资本成本、资本结构.pptx

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1、资本成本、资本结构资本成本、资本结构本章学习要求：本章学习要求：1弄清资本成本概念，了解其重要性并掌握其计算方法弄清资本成本概念，了解其重要性并掌握其计算方法2搞清楚财务杠杆与财务风险的关系以及财务杠杆系数搞清楚财务杠杆与财务风险的关系以及财务杠杆系数的计算的计算3.认识资本结构讨论在筹资决策中的重要性。认识资本结构讨论在筹资决策中的重要性。本章基本内容本章基本内容：资本成本资本成本资本结构资本结构一、资本成本一、资本成本u资本成本含义及作用资本成本含义及作用u资本成本估算的一般式资本成本估算的一般式u长期借款成本估算长期借款成本估算u公司债券成本估算公司债券成本估算u优先股成本的估算优先股成

2、本的估算u普通股成本估算普通股成本估算u加权加权平均资本成本平均资本成本u边际资本成本边际资本成本(一一)、资本成本的含义及财务管理中的作用、资本成本的含义及财务管理中的作用1.资本成本的含义资本成本的含义 是指企业取得和使用资本所付出的代价。包括筹资费是指企业取得和使用资本所付出的代价。包括筹资费用和资金占用费。用和资金占用费。 筹资费用筹资费用是指企业在资本筹措过程中为获取资本而付是指企业在资本筹措过程中为获取资本而付出的代价，如发行股票、公司债券而支付的发行费等，筹出的代价，如发行股票、公司债券而支付的发行费等，筹资费用通常在资本筹集时一次性发生，在资本使用过程中资费用通常在资本筹集时一

3、次性发生，在资本使用过程中不再发生，因此，视为筹资数量的一项扣除。例如，中石不再发生，因此，视为筹资数量的一项扣除。例如，中石油油2007年年10月下旬，公司以每股月下旬，公司以每股16.7元人民币的发行价格元人民币的发行价格在沪市公开发行了在沪市公开发行了40亿股亿股A股股票，筹集资金股股票，筹集资金668亿元人民亿元人民币币, 发行费用共发行费用共5.57亿元亿元, 其中承销费及保荐费其中承销费及保荐费5.01亿元；亿元；审计费审计费6.90百万元；律师费百万元；律师费6.91百万元；股份登记费百万元；股份登记费3.03百万元；发行手续费百万元；发行手续费5.74百万元；印花税百万元；印花

4、税33.12百万元百万元。 扣除发行费用后扣除发行费用后,募集资金净额约为募集资金净额约为662.43亿元。亿元。 资金占用费资金占用费是指企业在资本使用过程中因是指企业在资本使用过程中因占用资本而付出的代价，如向银行等债权占用资本而付出的代价，如向银行等债权人支付的利息，向股东支付的股利等。例人支付的利息，向股东支付的股利等。例如，中石油如，中石油2007年年11月在沪市上市以来，月在沪市上市以来，每年向股东派发人民币每年向股东派发人民币0.28元元/股股左右的现左右的现金股利。金股利。2 .资本成本在财务管理的作用资本成本在财务管理的作用（1）进行筹资决策的主在依据）进行筹资决策的主在依据

5、（2）进行投资决策的主要依据）进行投资决策的主要依据（3）是评价企业经营成果的最低尺度）是评价企业经营成果的最低尺度 企业的生产经营活动，实际上就是所企业的生产经营活动，实际上就是所筹集资本经过投放后形成的资产营运，企筹集资本经过投放后形成的资产营运，企业的总资产报酬率应高于其平均资本成本业的总资产报酬率应高于其平均资本成本，才能带来剩余收益。，才能带来剩余收益。 (二二)资本成本估算的一般式资本成本估算的一般式 计算时计算时资本成本用相对数表示资本成本用相对数表示，将初期的筹资，将初期的筹资费用作为筹资额的一项扣除，扣除筹资费用后的筹费用作为筹资额的一项扣除，扣除筹资费用后的筹资额称为筹资净

6、额，通用的计算公式是资额称为筹资净额，通用的计算公式是：（三）长期借款成本的估算（三）长期借款成本的估算例例 某企业向银行借款某企业向银行借款2000000元，银行年借款利率元，银行年借款利率6，银行要求企业保持借款额的银行要求企业保持借款额的5的存款余额。假定企业的存款余额。假定企业原计划需保持的最低现金存款余额为原计划需保持的最低现金存款余额为50000元，所得税元，所得税率为率为30。则：。则： CTMIKc)1( %31. 4100)50000%52000000(2000000%)301%(62000000Kc（四）公司债券成本估算（四）公司债券成本估算 )1 ()1 (bbbFBTI

7、K 例例3：某企业以某企业以1100元的价格，溢价发行面元的价格，溢价发行面值为值为1000元、期限元、期限5年、票面利率为年、票面利率为7%的的公司债券一批。每年付息一次，到期一次公司债券一批。每年付息一次，到期一次还本，发行费用率还本，发行费用率3%，所得税率，所得税率20%，该，该批债券的资本成本率为：批债券的资本成本率为：（五）优先股成本的估算（五）优先股成本的估算 )1 (ppppfPDK例例: 某公司发行的优先股，每股发行价格某公司发行的优先股，每股发行价格100元，元，年股息年股息12，发行费用率为发行价格的，发行费用率为发行价格的2.5，求优先股成本。求优先股成本。%31.12

8、%5 . 2100100%12100pK（六）普通股成本的估算（六）普通股成本的估算 1.资本资产定价模型资本资产定价模型 KsKRF+(KM-KRF)2.固定增长模型固定增长模型3.债券收益加风险报酬法债券收益加风险报酬法KS债券收益率风险报酬率债券收益率风险报酬率 gPDKS01 例：某企业股票市场价格为例：某企业股票市场价格为25元，下一期股利预计元，下一期股利预计为为1.75元，预期未来股利将按元，预期未来股利将按9%的速率增长。此的速率增长。此时市场平均股票收益率时市场平均股票收益率Km=18%，政府，政府3年期国年期国库券的利率为库券的利率为11%，企业股票的，企业股票的值为值为0

9、.95。企业。企业债券收益率债券收益率Kb=13%。求该企业普通股资本成本。求该企业普通股资本成本。按资本资产定价模型计算：按资本资产定价模型计算：Ks=11%+0.95(18%-11%)=17.65%按固定增长模型计算：按固定增长模型计算：Ks=1.75/25+9%=16%按债券收益率加风险报酬率法：按债券收益率加风险报酬率法：3%5%之间。本例之间。本例取风险报酬为取风险报酬为4%。Ks=13%+4%=17%其算术平均值为：其算术平均值为：Ks=(17.65%+16%+17%)/317%（七）加权平均资本成本 企业平均资本成本，是以各项个别资企业平均资本成本，是以各项个别资本在企业总资本中

10、的比重为权数，对各项本在企业总资本中的比重为权数，对各项个别资本成本率进行加权平均而得到的总个别资本成本率进行加权平均而得到的总资本成本。计算公式为：资本成本。计算公式为： 例：企业普通股成本、优先股成本、例：企业普通股成本、优先股成本、债务成本，分别为债务成本，分别为17%、13.5%、6.17%，普通股、优先股、债务，分别占总资本的普通股、优先股、债务，分别占总资本的比重为比重为50%、10%、40% ，则，则Ka可计算如可计算如下：下：Ka=17%50%+13.5%10%+6.17%40%=12.318%企业按上面的资本成本所筹的资本是企业按上面的资本成本所筹的资本是500万元万元 （八

11、）（八）边际资本成本边际资本成本 1.边际成本概念边际成本概念 是指企业新增筹资的资本成本。是指企业新增筹资的资本成本。2.边际资本成本的计算边际资本成本的计算 3.什么要引入边际资本成本概念什么要引入边际资本成本概念 承前例按上例所计算的加权平均资本成本，该承前例按上例所计算的加权平均资本成本，该企业所能筹集的资本是企业所能筹集的资本是500万元。超过万元。超过500万元后，万元后，企业再要筹措新资本至企业再要筹措新资本至1200万元，各类资本的成本万元，各类资本的成本将会上升，如表将会上升，如表6-1所示：所示：表表6-1资本类别资本类别 资本成本资本成本 资本权重资本权重债务债务 7.0

12、5% 40% 优先股优先股 14.8% 10% 普通股普通股 18% 50% Ka =50%18%+ 10 % 14.8 %+ 40 % 7.05 % =13.3%提问提问1.定义以下术语定义以下术语:资本成本资本成本,边际资本成本边际资本成本,发行成本发行成本2.债务的相关成本应该是现有债务还是新债债务的相关成本应该是现有债务还是新债务的利率务的利率?为什么为什么?3.为什么债务成本通常比权益资本成本低？为什么债务成本通常比权益资本成本低？4.有人说有人说“企业使用内部资金是无成本的。企业使用内部资金是无成本的。”你同意吗？为什么？你同意吗？为什么？二、资本结构二、资本结构u财务杠杆财务杠杆

13、u资本结构决策资本结构决策财务杠杆财务杠杆财务杠杆含义及效应、财务杠杆系数、财务风险财务杠杆含义及效应、财务杠杆系数、财务风险1.财务杠杆含义及效应财务杠杆含义及效应 财务杠杆：财务杠杆：是指企业长期负债资本对企业权是指企业长期负债资本对企业权益资本的比率。益资本的比率。 财务杠杆财务杠杆效应：效应：在有在有财务杠杆财务杠杆的情况下，由的情况下，由于负债利率是固定的，如果总资本收益率大于借于负债利率是固定的，如果总资本收益率大于借款利率，款利率，财务杠杆财务杠杆越大，每股收益越大；如果总越大，每股收益越大；如果总资本收益率小于借款利率，资本收益率小于借款利率，财务杠杆财务杠杆越大，每股越大，每

14、股收益越小。收益越小。例：假设某企业准备新建一个厂，需资本例：假设某企业准备新建一个厂，需资本1000万元，有三种不同的资本结构方案见万元，有三种不同的资本结构方案见表表6-5： 表表6-5 单位：万元单位：万元 方案方案 方案方案方案方案财务杠杆率财务杠杆率 0 100300负债负债 0 500750普通股普通股 1000（100万股）万股） 500（50万万股）股）250（25万万股）股）表表6-6 不同资本结构下的每股收益不同资本结构下的每股收益 单位：万元单位：万元概率概率 （经营状况）（经营状况） 0.35 （很好）（很好） 0.5（正常）（正常） 0.15（恶化）（恶化）方案方案息

15、前税前收益息前税前收益 250 150 80利息（利息（10） 0 0 0税前收益税前收益 250 150 80所得税（所得税（30） 75 45 24税后净收益税后净收益 175 105 56每股净收益每股净收益 1.75元元 1.05元元 0.56元元权益收益率权益收益率 17.5% 10.5% 5.6%总资本收益率总资本收益率 25% 15% 8%方案方案息前税前收益息前税前收益 250 150 80利息（利息（10） 50 50 50税前收益税前收益 200 100 30所得税（所得税（30） 60 30 9税后净收益税后净收益 140 70 21每股净收益每股净收益 2.8元元 1.

16、4元元 0.42元元权益收益率权益收益率 28% 14% 4.2%总资本收益率总资本收益率 25% 15% 8% 方案方案息前税前收益息前税前收益 250 150 80利息（利息（10） 75 75 75税前收益税前收益 175 75 5所得税（所得税（30） 52.5 22.5 1.5税后净收益税后净收益 122.5 52.5 3.5每股净收益每股净收益 4.9元元 2.1元元 0.16元元权益收益率权益收益率 49% 21% 1.4%总资本收益率总资本收益率 25% 15% 8%2.财务杠杆系数财务杠杆系数 财务杠杆系数：财务杠杆系数：定义为每股收益的变动百定义为每股收益的变动百分比对息前

17、税前收益变动百分比的反映程分比对息前税前收益变动百分比的反映程度。度。 财务杠杆系数财务杠杆系数 计算公式：计算公式：EBITEBITEPSEPSEBITEPSDFL/变动百分比变动百分比 承前例，当企业财务杠杆率为承前例，当企业财务杠杆率为100时，息前时，息前税前收益为税前收益为50万元时的财务杠杆系数的计算如万元时的财务杠杆系数的计算如下：下：EBIT减少的百分比减少的百分比(80-150)/150=-46.67%,EPS减少的百分比减少的百分比(0.42-1.4)/1.4=-70%,DFL=70%/46.67%=1.5EBIT增加的百分比增加的百分比(250-150)/150=66.6

18、7%,EPS增加的百分比增加的百分比(2.8-1.4)/1.4=100%,DFL=100%/66.67%=1.5财务杠杆系数也可表述为：财务杠杆系数也可表述为：IEBITEBITDFL5 . 150150150承前例，当财务杠杆率为承前例，当财务杠杆率为100时，息前税前时，息前税前收益为收益为150万元时的财务杠杆系数为：万元时的财务杠杆系数为：3.财务风险财务风险 财务风险定义财务风险定义 是指由于使用财务杠杆导致企业每股收益变是指由于使用财务杠杆导致企业每股收益变动性增加和可能使其丧失偿债能力。动性增加和可能使其丧失偿债能力。财务杠杆与财务风险的关系财务杠杆与财务风险的关系承前例：承前例

19、： 企业企业C不同资本结构的每股净收益望期值和标不同资本结构的每股净收益望期值和标准离差计算如表准离差计算如表6-7：表表6-7项目项目方案方案 方案方案 方案方案每股净收益期每股净收益期望期值望期值 1.22 1.74 2.79每股净收益标每股净收益标准离差准离差 0.422 0.844 1.683每股净收益变每股净收益变异系数异系数 0.346 0.485 0.603结论：结论： 财务风险是由财务杠杆所引起的，财财务风险是由财务杠杆所引起的，财务杠杆越大，财务风险越大，反之越小。务杠杆越大，财务风险越大，反之越小。资本结构的决策资本结构的决策资本结构概念、最佳资本结构、资本结构决策资本结构

20、概念、最佳资本结构、资本结构决策1.资本结构概念资本结构概念 资本结构资本结构是指长期债务资本与权益资本各占是指长期债务资本与权益资本各占总资本的比例总资本的比例以及它们之间的比例以及它们之间的比例。2.最最佳佳资本结构资本结构 评价企业资本结构最佳状态的标准应该是能评价企业资本结构最佳状态的标准应该是能够提高股权收益或降低资本成本，最终目的是提够提高股权收益或降低资本成本，最终目的是提升企业价值升企业价值。3.3.资本结构决策资本结构决策 3.3.资本结构决策资本结构决策资本结构决策就是确定资本结构决策就是确定最佳最佳资本结构。资本结构。 其决策方法有：其决策方法有： 运用企业筹资的运用企业

21、筹资的EPS-EBIT分析（筹资无差分析（筹资无差别点分析）确定资本结构。别点分析）确定资本结构。什么是什么是筹资无差别点分析？筹资无差别点分析？ 是指筹资时，通过计算筹资方案的无差别点，是指筹资时，通过计算筹资方案的无差别点，分析不同资本结构下，分析不同资本结构下，EBIT与与EPS之间的关系，之间的关系，确定资本结构的方法。确定资本结构的方法。这种方法是通过这种方法是通过每股收益每股收益的变化来判断资本结构是否合理，即能够提高普的变化来判断资本结构是否合理，即能够提高普通股每股收益的资本结构，则是合理的资本结构。通股每股收益的资本结构，则是合理的资本结构。无差别点的定义：无差别点的定义：是

22、指可以使两种是指可以使两种( 或多或多种种)不同的资本结构产生相同的不同的资本结构产生相同的EPS的的EBIT或产销业务量。或产销业务量。无差别点的计算无差别点的计算第一、计算第一、计算EPSNDTIEBITEPSp)1)(第二、计算无差别点第二、计算无差别点根据无差别点的定义，两种融资方案间的无差别点可根据无差别点的定义，两种融资方案间的无差别点可以用数学方法来确定。以下标以用数学方法来确定。以下标1和和2分别是表示两种分别是表示两种不同的筹资方案的不同的筹资方案的EPS，则有：，则有： 1p12p212(EBIT-I )(1-T)-D(EBIT-I )(1-T)-D=EPSNN12,I I

23、EBIT12,ppDD12,N N运用无差别点进行资本结构决策运用无差别点进行资本结构决策将例子中的资料代入上式，则增发普通股和发行债券两将例子中的资料代入上式，则增发普通股和发行债券两种增资方式下的无差别点为：种增资方式下的无差别点为： 48（万元）（万元） 即当息税前利润为即当息税前利润为48万元时，增发普通股和增加债券万元时，增发普通股和增加债券后的每股利润相等。如表后的每股利润相等。如表6-8所示所示(16) (1 40%)(32) (1 40%)4020EBITEBITEBIT表表6-8项目项目增发普通股增发普通股增加债券增加债券息税前利润息税前利润48484848减：利息减：利息1

24、6163232税前利润税前利润32321616减：所得税（减：所得税（4040）12.812.86.46.4减：优先股减：优先股0 00 0普通股可分配利润普通股可分配利润19.219.29.69.6普通股股份数（万股）普通股股份数（万股）40402020每股利润（元）每股利润（元）0.480.480.480.48根据上述每股利润无差别点分析，可绘制根据上述每股利润无差别点分析，可绘制下图下图1.401.201.000.800.600.480.400.21020 30 40 5060 70 800息税前利润（万息税前利润（万元）元）无差别点无差别点每每股股利利润润（元）元）债券债券普通股普通股

25、 为为48万元的意义在于：当息税前利润大于万元的意义在于：当息税前利润大于48万元时，万元时，增加债券筹资比增发普通股有利；当息税前利润小于增加债券筹资比增发普通股有利；当息税前利润小于48万元万元也时，则不再增加债务。当然，企业增加债券投资不是没有也时，则不再增加债务。当然，企业增加债券投资不是没有止境的，当债务增加到一定程度后，企业的信誉会下降，债止境的，当债务增加到一定程度后，企业的信誉会下降，债务利率会上升，而企业还本付息的风险会很大，企业再增加务利率会上升，而企业还本付息的风险会很大，企业再增加债务就不利了。债务就不利了。 现再举例对上述结论加以说明现再举例对上述结论加以说明 上例企

26、业息税前利润有上例企业息税前利润有40万元和万元和80万元两种情况，其他条件万元两种情况，其他条件不变，试计算增发普通股和增加债券后的每股利润不变，试计算增发普通股和增加债券后的每股利润 具体计算表具体计算表6-9EBIT表表6-9项目项目息税前利润有息税前利润有40万元万元息税前利润有息税前利润有80万元万元增发普通股增发普通股增加债券增加债券增发普通股增发普通股增加债券增加债券息税前利润息税前利润40408080减：利息减：利息16321632税前利润税前利润2486448减：所得税（减：所得税（40）9.63.225.619.2减：优先股股利减：优先股股利0000普通股可分配利润普通股可

27、分配利润14.44.838.428.8普通股股份数（万股）普通股股份数（万股）40204020每股利润（元）每股利润（元）0.360.240.961.44 由表由表6-9可以看出，当该企业息税前利润高于可以看出，当该企业息税前利润高于48万元，达到万元，达到80万元时，增加债务追加筹资，普万元时，增加债务追加筹资，普通股每股股利有明显提高，达到通股每股股利有明显提高，达到1.44元，而当该元，而当该企业息税前利润低于企业息税前利润低于48万元，降为万元，降为40万元时，增万元时，增加债券追加投资，普通股每股利润则明显下降，加债券追加投资，普通股每股利润则明显下降，只有只有0.24元。因此，我们

28、可以利用每股利润无差元。因此，我们可以利用每股利润无差别点（筹资无差别点）来决定筹资或追加筹资应别点（筹资无差别点）来决定筹资或追加筹资应采何种方案。采何种方案。对无差别点法的评价对无差别点法的评价 用边际资本成本进行资本结构决策用边际资本成本进行资本结构决策 根据资本结构理论，当公司根据资本结构理论，当公司加权加权平均资本成平均资本成本最低时，公司价值最大本最低时，公司价值最大，这时的资本结构为，这时的资本结构为最最佳资本结构佳资本结构。 选择择加权加权平均资平均资本成本率最低的方案本成本率最低的方案，从而，从而表表6-10：筹资方筹资方式式筹资方案筹资方案I筹资方案筹资方案II筹资方案筹资

29、方案III筹资额筹资额资本成本资本成本（）（）筹资筹资额额资本成本资本成本（）（）筹资额筹资额资本成本资本成本（）（）长期借长期借款款406506.5807.0债券债券10071508.01207.5优先股优先股601210012.05012.0普通股普通股3001520015.025015.0合计合计500500500方案方案（1）计算各种筹资占筹资总额的比重）计算各种筹资占筹资总额的比重长期借款长期借款 405000.08债券债券 1005000.2优先股优先股 60500=0.12普通股普通股 300500=0.6(2)计算加权平均成本计算加权平均成本0.086%0.27%0.1212%

30、0.615%=12.32%方案方案（1）计算各种筹资占筹资总额的比重）计算各种筹资占筹资总额的比重长期借款长期借款 505000.10债券债券 1505000.3优先股优先股 100500=0.2普通股普通股 200500=0.4(2)计算加权平均成本计算加权平均成本0.16.5%0.38%0.212%0.415%=11.45%方案方案 （1）计算各种筹资占筹资总额的比重）计算各种筹资占筹资总额的比重 长期借款长期借款 805000.16 债券债券 1205000.24 优先股优先股 50500=0.1 普通股普通股 250500=0.5 (2)计算加权平均成本计算加权平均成本 0.167%0

31、.247.5%0.112%0.515%=11.62% 比较以上三个筹资方案的加权平均资本成本，方案比较以上三个筹资方案的加权平均资本成本，方案的的最低，在其他有关因素大体相同的条件下，方案最低，在其他有关因素大体相同的条件下，方案是最好是最好的筹资方案，其形成的资本结构可确定为该企业的最佳资的筹资方案，其形成的资本结构可确定为该企业的最佳资本结构。企业可按此方案筹集资金，以视线其资本结构的本结构。企业可按此方案筹集资金，以视线其资本结构的最优化。最优化。某企业现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料整理后如某企业现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料整理后如表所示，追加筹资方案的边际资本成本也要

32、按加权平均法计表所示，追加筹资方案的边际资本成本也要按加权平均法计算，根据表中所列资料，两个追加筹资方案的边际资本成本算，根据表中所列资料，两个追加筹资方案的边际资本成本计算如下。计算如下。筹资方式筹资方式追加筹资方案追加筹资方案A A追加筹资方案追加筹资方案B B追加筹资额追加筹资额资本成本资本成本（）（）追加筹资额追加筹资额资本成本资本成本（）（）长期借款长期借款50507.07.060607.57.5优先股优先股202013.013.0202013.013.0普通股普通股303016.016.0202016.016.0合计合计100100100100方案方案A 501007%201001

33、3%3010016%=10.9% 方案方案B 601007.5%2010013%2010016%=10.3% 两个追加筹资方案相比，方案两个追加筹资方案相比，方案B的边际资本成本的边际资本成本低于方案低于方案A，因此，追加筹资方案，因此，追加筹资方案B优于方案优于方案A。提问提问1.定义以下术语定义以下术语:财务杠杆财务杠杆,财务风险财务风险,资本结构资本结构.2.请简述财务杠杆原理请简述财务杠杆原理.3.财务杠杆与财务杠杆系数有何关系？财务杠杆与财务杠杆系数有何关系？4.公司有债券评级将如何影响资本结构决策？公司有债券评级将如何影响资本结构决策？5 . EBIT-EPS图显示对于高于无差别之上的图显示对于高于无差别之上的EBIT水平，债务比率越高，每股收益也就水平，债务比率越高，每股收益也就越高。为什么有时企业选择的并不是使用越高。为什么有时企业选择的并不是使用EPS最大化的融资方案？最大化的融资方案？