第六章资本成本.pptx

《第六章资本成本.pptx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《第六章资本成本.pptx（47页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、第六章 资本成本 本章资本成本的确定是基础，后面很多章节都要本章资本成本的确定是基础，后面很多章节都要用到资本成本，因此本章的题型除单选题、多选用到资本成本，因此本章的题型除单选题、多选题、计算题外，很容易和第七章、八章综合起来题、计算题外，很容易和第七章、八章综合起来考察。考察。 大纲要求：理解资本成本的概念，能够估计普通大纲要求：理解资本成本的概念，能够估计普通股成本、债务成本以及企业的加权平均资本成本。股成本、债务成本以及企业的加权平均资本成本。第六章资本成本第六章资本成本 第一节第一节 资本成本概述资本成本概述 第二节第二节 普通股成本的估计普通股成本的估计 第三节第三节 债务成本的估

2、计债务成本的估计 第四节第四节 加权平均资本成本加权平均资本成本第一节第一节 资本成本概述资本成本概述 一、资本成本的概念一、资本成本的概念 一般说来，资本成本是指一般说来，资本成本是指投资资本的机会成本投资资本的机会成本。这种成本不是实际支付的成本这种成本不是实际支付的成本，而是一种失去的而是一种失去的收益收益，是将资本用于本项投资所放弃的其他投资，是将资本用于本项投资所放弃的其他投资机会的收益，因此被称为机会成本。资本成本也机会的收益，因此被称为机会成本。资本成本也称为最低期望报酬率、投资项目的取舍率、最低称为最低期望报酬率、投资项目的取舍率、最低可接受的报酬率。可接受的报酬率。资本成本的

3、概念的两个方面资本成本的概念的两个方面 资本成本的概念包括两个方面：资本成本的概念包括两个方面：一方面一方面，资本成，资本成本与公司的筹资活动有关，它是公司募集和使用本与公司的筹资活动有关，它是公司募集和使用资金的成本，即筹资的成本；资金的成本，即筹资的成本；另一方面另一方面，资本成，资本成本与公司的投资活动有关，它是投资所要求的最本与公司的投资活动有关，它是投资所要求的最低报酬率。这两个方面既有联系，也有区别。为低报酬率。这两个方面既有联系，也有区别。为了加以区分，我们称前者为公司的资本成本，后了加以区分，我们称前者为公司的资本成本，后者为投资项目的资本成本。者为投资项目的资本成本。 公司的

4、资本成本公司的资本成本 是指组成公司资本结构的各种资金来源的成本的组合，也是是指组成公司资本结构的各种资金来源的成本的组合，也是各种资本要素成本的加权平均数。各种资本要素成本的加权平均数。 1. 资本成本是公司取得资本使用权的代价。资本成本是公司取得资本使用权的代价。 2. 资本成本是公司投资人要求的最低报酬率。资本成本是公司投资人要求的最低报酬率。 3. 不同资本来源的资本成本不同。不同资本来源的资本成本不同。4. 不同公司的筹资成本不同。不同公司的筹资成本不同。一个公司资本成本的高低，取决于三个因素：一个公司资本成本的高低，取决于三个因素：（1）无风险报酬率：无风险投资所要求的报酬率，如政

5、府）无风险报酬率：无风险投资所要求的报酬率，如政府债券投资。债券投资。（2）经营风险溢价：公司未来的前景的不确定性导致的要）经营风险溢价：公司未来的前景的不确定性导致的要求投资报酬率增加的部分。求投资报酬率增加的部分。（3）财务风险溢价：指高财务杠杆产生的风险）财务风险溢价：指高财务杠杆产生的风险 投资项目的资本成本投资项目的资本成本 是指项目本身所需投资资本的机会成本。是指项目本身所需投资资本的机会成本。 1. 区分公司资本成本和项目资本成本。区分公司资本成本和项目资本成本。公司资本成本是投资人针对整个公司要求的报酬率，或者公司资本成本是投资人针对整个公司要求的报酬率，或者说是投资者对于企业

6、全部资产要求的最低报酬率。说是投资者对于企业全部资产要求的最低报酬率。项目资本成本是公司投资于资本支出项目所要求的报酬率。项目资本成本是公司投资于资本支出项目所要求的报酬率。 2. 每个项目有自己的机会资本成本。每个项目有自己的机会资本成本。作为投资项目的资本成本即项目的最低报酬率，其高低主作为投资项目的资本成本即项目的最低报酬率，其高低主要取决于资本运用于什么样的项目，而不是从哪些来源筹要取决于资本运用于什么样的项目，而不是从哪些来源筹资。资。项目资本成本的确定原则：项目资本成本的确定原则：1）如果公司新的投资项目的风险，与企业现有资本）如果公司新的投资项目的风险，与企业现有资本平均风险相同

7、，则项目资本成本等于公司资本成本；平均风险相同，则项目资本成本等于公司资本成本；2）如果新的投资项目的风险高于企业现有资产的平）如果新的投资项目的风险高于企业现有资产的平均风险，则项目资本成本高于公司资本成本；均风险，则项目资本成本高于公司资本成本；3）如果新的投资项目的风险低于企业现有资产的平）如果新的投资项目的风险低于企业现有资产的平均风险，则项目资本成本低于公司的资本成本。均风险，则项目资本成本低于公司的资本成本。资本成本的用途资本成本的用途 公司的资本成本主要用于投资决策、筹资决策、公司的资本成本主要用于投资决策、筹资决策、营运资本管理、评估企业价值和业绩评价。营运资本管理、评估企业价

8、值和业绩评价。估计资本成本的方法估计资本成本的方法 为了估计公司资本成本，需要估计资本的要素成为了估计公司资本成本，需要估计资本的要素成本，然后根据各种要素所占的百分比，计算出加本，然后根据各种要素所占的百分比，计算出加权平均值。权平均值。 加权平均资本的计算公式为加权平均资本的计算公式为 WACC=KjWj 在计算资本成本时，需要解决两个问题：在计算资本成本时，需要解决两个问题： 1.如何确定每一种资本要素的成本；如何确定每一种资本要素的成本； 2.如何确定公司总资本结构中各要素的权重。如何确定公司总资本结构中各要素的权重。普通股成本的估计普通股成本的估计 资本资产定价模型资本资产定价模型

9、股利增长模型股利增长模型 债券收益加风险溢价法债券收益加风险溢价法资本资产定价模型资本资产定价模型 KsRF（RmRF） 式中：式中： RF无风险报酬率；无风险报酬率； 该股票的贝塔系数；该股票的贝塔系数； Rm平均风险股票报酬率平均风险股票报酬率; （RmRF）权益市场风险溢价；权益市场风险溢价； （RmRF）该股票的风险溢价。该股票的风险溢价。 P136【教材例教材例6-1】市场无风险报酬率为市场无风险报酬率为10%，平，平均风险股票报酬率均风险股票报酬率14%，某公司普通股，某公司普通股值为值为 1.2。普通股的成本为：普通股的成本为： Ks=10%1.2（14%-10%）=14.8%无

10、风险利率的估计无风险利率的估计 通常认为，政府债券没有违约风险，可以代表无通常认为，政府债券没有违约风险，可以代表无风险利率。风险利率。 1.政府债券期限的选择政府债券期限的选择 通常选择法选择理由通常认为，在计算公司资本通常选择法选择理由通常认为，在计算公司资本成本时选择成本时选择长期政府债券（长期政府债券（10年）年）比较适宜。比较适宜。 （1）普通股是长期的有价证券。）普通股是长期的有价证券。 （2）资本预算涉及的时间长。）资本预算涉及的时间长。 （3）长期政府债券的利率波动较小）长期政府债券的利率波动较小选择票面利率或到期收益率选择票面利率或到期收益率 应当选择应当选择上市交易的政府长

11、期债券的到期收益率上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表。作为无风险利率的代表。 不同时间发行的长期政府债券，其票面利率不同，不同时间发行的长期政府债券，其票面利率不同，有时相差较大。长期政府债券的付息期不同，有有时相差较大。长期政府债券的付息期不同，有半年期或一年期等，还有到期一次还本付息的，半年期或一年期等，还有到期一次还本付息的，因此，票面利率是不适宜的。因此，票面利率是不适宜的。 不同年份发行的、票面利率和计息期不等的上市不同年份发行的、票面利率和计息期不等的上市债券，根据当前市价和未来现金流计算的到期收债券，根据当前市价和未来现金流计算的到期收益率只有很小差别。益率只

12、有很小差别。选择名义利率或实际利率选择名义利率或实际利率 通货膨胀的影响通货膨胀的影响 名义现金流量要使用名义折现率进行折现，名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行折现。实际现金流量要使用实际折现率进行折现。 计算分析题：假设某方案的实际现金流量如表所计算分析题：假设某方案的实际现金流量如表所示，名义折现率为示，名义折现率为10%，预计一年内的通货膨胀，预计一年内的通货膨胀率为率为3%，求该方案的净现值。，求该方案的净现值。 实务中的处理方式实务中的处理方式 通常做法一般情况下使用名义货币编制预计财务通常做法一般情况下使用名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，

13、与此同时，使用名义的无报表并确定现金流量，与此同时，使用名义的无风险利率计算资本成本。风险利率计算资本成本。 使用实际利率的情况（使用实际利率的情况（1）存在恶性的通货膨胀）存在恶性的通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数），最好使用实际（通货膨胀率已经达到两位数），最好使用实际现金流量和实际利率。（现金流量和实际利率。（2）预测周期特别长。）预测周期特别长。单项选择题单项选择题 利用资本资产定价模型确定股票资本成本时，利用资本资产定价模型确定股票资本成本时，有关无风险利率的表述正确的有（有关无风险利率的表述正确的有（ ）。）。 A.选择长期政府债券的票面利率比较适宜选择长期政府债券的票面利率比较

14、适宜 B.选择国库券利率比较适宜选择国库券利率比较适宜 C.必须选择实际的无风险利率必须选择实际的无风险利率 D.政府债券的未来现金流，都是按名义货币支付政府债券的未来现金流，都是按名义货币支付的，据此计算出来的到期收益率是名义无风险利的，据此计算出来的到期收益率是名义无风险利率率贝塔值的估计贝塔值的估计 P125市场风险溢价的估计市场风险溢价的估计 P126 【答案答案】D 【解析解析】应当选择上市交易的政府长期债券的到应当选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表，所以期收益率作为无风险利率的代表，所以AB错误。错误。在决策分析中，有一条必须遵守的原则，即在决策分析中，有一

15、条必须遵守的原则，即名义名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行折现流量要使用实际折现率进行折现，通常在实务中，通常在实务中这样处理：一般情况下使用名义货币编制预计财这样处理：一般情况下使用名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与此同时，使用名义的务报表并确定现金流量，与此同时，使用名义的无风险利率计算资本成本。只有在存在恶性的通无风险利率计算资本成本。只有在存在恶性的通货膨胀或者预测周期特别长的两种情况下，才使货膨胀或者预测周期特别长的两种情况下，才使用实际利率计算资本成本。用实际利率计算资本成本。单项选择题单项选择题

16、 在利用过去的股票市场收益率和一个公司的股在利用过去的股票市场收益率和一个公司的股票收益率进行回归分析计算贝塔值时，则（票收益率进行回归分析计算贝塔值时，则（ ）。）。 A. 如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度后的年份作为预测期长度 B. 如果公司风险特征无重大变化时，可以采用较短如果公司风险特征无重大变化时，可以采用较短的预测期长度的预测期长度 C. 预测期长度越长越能正确估计股票的权益成本预测期长度越长越能正确估计股票的权益成本 D股票收益尽可能建立在每天的基础上股票收益尽可能建立在每天的基础上 【答案答案】A 【解析

17、解析】如果公司风险特征无重大变化时，可以如果公司风险特征无重大变化时，可以采用采用5年或更长的预测期长度，较长的期限可以年或更长的预测期长度，较长的期限可以提供较多的数据，但在这段时间里公司本身的风提供较多的数据，但在这段时间里公司本身的风险特征如果发生很大变化，期间长并不好。使用险特征如果发生很大变化，期间长并不好。使用每日内的收益率会由于有些日子没有成交或者停每日内的收益率会由于有些日子没有成交或者停牌，该期间的收益率为牌，该期间的收益率为0，由此引起的偏差会降，由此引起的偏差会降低股票收益率与市场收益率之间的相关性，也会低股票收益率与市场收益率之间的相关性，也会降低该股票的降低该股票的值

18、。使用每周或每月的收益率就值。使用每周或每月的收益率就能显著地降低这种偏差，因此被广泛采用。能显著地降低这种偏差，因此被广泛采用。P138股利增长模型股利增长模型 基本公式基本公式 一般假定收益以固定的年增长率递增，则权益成一般假定收益以固定的年增长率递增，则权益成本的计算公式为：本的计算公式为： KsD1/ P0+g 式中：式中：Ks普通股成本；普通股成本； D1预期年股利额；预期年股利额； P0普通股当前市价；普通股当前市价； g普通股利年增长率。普通股利年增长率。增长率的估计增长率的估计 1.历史增长率历史增长率 这种方法是根据过去的股息支付数据估计未来的这种方法是根据过去的股息支付数据

19、估计未来的股息增长率。股息增长率可以按几何平均数计算，股息增长率。股息增长率可以按几何平均数计算，也可以按算术平均数计算。也可以按算术平均数计算。 【提示提示】由于股利折现模型的增长率，需要长期由于股利折现模型的增长率，需要长期的平均增长率，几何增长率更符合逻辑。的平均增长率，几何增长率更符合逻辑。 2、可持续增长率、可持续增长率 3、证券分析师的预测、证券分析师的预测P127【教材例6-3】ABC公司2001年2005年的股利支付情况见表6-2。表6-2 ABC公司2001年2005年的股利支付情况表单项选择题单项选择题 某公司的预计未来保持经营效率、财务政策不变，某公司的预计未来保持经营效

20、率、财务政策不变，上年的每股股利为上年的每股股利为3元，每股净利润为元，每股净利润为5元，每股元，每股账面价值为账面价值为20元，股票当前的每股市价为元，股票当前的每股市价为50元，元，则股票的资本成本为（则股票的资本成本为（ ） A.11.11% B.16.25% C.17.78% D.18.43%【答案答案】C【解析解析】留存收益比例留存收益比例=1-3/5=40%； 权益净利率权益净利率=5/20=25%股利的增长率股利的增长率=可持续增长率可持续增长率=留存收益比率留存收益比率期初期初权益预期净利率权益预期净利率=留存收益比率留存收益比率权益净利率权益净利率/(1-留存收益比率留存收益

21、比率权益净利率权益净利率) =40%25%/(1-40%25%)=11.11%股票的资本成本（股利模型）股票的资本成本（股利模型） =3（1+11.11%）/50+11.11%=17.78% 采用证券分析师的预测采用证券分析师的预测 P128 例例6-5 此方法可能是最好的方法此方法可能是最好的方法债券收益加风险溢价法债券收益加风险溢价法 KsKdtRPc 式中：式中：Kdt税后债务成本；税后债务成本； RPc股东比债权人承担更大风险所要求的风股东比债权人承担更大风险所要求的风 险溢价。险溢价。 【提示提示】风险溢价是凭借经验估计的。一般认为，风险溢价是凭借经验估计的。一般认为，某企业普通股风

22、险溢价对其自己发行的债券来讲，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在大约在3%5%之间。对风险较高的股票用之间。对风险较高的股票用5%，风险较低的股票用风险较低的股票用3%。 例如，对于债券成本为例如，对于债券成本为9%、中等风险的企业来、中等风险的企业来讲，其普通股成本为：讲，其普通股成本为： Ks=9%4%=13%总结：总结： 这三种方法的计算结果经常不一致。我们不知道这三种方法的计算结果经常不一致。我们不知道哪一个更接近真实的普通股成本。实际上不存在哪一个更接近真实的普通股成本。实际上不存在一个公认的确定普通股真实成本的方法。一种常一个公认的确定普通股真实成本的方法。一种常见

23、的做法，是将每种方法计算出来的普通股成本见的做法，是将每种方法计算出来的普通股成本进行算术平均。有时决策者基于他对某种方法所进行算术平均。有时决策者基于他对某种方法所采用的数据更有信心，而注重其中的一种方法。采用的数据更有信心，而注重其中的一种方法。第三节第三节 债务成本的估计债务成本的估计 债务成本的含义：债务成本的含义： 估计债务成本就是确定债权人要求的收益率。估计债务成本就是确定债权人要求的收益率。 应注意的问题：应注意的问题： （1）区分历史成本和未来成本）区分历史成本和未来成本 （2）区分债务的）区分债务的承诺收益承诺收益与与期望收益期望收益 （3）区分长期债务和短期债务）区分长期债

24、务和短期债务 通常的做法是只考虑长期债务，而忽略短期债务。通常的做法是只考虑长期债务，而忽略短期债务。 有时候公司无法发行长期债券或取得长期银行借款，有时候公司无法发行长期债券或取得长期银行借款，被迫采用短期债务筹资并将其不断续约。这种债务，被迫采用短期债务筹资并将其不断续约。这种债务，实质上是一种长期债务，是不能忽略的。实质上是一种长期债务，是不能忽略的。多项选择题多项选择题下列有关债务成本的表述正确的是（下列有关债务成本的表述正确的是（ ）。）。 A.债务筹资的成本低于权益筹资的成本债务筹资的成本低于权益筹资的成本 B.现有债务的历史成本，对于未来的决策是不相现有债务的历史成本，对于未来的

25、决策是不相关的沉没成本关的沉没成本 C.债务的承诺收益率即为债务成本债务的承诺收益率即为债务成本 D.对筹资人来说可以违约的能力会降低借款的实对筹资人来说可以违约的能力会降低借款的实际成本际成本 【答案答案】ABD 【解析解析】因为存在违约风险，债务投资组合的期因为存在违约风险，债务投资组合的期望收益低于合同规定的收益。对于筹资人来说，望收益低于合同规定的收益。对于筹资人来说，债权人的期望收益是其债务的真实成本。债权人的期望收益是其债务的真实成本。债务成本估计的方法债务成本估计的方法 到期收益率法到期收益率法 可比公司法可比公司法 风险调整法风险调整法 财务比率法财务比率法 P132【教材例教

26、材例6-6】A公司公司8年前发行了面值为年前发行了面值为1000元、期限元、期限30年的长期债券，利率是年的长期债券，利率是7%，每年付息，每年付息一次，目前市价为一次，目前市价为900元。元。900=10007%（P/A，Kd，22）+1000（P，Kd，22）用试误法求解，Kd=7.98%。可比公司法可比公司法 基本做法：基本做法：要找一个拥有可交易债券的可比公司，要找一个拥有可交易债券的可比公司，作为参照物。计算可比公司长期债券的到期收益作为参照物。计算可比公司长期债券的到期收益率，作为本公司的长期债务成本。率，作为本公司的长期债务成本。 注意的问题：注意的问题：可比公司应当与目标公司处

27、于同一可比公司应当与目标公司处于同一行业，具有类似的商业模式。最好两者的行业，具有类似的商业模式。最好两者的规模、规模、负债比率和财务状况也比较类似负债比率和财务状况也比较类似。风险调整法风险调整法 P132【教材例6-7】 财务比率法财务比率法 . 按照该方法，需要知道目标公司的关键按照该方法，需要知道目标公司的关键财务比率财务比率，根据这些比率可以大体上判断该公司的根据这些比率可以大体上判断该公司的信用级别信用级别，有了信用级别就可以使用风险调整法确定其债务成有了信用级别就可以使用风险调整法确定其债务成本。本。 P133【教材例题教材例题】 税后债务成本税后债务成本 税后债务成本税后债务成

28、本=税前债务成本税前债务成本(1-所得税率所得税率) 例：某公司已经发行总面额例：某公司已经发行总面额1000万元，票面利率万元，票面利率为为7.5，到期期限为，到期期限为4年，公司适用的所得税率年，公司适用的所得税率为为25%，该债券市价为，该债券市价为951.38万元，则债券税后万元，则债券税后资本成本为（资本成本为（ ）。）。 【解析解析】951.38=10007.5%（P/A，I，4）+1000（P/F，I，4）即：即：951.38=75（P/A，I，4）+1000（P/F，I，4）利用试误法：当利用试误法：当I=9%，75（P/A，9%，4）+1000（P/F，9%，4） =753.

29、2397+10000.7084=951.38所以：债券税前资本成本所以：债券税前资本成本=9%。 债券税后资本成本债券税后资本成本=9%（1-25%）=6.75%第四节第四节 加权平均资本成本加权平均资本成本 有三种加权方案可供选择：账面价值加权、实际市场价值加有三种加权方案可供选择：账面价值加权、实际市场价值加权和目标资本结构加权。权和目标资本结构加权。 影响资本成本的因素影响资本成本的因素 1.甲公司目前的资本结构为：长期债券甲公司目前的资本结构为：长期债券1000万元，普通股万元，普通股1500万元，留存收益万元，留存收益1500万元。其他有关信息如下：万元。其他有关信息如下：（1）公司

30、债券面值为）公司债券面值为1000元元/张，票面利率为张，票面利率为5.25%，期限为，期限为10年，每年付息一次，到期还本，发行价格为年，每年付息一次，到期还本，发行价格为1050元元/张，发张，发行费用为每张债券行费用为每张债券40元；元；（2）股票与股票指数收益率的相关系数为）股票与股票指数收益率的相关系数为0.5，股票指数的标，股票指数的标准差为准差为3.0，该股票收益率的标准差为，该股票收益率的标准差为3.9；（3）国库券利率为）国库券利率为5%，股票市场的风险附加率为，股票市场的风险附加率为8%；（4）公司所得税为）公司所得税为25%；（5）由于股东比债券人承担更大的风险所要求的风

31、险溢价为）由于股东比债券人承担更大的风险所要求的风险溢价为5%。要求：要求：（1）计算债券的税后成本（提示：税前成本介于）计算债券的税后成本（提示：税前成本介于5%-6%之之间）；间）；（2）按照资本资产定价模型计算普通股成本；）按照资本资产定价模型计算普通股成本；（3）按照债券收益加风险溢价法计算留存收益成本；）按照债券收益加风险溢价法计算留存收益成本；（4）计算其加权平均资本成本。）计算其加权平均资本成本。【答案答案】：（1）1050-40=10005.25%（P/A，Kd，10）+1000（P/F，Kd，10） 101052.5（P/A，K，10）1000（P/F，K，10）因为：因为：

32、52.5（P/A，6，10）1000（P/F，6，10） 52.57.360110000.5584944.8152.5（P/A，5，10）1000（P/F，5，10） 52.57.721710000.61391019.29所以：所以：（K5）/（65） （10101019.29）/（944.811019.29） 解得：债券的税前成本解得：债券的税前成本K5.12 则债券税后成本则债券税后成本=5.12（1-25%）=3.84%（2）该股票的）该股票的系数系数0.53.9/3.00.65 普通股成本普通股成本50.65810.2 【说明说明】股票市场的风险附加率指的是（股票市场的风险附加率指的是（RmRf）（3）留存收益成本）留存收益成本5.12510.12（4）资本总额）资本总额1000150015004000（万元）（万元）加权平均资本成加权平均资本成本本=1000/40003.84%+1500/400010.2%+1500/400010.12%=8.58%