2022年食品饮料行业之大众品2021年报及2022一季报综述.pdf

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1、2022年食品饮料行业之大众品2021年报及2022 一季报综述1.收入端：大众品板块21年增长稳健，22Q1疫情影响增速放缓2021年大众品行业疫后继续复苏，收入实现稳健增长；22Q1由于疫情短期收入增速放缓。大众品板块(内含啤酒、调味品、乳品、休闲零食、食品加工、速冻板块，下同)2021年收入增速为8.25%(-0.52pct),实现稳健增长，主要系疫情常态化后，消费需求恢复所致。22Q1收入增速为0.33%(-20.61pct),略有放缓主要系疫情影响。分板块来看：21年除调味品和速冻板块之外，其余板块啤酒、乳制品、零食、卤制品烘焙增速均有提升表现较优，收入增速分别为 12.04%(+2

2、0.31pct)、15.84%(+12.2pct)、3.70%(+8.99pct)、18.92%(+24.44pct)、15.09%(+14.63pct)。啤酒21年消费恢复正常，行业高端化加速；乳制品主要系疫后居民健康意识提升提振乳品需求。22Q1年除零食板块收入增速提升外，其余板块收入增速均有较大幅度下降。零食板块21年和22Q1收入增速均有所提升，若考虑春节错峰等情况，21Q4+22Q1同口径可比，收入端实现增速8.38%。啤酒板块：吨价提升为核心驱动力，疫情影响22Q1收入增长2021年啤酒行业量价齐升，价增为收入增长核心驱动力；22Q1受疫情影响收入增速放缓。2021年：啤酒板块收入

3、增速12.04%(+20.31 p c t),实现快速增长主要系：20年疫情影响下现饮消费出现较大幅度下降而形成低基数，21年啤酒消费恢复正常，预 计 2021年啤酒总产量3530万千升，同增3.5%,同时伴随高端化升级加速，量价齐升下收入端取得良好表现。22Q1：板块收入同比为3.55%(-45.72pct),增速放缓主要系:20Q1低基数下21Q1实现高增长，22年 1-2月啤酒行业动销旺盛，主要啤酒企业取得双位数增长，但 3 月以来疫情陆续于山东、东北、广东、上海等地爆发，造成部分区域现饮消费场景消失，同时各地封控举措造成部分区域厂家发货物流受阻、产能受限，影响收入增长。个股来看：21年

4、重啤青啤均实现量价齐升，华润啤酒量平价增，22Q1重啤量价齐升、青啤量减价增，吨价提升为主要酒企收入增长的核心驱动力。重庆啤酒2021年实现收入131.91亿 元(+19.90%),2022Q1实现收入38.32亿 元(+17.12%)。公司收入持续高增得益于量价齐升：1)乌苏引领腰部产品放量：乌苏21年销量增长34%,22Q1增长1 7%,带动1664、重庆、乐堡等品牌实现双位数以上强劲增长；2)结构升级+提价推动均价提升:21年高档啤酒销量占比提升4.29pct至 23.72%,22Q1高档产品收入占比提升2.11pct,因此21年、22Q1吨价分别增长4.18%、4.89%O青岛啤酒20

5、21年公司实现营业收入301.67亿元(+8.67%),22Q1 实现收入 92.08 亿 元(+3.14%)。21 年公司实现量价齐升，其中主品牌青岛啤酒销量增长11.6%,白啤增长接近翻番，纯生、经典、1903均实现双位数以上增长;22Q1量减价增，在销量下滑2.79%的情况下仍能实现收入增长，主因提价+白啤高增引领结构升级推动吨价增长6.09%。华润啤酒2021年实现综合营业额333.87亿 元(+6.2%),总体量平价增，2021年实现销量1105.6万千升，基本持平；实现次高档及以上啤酒销量186.6万千升，同比增长27.8%,产品结构显著提升，叠加公司21H2 进行提价，推动21年

6、吨价同比提升6.59%。调味品板块：疫情影响需求复苏，22Q1收入放缓2021年调味品行业基本面承压，收入增速放缓；22Q1受疫情影响较大，压力仍存。2021年：调味品板块收入增速为5.1%(-9.4pct),21Q2以来社区团购冲击+成本压力+渠道库存处于高位，板块基本面显著承压；21Q4海天开启行业提价潮，渠道备货积极性提高+需求逐步复苏，板块收入环比显著提速。22Q1：板块收入同比为2.6%（-19.2pct）,增速同比/环比均放缓主要系：21Q1渠道备货积极性较高导致高基数+22Q1疫情影响行业需求（餐饮端需求占比60%）+22Q1物流发货受限，基本面承压。个股来看：渠道结构与库存水平

7、为影响个股收入分化的主要因素海天味业：21年实现收入250.0亿（+9.7%）,因为受到社区团购渠道冲击与渠道高库存影响，全年收入增速低于预期；22Q1实现收入72.1亿（+0.7%）,增速略低于行业平均水平，主因为受到高基数与餐饮消费场景损失的影响（海天餐饮渠道贡献收入占比60%）。当前海天库存处于历史较高水平，疫情管控放开后，库存有望迎来加速去化。涪陵榨菜：21年实现收入25.2亿（+10.8%）,主要系21Q4公司宣布提价，刺激渠道大规模进货，拉动全年收入增长；22Q1实现收入6.7亿（-2.9%）,主要系提价后1-2月终端动销受到一定影响，叠 加 21Q1高基数影响，增速略有放缓;3

8、月至今，疫情加速库存去化，公司凭借全国经销商渠道与物流优势迅速补库，Q2有望迎来高增长。天味食品：21年实现收入20.3亿(-1 4.3%),主要系行业竞争加剧+渠道高库存环境下，公司主动放弃股权激励目标进行改革(调整优化渠道为主)；22Q1实现收入6.3亿(+20.6%),21年改革收效显著，实现逆势高增长。乳制品板块：21年收入稳健增长，22Q1需求韧性足2021年居民健康意识强化带动收入快速增长；22Q1稳健增长，液奶需求韧性足。2021年：乳制品板块收入为2690.1 亿元，增速为15.8%(+12.2pct),实现快速增长主要系疫后居民健康意识提升提振乳品需求：20年疫情初期消费低迷

9、，需求受到抑制，21年进入疫情常态化阶段，乳制品需求稳步提升，板块收入端取得良好表现。22Q1：板块收入为488.9亿元，增速为11.6%(-25.2pct),春节礼赠市场得到恢复，收入保持稳定增长，增速放缓主要系21Q1疫后反弹基数高。22年过年返乡氛围较前两年更浓厚，下线城市礼赠市场需求旺盛，液奶有亮眼表现，年初1-2月疫情零星爆发，对终端销售无明显影响。3 月起疫情多地爆发，进入攻坚期。受到疫情中心城市及周边区域封控影响，供应链阻断下液奶经营多有挑战。个股来看：疫情下乳品需求旺盛，供应链阻断下乳企经营多有挑战伊利股份：(1)21年实现收入1106.0亿(+14.2%),主要是量和结构的贡

10、献，其中量增/价增/产品结构优化分别贡献 7.5%/2.5%/3.7%。21年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮收入分别 同 增 11.5%/25.8%/16.3%,其 中 液 体 乳 量 增/价 增/产品 结 构 优 化 分 别 贡 献 6.7%/2.7%/2.2%,其中奶粉及奶制品量增/价增/产品结构优化分别贡献11.1%/2.0%/12.7%O(2)22Q1疫情之下收入仍维持良好的增长势头，液体乳/奶粉及奶制品/冷饮收入分别同增7.0%/35.3%/35.5%o蒙牛乳业：21年实现收入884.6亿(+1 5.9%),主要系常温液奶景气度高，高端白奶支撑增长，低温巴氏、成人奶粉、冰淇淋等业务表现亮

11、眼。其中液态奶产品实现收入765.1亿 元(+1 2.9%),占比86.8%(-2.2pct)；冰淇淋产品实现收入42.4亿 元(+6 1.0%),占比4.8%(+L3pct)；奶粉产品实现收入 49.5亿 元(+8.2%),占比5.6%(-0.4pct)；奶酪业务为主其他产品实现收入24.4亿 元(+1 2 6.3%),占比2.8%(+1.4pct)。妙可蓝多：(1)21年实现收入44.8亿(+5 7.3%),公司2021年奶酪业务营收33.4亿 元(+6 0.8%),收入占比较去年同期增加1.7个百分点至74.6%,其中奶酪棒业务收入25.1亿 元(+7 0.8%),占奶酪业务比重提升4.

12、4个百分点至75.4%。(2)22Q1实现收入12.9亿(+3 5.2%),其中奶酪业务收入为 10.4亿 元(+4 9.6%),增速自21年三季度开始逐季度提升，收入占比为81.2%。图 5：2021年乳制品板块收入实现快速增长(亿元，%)零食板块：21年收入稳健增长，22Q1疫情因素影响业绩2021年休闲零食行业整体回暖，收入保持稳健增长；22Q1受疫情和春节错峰影响收入出现负增长。2021年：休闲零食板块收入增速为3.7%(+9.0pct),实现稳健增长。22Q1：板块收入同比为-0.27%(+0.38pct),增速下滑主要系：22年春节错位导致部分经销商备货期提前至21年年底，同时春节

13、期间物流停止发货，进货需求受损；多地疫情出现反复，商超客流量和需求出现下滑。若考虑春节错峰等情况，21Q4+22Q1同口径可比，收入端实现增速8.38%。个股来看：总体来看，洽洽食品和良品铺子表现相对优秀，若剔除春节错峰等因素影响，甘源、盐津等21Q1收入实现正增长。洽洽食品2 1 年实现收入59.85亿元(+13.15%),主要系坚果业务实现快速增长；22Q1实现收入14.32亿元(+3.86%),实现稳健增长，主要系疫情促使国葵业务被动收益的同时对坚果业务的影响有限；21Q4+22Q1同口径可比实现收入35.35亿 元(+17.17%)；甘源食品21年实现收入12.94亿 元(+10.38

14、%),22Q1实现收入3.20亿元(-5.19%),增速略不及预期，主要系疫情导致需求和新品招商受损，业务转型和拓展节奏放缓；21Q4+22Q1同口径可比实现收入7.58亿 元(+5.72%)；盐津铺子21年实现收入22.82亿元(+16.47%),主要系公司聚焦核心品类，强化深海零食系列；22Q1实现收入5.75亿元(-2.91%),增速略有放缓；21Q4+22Q1同口径可比实现收入 12.29 亿 元(+10.13%)；良品铺子21年实现收入93.24亿 元(+18.11%),22Q1实现收入29.42亿元(+14.30%),21Q4+22Q1同口径可比实现收入 56.97 亿 元(+15

15、.37%)。卤制品板块：疫情冲击线下渠道，21年收入表现前高后低2021年卤昧连锁行业整体实现稳增长，但上下半年有所差异，22Q1受疫情影响增速环比大幅放缓。2021年：卤味连锁板块收入增速为18.9%(+24pct),在消费受损大背景下实现高增长实属不易。分上下半年来看，21H l实现大幅上涨28.2%(+40pct),主要系上半年疫情有所减退，线下业态客流量有所复苏，叠加各卤企推出系列营销活动，带动单店收入持续修复；21H2受疫情反复影响下滑至10.6%(+10pct),营收增速较上半年有明显放缓，拖累全年表现。22Q1：板块(不含周黑鸭)收入同比为5.6%(-26pct),环比增速大幅下

16、滑归因为年初以来多个卤昧重点区域市场遭遇疫情爆发，封控政策导致线下渠道经营受阻。个股来看：各卤企营收走势基本相同，线下渠道受疫情影响普遍受损。1)绝味食品：21年实现收入65.5亿(+24pct),其中21H l疫情影响阶段性消退，叠加年货节、啃定赢等营销活动带来的门店收入的持续修复，实现收入31.4亿(+30pct)；下半年受疫情反复干扰，实现收入34.1亿(+19pct),拖累股权激励目标未能达成；22Q1实现营收16.9亿(+12pct),受多地疫情管控门店歇业所致营收增长环比下滑明显，其中鲜货产品销售增速下滑至2.8%(-3 1%),对营收贡献下滑8pct 至 85.2%；2）周黑鸭：

17、21年实现收入28.9亿，同比高增32pct,上半年得益于战略升级、门店结构持续优化和疫情影响缓和等因素，实现收入14.6亿（+61pct）；下半年同样受疫情影响同比增速下滑至12pct；3）煌上煌：21年收入为23.4亿（-4pct）,主要系下半年营收承压所致，门店数量出现负增长；22Q1疫情散点爆发背景下收入达5.4亿，同比-llpct。速冻板块：21年收入稳健增长，22Q1增速放缓2021年速冻行业景气度延续，收入稳健增长；2022Q1疫情下收入增速放缓。2021年：速冻板块收入为248.6亿元，同比增长16.7%（+0.13pct）,收入稳健增长主要系21年国内疫情防控效果明显，B 段

18、需求不断恢复，同时叠加2021年下半年原材料成本上涨推动行业提价，收入端取得良好表现。22Q1：板块收入为67.0亿元,同比增长10.2%（-33.8pct）,增速放缓主要系：速冻品渗透率不断提升后基数较高，叠加22年散点爆发的疫情严重冲击B 端需求；疫情中心周边地区严格的封控措施导致物流系统受影响，供应链受阻。个股来看：22Q1疫情下B+C端需求稳健安井食品：（1）21年实现收入92.7亿 元（+33.1%）,其中主业收入约86亿元，冻品先生收入约2.59亿元，新宏业并表收入约4.7亿元，功夫食品约3338万元，推算内部抵消约 9000万元。；（2）22Q1实现收入23.4亿 元（+24.2

19、%）,增速略有放缓，主要系年初以来疫情中心城市及周边地区B端餐饮需求受挫，物流受影响导致供应链受阻，但 C 端受益于疫情，且冻品先生及新宏业并表贡献收入，总营收仍保持增长态势。三全食品：（1）21年实现收入69.4亿 元（+0.3%）,保持增长原因系渠道改革持续进行，餐饮端继续保持快速增长,涮烤场景持续发力；（2）22Q1实现收入23.4亿 元（+0.5%）,增速放缓，原因系疫情反复下公司1-2月收入承压，但 3 月上海和东北疫情爆发后，全国范围内囤货需求加大。千味央厨：（1）21年实现收入12.7亿 元（+34.9%）,21年营收分品类来看，油炸类/烘焙类/蒸煮类/菜肴类及其他分别为 6.6

20、/2.2/2.6/1.3 亿元，同增 26.7%/19.1%/39.2%/162.1%,21年营收分产品来看，增幅较快前三大产品线油条线/蒸煎饺线/面点线收入分别为3.5/1.4/1.2亿元，同增34.7%/167.9%/30.0%o；（2）22Q1 实现收入 3.5 亿元（+20.2%）,收入增长稳健，主因公司在保持油条单品优势的基础上，培育和打造其他大单品。巴比食品：(1)21年公司实现收入13.75亿元(+4 1.0 6%),受益于2021年加盟店/直营店/团餐业务销售额分别为 11.21 亿 元(+42.28%)/0.26 亿 元(+109.49%)/2.15亿 元(6 4.7 6%)

21、,其中收入占比较高的加盟店实现稳步增长(占收入比91.47%的华东地区单店收入已恢复到17年优异水 平)，另外，“华东大客户事业部”进一步明确大客户业务定位下，具强潜力的团餐业务实现收入高增；(2)22Q1实现营业收入3.10亿元，其中收入占比保持91.41%的华东地区1-2 月仍实现稳健增长，在 3 月上海疫情爆发背景下，虽然部分线下门店业务开展受阻，但门店通过开展社区团购方式实现部分回补，同时团餐订单的急剧增长使得工厂产能趋于饱和，因此公司整体经营受疫情影响有限。烘焙板块：21年行业景气度攀升，收入保持快速增长；22Q1收入增速放缓2021年：烘焙板块收入增速为15.09%(+14.6pc

22、t),实现快速增长主要系：20年疫情影响行业门店出现较大幅度下降，21年进入新一轮开店潮，全国新增门店12万家，使得烘焙行业需求得到快速增长，收入端取得良好表现。22Q1：板块收入同比为4.34%(-26.7pct),增速放缓主要系：烘焙行业主要销售渠道为线下门店，年初至今散点爆发的疫情使得门店关店，进货需求受损；各地的封控疫情导致厂家发货物流受阻，影响效率。个股来看：行业内公司受益于行业开店红利，21年收入保持快速增长，基本符合预期；22Q1增速受到疫情等影响有所放缓，部分公司略低于预期。立高食品21年实现收入28.17亿(+5 5.7%),业绩符合预期，保持快速增长；22Q1实现收入6.3

23、0亿(+8.8 3%),增速略有放缓，主要系疫情及春节备货期错位影响。南侨食品21年实现收入28.73亿(+2 3.7%),收入增长稳健；22Q1实现收入6.60亿(+1.9 4%),增速放缓，主要受疫情影响。海融科技21年实现收入7.47亿(+3 0.7%),业绩符合预期；22Q1实现收入2.15亿(+3 6.9 8%),实现快速增长。若考虑发货错配等情况，21Q4+22Q1同口径可比，收入端实现增速18.13%。2.利润端：大众品行业成本持续上行，利润端受损2021年大众品行业成本上涨，利润端增速放缓；22Q1由于疫情叠加成本上行压力仍存，利润端增速出现较大幅度下降。大众品板块2021年归

24、母净利润增速为0.85%(-17.97pct)；22Q1 归母净利润同比-0.48%(-62.38pct)。分板块来看：21年各板块增速分化，调味品、零食、速冻和烘焙板块归母净利润实现负增长，而啤酒、乳制品和卤制品板块增速均有大幅提升，表现较优，归母净利润增速分别为 70.77%(+86.23pct)、42.67%(+57.64pct)、29.36%(+49.95pct)。啤酒主要系酒企通过提价+锁价+结构升级+供应链优化化解成本压力所致；乳制品主要系行业产品结构稳步升级，各乳企积极控制费用所致。22Q1年除速冻板块利润增速提升外，其余板块利润增速均有较大幅度下降。速冻板块在21Q4龙头企业开

25、始提价后，22Q1利润增速有所提升，主要系龙头企业提价效应显现，缓解原材料成本上行压力所致。啤酒板块：多措并举化解成本压力，利润端维持较快增长2021年及22Q1行业提价+结构升级应对成本上行，板块利润保持增长。2021年啤酒板块归母净利润同比增长70.77%,利润高增主因百威亚太20年低基数以及华润啤酒21年非经常性损益影响，若不考虑百威亚太及华润啤酒非经常性损益，则 21年啤酒板块归母净利润同比增长38.66%；22Q1啤酒板块归母净利润同比为22.99%o 尽管原材料等成本持续上行，但主要酒企通过提价+锁价+结构升级+供应链优化化解成本压力，因此利润表现强于收入。具体来看，啤酒行业主要的

26、原材料进口大麦2021年上涨幅度为22.07%,2 2年年初至今上涨12.57%；玻 璃2021年上涨幅度为-6.94%,2 2年年初至今上涨-1.67%；瓦楞纸2 0 2 1年上涨幅度为3.48%,2 2年年初至今上涨-2.80%；进口大麦2021年上涨幅度为39.36%,2 2年年初至今上涨3.61%。个股来看：青啤、重啤、华润等主要酒企2 1年 及2 2 Q 1利润维持快速增长，主因结构升级、提价、费用管控等措施下盈利能力提升。主要酒企利润维持较快增长，主要系高端化结构升级+提价锁价化解成本压力+费用精准投放提升费效比+战略导向重视利润和盈利能力提升。具体而言：1)重庆啤酒：备考口径下2

27、021年实现归母净利润 下6 6亿 元(+38.82%),2 2 Q 1实现归母净利润3 4 1亿 元(+15.33%)o 2)青岛啤酒：2021年实现归母净利润31.55亿 元(+4 3.3 4%),实现扣非归母净利润22.07亿 元(+21.54%)；2 2 Q 1实现归母净利润11.26亿元(+10.20%)；实现扣非净利润10.22亿 元(+17.14%)o 3)华润啤酒2021年实现归母净利润45.87亿 元(+119.1%),实现扣非归母净利润22.93亿 元(+46.24%)。图15：2021年啤酒板块利润显著提升（亿元，%）1701207020-30-80归母净利洞.YOY20

28、17 年 2018 年 2019 年 2020年 2021 年调味品板块：成本上行超预期，费用收缩有望释放弹性2021年及22Q1行业成本持续上行，板块利润承压。2021年调味品板块归母净利润同比-5.8%（-24.7pct）；22Q1调味品板块归母净利润同比为-5.4%（-19.3pct）o 利润表现弱于收入主要系原材料等成本持续上行（板块提价幅度无法完全覆盖成本上涨幅度）+销售费用投入增加（品宣费为主）+行业竞争加剧，导致利润端承压（仅千禾味业/涪陵榨菜/天味食品由于销售费用改善利润实现正增长增长）。具体来看，自2019年以来主要原材料大豆、白砂糖、玻璃、瓦楞纸等主要原材料价格持续上行，2

29、022年 3 月涨幅同比分别为3%/11%/5%/35%,全年看行业综合成本仍有一定幅度提升；2022年仅青菜头收购价格下降，同比降幅超过30%。个股来看：成本与费用周期加剧个股业绩分化海天味业：21年实现利润66.7亿（+4.2%）,22Q1实现利润18.3亿（-6.4%）,主要系成本上行盈利承压；成本当前仍处于高位，21Q4公司提价实现部分对冲+内部挖掘提效，22Q1毛利率环比已趋于稳定。涪陵榨菜：21年实现利润7.4亿（-4.5%）,22Q1实现利润2.1 亿（+5.4%）。公 司 2 2 年初青菜头采购价同比-38%（5 月开始使用）+提价红利释放+费用收缩，公司有望于Q2起释放利润弹

30、性。天味食品：21年实现利润1.9亿（-49.3%）,主要系原材料涨价（油脂/包材/辣椒）+高货折促销+广告费投放所致；22Q1实现利润L 0亿（+25.3%）,21年改革成效显著，叠加促销费用与广告费用大幅缩减，22年业绩弹性可期；乳制品板块：21年和22Q1板块业绩增速快于收入2021年 及 22Q1奶价高位震荡，板块业绩增速快于收入。2021年：乳制品板块归母净利润为154.9亿 元,同 比增长42.7%（+57.6pct）,利润表现优于收入主要系行业产品结构稳步升级，各乳企积极控制费用，且奶价上涨幅度小于2020年。22Q1：乳制品板块归母净利润为40.5亿元，同比增长21.5%（-1

31、77.3pct）,增速下滑系20Q1利润基数低导致21Q1增速高。具体来看，乳制品行业主要原材料生鲜乳2021年震荡上行，8 月 2 5 日达到最高值4.4元/公斤；22年年初至今下降 1.7%。饲料价格方面，玉米豆粕价格增速较2020年放缓，但仍维持高位支撑奶价，其中豆粕价格22Q1涨幅较大。个股来看：龙头业绩亮眼，稳定性确定性高伊利股份：（1）21年实现归母净利润87.1亿元（+23.0%）,主因收入稳健增长+盈利能力提升。（2）22Q1实现归母净利润35.2亿 元（+24.3%）,主因收入稳健增长+产品结构优化+费用控制能力改善。蒙牛乳业：21年实现归母净利润50.3亿 元（+42.6%

32、）,主因产品结构升级+费用精细化管理效果良好。妙可蓝多：（1）21年实现归母净利润1.5亿元（+160.6%）,主因公司奶酪业务快速放量。（2）22Q1实现归母净利润0.74亿元，同增129.55%（已考虑股权激励费用摊销影响），其中少数股东损益占比9.4%,实现扣非归母净利润0 6 9 亿元,同比增长118.1%。零食板块：行业21Q4提价但成本上行压力仍存，利润端有所承压2021年及22Q1行业成本持续上行，板块利润承压。2021年休闲零食板块归母净利润同比为-45.85%（-161.3pct）；22Q1休闲零食板块归母净利润同比为-26.38%(-62.37pct)o利润表现远弱于收入主

33、要系原材料等成本持续上行导致利润端承压。若考虑春节错峰等情况，21Q4+22Q1同口径可比，利润端增速下滑11.33%。个股来看：洽洽食品利润保持稳健增长，其他公司利润端同比下降洽洽食品21年实现归母净利润9.29亿元(+15.35%),主要系产品结构调整及涨价效果显现；22Q1实现2.08亿元(+5.15%)实现稳健增长，主要系公司涨价传导顺利，瓜子在21Q4涨价幅度能够覆盖原料上涨幅度，保证毛利率的稳定；与此同时，由于棕桐油占公司原料成本较小，且有其他油脂进行替代，对公司成本端影响有限；21Q4+22Q1同口径可比实现归母净利润5 4 2 亿 元(+14.65%)；甘源食品21年实现归母净

34、利润1.54亿 元(-14.29%),22Q1实现归母净利润2251.29万元(-45.30%),增速低于预期,主要系原材料价格的持续上涨；21Q4+22Q1同口径可比实现归母净利润。99亿 元(+2.66%)；盐津铺子21年实现归母净利润1.51亿元(-37.65%),22Q1实现归母净利润6139.95万元(-25.15%),21Q4+22Q1同口径可比实现归母净利润1.35亿 元(-0.33%)；良品铺子21年实现归母净利润2.82亿 元(-18.06%),22Q1实现归母净利润0 9 3 亿元(-8.85%),21Q4+22Q1同口径可比实现归母净利润。59 亿 元(-67.40%)o

35、卤制品板块：费用投放+成本双双向上，利润增长承压原材料成本持续上行，净利润增长承压。2021年卤味连锁板块实现归母净利润14.7亿(+29pct),剔除港股周黑鸭后的扣非净利润为8.4亿(-lO pct),净利润下滑主要归因为上游屠宰企业供应受阻及国际情势导致鸭副和调味料成本高企。具体来看，鸭脖价格在 12.5-13元/公斤左右，21Q4同比涨幅在 15pct左右，22Q1同比lOpct左右；大豆油当前吨均价格在 11660元左右，较 2020年初涨幅约30pct左右。个股来看：原材料成本上行，业内企业利润短期承压1)绝味食品：2021年归母净利润为9.8亿(+40pct),22Q1净利润为0

36、.9亿(-62pct),主要系原材料成本上行和费用投入扩大所致；2)周黑鸭：2021年利润为3.4亿(+126pct),其中 21H1 为 2.3 亿(20H1 亏 损)，21H2 为1.1亿(-42pct),下滑原因与绝味食品相像。图31：21年卤制品板块扣非净利润利润同比下降(亿元，%)速冻板块：原料价格持续上行，提价传导成本压力2021年行业成本持续上行，板块利润承压。2022Q1产品提价效应逐渐显现，板块利润向上修复。2021年：速冻板块归母净利润为17.4亿元，同比下降-12.5%(-108.0pct),2021年业绩承压主要系原材料等成本下半年起持续上行，板块业绩承压。22Q1：速

37、冻板块归母净利润为5.5 亿元，同比增长27.0%(+18.6pct),22Q1利润表现显著优于收入，主要系尽管原材料成本持续承压但龙头企业提价效应显现。主要原材料价格方面，2021年速冻行业主要原材料油脂油料价格上涨幅度为 22.4%,大豆价格上涨幅度为15.1%；22年年初至今分别上涨3.6%和 9.2%,仍维持高位。个股来看：C 端业务22Q1提价效果逐步显现安井食品：（1）21年实现归母净利润6.8亿元（+13.0%）,增速慢于收入，主因成本承压；（2）22Q1实现归母净利润2。亿 元（+17.7%）,增速慢于收入，主因成本承压叠加疫情扰动。三全食品：（1）21年实现归母净利润6.4亿

38、 元（-16.6%）,业绩下降主因20年基数过高；（2）22Q1实现归母净利润2.6亿 元（+48.4%）,业绩快速增长，主因产品结构升级和渠道结构优化（优化亏损渠道和低利润产品通过新的产品和渠道投放替代，产品置换规模大概达到6 亿）。千味央厨：（1）21年实现归母净利润0.9亿元（+15.5%）,保持稳健增长主要原因系B 端尤其是大B 业务在订单签订时多会转而向上游锁定原料成本，因此自21年下半年开始的原材料强势上涨对公司盈利能力影响有限；（2）22Q1实现归母净利润0.3亿 元（+44.8%）,当期非经常性损益为政府补助600万，扣非归母净利润0.24亿 元（+24.16%）。巴比食品：（

39、1）21年实现归母净利润3.14亿元（+78.92%）,扣非归母净利润1.52亿 元（+18.01%）,扣非净利润实现稳定增长主因公司通过低价储备冻肉&锁价等举措管控成本的同时，提升单店盈利能力；(2)22Q1归母净利润 145万 元(-89.5%)；扣非归母净利润0.39亿元(+1 9 2.6%),归母净利润下降显著主因公允价值变动损益，扣非净利润高增主因：去年基数较低。2021Q1由于加大广告投放费用使得销售费用增长至0.30亿元，而今年销售费用较去年同期下降53.33%至 0.14亿元；成本端压力较小。公司成本中猪肉占比较大，猪价下行利好成本端表现；需求表现平稳。烘焙板块：成本持续上行，

40、板块利润承压2021年及22Q1行业成本持续上行，板块利润承压。2021年烘焙板块归母净利润同比为-1.06%(-15.2pct)；22Q1烘焙板块归母净利润同比为-27.82%(-107pct)o 利润表现弱于收入主要系原材料棕桐油等成本持续上行，且处在历史高位,行业内产品涨价幅度无法完全覆盖成本上涨幅度，导致利润端承压。具体来看，烘焙行业主要的原材料棕稠油2021年上涨幅度为22%；22年年初至4 月 2 9 日上涨42%；面粉22年年初至4 月 2 9 日涨幅达到29%。个股来看：行业公司利润端均出现较大幅度下降立高食品2021年实现归母净利润2.83亿(+21.98%),利润增速低于收

41、入增速；22Q1实现归母净利润0.40亿(-4 5.2 9%),实现负增长，主要系原材料价格上涨和股份支付费用等导致。南侨食品2021年实现归母净利润3.68亿(+13.3%),利润增速低于收入增速；22Q1实现归母净利润0.53亿(-4 5.7%),主要系公司油脂成本较高，涨价无法完全覆盖成本上涨幅度。海融科技2021年实现归母净利润1.12亿(+29.5%)；22Q1实现归母净利润0.32亿(+96.2%)；若考虑发货错配等情况，21Q4+22Q1同口径可比，公司利润同比下降7%左右，压力仍存。3.盈利能力：大众品各板块毛净利率均有所下降1)毛利率：大众品各板块受成本持续上行影响，毛利率均

42、有所下滑。由于大宗商品等原材料和包材成本在2 1 年开始持续上行,即使各行业企业由于成本压力在21年下半年进行涨价，但部分行业的涨价幅度无法完全覆盖成本上涨；与此同时22Q1成本持续上行并维持高位，使得21年及22Q1大众品各子板块的毛利率水平相比去年同期均有所下滑。其中21年啤酒、零食、卤制品板块毛利率变动幅度相对较小,分别变动-0.82pct/+0.37pct/-1.08pct；调味品、乳制品、速冻和烘焙板块毛利率下滑幅度较大，分别为391pct/-3.55pct/-3.65pcto 22Q1啤酒、零食、卤制品、烘焙的毛利率下滑幅度加剧，分别下滑-4.48pct/-2.71 pct/-5.

43、26pct/-3.46pct。个股来看，洽洽食品、千味央厨、妙可蓝多的毛利率在21年及 22Q1均有所提升，洽洽食品主要系议价能力较强，提价效果逐步显现；千味央厨毛利率提升主要系原料成本锁定+产品结构优化；妙可蓝多产品结构升级，毛利率有所提升。2）费用率：疫情冲击致销售费用率降低，期间费用率总体控制稳健21年及22Q1大众品板块期间费用率（算数平均）整体略有下降。具体来看，21年啤酒、乳制品板块期间费用率减少较多,分别-3.12pct/-3.88pct,啤酒主要系会计政策变更（相关运输费用自销售费用调整到营业成本列报），以及费用精准放投持续降本增效，销售费用率及管理费用率分别下降1.66pct

44、/1.55pct；调味品、零食、卤制品、速冻与烘焙板块期间费用率变动幅度较小,分别变动-0.84pct/0.29pct/1.32pct/-0.82pct/-1.20pct/-1.17pct o22Q1啤酒期间费用率减少幅度最大（-5.82pct）,主要系会计政策变更（相关运输费用自销售费用调整到营业成本列报），同时费用精准投放降本增效；卤制品板块由于疫情期间公司加大加盟商补贴力度及品牌力打造相关广告宣传费导致销售费用率增长4.35pct,从而期间费用率涨幅最大(+5.20pct)；调味品、零食、速冻与烘焙板块保持稳健，分别变动-0.76pct/0.83pct/-1.83pct/0.25pct。

45、3)净利率：由于毛利率下滑幅度高于费用率，板块净利率水平有所下降由于原材料成本影响毛利率水平，费用端整体变动幅度有限，大众品板块21年及22Q1净利率有所下降。其中啤酒及乳制品板块在21年和22Q1净利率均实现了提升，21年啤酒/乳制品板块净利率分别提升3.82pct、l.Olpct；22Q1分别提升 L20pct、0.71pcto个股来看，扣非净利率中青岛啤酒、妙可蓝多、伊利股份、千味央厨21年及22Q1均有所提升。其中青啤通过提价+锁价+供应链优化抵御成本上行，其中提价幅度为4%-8%；同时乌苏引领结构升级使得净利率持续提升;妙可蓝多、伊利股份、千味央厨主要系毛利率提升+费用管控得力。啤酒

46、板块：提价+锁价化解成本压力，结构升级推动盈利能力提升21年及22Q1虽成本承压，但主要酒企通过提价+锁价等方式化解成本压力，并叠加高端化加速升级、费用精准投放,啤酒板块盈利能力仍在提升。1)毛利率：21年板块毛利率为41.14%(-0.82pct),主要系会计政策变更，相关运输费用自销售费用调整到营业成本列报，同口径下主要酒企毛利率实现增长；22Q1毛利率为40.59%(-4.48pct),主要系会计政策变更，此外俄乌冲突下原料及包材成本承压、油价上行运输费用增加。2)费用率：2 1 年板块期间费用率为23.12%(-3.12pct),其中销售/管理/财务/研发费用率分别为15.68%/7.

47、44%/-0.55%/0.55%,相比去年同期分别变动-1.71pct/-1.64pct/+0.19pct/+0.05pcto 22Q1 年板块期间费用率为 18.50%(-5.82pct),其中销售/管理/财务/研发费用率分别为13.77%/5.02%/-0.94%/0.66%,相比去年同期分别变动-5.53pct/-0.32pct/+0.02pct/+0.01pcto 费用率下降主因会计政策变更+费用精准投放。3)净利率：21年板块净利率为12.15%(+3.81pct),22Q1净利率为12.08%(+1.30pct),净利率持续提升主要系啤酒行业高端化加速升级，主要酒企通过提价+锁价化

48、解成本上行压力，保证盈利能力的持续增长。个股来看：青啤、重啤、华润等主要酒企21年盈利能力显著提升，吨价提升幅度高于吨成本；22Q1吨成本增幅上行,提价锁价化解成本压力，吨价及吨成本均呈中高个位 数增长,盈利能力总体保持平稳。重庆啤酒2021年毛利率为50.94%(+3.26pct),归母净利 率(备考口径)为8.89%(+1.21pct)；22Q1毛利率、归母净利率同比变动一0.18、-0.14pct至47.68%、8.89%。盈利呈上升趋势主因：1）公司通过提价+锁价+供应链优化抵御成本上行，其中提价幅度为4%-8%。2）乌苏引领结构升级。22Q1毛利率略有下滑主要系随着华东华南市场开拓，

49、运输费用有所增长，将随着华东华南新增产能、技改项目落地逐步得到缓解。预计22年 成本端双位数增长，在提价+结构升级推动下全年盈利能力仍有望持续提升。青岛啤酒同口径下2021年毛利率、净利率增长1.28、2.41pct至 36.73%、10.79%,22Q1毛利率、净利率同比变动-047、+0.70个百分点至37.85%、12.52%。盈利能力呈提升趋势主因：1）多措并举应对成本上行：公司通过期货套保、提高旧瓶回收率、调价、结构升级、规模效应摊薄固定成本等方式来化解成本压力；2）费用管控优异：费用端向青岛+崂山品牌精准投放，费效比提升；3）关厂提效持续推进：预计22年成本端增长10亿元左右，在吨

50、价提升+费用管控的背景下盈利能力有望持续提升。华润啤酒21年毛利率、核心净利率分别增长0.76、2.29pct至 39.16%、10.73%。预计公司22年原料和包材成本较 21年上升15-16亿，全年吨成本或增长中高单位数，将通过提价转嫁成本压力，效率提升+其他成本管控提升盈利能力。图44：2021年啤酒板块净利率水平显著提升()50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%38.17%毛利率38.21%39.74%9 7%41.14%净利率 12.15%4.78%5.39%6.49%8.34%2017 年 2018 年 2019 年 2020年 2021 年调味品板