2022年证券行业分析报告.docx

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1、2022年证券行业分析报告2021年12月-、我国证券行业的监管情况41、行业监管体制42、行业监管内容7(1)行业准入管理 7(2)业务监管7(3)日常管理73、行业主要法律法规及政策7二、我国证券行业的市场情况91、行业发展概况92、行业竞争形势10(1)业务品种相对单一，同质化竞争现象比较突出11(2)行业集中度提高，证券公司间分化严重11(3)行业对外开放程度不断加深，国际竞争压力日益显现113、进入本行业的主要障碍12(1)行业准入管制 12(2)资本进入壁垒124、行业利润水平的变动趋势及变动原因13三、影响我国证券行业发展的因素151、有利因素15(1)明确的国民经济发展规划和有

2、利的产业政策导向15(2)持续快速发展的宏观经济和广阔的市场发展空间16(3)行业发展的制度基础发生根本性变革172、不利因素17(1)资本规模偏小，抵御风险能力较弱 17(2)人才储备不足，难以满足行业发展需要18(3)行业开放加速，国际化和混业化竞争带来巨大压力18四 行业竞争态势19-我国证券行业的监管情况 1行业监管体制我国证券行业监管体制伴随着证券行业的整体发展，不断变革和 发展，经历了一个从分散多头监管、分级监管到集中统一监管的过程， 大致可分为以下三个发展阶段：初创阶段（1992年以前）：此一时期我国证券市场没有集中统 一的监管，主要由人民银行主管，原国家体制改革委员会、其他政府

3、 机构和上海、深圳两地政府参与管理，行业监管呈现分散、多头监管 的特点。分级监管阶段（1992年-1997年）：1992年10月，国务院决定 成立原国务院证券管理委员会和证监会，统一监管全国证券市场，同时 将发行股票的试点从上海、深圳等少数地方推广到全国；1996年3月, 证监会授权部分省、自治区、直辖市、计划单列市和省会城市的证券 期货监管部门对证券和期货市场行使部分监管职责，至此形成中央和 地方分级监管的全国证券监管体系。集中统一监管阶段（1997年-至今）：1997年，中央决定由证监 会对上交所、深交所和各期货交易所实行垂直管理；同年金融工作会议 决定对证券监管体制进行改革，完善管理体系

4、，实行垂直领导，加强对 全国证券期货业的统一监管；1998年，原国务院证券管理委员会被 撤销，其职能并入证监会，同年证券法颁布，我国全国集中 统一的证券监管体系初步建立。2005年10月27日修订并于2006年1月1日开始施行的证券 法进一步确立了我国当前证券业与银行业、信托业、保险业分业经 营、分业管理的行业管理模式，以及行业主管部门集中统一监督管理与 行业自律组织自律管理相结合的分层监管体制。(1)证监会作为国务院证券监督管理机构，是全国证券市场的 主管部门，依法对全国证券市场实行集中统一的监督管理。依据证券法的规定，证监会作为国务院证券监督管理机构依 法对证券市场实行监督管理，维护证券市

5、场秩序，保障其合法运行， 其在对证券市场实施监督管理中履行下列职责：依法制定有关证券市 场监督管理的规章、规则，并依法行使审批或者核准权；依法对证券的 发行、上市、交易、登记、存管、结算，进行监督管理；依法对证券发 行人、上市公司、证券交易所、证券公司、证券登记结算机构、证券投 资基金管理公司、证券服务机构的证券业务活动，进行监督管理；依法 制定从事证券业务人员的资格标准和行为准则，并监督实施；依法监督 检查证券发行、上市和交易的信息公开情况；依法对证券业协会的活动 进行指导和监督；依法对违反证券市场监督管理法律、行政法规的行为 进行查处；法律、行政法规规定的其他职责。(2)中国证券业协会和上

6、交所、深交所等行业自律组织对会员 实施自律管理。依据证券法的规定，证券业协会是证券业的自律性组织，是 社会团体法人，证券业协会的权力机构为全体会员组成的会员大会， 并通过会员大会制定的协会章程对会员的行为进行规范。证券业协会 对会员实施自律管理所履行的主要职责有：教育和组织会员遵守证券法 律、行政法规；依法维护会员的合法权益，向证券监督管理机构反映会 员的建议和要求；收集整理证券信息，为会员提供服务；制定会员应遵 守的规则，组织会员单位的从业人员的业务培训，开展会员间的业务交 流；对会员之间、会员与客户之间发生的证券业务纠纷进行调解；组织 会员就证券业的发展、运作及有关内容进行研究；监督、检查

7、会员行为, 对违反法律、行政法规或者协会章程的，按照规定给予纪律处分；证 券业协会章程规定的其他职责。依据证券法的规定，证券交易所是为证券集中交易提供场所 和设施，组织和监督证券交易，实行自律管理的法人；进入证券交易 所参与集中交易的，必须是证券交易所的会员。证券交易所为组织公平 的集中交易提供保障，公布证券交易即时行情，并按交易日制作证券市 场行情表，予以公布。证券交易所对证券交易实行实时监控，并按照国 务院证券监督管理机构的要求，对异常的交易情况提出报告。证券交易 所依照证券法律、行政法规制定上市规则、交易规则、会员管理规则 和其他有关规则，证券交易所的各种规则构成了会员管理和证券行业 自

8、律管理体系的重要组成部分。证监会及其派出机构的集中统一监管与中国证券业协会、证券交 易所等行业自律组织的自律管理，构成了我国证券行业统一的、全方 位、多层次的监管体制。2行业监管内容我国证券行业监管体制实施行业监管的主要内容体现在行业准 入管理、业务监管和日常经营监管三个方面。(1)行业准入管理从证券公司设立的基本条件、股东资格、业务范围等方面对证券 公司进行行业准入的监管；从证券业从业人员的资格、证券公司的董 事、监事及高级管理人员的任职资格、行为规范等方面对证券业的从 业人员进行行业准入的管理。(2)业务监管从各项证券业务的经营资格、申请程序、业务规程、违规责任及 处罚措施等方面对证券公司

9、从事经纪、投行、自营、客户资产管理等 业务进行管理。(3)日常管理从证券公司的公司治理、财会制度、内控制度、风险控制指标、 分支机构设立、信息披露、日常监督检查等方面对证券公司的日常活动 进行管理。3、行业主要法律法规及政策围绕着证券行业监管的主要内容，我国已经建立起较为完善的证 券行业法律法规体系，主要可分为基本法律、行政法规和行业规章及 规范性文件三部分。（1）基本法律包括全国人大及其常委会关于证券行业的相关立 法，主要有：公司法、证券法、中华人民共和国证券投资 基金法等。（2）行政法规包括国务院制定的证券方面的行政法规，主要包 括：证券公司监督管理条例、证券公司风险处置条例等。（3）行业

10、规章及规范性文件包括证监会制定的部门规章、规范 性文件和各自律机构制定的规则、准则等，主要涉及行业准入管理、 业务监管、日常管理等方面：行业准入管理方面主要有：外资参股证券公司设立规则、证 券公司设立子公司试行规定、证券公司分公司监管规定（试行）、 证券公司业务范围审批暂行规定、证券公司行政许可审核工作 指引第10号一一证券公司增资扩股和股权变更、期货公司管理 办法、证券市场禁入规定、证券从业人员资格管理办法、证券公司董事、监事和高级管理人员任职资格监管办法等；业务监管方面主要有：证券交易委托代理协议指引、关于 加强证券经纪业务管理的规定、证券发行与承销管理办法、证券 发行上市保荐业务管理办法

11、、首次公开发行股票并上市管理办法、 证券公司证券自营业务指引、证券公司客户资产管理业务试行办 法、证券公司定向资产管理业务实施细则（试行）、证券公司集合资产管理业务实施细则（试行）、证券公司融资融券业务管理办法等;日常监管方面主要有：证券公司治理准则（试行）、证券 投资基金管理公司治理准则（试行）、证券公司内部控制指引、 证券公司风险控制指标管理办法、证券公司合规管理试行规定、 证券公司分类监管规定等。二、我国证券行业的市场情况1行业发展概况新中国证券市场起源于二十世纪八十年代国库券的发行、转让以 及深圳、上海等地企业的公开募股集资活动。1990年，上交所和深 交所成立；随后，随着公司法、证券

12、法等一大批相关法律法 规、规章及规范性文件的陆续颁布，我国证券市场从试点迈入逐步规范、 快速发展的轨道。经过多年的发展，我国证券市场的发展中虽然不乏曲 折和坎坷，但仍取得了举世瞩目的成绩。根据登记结算公司及证监会网站统计数据，截至2019年12月31 日，我国沪、深两市共有A股和B股上市公司2, 342家，股票总市值 214758. 1亿元。沪深两市共有A股账户16, 294. 74万户，B股账户 252. 16万户，有效账户14, 050. 37万户。以证券公司为核心的证券中介 机构和机构投资者队伍不断壮大、日趋规范，根据中国证券业协会统 计数据，截至2019年12月31日，全国共有109家

13、证券公司、69家 基金管理公司，QFII、保险公司、社保基金也都迅速成长为重要的机 构投资者。我国证券市场在改善融资结构、优化资源配置、促进经济 发展等方面发挥了十分重要的作用，已成为我国社会主义市场经济体 系的重要组成部分。2行业竞争形势进入二十一世纪以来，我国证券市场相关法律法规、规章及规范 性文件不断出台，行业监管体系不断完善。2001年下半年开始，我国 证券市场进入了长期的调整期，部分券商经营困难、违规问题大量暴露; 证监会自2003年以来实施证券公司综合治理，对高危证券公司进行 风险处置，并自2004年以来实施分类监管，根据风险差异和管理水 平将证券公司分为创新试点类、规范类、风险类

14、和处置类，对于不同 类别的证券公司在业务开展上进行差别对待。自2015年开始证监会 颁布了证券公司分类监管工作指引（试行），并于2018年进行了 进一步修订，对证券公司的分类转向以风险管理能力为基础，结合公 司市场竞争力和持续合规状况为标准，将证券公司分为A（AAA、AA、A）、B （BBB、BB、B）、C （CCC、CC、C）、D、 E等5大类11个级别，监管机构对不同类别的证券公司实施区别对 待的监管政策。经过近年来的综合治理及分类监管，证券公司的数量有 所下降，但通过证券公司间的重组整合，行业的资本基本夯实，无序化 竞争的局面得到改善。目前，我国证券市场仍是一个不够成熟、尚待 完善的市场

15、，市场竞争显现出以下特点:(1)业务品种相对单一，同质化竞争现象比较突出证券公司分类监管实施以来，监管部门鼓励创新类证券公司在风 险可测、可控和可承受的前提下，进行业务创新、经营方式创新和组织 创新。但由于创新类业务受限于市场成熟度以及政策环境，各证券公司 的创新类业务开展比较有限，业务种类相对单一，不同证券公司之间的 盈利模式差异化程度较低，主要收入来源依旧为经纪、自营、投行三大 传统业务，同质化竞争现象比较突出。(2)行业集中度提高,证券公司间分化严重经过近年来的市场淘汰和综合治理，数十家证券公司被关闭，部 分优质证券公司抓住机会通过收购兼并、托管、重组等方式实现了低 成本扩张，扩大了市场

16、份额，具有强大综合竞争力的全国性大型证券 公司与在某些区域市场、细分市场具有竞争优势的中型证券公司共存 的行业格局日益显现。(3)行业对外开放程度不断加深，国际竞争压力日益显现我国2001年加入WTO时做出了关于证券业开放的相关承诺， 2015年5月中美第二次战略经济对话期间做出了进一步扩大金融业 开放范围、加快开放进程的承诺。目前，高盛、瑞银、瑞信、德意志 银行、摩根士丹利等外国金融机构已通过设立外资参股证券公司的方式 进入中国市场，成立了中金公司、中银国际、高盛高华、瑞银证券、财 富里昂、海际大和、瑞信方正、中德证券、摩根士丹利华鑫等外资 参股证券公司。进入中国资本市场的外国金融机构历史悠

17、久、资本雄 厚、具有强大的综合实力，内资证券公司面临外国金融机构及其设立 的外资参股证券公司带来的巨大竞争压力。3、进入本行业的主要障碍作为我国金融体系的重要组成部分，证券行业受到监管机构的严 格管制；同时，证券行业是典型的资本密集型行业。因此，对于国内 证券公司来说，行业准入管制和资本进入壁垒是进入证券行业的两大壁 垒，其中尤以行业准入管制对行业竞争格局的影响较为明显。(1)行业准入管制证券行业在现代金融业中处于重要地位，因此，很多国家通过进 入许可证等制度设计对证券行业实行严格的行业准入管制。由于我国的 证券行业尚处于发展的早期阶段，因此我国对证券行业的准入管制更加 严格。我国证券行业的行

18、业准入管制不仅包括设立证券公司的审查批准、 经营证券业务的许可证颁发，也包括对其它金融机构如商业银行、信托 公司、保险公司等是否可以经营证券业务，对证券公司是否可以经营和 销售其他金融产品的规定，以及对证券公司的分类监管等。(2)资本进入壁垒证券行业作为金融业的重要组成部分，关系着国家的金融安全和广大投资者的利益，因此对于资本规模的要求较高，较大的资本规模 要求与初始资本投入构成了证券业的资本进入壁垒证券法第125条、第127条对于从事不同业务范围的证券公 司的最低注册资本进行了规定：经营业务为证券经纪、证券投资咨询、与 证券交易、证券投资活动有关的财务顾问的，注册资本最低限额为五千 万元；经

19、营业务为证券承销与保荐、证券自营、证券资产管理和其他证 券业务之一的，注册资本最低限额为一亿元；经营该等业务中两项以上 的，注册资本最低限额为五亿元。证券公司的注册资本应当是实缴资本; 国务院证券监督管理机构根据审慎监管原则和各项业务的风险程度，可 以调整注册资本最低限额，但不得少于法定最低限额。除法定最低注册资本的要求外，证券监管部门建立的以净资本为 核心的证券公司风险管理机制对证券公司的净资产和净资本规模提出 了更高的要求，而强大的资本实力也是证券公司综合竞争力的核心要 素之一。除上述行业准入管制和资本进入壁垒外，由于证券行业集中度的 不断提高、优秀证券公司市场领先地位的确立、金融创新对从

20、业人员 素质要求的提高等因素的存在，证券行业的进入门槛不断提高，新进 入者开展相关业务面临的困难不断加大。4、行业利润水平的变动趋势及变动原因我国证券公司营业收入目前主要依赖经纪业务、自营业务、投行 业务等传统业务，其中以经纪业务收入、自营差价收入所占比例最大。 由于经纪业务、自营业务等传统业务与二级市场的波动高度相关，而 作为新兴市场的我国证券市场的波动远比其他成熟市场剧烈，因此， 我国证券公司利润水平随证券市场的景气度变化而呈现较为剧烈的 波动。2001年6月，上证指数从2, 245点开始下挫，直至2005年6月 最低至998点。证券市场的长期持续低迷致使我国证券公司利润水平整体 下滑，2

21、001年证券行业净利润从2000年的136亿元下降至35亿元； 2002年进一步下降至全行业亏损27亿元；2003年我国证券市场有 所好转，当年行业亏损约6亿元；2004年、2005年又出现大幅亏损; 2006年随着证券市场的全面转暖，全行业大幅盈利约257亿元；2015 年伴随着证券市场的异常火爆和指数的屡创新高，证券行业净利润达 到了创纪录的1,306. 62亿元。2016年，受国际金融危机影响，我国经 济增长速度放缓，股票市场大幅下挫，至2016年10月28日跌至 1, 664. 93点，市场的持续下跌也影响了证券公司的业绩，根据中国证 券业协会统计，2016年全行业累计实现净利润494

22、亿元，与2015年 同比下降62. 18%。2017年，在积极的财政政策、货币政策背景下，我 国经济基本面的整体好转，股票市场逐渐回升，上证综指于2017年末 达到3, 277. 14点，较之2016年底的1, 820. 81点上涨了79. 98%o根据中国证券业协会统计，2017年度全行业累计实现净利 润934亿元，较2016年上升了89. 07吼进入2018年、2019年，随着 国际金融风暴引发的欧元区债务问题以及主权债务危机爆发以及对 全球经济的担忧，全球经济回升势头再次放缓，甚至出现了回调的趋 势。我国股票市场出现较大幅度调整，截至2019年12月30日，上证 综指为2, 199.42

23、点，比年初下跌21. 68临 行业利润水平波动明显。从未来发展的趋势来看，随着证券行业创新业务的不断开展，证 券公司的收入来源将更加多样化，业务结构和收入结构的升级将降低 证券公司对传统业务的依赖性，从而减少证券公司利润水平的波动。三、影响我国证券行业发展的因素1 有利因素(1)明确的国民经济发展规划和有利的产业政策导向中华人民共和国国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要 提出要“大力发展金融市场，继续鼓励金融创新，显著提高直接融资 比重。拓宽货币市场广度和深度，增强流动性管理功能。深化股票发 审制度市场化改革，规范发展主板和中小板市场，推进创业板市场建设, 扩大代办股份转让系统试点，加快发展

24、场外交易市场，探索建立国际板 市场。”证券行业的发展被纳入我国国民经济发展整体规划，将为 国有企业改革、金融市场改革和发展以及促进经济结构调整和国民经济 发展做出重要贡献。国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见指 出，大力发展资本市场是一项重要的战略任务，有利于完善社会主义市 场经济体制，实现国有经济结构调整，更是完善金融市场结构、提高金 融市场效率、化解银行体系累积风险和维护金融安全的重要手段。 在这样的政策背景下，我国证券市场在为国民经济发展服务的同时，自身也必将得到长足的发展。(2)持续快速发展的宏观经济和广阔的市场发展空间我国经济长期保持持续快速增长，GDP增速连续多年稳定

25、在9% 以上，持续快速增长的宏观经济成为我国证券市场高速发展的主要驱动 因素。我国宏观经济持续向好，企业盈利水平和融资需求不断增长；同 时，居民可支配收入的增加提高了投资者的投资能力和投资需求， 为我国证券市场的发展提供了经济基础。考虑到我国现阶段较高的投 资率、充足的素质不断提升的劳动力队伍、产业和消费结构提升等因素, 预计未来较长一个时期内，我国宏观经济仍将保持较高的增长速度，从 而继续推动证券市场的发展。20世纪70年代以来，全球证券市场出现高度繁荣的局面，证券 市场规模持续扩大、证券交易日趋活跃，其重要标志是反映证券市场 容量的重要指标证券化率(证券市值/GDP)不断提高。我国证券 市

26、场的发展已取得较大成就，但证券化率与世界主要资本市场所在的 经济发达国家及亚洲新兴国家、地区相比仍有差距。虽然2006年以来股指的不断高企和市场扩容的加快使我国证券 化率得以迅速提升，但直接融资规模仍然偏低，直接融资和间接融资 比例不合理问题还很突出。通过银行进行间接融资仍是我国企业的主要 融资方式，直接股权融资与新增贷款之比很低；公司债券市场仍不发 达，市场规模较小，远低于发达市场的平均水平。随着我国宏观经济的持续快速增长和直接融资比重的不断提升，我国未来证券市场规模扩大的空间巨大；而伴随金融创新速度的加 快，新的投资工具和业务类型的增加也将为中国证券行业提供更为广 阔的发展空间。(3)行业

27、发展的制度基础发生根本性变革2005年以来，在股权分置改革的推动下，发行制度改革、大力 发展机构投资者、健全多层次资本市场、加快证券产品创新等重大政策 措施相继出台，我国资本市场的基本制度建设取得了突破性进展，证 券市场发展的外部环境发生了根本性变化。监管机关建立了以净资本 为核心的风控监管体系，优质证券公司能更为自由地开展业务创新， 业务种类逐渐丰富、收入结构日趋多样，我国证券市场开始进入规模 和结构的双重快速扩容时期，证券市场的市场层次、产品结构、投资 种类日趋丰富，证券公司未来将获得更多的业务机会。2不利因素(1)资本规模偏小，抵御风险能力较弱总体而言，我国证券公司的资本规模偏小、以中小

28、券商为主体的 状况并未得到根本改观。同时，我国证券公司的内部管理水平和风险控 制水平仍有待提升，部分公司仍存在决策程序简单、内部授权不规范、 财务管理薄弱等问题。随着证券业创新的不断深入，证券公司的经营风 险逐步加大，一旦证券市场出现不利行情、证券公司出现决策失误， 则会对风险控制水平不高的证券公司产生较大的影响。(2)人才储备不足，难以满足行业发展需要证券行业是典型的知识密集型行业，高素质的人才队伍是行业发 展不可或缺的重要因素。近几年来，我国证券市场始终处于高速发展阶 段，然而证券公司人才却一直处于短缺状态，且普遍存在业务人员素质 参差不齐、人员流动性过大的问题。随着金融创新速度的加快，新

29、的 投资工具和业务类型不断增加，对于高素质的证券公司管理人员和业 务人员(特别是掌握现代金融工程知识的专业人才)的需求更加迫切, 外资参股证券公司进入我国证券市场后，国内证券公司在人才队 伍整体素质上的差距愈加突出，且外资参股证券公司利用其在企业文化、 业务平台、激励机制上的优势与国内证券公司展开人才争夺，使得国 内证券公司人才缺乏的问题进一步加剧。(3)行业开放加速，国际化和混业化竞争带来巨大压力目前，我国已有多家外资参股证券公司，进入我国的多数外资证券 经营机构具备全球经营和混业经营背景，在机制、资本、技术、人才等 各个方面都有强大的竞争优势，特别是在创新业务和高端市场等利润 丰厚的业务领

30、域对国内证券公司形成冲击。同时，于2005年修订的证券法对混业经营的限制有所松动， 商业银行、保险公司等开始向证券业渗透。由于商业银行、保险公司 等在资金规模、客户资源等方面的巨大优势，其对证券业的渗透对证券 公司将产生威胁。如果我国分业经营的政策发生变化，则将使我国证券业发展环境发生较大变化。四行业竞争态势我国证券行业正处于集中度不断提高、具有强大综合竞争力的全国性大规模证券公司与在某些区域市场、细分市场具有竞争优势的中等规模证券公司共存的发展阶段。其中，以中信证券为代表的少数大型综合类证券公司以其遍布全国的营业网点、经验丰富的业务团队和实力雄厚的资金技术占据了经纪、投资银行、自营、资产管理

31、以及创新业务等各个领域的主要市场，其余中小证券公司则在某些区域市场、细分市场进行激烈的竞争。2022年乳制品行业分析报告1行业壁垒高，护城河宽广221.1 行业壁垒高，新进入者难以进入，中小企业将被淘汰221.2 行业护城河宽广，未受到国外竞品冲击232行业供需不平衡，未来几年供给不足232.1 供给不足，我国乳制品行业国内供给仍然存在缺口242.1.1 散户养殖退出严重，奶牛存栏量难有增长242.1.2 奶牛养殖规模、单产水平仍然偏低，提升之路漫长262.2 需求旺盛，我国乳制品行业存在一倍以上市场空间272.2.1 我国人均用奶量仍远低于亚洲其他国家及全球平均水平282.2.2 行业标准提

32、升，民众对于乳制品信心有望逐步提高292.2.3 新型城镇化政策将有望在未来五到十年内激活广阔的农村市场303产品结构升级和行业竞争减弱将带来净利率提升323.1 产品结构升级将带来毛利率提升323.2 行业竞争减弱将带来期间费用率下滑354重点企业374.1 伊利股份：乳制品行业龙头，长期投资价值凸显374.1.1 布局全国优质奶源，从源头上解决质量及成本上升问题374.1.2 液体乳有望实现快速增长，奶粉高毛利继续保持，共同推动利润增长374.2 光明乳业：高端产品拐点放量，跨区域扩张值得期待384.2.1 高毛利产品莫斯利安2021年进入拐点放量期384.2.2 常温奶、酸奶、巴氏奶高端

33、差异化效果显著 384.2.3 跨区域扩张值得期待391行业壁垒高，护城河宽广1.1 行业壁垒高,新进入者难以进入，中小企业将被淘汰2017年7月16日，工业和信息化部与发改委联合发布乳制品工 业产业政策（2017年修订）o这是自2016年三聚鼠胺事件发生后，我 国首次就乳业的发展规范等问题做出重大调整，修订后的乳制品工 业产业政策大幅提高了乳业准入门槛。新政策最大的变化在于，新 建乳制品项目可控奶源占比从30%提高至40%,大幅提高了奶业企业 扩张成本。同时，还原奶彻底被禁。2018年12月1日，工信部、发改委、质检总局联合下发了关于 在乳品行业开展项目（企业）审核清理工作的通知，组织开展乳

34、品 行业项目（企业）审核清理工作。将对达不到规定要求的企业，依法 撤销生产许可证。” 2018版的企业出产乳制品许可前提审查细则 与之前相比严格很多，不仅增添了很多常规审查项目，还要求婴幼儿配 方乳粉出产企业须配备相应检测设备，对食物添加剂、三聚氧胺等64项 指标进行自检。企业必需具备三聚氧胺检验项目相关的检验设备及能力, 不得进行委托检验。2020年初，在中国质检工作会议上，中国国家质检总局介绍，2019 年中国质检系统全年吊销注销食品和工业产品企业生产许可证L 5万 张，依法吊销注销乳制品企业生产许可证426家、淘汰了40. 4%的企业。 上述政策将导致很多中小企业被淘汰，有利于行业龙头扩

35、张。1.2 行业护城河宽广,未受到国外竞品冲击相比于葡萄酒、啤酒等子行业遭遇到国外竞品的强烈竞争，乳制 品行业并未受到国际巨头冲击。虽然近年来，雀巢、美赞臣等境外公司 纷纷进入我国乳制品行业，但由于受到奶源的限制，境外公司的产品 主要以奶粉为主，液态奶的生产和销售主要通过与国内企业设立合资公 司的方式进行。到目前为止，我国液态奶终端市场仍是以国内龙头伊利、 蒙牛、光明的产品为主导，国外产品占比极低。2行业供需不平衡，未来几年供给不足由于成本增长速度过快，散户养殖不断退出，规模化养殖短期又 难以快速推进，奶牛存栏量和单产短期内都难以得到快速提高，预计中 短期内国内乳制品市场供给将维持偏紧局面；与

36、此同时，国内乳制品需 求正处于快速增长阶段，乳制品市场仍然具备巨大的想象空间，供需矛 盾的客观存在使得我国乳制品企业有充分的施展空间。2.1 供给不足我国乳制品行业国内供给仍然存在缺口2.1.1 散户养殖退出严重，奶牛存栏量难有增长从原奶价格和乳制品价格近年来的增速对比来看，原奶价格的快 速提升引致了乳制品价格的快速增长，乳制品涨价属于典型的成本驱 动型，两者存在强烈的正相关关系。图3: 2刎博-2012年残图原*5价格更动情况（元公斤）B 4: 20012011隼氧制品+均价格支化（元/公斤）200320W2010201120122005 20M 2007 2008 2009 2010 20

37、11无论是规模养殖还是农户散养，物质及服务费用（预计饲料费用 占比为90%以上）占比都在75%以上，因此估计饲料成本占原奶生产 总成本的70%以上，人工成本占比约为10%左右。因此，饲料价格波 动将在很大程度上影响着奶牛养殖成本及原奶价格。由于上游农产品 和饲料价格的长期趋势是随通货膨胀逐年上涨，因此原奶价格将始终存 在较强的提升压力。拒力2006-2012年*.国工米平峋价格更动恰/（元/公斤）R 8: 20件20纥牛我DB豆然平均价格变动情乳（五公斤）成本端刚性增长，但收购端价格上涨却难抵成本上升。以苏州物价局调查数据为例，2020年全市奶牛头均产奶量提升1.72%、头均主 产品产值提升4

38、. 28%,但头均饲养总成本受饲料、服务费用以及人工 成本的上升而大幅增加，同比增长15. 99虬成本端的快速增长使得全 市农户养殖头均净利润大幅下滑58. 44%,收购端的价格上涨难以有效 抵御成本上升，农户养殖积极性受挫严重。此外，进口全脂奶粉的挤压影响逐渐显现。2020年，乳业生产的 基础原料全脂粉的国际价格持续走低，全年进口全脂奶粉到岸均价 仅为23000元/吨，而国内乳企就地收取奶农牛奶加工成全脂奶粉 的成本高达34000元/吨。巨大的差价使得乳品企业大规模缩减国内 奶源采购规模，转向使用进口全脂粉。由于乳企减少收奶量，散养农户退出情况严重。的9；过今A奶44程量增长十分级慢1800

39、 1牛自七（万%）FltifM;删2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010F IJ;过年束加美产，一竟处于震慢F滑中全的决产,，力!Lim2004200?2004200920102.1.2 奶牛养殖规模、单产水平仍然偏低,提升之路漫长我国奶牛单产水平仅为美国一半左右，提高绝非一日之功。2018 年，我国奶牛单产水平约为5. 5吨，相比发达国家8-10吨的单产水平， 差距仍然较大。我国奶牛单产水平较低直接原因是由于国内散养占比高, 导致良种奶牛占比低（荷斯坦奶牛占比不足1/3）、技术水平和管理水 平低下、养殖观念落后。但规模化养殖的推进并不如想象中顺利，散养

40、在未来相当长时间 内都将占据主导地位。20也昧21世纪初，我国乳品加工业快速发 展，传统的散养和小规模家庭养殖模式越来越不适应行业发展需求， 比例逐渐下降，而养殖小区、奶牛合作社和自有牧场为形式的规模牧场 比例在逐渐提高。规模化养殖的推进对行业发展百利无一害，但一方面 受制于国内草地退化严重、优质牧场缺失，另一方面受制于养殖成本快 速增长，规模化养殖的效益并不如想象那么美好，两方面共同制约国内 规模化养殖推进的过程并非一帆风顺，更不会一蹴而就。在未来相当长 的时间内，散养和小规模家庭养殖的传统养殖模式仍将占主导地位。方面是规模化养殖推进过程奶牛单产水平短期内难以快速提高，这两 方面因素共同决定

41、了在中短期内我国原奶供给市场将维持一定偏紧的 状态，尤其是由于优质奶源匮乏，中高端乳制品市场供给更加吃紧。美国农业部数据显示，2020年中国进口全脂和脱脂奶粉数量分别 为36. 5万吨 19. 5万吨，合计56万吨；进口液态奶7. 8万吨。以奶 粉折合原奶的比例（1： 8）进行还原，则我国2020年进口原奶量超 过450万吨，占全国奶制品产品及消费量的10%以上。这充分说明， 国内需求仍需部分进口进行满足。S 15：消体*5供除一之程史上抑制了痛份量妁增长B U:液也仍此口增逆冬管校铁，位规模仍然不大2.2 需求旺盛，我国乳制品行业存在一倍以上市场空间人均用奶量是除了行业收入之外乳制品行业中最

42、具有代表性的衡量性指标。影响人均用奶量指标的因素主要包括人均收入、饮食习 惯、国家政策等。我们预计，未来国内乳制品消费市场仍具备数倍于 现在的市场空间，原因主要有如下几点：2.2.1 我国人均用奶量仍远低于亚洲其他国家及全球平均水平我国乳制品行业发展较晚，虽然经历了多年快速扩张的发展阶 段，十年间人均用奶量从人均不足1公斤快速提升至16公斤，但数 据显示，2017年我国人均用奶量为14.47公斤，2018年为16. 00公斤。 但这一数据与世界平均水平、乃至与我国饮食习惯相似的亚洲周边国家 如日韩等国相比都存在较大差距。如果仅是达到日韩平均水平，那我国 乳制品行业整体规模有望至少翻番。困17：

43、 2000-2010年中国、日本、韩国及印度人均用奶量对比（千克）2017年，世界人均用奶量为105公斤,这一数字是我国的7倍左 右。即便是与我国饮食习惯相似的日本、韩国等地，其乳制品的年人均消 费量也明显高于我国。2017年，日本人均用奶量为63公斤，韩国44 公斤，印度84公斤，都是我国水平的数倍以上。即便是达到消费水平相对较低的韩国之水准，我国乳制品的市场 空间也将扩容接近两倍。这意味着，替代品不足、需求较为刚性的乳 制品在我国仍有巨大的发展空间，行业的天花板还远未触及。在2016年以前，我国人均用奶量增长较快，2015年增速达到 22.01%。2016年，人均用奶量陡然下降，这是因为三

44、聚氟胺这一突发 事件带来的行业变动，这一突发因素正是行业增速过快带来的质量安全 问题。但乳制品是存在刚性需求的，这使得人均用奶量从2017年开 始恢复，2018年再次回到10%以上增速。综上所述，除去受三聚鼠胺 影响的2016年及2017年，我国人均用奶量增速均在10%以上。图18; 2006-2011年我国人均用料量变化情况（干克）2.2.2 行业标准提升,民众对于乳制品信心有望逐步提高未来，乳制品安全问题有望随着乳制品行业准入标准以及生产许可 标准的大幅提高而得到缓解，而大部制改革中对于食品安全监管机构及 职责的进一步整合和调整也将有利于乳制品安全问题的逐步解决。综上, 我们认为，未来民众

45、对于国内乳制品的信心有望得到逐步提高。B 19:民众对于乳制品未来信。虽处低位，但fl期改善校为朗显声料朱双：2012年食品安全信心指敷研究报告.氏生证某项究成2.2.3 新型城镇化政策将有望在未来五到十年内激活广阔的农村市场我们认为，中国下一个乳制品“黄金时代”的创造，主要将依赖 于目前仍未得到挖掘的农村市场。但村市场需求的激发将主要依靠新执 政周期（未来五到十年）中将贯穿始终的新型城镇化政策。我们所理解的新型城镇化，将不再是新一轮的固定资产投资热 潮、“造城运动”或简单的农民进城，而将是以人为本、创造新财富， 是未来“扩大内需的最大潜力所在”（国家发改委主任张平语）。我 们认为，新型城镇化

46、政策的实施将促使未来国民收入再分配的天平逐渐 向中小城市及广大农村倾斜。这一收入分配结构的变化将在未来五到十 年里拉动乳制品行业实现再一次快速发展、重新创造新“黄金时代”最重 要的推动力量。困20： 自而士，兵国星艮收入山后系般处于高位2017年，我国城镇居民人均乳及乳制品消费量（折合为原料奶） 为22. 15千克，而农村居民消费量仅为10. 2千克，尚不足城镇居民消费 水平的一半。考虑到城镇化水平，则可以估算出城镇和农村的乳制品消 费总量之比约为2:1,即城镇约占全国消费总量的2/3,农村约占1/3。可 见，目前国内乳制品的主要消费市场仍然在城镇。目前农村已基本具备乳制品消费快速发展的经济基

47、础和市场空 间，未来有望成为并肩城镇的第二增长极。从农村居民家庭人均年纯 收入指标来看，2020年这一指标为7917元，已超过乳制品行业大规 模爆发前2002年城镇居民家庭人均年可支配收入的6860元。除此之 外，我们还发现：2017年我国农村居民人均乳及乳制品消费量（10.2 千克）基本上与2002年全国人均奶类消费量（10. 07千克）相近。两 个指标同时指向国内乳制品行业超高速爆发前夕时点，至少在一定程 度上说明，如今我国农村地区已基本具备可供乳制品消费快速发展的 经济基础和市场空间，未来有望成为并肩城镇的第二增长极。图门：农村居R求It人均鱼收人巳技48000北国”：太村居民人为如具消立空间仍悬巨大3000c 表电,包依人x）.：萼器悭器*UMKKSUK人恪二充配收入元假房N人G宴请膏（新合或*S）20000II 20-新一届政府上台后，新型城镇化政策将会成为未来保障我国经济 增长、调节城乡居民收入差距的重要政策之一。我们预计，高收入人群 对乳制品的消费将保持相对稳定，而广大低收入人群会随着可支配收 入的增加以及乳制品企业渠道的深入普及从而增加乳制品的消费。我 们坚信，未来农村地区将是国内乳制品行业的新“蓝海”和新战场, 其乳制品消费增速将持续高于城镇水平。综合来看，我们认为行业正处于快速