公司金融学第九章资本结构7476.pptx
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1、 第九章第九章 资本结构资本结构 一、早期的资本结构理论一、早期的资本结构理论 二、二、MM理论理论 三、三、财务困境成本和代理成本财务困境成本和代理成本 四、权衡理论和优序融资理论四、权衡理论和优序融资理论 五、资本结构的确定五、资本结构的确定 第一节第一节 早期的资本结构理论早期的资本结构理论 1 1、净收入理论、净收入理论 2 2、净经营收入理论、净经营收入理论 3 3、传统理论、传统理论 什么是资本结构 资本结构是指企业各种资金来源的构成及其比例关系,由负债和权益两部分构成。广义的资本结构是指企业全部资金的构成及其比例关系,不仅包括权益资本、长期债务资金,还包括短期债务资金。狭义的资本
2、结构仅指长期债务资金与权益资本的比例关系,不包括短期债务资金。最佳的资本结构,是指企业在一定最佳的资本结构,是指企业在一定时期内,使加权平均资金成本最低、企业价值时期内,使加权平均资金成本最低、企业价值最大时的资本结构。最大时的资本结构。n最佳资本结构的判断标准:有利于最大限度地增加所有者财富,能使企业价值最大化。企业加权平均资金成本最低。资产保持适当的流动,并使资本结构富有弹性。其中加权平均资金成本最低是其主要标准。1、净收入理论 假定当企业融资结构变化时,企业发行债券和股票的融资成本是既定不变的,即企业的债务融资成本和股票融资成本不随债券和股票发行量的变化而变化;同时,债务融资的成本比股票
3、融资成本低。因此,当企业通过增加债券数量来提高杠杆作用时,融资总成本会下降。随着债务融资数量的增加,其融资总成本将逐渐下降,企业市场价值会逐渐提高。当公司进行100%债务融资时,其加权平均资本成本最低,公司价值最大。2、净经营收入理论 假定不管企业杠杆作用程度如何,债务融资成本和企业融资总成本是不变的。但当但当企业增加债务融资时,股票融资的成本会上企业增加债务融资时,股票融资的成本会上升。因此,负债比例的高低将不会影响融资升。因此,负债比例的高低将不会影响融资总成本。总成本。该理论认为一个企业的市场价值可以通过未来预期的经营收入的贴现来计量,而该经营收入又与企业融资总成本相关联。由于企业融资总
4、成本与融资结构不相关,因此企业市场价值与企业融资结构不相关。3、传统理论 该理论认为当企业在一定限度负债时,企业股票和债务融资的风险都不会显著增加,所以股票融资成本和债务融资成本在某点内固定。一旦超过该点,股票融资成本和债务融资成本开始上升。因此该理论认为负债低于100%的融资结构可使企业价值最大。第二节第二节 MM理论理论 一、无税的一、无税的MM理论理论 二、含公司所得税的二、含公司所得税的MMMM理论理论 三、含个人所得税的三、含个人所得税的MMMM理论理论一、一、无税的无税的MM理论:理论:v1、MM命题命题I(I(无税无税):杠杆企业的价值等同于无杠杆企业价值。杠杆企业的价值等同于无
5、杠杆企业价值。无杠杆公司U和杠杆公司L的经营内容相同,并产生相同的经营利润。投资方案1:购买10%的公司U的股票。投资方案2:购买10%的公司L的股票和10%的 公司L的债券。n2、MM命题命题II(II(无税无税):股东的期望收益率随财务杠杆上升。股东的期望收益率随财务杠杆上升。MM认为权益的期望收益率与财务杠杆正相关,因为权益持有者的风险随财务杠杆而增加。对于杠杆企业,权益的期望收益率则表示为:案例如下案例如下 TA公司的资本结构 当前 计划 资产 8000 8000 债务 0 4000 权益 8000 4000 利息率 0 10 市场价值/股 20 20 流通在外的股票 400 200T
6、A公司的当前资本结构正常正常收益1200总资产收益率15股权收益率15每股收益3.00TA公司的计划资本结构正常正常息前收益1200总资产收益率15%利息-400息后收益800股权收益率20每股收益4.00v在没有税收的经济世界,rWACC必定总是等于r0。无杠杆公司:杠杆公司:v对于杠杆企业,权益的期望收益率则表示为:MM认为,如果用债务替代权益,企业的总资产成本不会降低,即使债务显得比权益便宜。原因在于当企业增加债务时,剩余权益变得较有风险。随着风险的增加,权益资本的成本也随之增大。剩余权益资本的成本增加刚好抵消了更高比例的低成本债务筹资。因此,企业价值和与财务杠杆无关。例题v假设公司U是
7、一无负债公司,每年获得1000万元的息税前收益,且具有永续性,公司权益资本成本为12%。公司L是一家与公司U完全相同的负债公司,其债务资本为800万元,负债利率为6%。计算公司U和公司L的公司价值、权益价值,以及L的权益资本成本和加权平均资本成本。P133。练习题7、10题二、含公司所得税的二、含公司所得税的MM理理论:v利息减税的现值:通常被称为债务的税减。假设现金流量是永续性的,税减的现值是n杠杆企业的价值:杠杆企业的股东和债券持有者的税后现金流量是:前半部分是无杠杆企业的税后现金流量。v无杠杆企业的价值是EBIT(1-TC)的现值:v杠杆企业的市场价值(公司税):杠杆企业的价值是完全权益
8、企业的价值与TCB之和。TCB是永续性负债时税减的现值。n期望收益率和公司税下的财务杠杆:权益的期望收益率(公司税):n加权平均资本成本rWACC和公司税:例例2:一家公司有500,000元债务,公司的市场价值是1,700,000元。预期EBIT是永续性的。税前的债务利率为10%。公司所得税为34%。如果公司完全利用权益融资,股东将要求20%的收益率。(1)若公司完全利用权益融资,公司的价值是 多少?(2)该杠杆公司股东的净收益是多少?(1)VL=1700000,B=500000,Tc=0.34 VL=VU+TCB得出 VU=VL-TcB=1700000-0.34500000=1530000(
9、2)Vu=EBIT(1-Tc)/r0=1530000EBIT(1-Tc)=306000净收益=(EBIT-rBB)(1-Tc)=306000-5000000.1(1-0.34)=273000v练习题9vC公司有一笔永续性的息税前利润200万元。它在利用全权益资金经营时的市场价值为1000万元,现在,该公司打算以8%的利率借入500万元,且为永续性的,公司所得税25%v计算该公司在无杠杆和有杠杆时的权益资本成本和加权平均资本成本P13315题、16题作业vP109页:10题、9题vP133页:8题、14题三含个人所得税的三含个人所得税的MM理理论:第三节第三节 财务困境成本和代理成本财务困境成本
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