尼古拉氢能源重卡的“特斯拉”样本.docx

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1、目录1 .尼古拉：燃料电池重型卡车标杆企业11.1 核心业务与产品11.2 司开展概况31.3 主要管理和技术团队 41.4 主要合作伙伴51.5 其他产品9.市场：重卡市场空间大，长途重载适合燃料电池车推广 101.6 全球重卡市场规模巨大101.7 节能减排要求重卡寻求零排放解决方案101.8 长途重载是推广燃料电池车的理想场景10.燃料电池重卡的产品力：性能领先、本钱相当 111.9 不同动力类型卡车分析 111.10 当前主要竞品情况 121.11 全生命周期解决方案：性能领先、本钱相当 131.12 推广顺利，订单饱满 14.加氢站：步步为营，开疆拓土141.13 全生命周期解决方案

2、下的加氢站投资具备较好的经济性 151.14 示范加氢站建设逐步展开161.15 加氢站未来建设计划17.量产：即将到来181.16 纯电卡车量产计划181.17 燃料电池卡车量产计划18.上市：借壳进行中，将成燃料电池重卡第一股191.18 Nikola与VectoIQ的合并上市计划191.19 Nikola北美地区未来财务情况197投资建议208风险提示21行业深度研究报告WABCO与Nikola签署合作协议，加快开发专门为电动商用车设计的处于行业领先水平的平安技术，包括电子 制动系统(EBS)以及牵引力和稳定性控制技术。(6 ) EDAGEDAG Engineering GmbH 是 E

3、DAG 集团(EDAG Engineering Group AG,爱达克)的主要运营公司，公司 位于德国威斯巴登。EDAG集团成立于1969年，主要从事于产品开发、生产工厂开发、工厂工程和小批量生产 等领域，是汽车工业和航空工业的全球最大独立开发合作伙伴之一。EDAG Engineering GmbH拥有全球领先的 商用车驾驶室工程技术，曾和梅赛德斯-奔驰一同合作，成功开发出用于Mercedes-Benz GLC车型的燃料电池驾 驶系统。EDAG Engineering GmbH与Nikola在电动车驾驶室及底盘开发等领域进行合作开发，相关技术用于Nikola Two 和 Nikola Tre

4、 。(7 ) RyderRyder (Ryder System, Inc.)是一家运输和供应链管理产品提供商，同时也是全美最大的卡车租赁车队公司， 提供卡车车队租赁服务。Ryder成立于1933年，总部位于美国的迈阿密，业务范围覆盖北美、南美、欧洲和亚 洲等地区。Ryder是Nikola的战略客户之一。同时，Nikola将依托Ryder覆盖全美的800多个网点，为燃料重卡租赁 客户提供租约涵盖的车辆维护服务。(8 ) AVL的合作：AVL (Anstalt fir Verbrennungskraftmaschinen List,李斯特内燃机及测试设备公司)是位于奥地利格拉茨的一 家汽车工业咨询

5、公司及独立研究机构，主要从事内燃机研究开发、内燃机测试设备和汽车测试设备研究及销售。 AVL由奥地利机械工程专家汉斯李斯特教授(Hans List)于1948年创立，技术中心遍布奥地利、德国、中国、 斯洛文尼亚、克罗地亚、瑞典、日本等十三个国家，拥有超过10,000名员工。AVL将为Nikola提供电气化和燃料电池测试设备，包括重型底盘测功机，燃料电池系统测试台，燃料电池 耐久性测试台，高压电池测试容器以及AVL的实验室管理套件。这些设备将安装于其总部凤凰城的燃料电池开 发实验室，用于第一阶段研发产品的测试。(9 ) Anheuser-BuschAnheuser-Busch (安海斯-布希)，

6、是全美最大的啤酒酿造公司，在美国拥有12座大型啤酒厂，在其他地区 有近20家。安海斯布希于2008年11月18 口与比利时的英博集团(InBev,本身是由比利时的Interbrew与巴 西的AmBev合并而成)合并，合并后的母集团称为安海斯-布希英博(Anheuser-Busch InBev,简称AB InBev),是 全世界规模最大的啤酒酿造集团。合并后安海斯-布希那么继续以子公司的状态存续。2018年5月，N汰ola宣布Anheuser-Busch已订购最多800辆氢燃料重卡，并计划于2020年开始交付。2019年11月，Anheuser-Busch与Nikola、比亚迪合作完成了首次“零

7、排放啤酒交付”,使用零排放卡车将啤酒从圣路易斯的安海斯-布希啤酒厂运送到分销中心，再分送到企业中心。Nikola Two装载大量啤酒完成了首 段运输。1.5其他产品除了卡车和加氢站主业，Nikola还有一些其他工程在进行中，主要是皮卡、越野车和摩托艇。这些工程与 主业有着较好的协同效应，一方面提高了产品知名度和品牌形象，另一方面电力驱动、电池技术等核心技术基 本通用。未来公司的主要管理精力和资本开支不会放在这些方面。1）皮卡。纯电续航300英里，纯电/燃料电池混动续航600英里，峰值功率906马力，连续输出功率455 马力，扭矩980英尺磅（ 1333Nm）,配备容量160 kWh的锂电池和额

8、定功率120kW的燃料电池。2）运动产品。目前主要有Nikola NZT、RECKLESS和N汰ola WAV三款产品。Nikola NZT是纯电四乘员越 野车（OHV, off-highway vehicle）o RECKLESS是军用级纯电战术越野车。Nikola WAV是纯电动摩托艇。图表12 ： Nikola Badger皮卡图表13 ： Nikola NZT四乘员越野车资料来源：Mk官网,资料来源：M官网,图表14 ： Nikola RECKLESS军用级战术越野车图表14 ： Nikola RECKLESS军用级战术越野车图表15 ： Nikola WAV摩托艇资料来源：官网,资料

9、来源：官网,2 .市场：重卡市场空间大，长途重载适合燃料电池车推广全球重卡市场规模巨大据ACT Research统计，全球目前约有700万辆重型卡车，车辆和服务市场总规模约6,000亿美元。而美国 范围内目前有约200万辆重型卡车(8级卡车)，市场规模1,300亿美元。图表16:美国重型卡车市场拆分图表17：美国日常在途重型卡车分析资料来源：Nikola,资料来源：Nikola，节能减排要求重卡寻求零排放解决方案柴油车排放标准在不断加严，零排放车辆有较大优势。近些年，欧洲出台了欧六排放标准，中国出台了国 六排放标准，美国交通运输部和环保署也针对中重型卡车发布第二阶段燃油效率和温室气体排放标准，

10、制定了 到2027年减排11亿吨的计划。整个世界范围内针对柴油车的排放标准在不断提高，使用柴油重卡的运输企业 政策本钱在不断上升。另一方面，对于整车企业来说，传统动力解决方案越来越满足日益提高的排放标准，部 分企业甚至不惜造假来应对减排压力。在此背景下，零排放动力解决方案的优势凸显。在某些场景下柴油车将被完全禁止，比方市中心。2018年起，德国斯图加特/亚琛/柏林/法兰克福、法国巴 黎、英国伦敦、比利时布鲁塞尔等一大批欧洲中心城市纷纷出台政策，限制或完全禁止不符合相关欧盟标准的 柴油车进入市中心。政府、货车车队所有者和其他股东会要求零排放解决方案。在环保意识日益深化的今天，大批跨国企业如 可口

11、可乐、百事可乐、沃尔玛、家乐福、UPS、亚马逊将节能环保列为企业核心目标之一，积极响应政府节能 减排的号召。而货车车队运输所造成的碳排放占据可观比重。使用零排放的新能源车队替代旧有的柴油重卡车 队，不仅有助于降低政策本钱，对于企业形象等软实力的提升也是显著的。零排放商用车需求的驱动因素是总拥有本钱(total cost of ownership), 一旦到达总拥有本钱到达平价，新技 术的接受程度会非常快。2.1 长途重载是推广燃料电池车的理想场景长途重载是推广燃料电池车的理想场景。燃料电池驱动和纯电驱动是零排放主要的两种解决方案。燃料电 池车有着电动汽车的所有优点，他们都使用电机驱动，因而有着

12、更大的功率和瞬时扭矩。与此同时，与纯电驱 动相比，氢能燃料电池车有着特有的优势：1）续航里程长，接近普通燃油车；2）补充燃料迅速，接近柴油的 加注时间；3）无冷启动问题；4）系统质量轻，能量密度高；5）能源来自多种可再生能源；6）制氢过程作为 电网的负载平衡机制，可进一步提高可再生能源电力的消纳。图表18：氢燃料电池生态系统可再生能源 发电站电解制氢储附置（牖 （揶氢燃料电池车资料来源：Nikoki,尼古拉产品即专为长途重载工况而设计。其针对北美市场推出的Nikola One与Nikola Two均为Class 8重 型卡车。美国卡车按载重量可以分为8级，Class 8为载重量最大的卡车级别。

13、同时，公司瞄准经营固定长途运 输线路的大型商用车队进行初期推广，固定路线用车的应用场景使得加氢站使用充分有效。图表19：美国卡车等级分类资料来源：US-DOE,美国卡车等级载重分类载重范围（吨）Class 1轻型卡车0-2.7Class 2a轻型卡车Class 2b轻/中型卡车Class 3中型卡车Class 4中型卡车647.3Class 5中型卡车73-8.8Class 6中型卡车Class 7重型卡车Class 8重型卡车15.0以上.燃料电池重卡的产品力：性能领先、本钱相当2.2 不同动力类型卡车分析使用清洁能源、零排放的氢燃料电池汽车和纯电汽车是未来汽车市场的主要趋势。纯电汽车的主要

14、痛点在 于充注时间长、续航里程短，同时充电需要控制在当地电网负荷之内，用作短途货运尚可。而氢燃料电池汽车 的充注时间和续航里程与传统柴油汽车相当，无疑是未来最适合用作长途货运的载具。随着氢能技术的突破、 使用本钱的逐步降低和法规的不断收紧，在长途货运领域，柴油卡车未来将被氢燃料电池所取代。图表20：不同动力类型卡车比照资料来源：Nikola.氢燃料电池纯电动柴油动力装置氢燃料电池电池柴油发动机充注时间10-15分钟数小时10-15分钟续航里程500-750 英里（长途货运）100-300 英里（短途货运）500-750 英里充注对电网的影响加氢站可以作为缓冲器平衡电网充电需要控制在当地电网负荷

15、之内无影响能源可持续性氢是最常见的元素取决于电池技术的进展油价波动较大，原油储量有限排放情况零排放零排放高排放卡车在未来法规不断收紧情况下 将被淘汰当前主要竞品情况目前市场对纯电卡车和燃料电池卡车未来巨大开展空间的认知正在逐步深入，Nikola在开展阶段上处于领 先地位。在纯电卡车方面，目前各主流整车厂商均有布局，且测试和量产时间集中在2019.2021年间，公司布 局基本与行业同步。在燃料电池卡车方面，目前布局厂商较少，且量产时间大多在2023年之后，公司的布局较 为领先。车型等级量产时间图表21：典型竞品车型资料来源：Nikola,雷诺Z.E. Lineup短途货车和垃圾车2019下半年测

16、试PACCAR DAFCF Electric短途货车和垃圾车2019测试XosEF1Class 82019 年沃尔沃FL and FEMedium and Heavy duty2020年3月麦克货车LR Refuse垃圾车2020年测试康明斯AEOSClass 72020 年特斯拉SemiClass 8卡车2020年有限量产戴姆勒eActrosClass 82021 年NavistarInternational eMVMedium Duty2021 年福莱纳eCascadiaClass 82021 年三菱扶桑E-Fuso Vision OneClass 82021 年群众计划投入10亿欧元20

17、25 年燃料电池丰田 KenworthFCEV TruckHeavy duty2019Q4有限量产（10台）现代H2 XCIENTHeavy duty2023 年戴姆勒Trucks2025-2030康明斯FCEV TruckClass 8卡车尚未公布量产时间厂商纯电2.3 全生命周期解决方案：性能领先、本钱相当图表22 ： Nikola燃料电池卡车与柴油卡车拥有本钱比照图表23 ：单个卡车租约现金流测算（美元）燃料本钱服务和维护卡车本钱总包本钱0.9强兀7英总包本钱, 0.95里卡车本钱, 0.26/服务和维护 0.21燃料本钱, 0.511.210.80.60.40.20总拥有本钱：总拥有本

18、钱：n Q7至三/芷里Nikola燃料电池卡车传统柴油车(册株、吠*) 海 州得程斯妥“希*%:r 安那州国弗吉尼亚特拉华纽约New York资料来源：M3/官网,图表目录图表1：Nikola业务领域与应用场景1图表 2：Nikola One2图表 3：Nikola Two2图表 4：Nikola Tre 2图表 5：Nikola力口氢站2图表6：Nikola One/Two/Tre燃料电池重卡关键参数比照 3图表7：Nikola公司开展历程3图表8：Nikola公司累计订单历史情况4图表9：Nikola公司融资历史4图表10：公司主要管理与技术团队背景丰富5图表11 ：Nikola工业领域主

19、要合作伙伴 6图表 12：Nikola Badger 皮卡 9图表13：Nikola NZT四乘员越野车9图表14：Nikola RECKLESS军用级战术越野车 9图表15：Nikola WAV摩托艇 9图表16：美国重型卡车市场拆分10图表17：美国日常在途重型卡车分析10图表18：氢燃料电池生态系统11图表19：美国卡车等级分类11图表20：不同动力类型卡车比照12图表21：典型竞品车型 12图表22：Nikola燃料电池卡车与柴油卡车拥有本钱比照 13图表23：单个卡车租约现金流测算（美元）13图表24：单车租约盈利能力测算13图表25：Nikola燃料电池车订单客户结构 14图表26

20、：单个加氢站投资测算15图表27：氢气本钱测算15图表28：加氢站现金流测算，单位：千美元16图表29：Nikola示范加氢站建设计划 16图表30：公司主要客户安海斯-布希英博主要美国工厂与配送中心地理位置分布 17图表31：Nikola加氢站建设计划17图表32：Nikola纯电卡车量产计划18图表33：Nikola燃料电池卡车量产计划 19图表34：Nikola北美地区财务数据预测，单位:百万美元 19图表35：燃料电池核心标的市值与估值情况（日期：2020年4月16日）203 .量产：即将到来公司的量产计划分为纯电卡车与燃料电池卡车两局部，纯电卡车最早将于2021年在欧洲借助Iveco

21、工厂量 产，并于2022年开始美国本土量产；燃料电池卡车计划于2023年正式量产。3.1 纯电卡车量产计划在纯电卡车开发方面，尼古拉将在现有的Iveco S-Way平台基础上将动力系统电气化。Iveco负责驾驶室、 底盘和整车结合设计。Nikola负责电机、逆变器、动力电池组、电池管理系统、整车控制策略、车内信息及娱 乐系统。在纯甩卡车量产方面，有以下几个比拟重要的时间点：1）2020年9月24日在Hanover发布首款电动卡车； 2）在2020-2021年期间，利用Iveco在德国Ulm的工厂进行原型车、预量产、小批量生产；3）在2020Q4进行 小规模测试;4）在2021Q1进行小批量生产

22、。图表32： Nikola纯电卡车量产计划Nikola,3.2 燃料电池卡车量产计划在燃料电池卡车设计开发方面，公司预计在2020年完成beta版的工程设计与开发，在2021年完成gamma 版工程设计与开发，并在2022年发布最终的量产车型。在量产方面，公司预计在2021年年中开始生产beta版燃料电池卡车车型，在2022年年中开始生产gamma 版车型，在2023年实现正式量产。图表33： Nikola燃料电池卡车量产计划202a202a202T2022202T1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1112 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1112 1 2 3 4 5 6 7

23、 8 9 10 1112 1 2 3 4 5 6重要时间点工程设计启动试产线建设小规模量产工程设计与开发-beta版工程设计整车生产子系统生产beta车型生产整车验证资料来源：Nikola,子系统验证设计验证工程设计与开发-gamma版测试车队,程累积量产验证gamma车型生产4 .上市：借壳进行中，将成燃料电池重卡第一股Nikola与VectoIQ的合并上市计划VectoIQ Acquisition Corp.是一家由通用汽车前副董事长葛斯基（Steve Girsky）创立的专门收购高科技运输公 司业务的特殊目的收购公司（SPAC）,目前在纳斯达克上市，股票代码：VTIQo2020年3月2日

24、，Nikola和VectoIQ达成协议合并，交易预计将于2020Q2完成。交易完成后的公司注册 地位于特拉华州，合并后公司名称改为Nikola Corporation,保存Nikola的名字，股票代码为“NKLA”。交易后 企业估值33亿美元，（约为Nikola 2024年预计年收入32亿美元的1倍）。Nikola现有股东将获得交易后公司 79.6%的股权和7000万美元现金。交易所需资金将由VectoIQ信托账户现金、普通股本和VectoIQ私募股权融资共同提供。交易后预计尼古拉 将融得7.09亿美元用于其后续开展。4.1 Nikola北美地区未来财务情况按照公司目前的量产计划，纯电卡车量产

25、将于2021年开始，燃料电池卡车量产将于2023年开始。公司收 入与利润由纯电卡车出货、燃料电池卡车出货、加氢站建设所驱动。公司预计2024年收入将到达32亿美元, 预计稳定状态下的EBITDA超过25%O图表34 ： Nikola北美地区财务数据预测，单位:百万美元2020利润表驱动因素纯电卡车出货量（辆）燃料电池卡车出货量（辆）加氢站（座）20212022202360012003500-20002024700050001024行业深度研究报告20202021202220232024利润表项纯电卡车收入-1503008751750燃料电池卡车收入-4701175燃料电池卡车运维收入-1356

26、加氢站收入-56245总收入015030014143226增速（）1(X)%371%128%（-）本钱-112-242-1113-2507毛利03858301719毛利率25%19%21%22%（一）运营费用-222-303-274-416-574息税前利润（EBIT）-222-265-216-115145息税前利润率-177%-72%-8%4%（十）折旧和摊销1120414868息税折旧摊销前利润（EBITDA）-211-245-175-67213息税折旧摊销前利润率-163%-58%-5%7%资产负债表与现金流量表项净营运资本-92041201476净营运资金/营业收入13%14%14%1

27、5%卡车工厂、设备、其他投资-156-293-196-64-34加氢站投资-6-1(X)-305-639总资本开支-156-299-296-369-673总资本开支/营业收入-199%-99%-26%-21%资料来源：Nikola,7投资建议我们认为如同2010年前的特斯拉一样，当前尼古拉的探索为氢能源车辆的应用提供了开展样本，有望推动 我国整个氢能源产业链的开展进步。标的方面建议重点关注前端加氢站与后端燃料电池系统两大核心环节，关 注全面布局龙头：雄韬股份、潍柴动力；燃料电池系统：东方电气、腾龙股份、雪人股份；关键零部件：冰轮 环境、安泰科技、贵研柏业；制氢：鸿达兴业、滨化股份、华昌化工；设

28、备：厚普股份、杭氧股份、深冷股份、 中泰股份，加氢站：开尔新材。图表35 ：燃料电池核心标的市值与估值情况（日期：2020年4月16日）环节公司简称wind代码市值PE (2020E)PE (2021E)全面布局雄韬股份002733.SZ762520潍柴动力000338.SZ1,0451010系统东方电气600875.SH2651816雪人股份002639.SZ537272腾龙股份603158.SH382016行业深度研究报告资料来源：windt核心部件冰轮环境000811.SZ4612-安泰科技000969.SZ60贵研钳业600459.SH642320制氢鸿达兴业002002.SZ100滨

29、化股份601678.SH711110华昌化工002274.SZ53设备厚普股份30047LSZ39-杭氧股份002430.SZ1081311深冷股份300540.SZ215642中泰股份300435.SZ39-加氢站开尔新材300234.SZ3715128风险提不1）公司产品尚未量产，存在量产进度不及预期风险；2）公司在手订单多数为意向订单，存在取消风险；3）在公司加氢站的投资测算中，假设加氢站使用较为充分，因而存在加氢站使用负荷不及预期，导致收 益情况不及预期的风险；4）公司目前仅有1座日产氢1吨的示范加氢站，与计划规模推广的8吨加氢站不完全相同，因而存在加 氢站实际建设与运营本钱高于预期的

30、风险；5）借壳上市尚在进行中，存在进度不及预期或失败的风险。附属业务燃料电池卡车加氢站业务领域纯电动卡车 纯电驱动卡车 续航里程最长可达 300英里（约合482 km） 与现有的燃料电池 研发工作有协同效应 与CNHI共同研发 的纯电卡车将在未来 1218个月实现量产 H2燃料电池驱动 的卡车 续航里程500-700 英里（约合8051127 km）打包价格有较强吸 引力（包括卡车、燃 料、维护） 通过电解方式经济 性地制氧 精心设计加氢站铺 开计划，起始阶段在 繁忙路线开设 所用电力通过长期 协议购买自动驾驶 具备L4级自动驾驶 功能 自动刹车与车道保 持 车队管理与数据收 集解决方案 软件

31、在线升级电网储能与充电 可使用间歇性电源, 从而作为电网缓冲器 为短途纯电动卡车 提供充电解决方案短途货运长途货运燃料电池车加氢|功能即服务I公司的最基础产品，二者应用场景相互补充，与只卖车相比，提供加氢服务零部件大量通用可极大地促进潜在市场的开展；资料来源：Nikola,应用场景能源即服务卡车和加氢站两大平台带来的额外增长机会.尼古拉：燃料电池重型卡车标杆企业尼古拉是一家总部位于美国亚利桑那州凤凰城的燃料电池卡车公司，由Trevor Milton于2015年创立，致力 于燃料甩池卡车的研发、设计、生产和推广应用，同时与合作方合作建设加氢站网络。公司创新推出燃料电池 卡车租赁的商业模式，使得燃料电池卡车总拥有本钱与柴油卡车相当，从而大大加速了燃料电池卡车的推广进 程。其在重卡领域即将带来的变革有望重现特斯拉在纯电乘用车领域的成功。1.1 核心业务与产品尼古拉的核心业务包括纯电动卡车、燃料电池卡车以及为燃料电池卡车提供服务的加氢站。纯电动卡车应 用于短途货运，续航里程最长可达300英里（约合482公里）。燃料电池卡车由氢燃料电池驱动，续