拥有5000吨/年二乙酯产能，未来规划扩产至2万吨/年，有望助力行业内格氏

39、法草 锭瞬生产企业降低本钱。利民股份：公司子公司威远生化是国内较早进入草锭瞬行业的老牌企业，拥有草锭瞬产能 1450吨/年，其中1000吨/年产能利用了 MDP工艺技术。公司规划扩产年产3000吨草锭璘 产能，工程处于论证阶段。公司有望依托市场先入优势，并借助规模扩张提高市场份额。3.风险提示草铁瞬价格波动；转基因种子推广低预期；对百草枯替代不及预期。 行业评级体系收益评级：领先大市一未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10%以上；同步大市一未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-10%至10%;落后大市一未来6个月的投资收益率落后沪深300指数10%以上；风险评级：A 正常

40、风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B 较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明张汪强、孟瞳娟声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤 勉尽责、老实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方 法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告

41、，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告， 并向本公司的客户发布。 免责声明本报告仅供安信证券股份（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确 性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本 报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公 司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及

42、推测不一致的报告。本公司不保证本报告 所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但 不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出 修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表 本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要， 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证 券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务 顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将

43、本报告为作出其投资决 策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情 况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明 示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本 公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告&仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、 复制、发表、转发或引用本报告的任何局部。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需 在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份研究中心”，且不得对本 报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估

44、值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出 的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限 性，请谨慎使用。安信证券股份对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。1 .草锭瞬仍具有成长属性：着重关注转基因油菜以外的种子推广，以 及中国、泰国、巴西百草枯禁用带来的短期突变式增长1.1. 草铁瞬已成为全球第二大非选择性除草剂草锭瞬是上世纪80年代由赫斯特公司开发研制的一种高效、广谱、低毒的非选择性除草剂， 仅次于草甘瞬和百草枯，同时也是仅次于草甘瞬的第二大转基因除草剂。作用机理那么是通过 抑制谷氨酰胺合成酶的产生，可以导致植物氮代谢紊乱、胺的过量

45、积累、叶绿体解体，从而 光合作用受到抑制，最终导致植物死亡。作为四大非选择性除草剂的代表之一，草锭瞬近几年维持高速增长的趋势。虽然与草甘瞬体 量尚无法抗衡，但其已于2016年赶超百草枯，成为全球第二大非选择性除草剂，2018年规 模到达9.2亿美元。图1:全球主要非选择性除草剂规模（亿美元）资料来源:Philips Mcdougall. &对于草锭瞬需求端的研究一直是市场上研究短缺的一个环节，主要受制原因为农药数据更新 频率低、滞后时间长、海关数据不透明、海外生产及作物推广信息获得不及时等。一般来看，草铁瞬需求可以分为两局部：一块是存量需求，即以加拿大为代表的种植 LibertyLink油菜种

46、子系统的国家及地区，这块保证了全球40%以上的草锭瞬需求；另一块 就是新增需求，代表的是美国种植带有耐草铁瞬基因的多抗转基因大豆、棉花等作物带来的 新增需求以及中国、东南亚等地区百草枯禁用后出现的替代需求。存量需求具有一定的周期 性，而新增需求从2017年以来维持较高增速。从草锭瞬需求分国别来看，加拿大仍是全球最主要的草锭瞬消费国， 这主要得益于其国内 转基因油菜极高的渗透率。美国、中国等国紧随其后，其中美国得益于各类耐草饺瞬作物的 普及使得整体需求量呈现上升趋势，而中国近年来受到百草枯禁用所带来的市场真空使得草 锭瞬迎来快速放量期。另一角度，从作物的使用结构来看，油菜作为巨大的存量市场仍保持 较大的市场体量；大豆、棉花等作为新增市场增速较高，主要得益于耐草锭瞬转基因种子的 普及；传统果园等需求维持平稳。图2:全球2016年草铁瞬消费量（分国统计）图3:油菜仍是草铁麟下游的主要作物（2016年