中公教育深度报告.docx

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1、中公教育深度报告一、公司分析：公考起家的职业教育培训龙头1.公司概况：不断发展的职业教育培训龙头中公教育是国内领先的全品类职业教育培训机构，也是招录考试培训领域的开创 者。1999年公司成立后率先进入公务员考试培训领域，此后拓展教师资格培训、 事业单位考试培训、考研培训等业务，目前已横跨招录考试培训、学历提升、职业能力培训等三大板块，提供100多个品类的综合职业就业培训服务。目前 公司已在全国设立1600多个直营网点，深度覆盖300多个地级市，服务全 国数亿大学生、大学毕业生、各类职业专才等知识型就业人群。从发展历史来看，公司主要分为五大阶段：1）起步阶段：1999-2000年创始人李永新带领

2、团队进行教育领域创业，先后探 索奥数、高 考辅导、高考状元演讲等项目，2001年正式进入公务员考试培训 领域，是国内首批公考培训机构之一。2）专业化阶段：2002年公司上线自主研发的公考在线辅导课程，自建研发教学 团队，2004年与人民日报出版社战略合作出版公考辅导系列丛书。3）全国化阶段：2005年公司大规模推行代理制，由北京地区率先布局全国市场, 2007年推行面授培训课程，成长为公考培训行业龙头。4）规范化阶段：2009年公司对分支机构率先实施直营化管理，加大课程研发投 入，2010年山东公考培训旗舰学习中心落地，全面升级服务水平并向全国推 广，2012年公司在所有分支机构推行标准化、规

3、范化运营，提升学员体验。自参与授课，2009年后主要转为负责公司运营、 管理。所以公司自上而下重 视优质教育内容的研发、教学与服务，确保考生的培训体验和公司的品牌口碑。 教育行业具有公益属性，从业机构在注重盈利的同时需要肩负社会责任，优质内 容产出能力是公司成长的核心优势，也是管理层创业初心及家国情怀之所在。在课程方面，公司一方面注重产品研发，拥有多年公考、教师培训、考研等项目 研发积累，成立业内领先的研发团队，国内公考、事业单位招录、教师资格招录等考试在不同年份间会 存在较大差异，且大纲发布距离考试时间通常较短， 公司在各考试大纲发布后短时间内快速 实现教材研发，满足考生培训需求。另 一方面

4、公司在课程设置上不断创新，率先推出协议班模式，提供各类课程组合, 满足就业人群多重考试需求，并积极引进双师课堂模式、推动优质老师覆盖更 多学生，从考生需求的角度出发创造升级课程模式，提升参培体验。在教师团队方面，尽管公司通过标准化研发降低对名师依赖，但仍不断强化教师 培训投入，提升用户满意度。1）公司以全职教师为主，每年大规模招聘本科、 211、985等高校毕业生，教师数量持续快速增加，而其他机构兼职教师数量 占比相对较高。2020年公司已拥有18863名授课老师、同比增长39.99%, 教师数量业内领先。2）公司建立完善、严格的教师培训机制，新入职教师会进行 集中专业技能、管理技能、职业素养

5、等培训，鼓励优秀教师快速成长、 晋升， 淘汰难以满足教学要求的人员。大规模招聘体系、成熟的培训机制有助于公司在 教师环节优于主要竞争对手。在服务方面，公司积极完善教学硬件设施，给予考生更好的培训体验。对于学员 而言，职业 教育培训通常在业余/课余时间，在休闲的时间集中精力学习充电， 需要更多的努力克服懈 怠情绪。因此从硬件的角度，公司致力于提供业内最优 的学习环境，提升学习效果。例如教 育机构主要租借酒店场地进行各类培训， 但在酒店封闭式培训不利于考生提高学习效率，公司作为行业龙头，率先与各 地高校建立培训基地，在学校内进行培训，并拟通过定增募集42亿元用于投 资北京怀柔学习基地，新建教学、办

6、公、宿舍等建筑，最高可容纳2万名学 员， 提供全服务链的学习环境，提升品牌形象。综上公司通过多种方式优化用户培训体验，提升就业和职业能力，优质教育内容 产出能力是 公司长期发展的核心要素。因此从结果来看，公司获得教育培训用 户认可，已成长为公考乃至职业教育领域第一大公司，参培人次持续增长且处于 业内领先地位。2020年公司实现培训449. 43万人次，同比增长36. 72%, 在疫情影响下实现逆势增长。3 .渠道拓展能力：渠道下沉布局业内领先公司采用线下集训模式，通过终端网点为当地考生提供教育培训服务。公司较早 通过代理商 实现全国门店布局，并在2009年起推行直营化战略进行统一标 准化管理，

7、在职业教育领域 形成明显的先发优势。公司持续快速扩张网点数量, 2015年仅有直营网点398个，此后持 续扩张，2020年末公司拥有1669家直营分部和学习中心，深度覆盖全国31个省市、319个地级市, 在下沉市场渗透率较高。目前作为职业教育培训龙头，公司网点数量处于领先水平，2020年已拥有直营 分部1669家，建立明显的先发优势。相比之下华图教育成立于2001年， 2010年后完成地级市直营 分校布局，官网显示全国共有约1100多家网点, 下沉市场渗透率有待提升。粉笔教育成立于2015年，早期以线上渠道为主， 2018年下半年开始调整战略布局线下市场，官网显示全国共有个30余家分 公司网点

8、，主要分布在一二线城市。此外全国仍存在较多区域性公考培训机构， 与头部机构在网点数量、教学质量、知名度等方面存在明显差距。除数量优势外，公司还在下沉渠道具有多品类优势，公司除公考培训业务，在下 沉市场网点 推出事业单位、教师、考研等培训业务，满足当地碎片化、差异化 需求，相比之下，竞争对 手品类较为单一，如华图教育下沉市场网点以公考为 主。因此公司通过多品类运营提高线下 渠道坪效，强化协同效应，较竞争对手 扩张能力、扩张意愿更强。因此公司借助公考品牌优势和强大执行力，率先布局全国教育培训市场，尤其在 下沉市场具有先发优势，一方面可以触达更多低价线下流量，满足当地长尾培训 需求，另一方面也可以更

9、好的实现产品本地化，及时了解地方公务员考试要求并 快速更新培训课程。综合来看公司 注重培训内容产出、口碑效应，叠加快速拓 展的渠道网络，奠定职教培训行业头部地位，并 为培训项目的多元化扩张提供 基础。4 .研发能力：打造集群化标准研发体系公司在行业内率先开展专职研发，通过多年教研积累和市场迭代，目前已形成超 过3000人的研发团队。公司打造“小网点、大总部”的运营模式，集中管 控课程研发、前台运营、资金管理、教师培训等业务，其中总部设立行测、面 试、申论等专业研究院以及信息技术中心， 提供集群式、标准化教培产品，围 绕考生培训需求批量输出教材、课程、课件、题库、教学 方法等内容，各区域 网点建

10、立研究院，并将师资、市场、研发业务分离，主要承担教师管理、 培训 教学、营销获客等职能，并针对各区域的考试需求进行针对性研发。从研发投入来看，公司长期进行重度研发投入，吸引优秀人才加入，持续扩大研 发团队、投入规模，强化行业领先优势。2020年公司共有3025名研发人 员，同比增长47.49%,研发投入10.51亿元，同比增长50.54%,在行业受 疫情影响背景下逆势增加投入。与同业相比， 公司研发投入、团队规模在业内 持续领先，多项学科研发积累丰富经验，建立先发研发壁垒，2020年公司研 发投入占收入比重为9. 38%,高于主要竞争对手。公务员考试具有标准化、可复制、规模化等特征，适合集群化

11、研发团队支持，因 此公司成功 发展为龙头离不开重视研发的优秀传统。公司经过多年研发团队运 营及投入积累，一方面持 续输出优势培训内容，确保教材、课程、题库等产品 业内领先，维护品牌形象和用户口碑； 另一方面快速、标准化培训讲师团队， 从而降低对单一名师依赖的同时保证教学培训质量， 打破名师制对教育机构的 限制，从而快速在全国标准化复制研发成果。四、未来看点：多元化拓展培训赛道，奠定长期发展基础2021年2月以来公司股价持续调整，主要由于：1）季节性及短期投入影响 业绩表现，市场 预期转为悲观；2）政府主管部门针对K12教育培训行业持 续出台严格限制政策，导致市场出现恐慌心理，对整个教培行业发展

12、前景有所 担忧。短期公司受招录节奏变化、投入增加等影响，但长期来看龙头地位优势仍较稳 固，多品类运营成长逻辑未变。政策方面监管部门本轮调控主要目的为降低 新生儿生育成本， 职业教育对此影响不大，且有助于提高劳动力素质、收入水 平，因此面临政策风险小。而从 长期来看，公司完善数字化信息系统、强化线 上系统、建设怀柔学习基地，进一步精细化管理，未来业绩有望持续、快速增 长。1 .季度波动：短期扰动不改长期成长逻辑2021年7月公司公告2021年上半年收入同比增长70%以上，实现归母 净利为-5000万元-1.5亿元，较2020年上半年的-2.33亿有所改善。 公司整体收入保持快速增长趋势，其中20

13、21Q2收入增速较2021Q1的66. 79%有所提升，公司积极扩展市场，进一步提高行业占有 率，但由于公司战略性加大网点、研发、人员、平台等方面的投入，且多省公务 员考试提 前，学员备考、参培时间缩短导致公司高峰收款期同比减少一个月， 因此净利出现亏损。公司短期投入夯实下半年及长期发展基础，未来业绩有望恢复正常。2021H1公 司一方面拓 展网点数量，估计同比增加500多个分校，短期增加运营成本， 长期进一步加大下沉市场渗透率，覆盖更多就业人群，另一方面加大内部投入, 比如全面配置0M0设备，为推进双师课程进行屏媒设备投入，为更多学员与 名师对接提供条件。下半年公司将完善暑期封闭集训课程，把

14、握国家公务员考试、考研、教师招聘等 主要赛道复 苏机会，收入预计保持较快增长，费用方面公司门店数量扩张已基 本完成全年目标，将稳健 拓展门店数量，0M0、设备等投入也趋于结束，且产品 价格、折扣也恢复到较好水平，预计 盈利能力将有显著回升。2 .政策监管：K12教育监管不影响职业教育发展短期行业格局同样发生变化，政府加强对教育培训行业监管，导致市场对教育培 训行业有恐慌情绪，但我们认为公司可以进一步扩张市场份额，扩大头部领先 优势。公考培训行业早期主要由中公教育、华图教育主导，尤其拓展全国线下市场， 2015年粉笔教育主打线上课程强势进入公考赛道，并凭借题库丰富、性价比 高、名师引进、打法凶悍

15、等优势实现快速扩张，2020年在疫情催化下粉笔教 育实现爆发式增长，员工由2019年的1000多人扩张至2020年 的1.4万人、其中师资团队占比在75%以上，线下教学中学由30个增 396个，估计2020年实现营收逾40亿元。截止2021年1月粉笔 教育已累积服务4800万名用户、703万名付费用户。粉笔的快速成长主要由于：1）借助互联网流量红利，公司早期主要推出线上高性 价比培训课程，与传统巨头相比具有定价优势；2）公司由猿辅导分拆独立运营, 创始团队具有多年 教育培训行业经验，CEO张小龙行业知名度、号召力较强， 带动公司辅导业务快速发展；3）公司技术投入较大，基于数据挖掘分析针对性 为

16、用户提供千人千面的练习方案；4） 2020年新冠肺炎疫情发生催化培训需求由 线下转为线上，推动公司收入快速增长。2021年初公考培训行业资本加速进入，2021年2月粉笔教育完成3.9亿美元A轮融资，由IDG、挚信资本领投，融资资金将用于扩大 师资招聘、培训规模及加大教研、技术投入，2021年3月3日导氮教 育获得新东方数亿元A轮融资，融资资金将用于加大教研、培训投 入，提升 信息化水平，拓展线上业务。新进入者的强势扩张短期对于龙头公司的招生、师 资等业务产生一定竞争压力。政府加大对K12等教育培训市场监管力度，持续出台各类政策规范行业发展, 并对校外教辅培训机构进行密集监管处罚。全面规范管理校

17、外培训机构，严禁随 意资本化运作。2021年6月16日教育部成立校外教育培训 监管司，主 要职责为承担面向中小学生（含幼儿园儿童）的校外教育培训管理工作、拟定 校外教育培训规范管理政策、组织实施校外教育培训综合治理等，以求彻底解 决校外培训机构监管难的问题。全面减少作业总量、培训压力，从严审批培训机构，规 范培训服务行为，强化 常态运营监管，学科类培训机构不得上市融资、严禁资本化运作。从根本上限制 了 K12教育培训行业发展，监管部门推动学生学习回归校园，减轻作业负担, 提高教学质量和教育公平，降低家长、学生的焦虑、内卷压力。政策监管趋严背后的逻辑一方面为近年来教育培训机构不规范运营现象较多，

18、虚 假宣传、诱导缴费、违规收费、暴雷跑路等事件影响家长、学生的合法权益， 需要政府加强管理；另一 方面近年来我国人口老龄化问题加剧，新生儿数量持 续下降，其中育儿成本高对出生率有一 定影响，而教育培训机构贩卖焦虑、变 相提高K12教育成本，具有“推波助澜”的作用。因 此政府强化 对K12领域教育培训机构监管，未来相关业务将难以为继。相比之下职业教育未显著受本次监管影响，未来有望持续得到政府扶持。2021年4月全国职业教育大会胜利召开，教育部发文要求各地区按照中央 要求把职业教育摆在更突出的战略 位置，建立结构合理的职业教育体系，让更 多人长技能、好就业，生活得有尊严、体面、幸福，鼓励上市公司、

19、行业龙头 举办高质量职业教育。在K12培训严监管背景下职业教育得 到政府部门的鼓 励、支持，教育行业资本同样转为职业教育领域，2021年1-5月职业教育 成为在线教育中融资事件最多且金额占比最高的领域，共计10起融资、 总 金额42.9亿元。本次教育行业政策监管核心逻辑在于促进出生率提升、降低生育成本，主要针对 “内卷化”的K12教育，而并非限制整个教育行业发展，职业教育对人口增长 影响较小， 且能够改善居民收入、促进劳动力就业、提高人口素质，因此反而 得到政策大力扶持。政府加大K12教培行业监管一方面导致公司主要竞争对手粉笔教育等发展受到 影响，其大股东猿辅导K12辅导难以正常开展业务，粉笔

20、教育也出现裁员、 业务收缩等情况，公司在公考培训等领域竞争压力将有所减小，另一方面新东方 在线、猿辅导等公司原有业务缩减后 预计会转向职业教育领域，行业进入者增 加，但研发、教师、渠道、营销等布局需要时间， 尤其传统K12培训业务主 要集中在中心城市，渠道数量、业态与职业教育差距较大，且上 市无望前景下 业务拓展、团队管理面临挑战，短期内对公司影响有限。3 .长期优势：三大优势实现多品类增长飞轮效应长期来看，公司已经建立强大内容产出能力、完善的渠道布局、标准化的研发体 系， 在公务员、教师资格、考研等赛道实现领先地位，未来公司将依托现有优 势，面向全国数亿的知识型就业人群，实现多品类增长飞轮效

21、应，在招录考试 培训、学历提升、职业能力培训等三大板块、100多个品类提供服务。未 来3-5年学历提升业务将成为公司重要增长动力，未来5-10年职业能力 培训板块将贡献持续增长。职业教育与我国产业结构升级、由人口红利型经济向人才红利型经济转型紧密相 关，未来更多人群将接受以就业为导向的终身教育，一方面参加各类考试持续提 升 学历，另一方面参加各类职业能力培训。2015-2020年中国非学历型 职 业培训市场规模由3314亿元增至6543亿元，年复合增长率为15%,职业 培训面向在职 人员、在校学生、待业人员、自由职业者等群体，具有对教育支 出敏感、时间相对零散、看 重学习内容与个人职业发展匹配

22、度三大特点。从公司业务来看，公务员考试、事业单位考试、教师资格证考试等培训业务培育 时间 较长、体量相对较大，未来将保持稳定增长。公司积极拓展新业务、新品 类，未来3-5年考研、自考、专升本、MBA/MPA等学历提升业务将构建“第 二成长曲线“，经济增速放缓、各 行各业“内卷”背景下更多人群将投入资源 强化学历竞争力。从更长周期来看，国内不同行业、职位间存在一定的收入、 前景、工作环境等差异，众多劳动者将参与各类职业考试、技能提升培训、社 区工作考试等，进入更好的岗位，公司推出金融财经类、军人警察类、IT、 医 疗卫生、社区工作等职业类型培训，构建更长周期的“第三成长曲线”。公司已经打造优质的

23、内容产出能力、完善的线下渠道布局、集群 式专业研发等 优势，初步形成多元化培训品类矩阵，并为市场所认知。而长期来看，公司 成长为行业龙头后，管理需要进一步升级、精细化，目前在重点完善数字化信 息系统、打造线 上渠道、建设一体化线下培训基地，确保更多新品类拓展成功, 奠定长期发展基础。1）公司持续探索数字化经营，实现垂直一体化快速响应能力。公司较早开始探索 数字化运 营，近年来持续加大IT基础设施投入，构建包括业务前台、学习前 台、运营平台、业务中 台等在内的数字化平台，打通企业内部各环节，在线上 平台实现新品类的研发、运营、培训， 提高运营效率。公司在数字化系统基础 上打造垂直一体化快速响应能

24、力，在网点、总部指挥 中心、教学现场三大场景 中实现以天为单位的高频连接，快速反馈终端需求变化。多品类培训业务要求公司较强的精细化运营能力，及时了解考试要求、培训重点、 用户需求 等信息，并快速提供培训内容产出。数字化信息系统有助于公司提高 新品类运营效率，可以快速复制研发、题库、教师培训、渠道等线上资源，其中“双师”等在线系统可以大规模、 低成本实现名师培训，与学员加强互动及时 改善课程质量，降低拓展新品类的运营成本，提 供高性价比的教培产品。2）公司积极发展线上渠道，满足高性价比需求。近年来教育培训行业线上化趋势 明显，网 络教育具有便利性、性价比等特点，可以满足学员学习时间零散、对 教育

25、花费敏感等需求， 用户可不受时间、地域限制获取多种线上课程，且花费 通常低于线下课程，线上培训用户数 量不断增长。公司中公网校成立 于2001年，拥有课程研发、视频设计、市场推广、渠道营 销、教务咨询等 多个部门，通过直播、录播、点播等形式为学员提供培训服务。公司不断加 大 线上渠道投入，扩大线上线下课程融合，2020年对主力课程开展数字化穿透， 全年线上培训人次接近300万，同增60%以上，实现线上收入29.05亿 元，同增180.56%O线上渠道拓展有助于公司实现新品类快速发展。公职类考试等岗位需求大量分布 在各地级市 县，公司围绕学校等区域，在全国构建了领先的线下渠道布局，可 以依托线下

26、网点开展新品类运营，实现品类间的协同效应。另一方面，公司借 助线上渠道同样快速布局新品类，尤其 各类职业考试受众人群不完全围绕在学 校周围，线上课程可以方便、快捷触达更多消费者，提供优质培训服务。3）公司打造自有学习基地，为品类进一步扩张提供支持。公司培训以协议班为主, 以封闭 方式展开集中培训，需要为学员提供住宿、就餐、学习等场所，目前公 司多数通过租赁酒店 场地完成培训，但酒店资源难以满足公司快速增长的需求, 会出现场地不足的风险，且学员 在酒店的培训效果、学习氛围较差。因此公司 通过多种方式，在核心区域投资建设自有培训基地，为学员提供跨品类、全方位 培训服务，将教学交付环节由分散的临时租

27、赁酒店教学升 级为工厂式大型基地 教学。公司计划投资42. 14亿元，新建教学、办公、宿舍等建筑，建筑面积为32.6万平米，最高 可同时容纳2万名学员。公司建设集授课、培训I、 食宿、后勤保障于一体的学习基地，提供 封闭式面授培训班，并配套住宿、饮 食、自习等配套设施，能够提高学员学习效率、培训满 意度，提升公司服务品 质和品牌形象，并为多项目拓展提供硬件基础设施。近年来公司华北 区域收入、 培训人次快速增长，公司建立学习中心满足多元化、全方位培训需求。4 .长期空间：主要品类发展空间大，市场份额稳步提升短期业绩波动不改长期发展逻辑，公司不断扩张多品类业务，未来公考、事业单 位培训、教 师资格

28、、考研、IT培训等主要赛道仍有较大发展空间。1）公务员考试报名人数增速相对较低、逐步到达天花板，公考参培率、客单价提 升推动公考培训行业增长。据华经产业研究院数据，2018-20年国考笔试参培率 为31%、33%. 34%,培训客单价由6000元提升至6674元。由于考试难度提高、竞争加剧，且协 议班、保过班等可退费的课程推广，更多考生愿意参 加培训，且带动客单价提升。2020年中国公考培训行业市场规模约 为150亿元，同比增长18.71%,保持稳步发展。目前国家各级机构改革任务已基本完成，政府部门控制公职人员人数，未来国考、 省考等招录人数及报考人数预计会保持小幅增长，参培率、客单价有望保持

29、较快 提升，带动整体市场规模增长。预计2025年全国公务员考试培训市场规模可 达267亿元，较2020年增长76%,公司作为公考培训龙头，2020年公 务员序列收入为62.90亿元，约占全行业的40%, 假2025年公司市占率 增至50%,公务员培训收入将达133亿元，年均复合增速为16%o2）我国事业单位改革逐步深化，整体而言向市场化、自主化方向转变，事业单位 将分为行 政机构、企业、公益三大类，其中行政机构类将转为公务员部门，待 遇、晋升、稳定性等方 面将有提升，企业类将取消编制、改为合同制，公益类 则根据自身职能进行分类管理，其中承担义务教育、公共卫生、基础科研等职 能的单位将由财政经费

30、支持，承担高等教育、非盈 利医疗等职能的单位由财政 给予补助。5）全面发展阶段：2014年公司率先横向整合教育市场资源，打造综合性职业教 育企业，多 元化业务拓展持续至今。2019年公司借壳亚夏汽车实现A股上 市，进入快速发展阶段。目前公司收入结构主要分为公务员序列、事业单位序列、教师序列、综合序列四 大类，其中 公务员序列包括国考和省考培训，虽近两年占比有所降低，目前仍 为主要收入来源；事业单位序列主要包括事业单位招考、国企招考、医疗卫生 招聘、电力电网招聘培训等项目，近年 来该序列的民生和公共服务属性进一步 凸显，随着疫情后招录的回暖收入增幅较大；教师序 列包括教资、教招考试培 训，受益于

31、教师扩招和教育投资提升收入增长较快；综合序列细分品类较多， 包括考研辅导、IT培训、军人类、金融财经类考试培训等，各细分领域发展空间 较大。2 .商业模式：轻资产运营，线上线下共同发力从产业链来看，公司为轻资产模式运营，处于教育培训行业产业链中游，上游为 酒店、IT业、办公用品企业等软硬件设施提供商，下游为分布在全国各地、各行 各业的广大就业人群， 满足其就业和职业能力提升需求。研发方面，公司具有业内领先的教育培训技术及新产品、服务开发能力，截止2020年底拥有超过3000人的规模化研发团队，进行产品调研、课程 开发、小范围试课、大范围推广等 工作。公司研发团队不断创新教学理念、教 学模式、教

32、学内容，推出优质培训课程，确保公司品牌的竞争力。教学模式方面，公司注重教学质量，为学员提供全职师资团队、个性化辅导方案、 班主任、 定制化服务、快速响应服务等在内的全方位教学体系。公司制定较为 完善的教师培训体系， 实施严格的教师聘用、筛选、考核流程，确保学员学习 和授课效果。公司为学员配备专门的 教学管理人员，对学员数据、需求进行分 析，提供个性化辅导方案、监督学习进度等服务。 公司设立7X24热线客服 中心，及时受理、解决、回复学员问题，优化用户的培训体验。近年来由于应届生数量持续增长、就业压力较大、事业单位吸引力较高，事业单 位考试人数、 参培人数保持增加。事业单位改革后行政类、公益类等

33、项目吸引 力进一步提升，尤其是对于 应届生等群体，招录人数、参培率预计将持续增长, 培训客单价有提升空间。测算2020年全国事业单位考试培训市场规模 为84亿元，预计2025年行业规模将增至168亿元，具有翻倍的增长 空间。3）近年来教师招录及资格培训考试报名人数不断增长，教师职业的待遇、稳定性、 社会地 位具有优势，吸引了更多求职者。2019年上、下半年教师资格证报考 人数高达300万人、590万人，同比增长47%、32%, 2020年受疫情影 响、上半年教资考试取消，下半年教资考试报名人数估计可达1000万人，疫 情影响下求职者看重稳定性，教师报考热度仍处于较高水平。2015年教师资格证考

34、试进行改革，提高了考试难度、考试要求，缩短成绩年限、 证书有效期，并将考试范围由非师范类专业的考生扩展为师范类及非师范类考 生，考试通过率大幅下降，推动参培需求提升。2017年教师招录培训行业 市场规模达到157亿元、同增17%,预计2022年市场规模将增 至320亿元。因此随着当前K12培训行业政策趋严，校外培训业务被严格限制，校内教育时 长、内容及 对教师的要求将进一步提升，预计教师缺口及招聘人数将持续增加, 教师培训需求有望随之增长。此外猿辅导、好未来等教培公司受到政策影响出 现裁员，校外教培老师需求量显著减少，预计将推动部分人群转向体制内教师 岗位，预计教师招录报名人数、参培率均持续

35、增长，公司作为教师招录培训行 业龙头有望受益，教师序列收入有较大增长空间。4）近年来我国大学毕业生数量持续增长，就业压力不断加大，国家机关、事业单 位、国企等优质单位对毕业生学历要求不断提高，且受新冠肺炎疫情、国际环 境变化等影响，出国留学人数有所减少，而研究生招录人数不断增加，因此全国 考研报考人数持续增长。2020年 全国考研报考人数达到342万,同比增 长 18%。在考研大军不断扩大、招录竞争日趋激烈的背景下，考研辅导培训需求快速增长, 易观分析数据显示，2020年中国考研培训市场规模为112亿元，同比增 长33. 3%o未来随着考研人群不断扩大、竞争激烈推动参培率有望提升，考研 培训行

36、业市场规模将保持增长，预测2023年中国考研培训市场规模将 达211亿元，行业保持较快增速。目前公司考研业务规模已实现业内领先，在小班面授、专业研发、规模化专职师 资等方面打 造行业新标准，公司将依托规模化研发、培训优势，重点拓展高校 定点渠道，扩大考研业务领先优势、市场份额，未来随着考研培训行业快速发 展，公司考研培训收入有较大提升空间。5）伴随着经济结构转型升级，中国互联网产业迎来快速发展，从业人员薪资处于 较高水平，国家统计局数据显示，2020年城镇非私营单位IT行业平均工资为17.75万元/年，连续五年位居所有行业首位。由于IT行业人才需求大、 薪酬高，目前高等教育IT人才培养不足，

37、大量求职者通过IT培训转行进入 互联网产业，推动经济结构转型升级。前瞻产业研究院数据显示，2019年国 内IT相关从业人员约1500万人，每年新增300万岗位需求。因此IT行业快速发展、从业人员供不应求催生1T培训行业发展，主要面向 非IT行业的就业人员及学生群体，2020年IT培训行业市场规模为480亿元，同比增长14%。目前IT培训行业处于快速发展的早期阶段, 行业新技术快速更新迭代，IT培训行业格局仍处于较为分散的状态，2019年 前五大培训机构市占率不到10%,存在大量良莠不齐的中小机构提供培 训服务。公司作为教培行业龙头切入IT培训领域，拥有100余名专职研发人员、 300多名专职授

38、课 教师，并与知名高校、IT企业达成合作，培养高端IT人 才。目前公司TT培训业务收入体量相对较小，增速处于较高水平，未来将借 助自身研发、渠道、品牌等优势，发挥多品类运营 优势，快速扩张市场份额, 收入有较大成长空间。五、风险因素职业教育政策监管风险：近期主管部门出台多项政策加强对K12教育培训行业 管理，导致 相关公司股价大幅下跌，目前职业教育未受到政府部门限制发展， 如果未来政府出台对职业教育限制政策，将导致公司业务发展不达预期。市场竞争加剧风险：新东方、好未来等K12培训公司主业受到政府部门监管后, 未来预计 会转向职业教育等领域，将加大行业竞争，如果公司未能有效应对、 巩固行业头部地

39、位，业务发展将受到影响。人才流失风险：教育培训行业较为依赖优秀人才的产出，如果公司优秀人才流失, 有可能会影响公司研发、培训、销售等核心业务，导致业绩增长不达预期。销售方面，公司通过线上、线下渠道销售产品，其中线下渠道以直营网点为主， 公司通过口 碑传播、高校渠道、平面媒介、户外广告等形式进行口碑宣传；线 上渠道主要通过官网、数 字营销等渠道进行宣传，并在官网、第三方直播平台 发布线上课程、直播授课、录播产品或答疑，近年来随着教培行业线上渠道渗透 率不断提升，公司线上培训人次、收入保持快速增长，2020年公司线上培训 接近300万人次，同比增长超过六成。3 .财务分析：收入保持快速增长，多元化

40、程度提升近年来公司收入保持快速稳健增长，下游职业培训需求景气度高，公司多元化业 务拓展效果显现，2015-20年收入年均复合增速为40. 16%o 2020年公司收 入在疫情背景下实现快速增 长，主要由于公务员、综合等序列收入增速较高， 公务员相较多数岗位具有稳定的优势，在疫情影响下更受到求职者青睐，因而 报考、参培需求快速增长，综合序列中考研辅导、IT培 训等业务需求同样较为 旺盛，带动收入快速提升。2021Q1公司收入同增66. 79%至20. 52亿元，低 基数影响叠加下游教培需求高景气度，收入增速处于较高水平。分拆来看，2016-19年公司主要产品序列基本实现量价齐升，一方面随着线下线

41、 上渠道持续 扩张、品牌影响力提升，培训人次持续增长，教师、综合、线上等 新业务、新渠道培训人次 增长更快；另一方面公司不断优化课程时长、配套服 务，提高培训产品附加值，高价格协议班收入占比不断提升，培训单价保持增长 趋势。2020年公司共培训449.43万人次，同比增长36.72%,保持快速 增长。近年来公司毛利率基本维持高位，2018-19年由于新品类拓展、毛利率较高的公 务员序列收 入占比下降，公司整体毛利率略有降低，2020年公司毛利率略有 提升，主要由于疫情影响 下公务员收入占比提升。2021Q1公司毛利率同比增 长 2. 15PCT 至 59.81%。分拆来看公司公务员序列高价格协

42、议班占比较高、发展更为成熟，毛利率高于其 他产品，近 年来受市场竞争加剧等影响略有下降，教师、综合序列业务模式不 断成熟，毛利率保持增长趋势。费用率方面，2017-20年公司销售费用率稳中有降，主要由于公司收入规模扩大、 新品类发展不断成熟、规模效应显现，销售获客成本有所降低。公司管理费用 率同样受益于规模效应持续下降。公司重视研发投入，持续推进课程、教材、1T系统等研发，近年来研发费用率持 续提升。近年来公司财务费用率有所增加, 主要由于手续费等项目增加。净利润方面，近年来公司净利润保持高速增长趋势，2015-20年净利由1.61亿元增至23. 04亿元，年复合增速高达70. 27%o公司收

43、入持续增 长，规模效应下费用率下降、净利率持续 提升，带动净利保持高速增长。2021上半年受省考时间提前、短期投入加大等影响，净利出现亏损。4 .公司治理：实控人掌控力强，管理层经验丰富公司实控人为创始人李永新及母亲鲁忠芳，截止2020年6月李永新、鲁忠 芳及北京中公未 来信息咨询中心为一致行动人，合计持股比例为61.01%,持 股比例高，对公司掌控能力较 强。总经理王振东为公司第三大股东，持股比例 为15.51机 此外亚夏汽车股东周夏耘、周 晖持有公司1.28%、1.17%的股份。公司高管在教育培训行业深耕多年，运营经验丰富。董事长李永新1999年自 北京大学毕业后投身教育行业，拥有20多年

44、考试培训、研发教学、企业管理经验，积累了丰富的行业资 源。王振东、石磊等高管均为创业早期加入公司， 管理经验丰富，核心团队基本保持稳定，共同推动教育培训业务发展。二、行业分析：职业教育发展黄金阶段，龙头企业成长空间广阔.美国教育行业：职业教育投入持续增加 美国教育行业发展、劳动力培训与经济增长呈现螺旋形上升关系。整体而言，随 着经济发展， 年轻人接受教育、培训的时间不断增加，职业教育及培训得以快 速发展。从学历教育来看，美国较早普及高中、大学教育，提高劳动人口素质。20世纪 初期，美国率先实施高中改革，面向全体公立中等教育学生，大幅增加学校数 量、招生人数，1910年全美获得高中文凭的学生比例

45、为9%, 1935年这一 比例提升至40%。20世纪60年代美国 出现“全民上大学”运动，美国政 府推出高等教育法加强对高等教育援助，各州建立社区学院、师范学院， 1970-2016年全美各级高校入学人数由850万增至2050万。非学历教育方面，20年代初美国开始建立较为完善的体系，培育各类专业技能 的教育人才，1930-1940年职业技术学校学生占在校学生总数的比例由15% 提升至36%O 1950-1970年 美国职业技术学校及办学经费快速增长，美国中 等职业技术学校学生人数增加一倍以上，教育经费增加6倍，1970年联邦 政府拨款达到3.76亿美元。20世纪70年代后美国开始推广“生计教

46、育 (careereducation),为青少年学生在各类职业学校提供职业探索，并对数 百万成年人提供职业教育和培训，建立大量公立社区学院，2011年全美共有 社区学院1200余所，超过1000万学生就读，占美国在校本科生的45%O从需求方来看，企业对技术劳工的需求显著增加。随着信息技术发展，美国逐步 向知识型经济转变，低端劳动被机器、计算机取代，雇主需要教育程度更高、 技术更为熟练的劳动者，1988-1998年计算机、公关、商业服务等技术密集型 产业发展更快，岗位需求增长更为明显，工资水平更高，1950年美国仅有20%的工作机会是技术工种，2000年该比例提升至65%O因此企业同样参与其中为

47、员工支付职业技术训练、教育费用，提高劳动生产效率。1 .中国教育行业：教育助力跨越中等收入陷阱2019年中国经济人均GDP达到10276美元，迈入中高等收入国家行列，未 来几年是能否 成功跨过“中等收入陷阱”的关键时期。居民收入持续增长的关 键因素之一为经济产业升级 以及对应的人力资本投入。长期来看，中国经济结构升级趋势有望持续，第三产业占GDP比重仍有提升空 间。近年来 随着国内城镇化进程不断推进，金融、房地产、IT等现代服务业市 场规模增速较高，在GDP占比持续提升，附加值较低的第一、第二产业占比下 降。2019年中国第三产业GDP占比为54. 27%,就业人口占比为47.4%,分 别较1

48、5年提升3.5PCT、5. OPCTo当前与欧美发达国 家相比，中国服务业 收入规模仍处于较低水平，2019年美国、日本、法国、德国等国家服 务业 占GDP比重在6096以上，服务业就业人口占比在70%以上，未来服务业市场 规模、吸纳人口就业仍有增长空间。细分来看，中国经济中IT、金融、法律、医药等高附加值、高收入行业在GDP 占比将进一 步增加，吸纳更多就业人口，提升居民收入水平。当前中国人才市 场存在结构性过剩与短缺 并存的问题，传统低端产业劳动力过剩，随着去产能 需要培训员工转岗转业，高校毕业生存 在一定就业压力。而先进制造业存在高 端技术人才缺口，国内高等教育的人才培养、就业培 训存在

49、不足，预 测2025年信息技术产业、高档数控机床、航空航天装备等十大领域人才缺口 将高达2900多万人。近年来中国普通高校本专科、研究生毕业人数持续增加，劳动力素质持续提升， 且在 学历提升、技能教育等方面投入增加，2020年新冠肺炎疫情发生后高校 毕业生就业压力加大，报考研究生人数进一步增加。在非学历教育方面，公务 员、司考、教师资格、消防等职 业资格考试报名人数持续增长，劳动者借此提 升劳动技能和收入水平；IT、金融财务、语言、 餐饮等职业技能类培训同样受 到追捧，满足劳动者职业转型需求。2 .中国职业教育：教育行业里的黄金赛道 中国职业教育行业处于黄金发展阶段，培训对象横跨18-45岁的年龄区间，包 括在读生、应届毕业生、在职人群，用户基数广泛，在劳动力市场整体竞争较为 激烈背景下参培率、支付意愿不断提升。据艾瑞咨询数据显示，2018年中国 劳动力人口为8. 1亿，新增具有一定学 历的劳动力人口 1332. 5万，其中 普通本专科