突发！央行超预期降息！.docx

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1、突发！央行超预期降息！8月15日，央行公开市场开展4000亿元1年期MLF操作和20亿元7天期逆回购操作，中标利率分别报2.75%、2.0%，而上次分别为2.85%、2.10%！央行降息达10BP！本次降息完全在市场预期之外。因为近期全球主要央行均处于加息周期，在猪周期的即将结束的影响下，cpi也有抬头的趋势，市场普遍预期央行会更青睐结构性货币政策工具，淡化总量工具的使用。但是央行可能有更高层次的考量，毕竟在疫情影响之下，经济复苏需要更低的融资成本、更宽松的货币政策环境。央行选择在此时降息，对市场来说可谓久旱逢甘霖！一、国内经济需要降息2022年以来，国内主要一线城市深圳上海北京均受到疫情影响

2、，接连进入抗疫模式，其他部分城市诸多经济活动进入半停摆状态。受此影响，2022年二季度各项经济数据大幅度低于市场预期，而且金融数据一直很差，这里面当然有疫情的影响，但是更深层次的影响就是实体经济融资需求的快速萎缩，这种萎缩是主动性的。这种实体企业主动降低融资需求，并不仅仅因为疫情，也因为房地产行业的债务危机。同时，8月12日公布的金融数据也是大幅度低于预期。如果说想要解决融资需求收缩，大幅度降低融资成本是必要的。安信证券首席经济学家高善文最近有一篇研究报告就是针对这个问题。从历史上看，国内目前贷款利率处于历史最低水平，但是相较于实体经济投资回报率，目前的利率水平还是太高了。而且国内货币政策的传

3、导机制发生了变化，应该审时度势，适度调整货币政策工具。尽管高善文博士最后没有给出具体解决方案，但是从实体经济的需求来看，想要解决实体经济资金需求，降息是绝对有必要的，而且还可以考虑其他更有效的货币政策工具，包括货币政策与财政政策如何配合等工具。市场现在预期国内资产负债表衰退，我们并不赞同。在中国进入低利率社会以前，完全谈不上资产负债表衰退。因为现在的情况是，资产负债表还没有扩张到最大限度。一旦降息到低利率水平，国内社会融资规模会很快起来。在市场需要救急的情况下，仅仅依靠结构性货币政策工具是远远不够的，因为结构性货币政策工具是针对特定主体指定的，不具备普适性，不能解决更多人的融资需求和融资成本，

4、想要让宽松的货币政策环境惠及大多数人，降息是最有效的工具。本次降息可以说是急市场所急，国内经济需要更低的利率环境，只有国内经济起来了，其他的就业和社会问题会连带解决。如果大家身在债券市场的话，会发现实际上货币市场已经实现降息，有两个指标，一个是七天回购利率，另外一个是一年期存单利率。目前市场七天回购利率远远低于央行的政策利率，而且一年期存单利率也远远低于一年期MLF利率。在政策利率降低之前，央行已经在货币市场实现了降息的效果，并且降低了银行同业业务的融资成本。可惜的是，货币市场的低利率和充沛的资金，并没有向实体经济溢出，资金一直在金融体系空转，宁愿低收益也没有进入实体经济。从信贷数据和社融数据

5、来看，实体经济融资仍然不好。国内资本市场仍然是以银行信贷的间接融资为主，只有普适性的降息才能让实体经济享受货币政策宽松的红利。此前，央行在新闻发布会上也指出，如何解决信贷收缩的方案：一是稳定信贷总量。综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，宏观杠杆率会有所上升，但保持在合理区间；二是降低融资成本。充分发挥贷款市场报价利率改革效能，发挥存款利率市场化调整机制作用，推动降低银行负债成本，进而带动降低企业融资成本。推动金融机构减少收费，向实体经济合理让利；三是强化对重点领域和薄弱环节支持力度。督促金融机构全面落实

6、好“金融23条”，支持受困企业纾困、畅通国民经济循环、促进外贸出口发展，灵活调整受疫情影响较大的居民家庭、小微企业主、个体工商户、灵活就业人员信贷还款安排。这里面最重要的就是降低融资成本，降息显然是最好的方式。二、年内最后一次降息？当然，在全球主要经济体央行都进行货币政策紧缩周期的背景下，中国央行选择此时降息，需要一定的勇气，体现了“以我为主”的政策初心，目前可能只有中国央行和日本央行仍然在货币宽松周期当中。但是央行的货币政策目标当中，防通胀仍然是重要的目标之一，在此前降准的新闻发布会上，央行也提到对通胀的担忧。央行行长易纲在不同场合都强调：中国货币政策的首要任务是维护物价稳定。从南华工业品指

7、数和PPI数据来看，国内工业品通胀仍然不容忽视，而且伴随着猪肉价格逐渐企稳甚至走高，未来CPI进一步超预期的可能性是存在的。因此，如果货币政策的首要任务是物价稳定，那么进一步降息的可能性可能已经不高。实际上，在4月15日央行宣布降准后的新闻稿中，央行就表示：人民银行将继续实施稳健货币政策。一是密切关注物价走势变化，保持物价总体稳定；二是密切关注主要发达经济体货币政策调整，兼顾内外平衡。同时，中美利差也是市场需要担忧的因素。从此前降息的影响来看，降息并没有进一步促使人民币贬值。从5月20日央行调低五年期LPR利率之后，人民币离岸汇率保持了总体稳定，甚至有一定的升值，因此汇率可能已经不能形成对货币

8、政策宽松的掣肘。但是中美利差仍然是存在的，需要引起重视。目前美国国债2年、5年、10年收益率均达到3.5%左右，国内十年期国债仍然在2.8%左右，二者有较大利差。考虑到美联储和欧洲央行均进入高强度的加息周期，中国央行进一步降息的可能性正在降低。本次降息可能是年内最后一次降息。当然，在本次MLF利率调低之后，8月20日的LPR利率大概率也会伴随调低。这意味着2022年可能迎来第三次LPR降息。同时，对于房地产而言，降低居民房贷利率，也有利于拯救奄奄一息的房地产出险企业们。房地产为什么这么重要，因为有两个原因：一个是房地产是国民经济中最重要发起点之一，另一个是房地产本身是金融系统最重要的抵押物。房

9、地产从上游开始，钢铁、水泥、建材、电器、机械、银行等涉及国民经济众多的大行业，是以上所有行业的发起点，如果房地产行业发生问题，以上行业会跟随出现周期性变化。同时，从房地产开发到房地产出售，都涉及银行资金，而土地和房子作为银行最重要的抵押品，一旦出现问题，后果不堪设想。所以，推动房贷利率下降、推动实体经济融资成本下行是急市场所急，想市场所想，解市场之渴，如果未来经济继续向着不好的方向发展，仍然需要力度更大的宽松。三、货币政策创造宽松环境2022年以来，央行在货币政策上以宽松为主要方向，总量工具与结构性工具并用，并且在货币政策上作出非常多的创新。总量工具，包括降息与降准。实际上，如果从总量工具上来

10、看，我们仍然处于2021年7月以来的货币宽松周期当中。市场总是感觉央行总量工具动用的比较审慎，实际上从时间线上来看，央行对于总量工具使用仍然是近年来相对频繁的。本轮总量型货币政策宽松始于2021年7月，而且央行其实分了四步走：第一步是降准，央行于2021年7月、12月分别降准；第二步是降息，2021年12月20日调低一年期LPR利率（幅度为5BP），2022年1月17日调低一年期MLF利率和7天OMO利率（幅度均为10BP），并在1月20日，调低一年期LPR利率（幅度为10BP）和五年期LPR利率（幅度为5BP）；第三步是降准，央行于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点

11、（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）；第四步是降息，2022年5月20日调低LPR利率，幅度达15BP，超出市场预期。第五四步是降息，2022年8月15日调低MLF利率和7天OMO利率，幅度达10BP，超出市场预期。央行真的尽力了。四、MLF降息后，LPR大概率跟进LPR降低能有效降低实体融资成本。在LPR机制改革以前，各商业银行小微企业贷款定价核心为“贷款基准利率+（或-）利率浮动比例”，而LPR机制改革后，其定价核心相应转变为“LPR+（或-）基点”，但各类银行根据自身情况定价呈现不同的特点，主要表现以下几种定价机制。（一）自上而下的LPR贷款指导利率定价机制这类定价机制以工商银行、建

12、设银行、浙商银行等为代表，通常有统一的基本转授权贷款利率LPR定价指导标准。此种定价机制需根据授信审批权限进行分级分类管理，主要根据小微企业不同贷款品种、贷款期限给予相应的加减点标准或最低加减点标准，同时根据单户授信金额、授信期限、是否小微企业、是否疫情相关行业等优惠条款进行相应绩点的优惠减免，从而确定小微企业贷款最终利率定价。如某行贷款利率审批权限由总行、省分行、市分行、支行逐级实行年度转授权和每月特别转授权，各层级对权限内小微企业贷款业务参照授权LPR定价标准进行审批管理（见图）。不同贷款期限其LPR加减点模式为：一年期（含一年）以下利率水平1YLPR+X，一至五年期（含五年）利率水平1Y

13、LPR+Y，五年期以上利率水平5YLPR+Z，其中X、Y、Z分别代表加减点，一般Y大于X。针对不同贷款品种，加减点略有不同（见表1）。表1：某银行年度基本转授权贷款利率LPR定价标准业务分类1年及以内1-5年期（含）5年以上LPR加减点LPR加减点LPR加减点小微企业贷款流动资金贷款1YLPR+0.7351YLPR+1.1755YLPR+0.64项目贷款1YLPR+0.31YLPR+0.75YLPR+0.15商业性住房开发贷款和商用房开发贷款1YLPR+0.7351YLPR+1.1755YLPR+0.64质押类贷款（含网上质押和票据池）1YLPR+0.7351YLPR+1.1755YLPR+0

14、.64法人账户透支1YLPR+1.6051YLPR+2.1255YLPR+1.62网上信用贷款1YLPR+1.171YLPR+1.655YLPR+1.13（二）自上而下的统一定价模型机制以农业银行、中国银行、中信银行为代表，由总行确定统一定价模型系统，结合FTP价格，系统根据企业评级、行业、担保方式等因素自动测算小微企业贷款报价，并以该报价作为参考标准。以某行为例，其小微企业贷款定价步骤分三步：1、信贷人员根据小微企业申请贷款情况在系统中录入企业基本信息，由系统自动测评企业评级及综合收益情况。2、在定价测试系统中录入贷款金额、产品类型、合同期限、利率浮动方式、担保方式、抵押物价值等要素，系统自

15、动测算得出底线报价与建议报价。3、对低于底线报价的贷款需要根据利率授权，逐级审批（见图2）。如某有限公司申请贷款50万元，经定价模型测算其底线报价为5.916%，但由于该企业需执行普惠贷款利率申请低于底线报价的3.95%的优惠利率，而该审批权限仅在二级以上分行授权范围内，故需由经办部门发起优惠利率申请，由二级以上分行授权批准。（三）最低出账利率指导下的半自主定价机制这类定价机制以中小城市商业银行、农合机构为代表，在考虑机构本身整体发展及效益目标的原则下，采用成本加成法，小微企业授信定价综合收益通常须覆盖资金成本、管理成本及经济资本成本。以某商业银行为例，该行在考虑综合收益的前提下，由总行计划财

16、务部制定并发布经资产负债管理委员会审议的最低出账利率，最低出账利率之上的贷款利率定价权限下放至各分行，由分行结合自身业务特点、当地同业利率水平及地区信贷需求情况，在最低定价标准基础上，制定具体的定价执行标准，按“区别对待，择优扶持”原则，从贷款定价上向优质客户倾斜，对不同风险客户实行差别定价，体现“高风险，高收益，低风险，低收益”（见图3）。其成本加成定价计算公式为：贷款利率筹集可贷资金成本+非资金性的营业成本+贷款的违约风险所需要的补偿+股东提供一定的资本收益而必须考虑的每笔贷款的预期利润。无论是国有商业银行、股份制银行还是中小银行，其小微企业贷款定价机制的关键在于是否确定了LPR指导利率定价标准、是否有系统自动测算的参考利率以及是否具有相对自主的定价权等三个方面。各类型商业银行对普惠小微企业贷款利率定价授权均较为充分，普惠小微企业贷款利率最低可低至LPR基准利率或下浮，但对优惠利率总额一般实行限额管理，原则上利率下浮贷款审批权限一般在省级以上分行或集中至总行，并实施总量监测和限额动态调整。同时，对新增普惠小微企业贷款实行优惠激励，一方面，内部资金转移价格（FTP）优惠，以弥补利率下降损失；另一方面，对完成增量任务的单位按一定系数给予一定的收益激励。因而，普惠小微企业贷款利率通常远远低于小微企业平均水平。17