建材行业19年年报及20年一季报总结：蓄势、整固、分化再前行.docx

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1、内容目录建材行业概览：业绩韧性犹存，分化仍在继续，方向略有不同5Q1业绩受疫情扰动有望逐步回归，长期增长依旧有韧性 5现金流同步改善，资本开支分化趋势延续，分红规模持续提升7行业去杠杆继续加速，板块表现略有分化9水泥：增长有韧性，再投资意愿明显，去杠杆持续10业绩增长保持韧性，毛利率维持高位 10经营性净现金流保持高位运行，再投资规模显著扩大，分红规模稳步提升.12负债率水平持续下行至历史最低水平14玻璃：业绩增速回升，高分红持续，负债率有所提升14业绩增速回升，盈利能力持续改善 14经营性现金流持续改善，再投资趋于谨慎，龙头企业高分红持续16Q1负债率有所提升，其中龙头更为突出 17其他建材

2、：业绩增长持续分化，扩张稳步推进18业绩增长持续分化，盈利能力相对稳定 18现金流继续分化，扩张稳步推进，分红规模和分红率均有所下滑21负债率缓慢提升，龙头提升趋势更为明显 22蓄势、整固、分化,再前行23风险提不24国信证券投资评级25分析师承诺25风险提不25证券投资咨询业务的说明25图25 ： 2017Q1-2020Q1水泥板块单季度营收及增速图26 ： 2017Q1-2020Q1水泥板块单季归母净利润及增速营业收入：水泥（亿元）1,000800同比增速（）60% .- 45%I- 30%600400200iIiIiIIIIIIh-15%-30%-45%资料来源：WIND、整理资料来源：

3、WIND、整理毛利率维持高位，短期费用率提升拖累净利率0 2019年水泥板块毛利率和净利 率分别为34.5%和19.1%,较上年同期下降0.8个百分点和提升0.5个百分点， 继续维持高位水平；期间费用率延续下降趋势，较上年同期下降0.71个百分点 至9.8%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别下降0.05、0.08和 0.59个百分点。2020Q1毛利率为34.4%,同比提升2.8个百分点；净利率为14.3%,同比下 降2个百分点，主因受疫情冲击影响，收入规模同比下滑，期间费用率同比提 升4.3个百分点至16%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别提升 0.6、2.2和1.4个百

4、分点。图27 : 2011-2019水泥板块毛利率和净利率图28 ： 2017Q1-2020Q1水泥板块单季度毛利率和净利率资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理毛利率：水泥净利率：水泥资料来源：WIND、整理图29 : 2011-2019水泥板块期间费用率图29 : 2011-2019水泥板块期间费用率图30 ： 2017Q1-2020Q1水泥板块单季度期间费用率销售费用率：水泥管理费用率：水泥财务费用率：水泥资料来源：WIND、整理表2 :水泥板块2019年及2020年Q1主要财务指标比照（亿元）资料来源:WIND、整理（注：统计数据基于跟踪的16家水泥板块上市公司）201820

5、19同比增速2019Q12020Q1同比增速营业收入2,645.263,124.2418.11%543.20399.86-26.39%营业本钱1,713.412,047.4619.50%371.94262.39-29.45%毛利率（）35.23%34.47%降低0.76个百分点31.53%34.38%提高2.85个百分点销售费用100.04116.6916.65%22.0318.70-15.14%销售费用率（）3.78%3.74%降低0.05个百分点4.06%4.68%提高4.78个百分点管理费用135.93166.8022.71%33.2532.48-2.30%管理费用率（）5.14%5.3

6、4%提高0.20百分点6.12%8.12%提高2.00个百分点财务费用40.9729.94-26.92%8.2611.8042.83%财务费用率（）1.55%0.96%降低0.59个百分点1.52%2.95%提高1.43个百分点投资净收益16.0137.32133.07%7.433.77-49.30%公允价值变动净收益0.927.40706.39%3.031.67-44.70%营业利润649.50768.3918.30%114.8978.13-31.99%营业利润率（）24.55%24.59%提高0.04个百分点21.15%19.54%降低1.61个百分点利润总额636.88770.4320.

7、97%116.0779.79-31.26%净利润492.10598.1121.54%88.9357.29-35.57%净利润率（）18.60%19.14%提高0.54个百分点16.37%14.33%降低2.04个百分点归属母公司股东的净利润457.50548.4019.87%85.3257.70-32.38%经营性净现金流保持高位运行，再投资规模显著扩大，分红规模稳步提 升2019年水泥板块共实现经营活动净现金流768.1亿元，同比增长13.2%,增速 同步回落，其中龙头企业实现经营活动净现金流683.1亿元，同比增长16.3%, 优于板块平均水平。从再投资方面来看，以企业“构建固定资产、无形

8、资产和其他长期资产支付现金” 来衡量，2018年以来水泥板块投资意愿大幅提升，骨料、混凝土、墙体材料等 产业链相关领域的延伸布局明显加强，2019年水泥板块构建固定资产等支付现 金合计205.6亿元，同比增长88.9%。从分红来看，2019年水泥板块分红规模 达177.1亿元，同比增长26.1%,分红率29.6%,其中龙头企业分红率相对更 高，2019 年达 30.8%图31 ： 2011-2019水泥板块经营现金流净额及增速图31 ： 2011-2019水泥板块经营现金流净额及增速图32 : 2011-2019水泥板块及龙头公司经营现金流净额资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理图

9、33 ： 2018年以来水泥板块构建固定资产等支付现金提升明显图34 :水泥板块及龙头构建固定资产等支付现金均明显提 升2010 2011 20122013 2014 2015 2016 2017 2018 2019水泥（亿元）水泥龙头（亿元）资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理图35 :水泥板块分红规模稳步提升，龙头企业分红率相对更高水泥分红规模（亿元）水泥龙头分红规模（亿元）水泥分红率水泥龙头分红率资料来源:WIND、整理负债率水平持续下行至历史最低水平截至2019年末水泥板块平均资产负债率为36.1%,较上年同期下降5个百分 点，其中龙头水泥企业资债结

10、构更优，资产负债率为29.7%,较上年同期下降 5.3个百分点；有息负债率同比下滑7.1个百分点至28.7%,其中龙头水泥企业 有息负债率16.4%2020Q1水泥板块资产负债率和有息负债率继续下行至35.1%、27.3%,分别 较年初下降1.1个百分点和1.4个百分点。图36 ： 2011-2019年水泥板块资产负债率图37 : 2017Q1-2020Q1水泥板块各季度末资产负债率资产负债率：水泥资产负债率：水泥龙头公司资产负债率：水泥资料来源：WIND、整理资产负债率：水泥龙头公司资产负债率：水泥资料来源：WIND、整理图38 ： 2011-2019年水泥板块有息负债率图38 ： 2011

11、-2019年水泥板块有息负债率图39 : 2017Q1-2020Q1水泥板块各季度末有息负债率有息负债率：水泥龙头公司有息负债率：水泥有息负债率：水泥龙头公司有息负债率：水泥资料来源：WIND、整理有息负债率：水泥 龙头公司有息负债率：水泥资料来源：WIND、整理玻璃：业绩增速回升，高分红持续，负债率有所提升业绩增速回升，盈利能力持续改善收入利润增速逐季回升，疫情影响Q1再度承压。我们统计的玻璃板块标的共9 个，2019年共实现营业收入425.3亿元，同比增长12.7%,实现归母净利润 38.7亿元，同比增长20.3%；其中Q4实现营业收入123.2亿元，同比增长24%, 实现归母净利润4.8

12、亿元，同比增长172.4%,增速连续2个季度转正且大幅提 升。2020年Q1分别实现营业收入和归母净利润74.4亿元、5.0亿元，同比下 滑14.9%、8.7%,业绩再度承压主因疫情影响导致复工不及预期。图41 : 2011-2019年玻璃板块归母净利润及增速图40 ： 2011-2019年玻璃板块营收及增速资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理图42 : 2017Q1-2020Q1玻璃板块单季度营收及增速图43 : 2017Q1-2020Q1玻璃板块单季归母净利润及增速140120100806040200营业收入：玻璃（亿元）同比增速（）r 30%归母净利润：玻璃（亿元）12 r同

13、比增速（）r 500%10-400%-30%InUu nI I ， I W i , I W I I V i W I , I I I W i V r-300%200%100%0%-100%嬴*嚓熬总%就裨3统嚎糕审资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理毛利率持续提升，疫情影响期间费用率短期承压2019年玻璃板块毛利率和净 利率分别为24.6%和7%,较上年同期提升1.5个百分点和0.5个百分点；2019 年Q1毛利率和净利率继续提升至27.1 %和6.7%,分别同比提升5.5个百分点 和0.3个百分点。2019年期间费用率延续下降趋势，较上年同期下降1个百分点至

14、10.6%,其中 销售费用率提高0.1个百分点至3.2%,管理费用率下降0.8个百分点至5%, 财务费用率下降0.4个百分点至2.3%； 2020Q1期间费用率同比提升7个百分 点至18.1%,销售费用率、管理费用率和财务费用率均有不同程度提升，其中 管理费用率同比提升6个百分点。图44 : 2011-2019玻璃板块毛利率和净利率图45 ： 2017Q1-2020Q1玻璃板块单季度毛利率和净利率毛利率：玻璃 净利率：玻璃毛利率：玻璃 净利率：玻璃资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理图46 : 2011-2019玻璃板块期间费用率图46 : 2011-2019玻璃板块期间费用率图4

15、7 : 2017Q1-2020Q1玻璃板块单季度期间费用率销售费用率：玻璃管理费用率：玻璃资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理（2018Q2以前的管理费用率 包含研发费用）表3 :玻璃板块2018年及2019年Q1主要财务指标比照（亿元）20182019同比增速2019Q12020Q1同比增速营业收入377.53425.3012.65%87.4474.43-14.87%营业本钱290.54320.7710.41%68.5654.29-20.82%毛利率（%）23.04%24.58%提高1.53个百分点21.59%27.06%提高5.47个百分点销售费用11.

16、7113.8117.98%2.872.77-3.38%销售费用率（）3.10%3.25%提高0.15个百分点3.28%3.73%提高2.42个百分点管理费用22.0637.1768.48%4.315.1318.98%管理费用率（）5.84%8.74%提高2.90百分点4.93%6.89%提高1.96个百分点财务费用9.939.68-2.45%2.522.530.51%财务费用率（）2.63%2.28%降低0.35个百分点2.88%3.40%提高0.52个百分点投资净收益1.07-0.25-123.23%0.010.03472.09%公允价值变动净收益0.13-0.05-139%0.00-0.0

17、2-21157.45%营业利润28.0535.7827.58%6.576.23-5.21%营业利润率（）7.43%8.41%提高0.98个百分点7.52%8.37%提高0.85个百分点利润总额28.3835.1123.73%6.706.05-9.60%净利润24.5429.7321.14%5.574.96-10.95%净利润率（%）6.50%6.99%提高0.49个百分点6.37%6.66%提高0.29个百分点归属母公司股东的净利润23.8828.7220.30%5.454.98-8.73%资料来源:WIND、整理（注：统计数据基于跟踪的9家玻璃板块上巾公司）经营性现金流持续改善，再投资趋于谨

18、慎，龙头企业高分红持续2019年玻璃板块共实现经营活动净现金流67.4亿元，同比增长26.1%,其中 龙头企业实现经营经营活动净现金流44亿元，同比增长4.4%,非龙头改善更 为明显。从再投资方面来看，以企业“构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金” 来衡量，企业再投资意愿趋于谨慎，2019年玻璃板块构建固定资产等支付现金 合计40.9亿元，同比下滑2.2%O从分红来看，2019年玻璃板块分红规模达 12.2亿元，同比增长12.3%,其中龙头企业分红规模达10.2亿元，同比增长 7.8%,分红率达53.7%,远高于玻璃板块平均分红率41%图48 ： 2011-2019玻璃板块经营现金流净

19、额及增速图48 ： 2011-2019玻璃板块经营现金流净额及增速图49 ： 2011-2019玻璃板块及龙头公司经营现金流净额玻璃（亿元）玻璃龙头（亿元）经营活动净现金流:玻璃（亿元） 同比增速（）80r 100%80702011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理图50 ： 2019玻璃板块构建固定资产等支付现金略有下降图51 ：玻璃板块及龙头构建固定资产等支付现金不同程度下降80706050403020100玻璃（亿元）玻璃龙头（亿元）2011 2012 2013 2014 2015 2016 2

20、017 2018 2019资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理图52 :玻璃板块分红规模稳步提升，龙头企业分红率更高玻璃分红规模（亿元）玻璃龙头分红规模（亿元）玻璃分红率玻璃龙头分红率资料来源:WIND、整理Q1负债率有所提升，其中龙头更为突出截至2019年末玻璃板块平均资产负债率为49.4%,较上年同期下降1.3个百分 点，其中龙头玻璃企业为42.1%,较上年同期下降4.7个百分点，去杠杆持续加速；有息负债率也呈现类似趋势，玻璃板块平均有息负债率为49.4%,同比 下滑3.1个百分点，其中龙头玻璃企业有息负债率45.2%,同比下滑4.7个百 分点。2020

21、Q1玻璃板块资产负债率和有息负债率为50.7%. 58.1%,分别较年初提 升1.3个百分点和8.7个百分点，其中龙头玻璃企业提升趋势更为明显，资产 负债率较年初提升4.6个百分点至46.6%,有息负债率分别较年初提升14.6个 百分点至59.7%0图53 : 2011-2019年玻璃板块资产负债率图53 : 2011-2019年玻璃板块资产负债率资产负债率：玻璃龙头公司资产负债率：玻璃资料来源：WIND、整理图54 : 2017Q1-2020Q1玻璃板块各季度末资产负债率资料来源：WIND、整理图55 ： 2011-2019年玻璃板块有息负债率有息负债率：玻璃龙头公司有息负债率：玻璃资料来源

22、：WIND、整理图56 ： 2017Q1-2020Q1玻璃板块各季度末有息负债率其他建材：业绩增长持续分化，扩张稳步推进业绩增长持续分化，盈利能力相对稳定剔除北新建材非经常性损益影响之后，板块业绩增长持续分化。我们统计的其 他建材板块标的共60个,2019年共实现营业收入2118.3亿元，同比增长14.5%, 实现归母净利润176.1亿元，同比下滑3.6%,整体呈现季度收入增速波动区间 相对稳定，利润增速大幅下滑的态势，主因2019年北新建材因海外诉讼发生 较大规模非经常性损益，将其剔除之后，2019年板块共实现营业收入1985.1 亿元，同比增长15.1%,实现归母净利润171.7亿元，同比

23、增长8.7%,其中， 龙头公司共实现营业收入929.8亿元，同比增长19.9%,实现归母净利润113.8 亿元，同比增长22.9%,龙头增长优于行业均值，板块业绩增长持续分化。2020年Q1受到疫情影响，业绩整体承压，Q1单季度分别实现营业收入和归属于母公司所有者净利润315.8亿元和13.5亿元，同比下滑17.9%和52.6%, 预计后续随着复工推进，二三季度增速有望回归。图57 : 2011-2019年其他建材板块营收及增速图58 ： 2011-2019年其他建材板块归母净利润及增速资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理图59 ：2011-2019其他建材

24、和龙头营收及增速（剔除北新）图59 ：2011-2019其他建材和龙头营收及增速（剔除北新）图60 ： 2011-2019其他建材和龙头归母净利润及增速（剔除北新）营业收入：其他建材（亿元） 营业收入：龙头企业（亿元） 同比增速（）营业收入：其他建材（亿元） 营业收入：龙头企业（亿元） 同比增速（）资料来源：WIND、整理归母净利润：其他建材（亿元） 归母净利润：龙头企业（亿元）资料来源：WIND、整理图61 ： 2017Q1-2020Q1其他建材板块单季度营收及增速图61 ： 2017Q1-2020Q1其他建材板块单季度营收及增速图62 : 2017Q1-2020Q1其他建材板块单季度归母净

25、利润 及增速营业收入：其他建材（亿元）700 600 L一营业收入：其他建材（亿元）700 600 L一同比增速（%）4003002001000护翼率海喘喘鹤中资料来源：WIND、整理40%30%20%10%0%-10%-20%-30%资料来源：WIND、整理毛利率、净利率年度表现总体平稳，Q1费用率承压拖累盈利。从年度角度看, 2019年其他建材板块毛利率28.4%,较上年同期提升0.5个百分点，净利率 8.5%,较上年同期下滑1.5个百分点；期间费用率为13.8%,较上年同期基本持平，提升0.03个百分点，上述各指标整体表现平稳。2020Q1单季度毛利率为26.9%,同比下滑0.8个百分点

26、、环比下降0.1个百分 点；期间费用率同比提升4.3个百分点至20%,其中销售费用率、管理费用率 和财务费用率分别提升0.3、3.8和0.1个百分点，受费用率提升影响，净利率 同比下滑3.3个百分点、环比下滑2.3个百分点至4.2%o图63 ： 2011-2019其他建材板块毛利率和净利率图64 : 2017Q1-2020Q1其他建材单季度毛利率和净利率毛利率：其他建材 净利率：其他建材资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理资料来源：WIND、整理图65 ： 2011-2019其他建材板块期间费用率图65 ： 2011-2019其他建材板块期间费用率图66 ： 2017Q1-2020

27、Q1其他建材板块期间费用率销售费用率：其他建材管理费用率：其他建材资料来源：WIND、整理财务费用率：其他建材资料来源：WIND、整理（2018Q2以前的管理费用率包含研发费用）表4 :其他建材板块2019年及2020年Q1主要财务指标比照（亿元）20182019同比增速2019Q12020Q1同比增速营业收入1,850.492,118.2814.47%384.41315.76-17.86%营业本钱1,333.491,515.9413.68%278.13230.95-16.96%毛利率（）27.94%28.44%提高0.50个百分点27.65%26.86%降低0.79个百分点销售费用130.8

28、4154.8618.36%29.9725.60-14.59%销售费用率（）7.07%7.31%提高0.24个百分点7.80%8.11%提高5.79个百分点管理费用99.03171.2372.91%23.6224.935.55%管理费用率（）5.35%8.08%提高2.73百分点6.14%7.90%提高1.75个百分点财务费用25.6829.1913.68%7.546.61-12.35%财务费用率（）1.39%1.38%降低0.01个百分点1.96%2.09%提高0.13个百分点投资净收益6.938.9529.18%1.120.64-42.38%公允价值变动净收益29.451.42-95.18%

29、0.74-0.36-147.77%图表目录图1 : 20112019建材行业营收及增速图2 : 2011-2019建材行业归母净利润及增速图3 : 2017Q1-2020Q1建材行业单季度营收及增速图4 : 2016Q1-2019Q1建材行业单季度归母净利润及增速图5 ： 2011-2019建材行业毛利率和净利率图6 ： 2017Q1-2020Q1建材行业单季度毛利率和净利率图7 : 2011-2019建材行业期间费用率图8 ： 2017Q1-2020Q1建材行业单季度期间费用率 图9 ： 2011-2019建材行业经营现金流净额及增速图10图11图12图13图14图15图16图17图18图1

30、9图20图21图22图23图24图25图26图27图28图29图30图31图32图33图34图35图36图37图38图39图40图41图42图43图44图45图46图47图48图49图50图51图52图53图54图552011-2019建材行业各子板块经营现金流净额20112019建材行业构建固定资产等支付现金及增速 2011-2019建材各子板块构建固定资产等支付现金及增速. 2011-2019年建材行业在建工程规模及同比增速2011-2019建材各子板块在建工程规模2011-2019年建材行业分红规模及分红率2011-2019建材各子板块分红规模现金流改善加速行业去杠杆建材行业各板块去杠杆

31、表现继续分化2011-2019年建材行业资产负债率和有息负债率2017Q1-2020Q1建材资产负债率和有息负债率2011-2019年建材行业各子板块资产负债率2011-2019建材行业各子板块有息负债率2011-2019年水泥板块营收及增速2011-2019年水泥板块归母净利润及增速2017Q1-2020Q1水泥板块单季度营收及增速2017Q1-2020Q1水泥板块单季归母净利润及增速 2011-2019水泥板块毛利率和净利率2017Q1-2020Q1水泥板块单季度毛利率和净利率2011-2019水泥板块期间费用率2017Q1-2020Q1水泥板块单季度期间费用率2011-2019水泥板块经

32、营现金流净额及增速2011-2019水泥板块及龙头公司经营现金流净额2018年以来水泥板块构建固定资产等支付现金提升明显 水泥板块及龙头构建固定资产等支付现金均明显提升. 水泥板块分红规模稳步提升龙头企业分红率相对更高. 2011-2019年水泥板块资产负债率2017Q1-2020Q1水泥板块各季度末资产负债率2011-2019年水泥板块有息负债率2017Q1-2020Q1水泥板块各季度末有息负债率2011-2019年玻璃板块营收及增速2011-2019年玻璃板块归母净利润及增速2017Q1-2020Q1玻璃板块单季度营收及增速2017Q1-2020Q1玻璃板块单季归母净利润及增速2011-2

33、019玻璃板块毛利率和净利率2017Q1-2020Q1玻璃板块单季度毛利率和净利率2011-2019玻璃板块期间费用率2017Q1-2020Q1玻璃板块单季度期间费用率2011-2019玻璃板块经营现金流净额及增速2011-2019玻璃板块及龙头公司经营现金流净额2019玻璃板块构建固定资产等支付现金略有下降玻璃板块及龙头构建固定资产等支付现金不同程度下降. 玻璃板块分红规模稳步提升，龙头企业分红率更高 2011-2019年玻璃板块资产负债率2017Q1-2020Q1玻璃板块各季度末资产负债率2011-2019年玻璃板块有息负债率555566667 78888889910101010 1 01

34、0111111111212131313131314 1 4r1414151515151515161617 1 7171717181818图67 : 2011-2019其他建材板块经营现金流净额及增速资料来源：WIND、整理其他建材（亿元） 其他建材龙头（亿元）资料来源：WIND、整理图69 ：其他建材板块构建固定资产等支付现金的增速大幅 放缓图70 ：其他建材板块及龙头构建固定资产等支付现金的增 速均大幅放缓2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：WIND、整理其他建材（亿元） 其他建材龙头（亿元）费料来源：WIND、整理表4

35、 :其他建材板块2019年及2020年Q1主要财务指标比照（亿元）营业利润224.36236.545.43%34.8817.35-50.26%营业利润率（）12.12%11.17%降低0.96个百分点9.07%5.49%降低3.58个百分点利润总额221.68217.37-1.95%35.1316.97-51.70%净利润184.78180.09-2.54%28.8513.26-54.05%净利润率（）9.99%8.50%降低1.48个百分点7.51%4.20%降低3.31个百分点归属母公司股东的净利润182.63176.12-3.57%28.5413.53-52.60%资料来源:WIND、整

36、理（注：统计数据基于跟踪的60家其他建材板块上市公司）现金流继续分化，扩张稳步推进，分红规模和分红率均有所下滑2019年其他建材板块共实现经营活动净现金流253.5亿元，同比增长59.4%, 其中龙头企业实现经营活动净现金流157.8亿元，同比增长24%,主因2019 年宏观货币环境同比2018年出现显著改善，其他建材板块中的非龙头企业现 金流承压现象得到显著改善。从再投资方面来看，以企业“构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金” 来衡量，无论是龙头公司还是非龙头公司扩张稳步推进，增速趋于平稳；2019 年其他建材板块构建固定资产等支付现金合计209.2亿元，同比增长4.4%,龙 头公司

37、构建固定资产等支付现金合计141亿元，同比下滑1.1%。从分红来看， 2019年其他建材板块分红规模达49.1亿元，同比下滑14.5%,分红率27.3%, 其中龙头企业分红规模达36.5亿元，同比下滑11.9%,分红率达30.6%,分红 规模和分红率均有所下滑，但整体仍保持历史高位。图68 ： 2011-2019其他建材板块及龙头经营现金流净额图71 ：其他建材板块分红规模和分红率均有所下滑分红规模（亿元）其他建材龙头分红规模（亿元）分红率其他建材龙头分红率资料来源:WIND、整理负债率缓慢提升，龙头提升趋势更为明显截至2019年末其他建材板块平均资产负债率47.2%,较上年同期提升0.9个百

38、 分点，其中龙头企业资产负债率为46%,较上年同期提升2.4个百分点，龙头 企业提升趋势更为明显；有息负债率也呈现类似趋势，2019年其他建材板块平 均有息负债率为34%,同比提升0.4个百分点，其中龙头企业有息负债率38.7%, 同比提升2.5个百分点。2020年Q1其他建材板块和龙头企业资产负债率均有所降低，分别较年初下滑 0.7个百分点和0.3个百分点至46.5%和47.7%o图72 : 2011-2019年其他建材板块资产负债率图73 ： 2017Q1-2020Q1其他建材板块各季末资产负债率资产负债率：其他建材龙头公司资产负债率：其他建材资料来源：WIND、整理资产负债率：其他建材龙

39、头公司资产负债率：其他建材资料来源：WIND、整理图74 : 20112019年其他建材板块有息负债率有息负债率：其他建材龙头公司有息负债率：其他建材资料来源：WIND、整理有息负债率：其他建材龙头公司有息负债率：其他建材图75 ： 2017Q1-2020Q1其他建材板块各季末有息负债率50%45% -40% -35% -30% -25% -203) 6Q 0 或白 $ 9 校校科校校校宿资料来源：WIND、整理蓄势、整、分化，再前行我们在此前的数篇专题中强调：16年以来的供给侧改革及相关政策和行业内部 运行规律的演变，是造成行业在本轮周期运行与历史数次周期波动有所不同的 主要原因，而最终导致

40、在次轮周期中，行业运行呈现波动性减弱、企业业绩韧 性加强、行业内局部化加剧、优质企业优势及平安性凸显等特点。2019年非金 属建材板块的财报数据对上述特点亦有所呈现。从周期所处阶段来看，2018年底至2019年初，市场不乏对于新一轮周期开启 的讨论，我们亦在2019年发布高质量增长的起点，不一样的底部的专题 和行稳致远，进而有为的年度策略：不管新一轮周期何时开启，非金属建 材行业过去数年的运行已为新一轮周期的开启以及行业更长远的开展奠定了一 个良好的开局。回顾2019年板块财报数据，建材板整体呈现如下特点：业绩实现高质量的增长：19年建材行业营收5667.9亿元，同增16.3%,实 现归母净利

41、润753.2亿元,同增13.4%,实现经营活动现金流净额1089亿元， 同增22.2%；盈利稳定性加强:19年建材行业平均毛利率和净利率分别为31.5%和14.3%, 较上年同期基本持平；资债结构进一步优化：截至19年末建材行业平均资产负债率为41.6%,同 比下降2.4个百分点，其中水泥、玻璃、其他建材板块分别下降5、1.3和0.9 个百分点至36.1%、49.4%和472%；企业再投资稳步推进：2019年建材行业构建固定资产等支付现金合计455.7 亿元，同比增长29.8%,其中水泥、玻璃和其他建材板块分别实现205.6亿元、 40.9亿元和209.2亿元，同比增长88.9%、减少2.2%

42、、增长4.4%。分子板块看，由于其行业属性、开展特点及开展阶段的差异，各子板块表现略 有不同，其中：水泥行业：建材行业中技术成熟度最高，行业格局最稳的子行业；因企业对产 能具有较强控制力，在协同、错峰及环保严控的背景下，行业业绩表现出极强 的韧性和稳定性；近几年因经营性净现金流快速改善，行业加速去杠杆，加大 分红；2019年，行业内龙头企业显著加大了再投资力度，在产能扩张受到严控 的宏观背景下，水泥行业再投资表现在产业链延伸以及海外拓展方面，如对骨 料、砂石、混凝土行业的布局和海外产能拓展扩张。玻璃行业：建材行业中技术路径分化最多，局部产品国产技术水平与全球第一 梯队差距最大，行业格局尚未完全

43、稳定的子行业；在供给侧和环保严控的背景 下，玻璃行业业绩也同样表现出较强韧性，即在需求承压的背景下，业绩下行 强度显著弱于此前几轮周期。同时，在经营性净现金流大幅改善的背景下，企 业除降杠杆、加大分红力度外，龙头等有技术储藏的企业大力推进技改和高端 产能布局，而非龙头企业更多的作出跨界的尝试，企业分化较为明显；2019 年行业再投资在前几年高投入后略有放缓，新技术和新产能布局进入深化、整 固期，为后续开展突破蓄势。其他建材：建材行业中其他品类的集合，多数子行业呈现“大行业、小公司”的格 局，品牌、渠道竞争的重要性更为突出。首先，2019年受益宏观流动性的边际 改善，小企业资金承压的局面得到较显

44、著的缓解；其次板块平均业绩增长、盈 利情况、再投资等指标看似平稳，但实那么暗潮汹涌，诸多呈现“大行业，小公司” 的子行业，其龙头企业迅速崛起，行业内分化更加显著。综上分析，行业运行整体沿着我们前期新均衡、新思路的框架演变，不断 印证了我们此前的判断。行业开展正朝着更为稳健，更为高质量的方向运行， 企业业绩的韧性不断显现，杠杆率的持续下降使其平安性不断加强；更重要的 是，在本轮周期的运行过程中，行业内分化仍在进一步加剧，经历了供给侧改 革、去杠杆等洗礼之后，在各项宏观经济指标波动率逐步减弱的宏观背景下， 企业的个性得以彰显，诸多企业不断发生蜕变、升华，走出提质、增效的中长 期健康开展之路。重申年度策略