资本结构理论培训.pptx

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1、第六章第六章 资本结构资本结构桂林电子科技大学 商学院第六章第六章 资本结构资本结构第一节第一节 资本结构理论资本结构理论第二节第二节 资本成本资本成本第三节第三节 杠杆效应杠杆效应第四节第四节 资本结构决策资本结构决策资本结构概念资本结构概念资本结构是企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。广义：企业的构成及其比例关系狭义：各种的构成及其比例关系 尤其指长期债务与股权资本之间的构成及其比例关系资本结构的分类资本结构的分类资本结构：股权资本和债务资本的构成和比例关系 债务比率：B/（B+S） 财务杠杆：B/S资本结构：长期资本和短期资本的构成和比例关系资本结构的价值基

2、础资本结构的价值基础账面价值：按会计账面价值基础计量反映的资本结构。不太适合资本结构决策。市场价值：按市场价值基础计量反映的资本结构。比较适用于上市公司资本结构决策。目标价值：按目标价值计量反映的资本结构。更适用于未来资本结构决策管理，目标价值不易准确估计。资本结构的关键及其意义资本结构的关键及其意义资本结构的关键是资本的决策问题，即的安排问题。合理安排债务比例可以降低企业资本成本和财务风险，获得财务杠杆收益，增加企业价值。资本结构理论资本结构理论资本结构理论与投资理论、股利理论并称为财务管理三大理论。资本结构理论是关于资本结构（负债率）、公司资本成本、公司价值三者之间的关系。研究负债率如何影

3、响企业价值。研究是否存在最佳资本结构，即最佳负债比率iiniKaEBITDSV)1 (1KdVDKsVSKaV：公司价值Ka：综合资本成本D/V：负债率资本结构理论的发展资本结构理论的发展早期资本结构理论现代资本结构理论MM理论新资本结构理论早期资本结构理论早期资本结构理论净收益观点l债务资本成本率和权益资本成本率固定不变l债务资本成本率低于权益资本成本率l债务资本越多，综合资本成本率越低，企业价值越大l100%负债率，最佳资本结构净营业收益观点l债务资本成本率是固定的l权益资本成本率是变动的，负债越多，权益资本成本率越高l负债低成本带来的好处刚好被权益成本的增加而抵消l负债增加，综合资本成本

4、不变，企业价值不变l不存在最佳资本结构传统折衷观点一定范围内，负债增加，企业价值增加，超过该范围，负债增加，企业价值下降。适度负债，企业价值最大，存在最佳资本结构，0-100%之间现代资本结构理论MM理论由Modigliani和 Miller两位财务学者开创两位作者因此获得诺贝尔经济学奖迄今为止，几乎所有的资本结构理论都是围绕MM理论进行。通过假设（P180），建立数学模型，严格推导，形成结论。分为基本MM理论（不考虑所得税）和修正MM理论（考虑所得税）基本MM理论公司价值不受资本结构影响综合资本成本由公司的营业风险决定，而与负债率无关公司价值不会随着债务资本比例的变化而变化负债率增加，股权资

5、本成本率增加债务的低成本刚好被股权资本成本率的上升而抵消修正MM理论负债利息税前计入，由此形成节税利益；节税利益增加了公司的收益和价值；负债低成本的好处大于负债引起权益成本增加，负债增加，总成本下降，企业价值上升公司负债越多，公司价值越大。权衡理论债务比例的提高，公司的风险也会上升公司负债在带来少纳税好处的同时，带来破产风险风险会增加公司的额外成本（财务危机成本、破产成本），降低公司的价值最佳资本结构应当是节税利益和危机成本、破产成本之间的平衡点。新的资本结构理论代理成本理论：债权人资金委托股东和经营者代为经营管理，债权人和股东的利益冲突，负债企业股东作出利己决策，给企业增加了代理成本。信号传

6、递理论：外部投资者而言，信息劣势的一方，就会通过企业 的负债率推断企业的项目质量 负债越多，项目越好，企业价值越大 优选顺序理论：留用利润债务筹资发行股票资本成本的概念资本成本的概念资本成本的分类资本成本的分类资本成本的作用资本成本的作用资本成本率测算资本成本率测算 个别资本成本率测算个别资本成本率测算 债务资本成本率测算债务资本成本率测算 权益资本成本率测算权益资本成本率测算 综合资本成本率测算综合资本成本率测算 边际资本成本率测算边际资本成本率测算 第二节第二节 资本成本资本成本资本成本的概念资本成本的概念企业为企业为和和资金而付出的代价。资金而付出的代价。投资者要求的收益率投资者要求的收

7、益率 资金占用费：资金占用费： 用资费用用资费用 用资过程中每年均有发生用资过程中每年均有发生 变动性资本成本变动性资本成本 资本成本的主要内容资本成本的主要内容 股利、利息股利、利息 资金筹集费：资金筹集费： 筹资费用筹资费用 筹资时一次性发生筹资时一次性发生 固定性资本成本固定性资本成本 不是资本成本的主要内容不是资本成本的主要内容 发行费、手续费发行费、手续费资本成本资本成本资本成本的本质资本成本的本质资本成本内容：资本成本内容：资本成本率：企业用资费用与有效筹资额的比率。资本成本率：企业用资费用与有效筹资额的比率。资本成本率分类资本成本率分类 资本成本率：资本成本率：长期资本的成本率长

8、期资本的成本率资本成本率：资本成本率：长期资本的成本率长期资本的成本率 资本成本率：资本成本率：长期资本的成本率长期资本的成本率资本成本率及其分类资本成本率及其分类 长期借款成本率长期借款成本率 长期债券成本率长期债券成本率 普通股成本率普通股成本率 留存收益成本率留存收益成本率资本成本率资本成本率选择筹资方式，个别资本成本率最低选择筹资方式，个别资本成本率最低 安排资本结构，综合资本成本率最低安排资本结构，综合资本成本率最低 选择追加筹资方案，边际资本成本率最低选择追加筹资方案，边际资本成本率最低投资报酬率高于资本成本率投资报酬率高于资本成本率经营利润率应高于企业资本成本率经营利润率应高于企

9、业资本成本率资本成本的作用资本成本的作用债务资本成本率的测算债务资本成本率的测算近似计算近似计算资本成本率资本成本率= 用资费用用资费用筹资额筹资额用资费用：每年支付的股利或者利息用资费用：每年支付的股利或者利息有效筹资额：实际获得使用权的资金有效筹资额：实际获得使用权的资金 用资费用用资费用筹资额筹资额-筹资费用筹资费用=债务资本成本率的测算债务资本成本率的测算每年付息长期借款 每季结息长期借款有补偿性余额长期借款每年付息债券借款额借款利率(1-所得税率)借款额借款额-手续费手续费Kl=借款额(1+季利率)4 -1 (1-所得税率)借款额借款额-手续费手续费Kl=借款额借款利率(1-所得税率

10、)筹资额-手续费-补偿性余额Kl=面值票面利率 (1-所得税率)发行价格-发行费用Kb=练习题练习题1ABCABC公司与从银行取得一笔长期借款公司与从银行取得一笔长期借款10001000万万元，手续费元，手续费1%1%，年利率，年利率5%5%，期限三年，每，期限三年，每年结息一次，到期一次还本，所得税率年结息一次，到期一次还本，所得税率25%25%。该借款的资本成本率是？该借款的资本成本率是？如果其他条件不变，每季结息一次，资本如果其他条件不变，每季结息一次，资本成本率是？成本率是？如果其他条件不变，银行要求如果其他条件不变，银行要求20%20%补偿性余补偿性余额，资本成本率是？额，资本成本率

11、是？ 练习题练习题2若发行债券面值若发行债券面值500500万，万，3 3年期限，利率为年期限，利率为10%10%。发行费用率。发行费用率2%2%，所得税率，所得税率25%25%。若平价发行，资本成本率是？若平价发行，资本成本率是？如果如果600600万发行，资本成本率是？万发行，资本成本率是？如果如果400400万发行，资本成本率是？万发行，资本成本率是？债务资本成本率测算债务资本成本率测算精确计算精确计算nnttrMrIP)1 ()1 (1nrnrPVIFMPVIFAI,债券估价模型债务资本成本率精确测算债务资本成本率精确测算贴现法贴现法nnttrMrIfP)1 ()1 (1未来支付本息现

12、值有效筹资额 )-(1 TrKb没有特殊说明，按简化模型近似计算)-(1 所得税率贴现率资本成本率股权资金资本成本率测算股权资金资本成本率测算 股利折现模型 资本资产定价模型 债券收益率加风险报酬率模型 股利固定不变，可以用普通股折现模型 没有筹资费用，可以用普通股折现模型贴现率未来股利现值有效筹资额cK )(fmfcRRRKxbcKKK普通股资本成本率测算普通股资本成本率测算股利折现模型股利折现模型基本模型如果固定股利如果股利固定增长nttctKDfP1)1 (cKDfPfPDKcgKDfPcGfPDKc优先股和保留盈余资本成本率测算优先股和保留盈余资本成本率测算优先股 有筹资费用 股利固定

13、 税后支付股利fPDKp保留盈余 没有筹资费用 用资费用与普通股相同PDKhGPDKh练习题练习题某企业计划筹集资金1000万元，有关资料如下： (1)按溢价发行企业债券，债券面值总额为330万元，发行价格总额为350万元，票面年利率为10%，期限为3年，每年支付利息，筹资费用率为3%； (2)平价发行优先股总价为250万元，筹资费用率为3%，预计年股利率为12%； (3)发行普通股总价400万元，每股发行价格10元，筹资费用率为5%。预计每年每股股利均为1.3元。该企业所得税税率为25%。要求：分别计算债券成本、优先股成本、普通股成本综合资本成本的计算综合资本成本的计算njjjwWKK1资本

14、结构不变，综合资本成本由个别资本成本率决定资本结构不变，个别资本成本率越高，综合资本成本率越高个别资本成本率不变，综合资本成本由资本结构决定个别资本成本率不变，低成本率资本的比例上升，综合资本成本率下降个别资本成本率不变，高成本率资本的比例上升，综合资本成本率上升Kj：个别资本成本率，各种筹资方式的资本成本率Wj：资本结构，各种筹资方式筹资资本占总资本比重练习题练习题某企业计划筹集资金1000万元，有关资料如下： (1)按溢价发行企业债券，债券面值总额为330万元，发行价格总额为350万元，票面年利率为10%，期限为3年，每年支付利息，筹资费用率为3%； (2)平价发行优先股总价为250万元，

15、筹资费用率为3%，预计年股利率为12%； (3)发行普通股总价400万元，每股发行价格10元，筹资费用率为5%。预计每年每股股利均为1.3元。该企业所得税税率为25%。 要求(1)分别计算债券成本、优先股成本、普通股成本 (2)计算该企业加权平均资本成本。 (债券权数按发行价格计算) 边际资本成本率边际资本成本率边际资本成本率，企业追加资本的成本率企业追加筹资时，可能采用某一种方式，也可能多种方式组合筹资如果采用组合追加筹资，则要按照市场价值确定资本比例，然后对各种筹资方式资本成本率进行加权平均计算边际资本成本率不同的筹资额，个别资本成本可能不同筹资额超过一定的限度，边际资本成本率会提高第二次

16、作业长期筹资方式有哪些？各自的优缺点是什么？ 练习题练习题企业共有长期资金企业共有长期资金2000万元。其中：万元。其中： 1. 长期借款：长期借款：500万，借款利率万，借款利率6%，筹资费用率，筹资费用率0.4%，所得税率，所得税率t=40%； 2. 长期债券：长期债券：600万，面值万，面值500万，票面利率万，票面利率8%，一，一年计息并付息一次，筹资费用率年计息并付息一次，筹资费用率0.4%，t=40%； 3. 普通股：普通股：400万，预计第一年的股利为万，预计第一年的股利为2元元/股，股股，股利增长率为利增长率为7%，筹资费用率为，筹资费用率为0.5%，目前该股票的，目前该股票的

17、价格为价格为15元元/股；股； 4. 留存收益为留存收益为500万。万。 要求：试计算该企业资金的综合资本成本。要求：试计算该企业资金的综合资本成本。返回返回第四节第四节 资本结构决策资本结构决策资本结构决策的含义资本结构决策的影响因素资本结构决策的量化分析 资本成本比较法自学 每股收益分析法掌握 公司价值比较法了解一、资本结构决策概述一、资本结构决策概述资本结构决策：结合企业有关情况，分析有关因素，运用一定方法。最佳资本结构就是适度风险的条件下，综合资本成本率最低，企业价值最大。二、资本结构决策的影响因素二、资本结构决策的影响因素企业财务目标的影响企业发展阶段的影响企业财务状况的影响投资者动

18、机的影响债权人态度的影响经营者行为的影响税收政策的影响行业差别的影响财务目标对资本结构决策的影响财务目标通过资本结构实现决策方法利润最大化降低成本资本成本比较法股东财富最大化提高股票价格每股收益分析法企业价值最大化提高股权资本和债务资本的价值企业价值分析法发展阶段对资本结构决策的影响发展阶段资本结构初创期负债率低成长期负债率上升成熟期负债率稳定衰退期负债率下降财务状况对资本结构决策的影响财务状况财务表现资本结构好负债少、资产质量高、现金流充足企业偏好债务资本差负债多，资产质量差，现金流紧张企业偏好保留盈余股东、债权人、经营者对资本结构决策的影响股东动机避免分散控制权企业偏好债务筹资获得低成本、

19、杠杆收益企业偏好债务筹资减少所有者经营者代理问题企业偏好债务筹资分散风险企业偏好股权融资债权人态度宽容企业将为了低成本很可能更多负债严格企业为了协调债权人关系，将较少负债经营者行为良好激励和监督为了企业利益，合理负债没有良好激励和监督避免财务风险和压力，尽量少负债税收政策所得税率高负债的好处大，企业偏好债务筹资所得税率低负债的好处不明显，企业偏好股权筹资行业差异对资本结构的影响不同行业在资本规模、资产配置、盈利能力、成长速度、销售的稳定性、交易习惯等方面存在区别，由此相应的资本结构也会有不同。资本结构决策中，应该掌握企业所处行业的特点，以本行业资本结构的一般水准为参照系。三、资本结构决策方法三

20、、资本结构决策方法方法最佳资本结构标准特点适用于资本成本比较法综合资本成本最小简单，易理解，没有考虑风险规模小，资本结构简单的非股份制企业每股收益分析法每股受益最大较简单，较容易理解，没有考虑风险资本规模不大，资本结构不太复杂的股份公司企业价值分析法企业价值最大充分考虑风险和资本成本，复杂规模较大的上市公司资本结构决策方法资本结构决策方法资本成本比较法资本成本比较法计算各种资本结构下的综合资本成本比较综合资本成本的大小资本成本最小的资本结构为最佳资本结构应用见教材P205，例6-25资本结构决策方法资本结构决策方法每股收益分析法每股收益分析法如果追加筹资后的息税前利润确定，则计算各种筹资方式追

21、加筹资后的普通股，每股收益最大的筹资方式为最佳筹资方式。如果追加筹资后的息税前利润不确定，则计算，根据预测的息税前利润选择筹资方式。每股收益的计算（息税前利润（息税前利润- -利息）利息）(1-(1-所得税率所得税率)-)-优先股股利优先股股利普通股股份数普通股股份数普通股普通股每股收益每股收益（EBIT-I）(1-T)-DpEPS=EBIT: Earnings Before Interest and Tax EPS: Earnings Per Share练习题某公司原有资本700万元，负债200万元（利率10%），普通股500万元（股数10万股），由于扩大业务需追加筹资300万元，筹资方式有

22、二：全部发行普通股：发行股数10万股，发行价30元股；全部筹借长期债务：利率仍为10%。假定公司所得税税率为50%。问题：假定增加资金后预期息税前利润为120万元，选择哪种筹资方式？定义：两种或两种以上筹资方案下普通股每定义：两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润股收益相等时的息税前利润EPS1 = EPS2时的时的EBIT水平水平决策方法：计算无差别点，预测可能的息税决策方法：计算无差别点，预测可能的息税前利润与无差别点对比，大于无差别点和小前利润与无差别点对比，大于无差别点和小于无差别点选择不同的筹资方式。于无差别点选择不同的筹资方式。每股收益无差别点每股收益无差别点22

23、11)1)()1)(NTIEBITNTIEBIT如果如果EBIT无差别点，则负债筹资有利无差别点，则负债筹资有利如果如果EBIT无差别点，则权益筹资有利无差别点，则权益筹资有利发行普通股筹资发行普通股筹资发行债券筹资发行债券筹资11)1)(NTIEBITEPS22)1)(NTIEBITEPSEBITEPS无差无差别点别点发行普通发行普通股筹资股筹资发行债券发行债券筹资筹资A B练习题某公司原有资本700万元，负债200万元（利率10%），普通股500万元（股数10万股），由于扩大业务需追加筹资300万元，筹资方式有二：全部发行普通股：发行股数10万股，发行价30元股；全部筹借长期债务：利率仍为

24、10%。假定公司所得税税率为50%。问题：每股收益无差别点是多少？ 假定增加资金后预期息税前利润为120万元，选择哪种筹资方式？资本结构决策方法资本结构决策方法公司价值比较法公司价值比较法SBVSKTIEBITB)1 ()()()1 ()(FMFBRRRTKBEBITB随着负债B的增加，和上升，为了确定公司价值最大的最佳负债额，可采用逐步测试的方法。RF=10%，RM=14%，EBIT=5000，T=33%，BKBKS=RF+ (RM-RF)S V=B+S01.214.82264022640200010%1.2515.02144026440400010%1.315.22028024280600

25、012%1.415.61838024380800014%1.5516.216050240501000016%2.1018.41238022380SKTIEBITS)1 ()(第三节第三节 杠杆利益与风险的衡量杠杆利益与风险的衡量营业杠杆营业杠杆财务杠杆财务杠杆综合杠杆综合杠杆营业杠杆营业杠杆固定成本变动成本营业额息税前利润-固定成本单位产品变动成本）（单价销量-固定成本变动成本率）（营业额-1由于营业成本中固定成本的存在，销量（营业额）增加或者减少一定比率，息税前利润会以更大的比例增加或者减少。 营业杠杆单价100元，单位变动成本60元销售量销售量Q Q营业额营业额S SQ Q（S S）的）的

26、增长率增长率变动成本变动成本V V固定成本固定成本F F息税前利润息税前利润EBITEBITEBITEBIT增长率增长率2424240024001440144080080016016030303000300025.00%25.00%18001800800800400400150%150%202020002000 -16.67%-16.67% 120012008008000 0-100%-100%242424002400144014400 096096030303000300025.00%25.00%180018000 01200120025%25%202020002000-16.67%-16.

27、67%120012000 080080016.67%16.67%营业杠杆系数QQEBITEBITDOL/经营杠杆系数：经营杠杆系数： 息税前利润的变化率息税前利润的变化率/营业额的变化率营业额的变化率营业额每变化一个单位，息税前利润变化多少个单位营业额每变化一个单位，息税前利润变化多少个单位息税前利润变动率相当于营业额变动率的倍数息税前利润变动率相当于营业额变动率的倍数 反映营业杠杆的作用程度。反映营业杠杆的作用程度。 经营杠杆系数如果杠杆系数是2，则意味着营业额每增加1%，息税前利润将增加2%，营业额减少1倍，息税前利润减少2倍。经营杠杆系数越大，每一单位营业额变化会引起更多倍息税前利润的变

28、化。经营杠杆系数越大，杠杆收益越大，营业风险也越高。SSEBITEBITDOL/)(VPQEBITPQSFVPQEBIT)(PQSFVPQVPQDOL)()(FCSCSDOL简简化化公公式式其他条件不变其他条件不变Q，DOL，经营杠杆收益和风险，经营杠杆收益和风险P，DOL，经营杠杆收益和风险，经营杠杆收益和风险V， DOL，经营杠杆收益和风险，经营杠杆收益和风险FC ，DOL ，经营杠杆收益和风险，经营杠杆收益和风险经营杠杆系数与各参数变化关系财务杠杆财务杠杆普通股股份数所得税率）（利息）（息税前利润每股收益-1-由于利息是固定的，息税前利润增加或者减少一定比率，每股收益（净利润）会以更大的

29、比例增加或者减少。 财务杠杆EBITEBITEPSEPSDFL/经营杠杆系数：经营杠杆系数： 净利润（每股收益）变化率净利润（每股收益）变化率/息税前利润的变化率息税前利润的变化率 息税前利润每变化一个单位，净利润（每股收益）变化多少个单位息税前利润每变化一个单位，净利润（每股收益）变化多少个单位 净利润（每股收益）变化率相当于息税前利润变动率的倍数净利润（每股收益）变化率相当于息税前利润变动率的倍数 反映财务杠杆的作用程度。反映财务杠杆的作用程度。 财务杠杆系数财务杠杆系数财务杠杆系数如果杠杆系数是2，则意味着息税前利润每增加1%，税后净利润将增加2%。财务杠杆系数越大，每一单位息税前利润变

30、化会引起更多倍净利润的变化。财务杠杆系数越大，杠杆收益越大，财务风险也越高。简简化化公公式式IEBITEBITDFL其他条件不变其他条件不变EBIT，DFL，财务杠杆收益和风险，财务杠杆收益和风险资本规模资本规模 ，负债，负债 ， 利息利息， DFL ，财务杠杆收益和，财务杠杆收益和风险风险负债率负债率，负债，负债 ，利息，利息， DFL ，财务杠杆收益和风，财务杠杆收益和风险险利率利率 ，利息，利息， DFL ，财务杠杆收益和风险，财务杠杆收益和风险财务杠杆系数的影响因素综合杠杆综合杠杆普通股股份数所得税率）（利息）固定成本变动成本（营业额每股收益-1-由于固定成本和利息是固定的，不随着营业

31、额的变化而变化，营业额增加或者减少一定比率，每股收益（净利润）会以更大的比例增加或者减少。 综合杠杆经营杠杆，财务杠杆，综合杠杆营业杠杆：固定经营成本的存在，Q对EBIT的放大效果财务杠杆：固定债务利息的存在，EBIT对EPS的放大效果综合杠杆：固定经营成本和债务利息的存在，Q对EPS的放大效果。QEBITEPSDOLDFLDTLDFLDOLEBITEBITEPSEPSQQEBITEBITQQEPSEPSDTL*/*/综合杠杆系数：综合杠杆系数： 营业额（销量）每变化一个单位，营业额（销量）每变化一个单位， 净利润（每股收益）变化多少个单位净利润（每股收益）变化多少个单位 度量综合风险度量综合风险综合杠杆系数综合杠杆系数 练习题练习题 甲企业生产甲企业生产A产品，产品的单价为产品，产品的单价为15元，单位变元，单位变动成本为动成本为8元，固定成本总额为元，固定成本总额为1500元，利息费用为元，利息费用为2000元，目前产品的销量为元，目前产品的销量为1000件。件。 试分别计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和综合杠试分别计算经营杠杆系数、财务杠杆系数和综合杠杆系数。杆系数。 若销量变化若销量变化2%，则，则EPS的变化百分比是多少的变化百分比是多少? DOL= DFL= DTL=返回返回