外汇、外汇市场和汇率(ppt 64).pptx

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1、International Economics 2International FinanceLectured by Prof. Dr. Fang Qiyun Ch.12 Foreign Exchange Market 外汇、外汇市场和汇率 外汇市场上的交易 汇率制度与外汇管制 汇率决定的理论 外汇 （Foreign Exchange） 外汇是国外汇兑（Foreign Exchange）的简称，它有动态和静态两方面的含义。动态的外汇是指将一国的货币兑换成另一国的货币以清算国际间的债权和债务关系的行为；静态的外汇则指外国货币或以外国货币表示的可用于清算国际收支差额的支付手段和资产。 被称为外汇的资

2、产或支付手段，一般应具有三个特点：国际性，即外汇必须是以外币表示的国外资产；可偿性，即外汇必须是在国外能得到清偿的债权，拒付的汇票和空头支票等不能称作外汇；可兑换性，即外汇必须能自由地、无限制地兑换成其他货币表示的支付手段。 外汇市场（Foreign Exchange Market） 外汇市场（Foreign Exchange Market）是指进行外汇买卖的交易场所或网络，是外汇供给者、需求者以及外汇买卖的中介机构所构成的买卖外汇的交易系统。 外汇市场的基本功能是实现购买力的国际转移，提供国际性的资金融通和国际清算服务，同时通过提供套期保值和投机的工具，避免和防止外汇风险的发生。 外汇市场按

3、组织形式可以划分为抽象市场和具体市场。 外汇市场按其外汇买卖双方的性质不同，可以划分为外汇批发市场和外汇零售市场。 外汇市场的参与者 外汇市场的参与者包括外汇的最终供求者、外汇银行、外汇经纪人和中央银行，它们组成一个金字塔形结构。最底层是旅游者、投资者、进出口商等个人和企业，他们的活动产生对外汇的供给和需求，并向外汇银行买卖外汇。第二层是经中央银行或货币行政当局批准，可以从事外汇业务经营的商业银行和其他金融机构（即外汇银行），它们一方面直接为最底层的外汇供求者提供外汇买卖和结算服务（零售市场业务），另一方面又通过外汇经纪人的中介作用，与其他外汇银行、中央银行等发生外汇买卖关系，以调整本身的外汇

4、头寸或进行外汇投机（批发市场业务）。第三层是外汇经纪人或外汇经纪公司，它们主要媒介各银行之间的外汇买卖，有些资金雄厚的外汇经纪公司自己也参与外汇买卖和投机。最高层是中央银行，它参与外汇买卖的主要目的是控制和稳定本币的汇率。当外汇市场上外汇供过于求，本币有升值压力时，中央银行在外汇市场上大量买进外汇，增加国际储备；当外汇市场上外汇供不应求时，中央银行在外汇市场上抛售外汇，减少国际储备，从而发挥调节和稳定本币汇率的作用。汇率（Exchange Rate）（1） 汇率（Exchange Rate）是货币的价格，即以一种货币表示的另一种货币的价格，或两种货币相互交换的比价。汇率通常有两种标价方法，即直

5、接标价法和间接标价法。 直接标价法（Direct Quotation）又称价格标价法（Price Quotation）、应付标价法（Given Quotation），它是以一个单位（或一定单位）的外币为基础，用一定数量的本币表示的外币的价格，即外币用本币表示的价格。目前大多数国家（包括中国）都采用直接标价法表示汇率。在直接标价法下，汇率上升，意味着外币升值，本币贬值。间接标价法（Indirect Quotation）又称数量标价法（Quantitative Quotation）、应收标价法（Receiving Quotation），它是以一个单位（或一定单位）的本币为基础，用一定数量的外币表示

6、的本币的价格，即本币用外币表示的价格。目前采用间接标价法的主要是美国和英国，这主要是由这两个国家的货币作为储备货币的历史地位及其国家经济实力决定的。在间接标价法下，汇率的上升意味着外币贬值，本币升值。 汇率（Exchange Rate）（2） 汇率还可以依据不同的标准，划分为多种不同的类型： 按照汇率制定的方法不同，可以将汇率分为基本汇率和套算汇率。 基本汇率（Basic Rate）是本国货币与本国的关键货币之间的汇率。所谓关键货币（Key Currency）是指本国在国际收支中使用最多，外汇储备中占比例最大，同时又是可自由兑换、被国际社会普遍接受的货币。显然，对不同的国家来说，其关键货币是不

7、同的。例如，中国的关键货币是美元、日元和港币，因此人民币的基本汇率就是人民币对这三种外币的汇率。 套算汇率又称交叉汇率（Cross Rate），是本国货币与本国的非关键货币之间通过关键货币套算的汇率。计算套算汇率的目的在于节省制定汇率的工作量，同时也用于三点以上的套汇业务。 汇率（Exchange Rate）（3）从银行买卖汇率的角度，可以将汇率区分为买入汇率、卖出汇率和中间汇率。买入汇率（Purchasing Rate or Bid Rate），是外汇银行买进外汇时使用的汇率，又称买入价；卖出汇率（Selling Rate or Offer Rate），是银行卖出外汇时使用的汇率，又称卖出价

8、。在直接标价法下，数字较小的汇率是买入价，数字较大的汇率是卖出价；在间接标价法下则相反，数字较小的汇率是卖出价，数字较大的汇率是买入价。不管采用何种标价方法，银行总是以较低的价格买进外汇，以较高的价格卖出外汇，买入价和卖出价的差幅（The Bid-Offer Spread）是银行经营这项业务的收益或手续费，一般为15。此外，银行还经常使用的一个汇率是中间价，即银行买入汇率与卖出汇率的平均值，以表明汇率的走势。 汇率（Exchange Rate）（4）从外汇买卖交割的期限来看，可将汇率分为即期汇率和远期汇率。即期汇率（Spot Rate，简称SR），是即期外汇交易所使用的汇率。即期外汇交易是指外

9、汇买卖的交易达成后，在两个工作日之内办理交割（Delivery）。这里，工作日不包括正常的例假（如星期六和星期日）和法定休息日（如国庆节和元旦节等）。远期汇率（Forward Rate，简称FR），是远期外汇交易所使用的汇率。远期外汇交易是指买卖双方现在达成交易，但双方约定在未来的某一日期办理交割。由于交割的时间不是现在而是未来，因此，受一些因素的影响，未来的汇率与现在的汇率就会有差别，现在的即期汇率就不适用于远期交易，未来的即期汇率（交割时的即期汇率）又不知道，因而只能由买卖双方按各自对未来汇率走势的预期，在交易时（现在）商定一个远期汇率，进行远期交易。远期汇率与即期汇率的差额，称为远期差价

10、（Forward Margin）。这种差价按对未来汇率走势的预期不同，有三种情况，即远期升水（Forward Premium）、远期贴水（Forward Discount）和平价（At Par）。在直接标价法下，远期升水表示远期汇率高于即期汇率，远期贴水表示远期汇率低于即期汇率，平价则表示远期汇率等于即期汇率。在间接标价法下，远期升水、贴水和平价分别表示远期汇率低于、高于和等于即期汇率。如果用SR和FR分别表示直接标价的即期和远期汇率，用SR*和FR*分别表示间接标价的即期和远期汇率，N为远期交易约定的交割日期离达成交易日的月数，则我们可以计算远期汇率与即期汇率的差率如下：汇率（Exchang

11、e Rate）（5）直接标价法：间接标价法：其中，FD表示远期贴水，此时计算结果为负数；FP表示远期升水，此时计算结果为正数。如果计算结果等于零，则为平价。在远期汇率标价中，由于人们嫌完全标价法（Outright Quotation）把汇率的每一位数字都标出来太冗长费时，因此通常采用不完全标价法或基本点标价法，即在标出即期汇率的基础上，再标出远期汇率与即期汇率差价的基本点。在这里，基本点（Basic Point）的定义是0.01%（即万分之一）。远期汇率的基本点标价，是把远期汇率与即期汇率的差价乘以10000得到的。例如，如果3个月期美元对人民币的远期汇率为8.2782，而即期汇率为8.276

12、8，则3个月期美元对人民币远期汇率的基本点标价为14（在直接标价法下，表示远期升水14个基本点）。10012)(NSRSRFRFPFD10012*)(NFRFRSRFPFD汇率（Exchange Rate）（6）从经济研究的角度，可以将汇率分为实际汇率和有效汇率。外汇市场上的汇率一般被称为名义汇率（Norminal Exchange Rate），实际汇率（Real Exchange Rate）是对名义汇率进行物价调整后得到的汇率，在直接标价情况下，可用下式计算实际汇率：因此，实际汇率基本上可以反映两国货币的购买力之比。有效汇率（Effective EXchange Rate）是加权平均汇率，它

13、一般以贸易额为权数来计算，即：其中，Ri为本国对i国货币的名义汇率，T为某一时期本国的对外贸易总额，Ti为该时期本国对i国的贸易总额。此外，汇率还可以根据外汇交易的不同支付工具，区分为现钞汇率、电汇汇率、信汇汇率、票汇汇率；根据不同的汇率制度，区分为固定汇率和浮动汇率；根据银行和外汇市场营业时间，区分为开盘汇率和收盘汇率；根据汇率决定的方式不同，区分为官方汇率和市场汇率；根据外汇资金性质和用途不同，区分为贸易汇率和金融汇率；按汇率是否统一，区分为单一汇率和多重汇率；按外汇买卖的对象不同，区分为银行同业汇率和商业汇率，等等。外国物价指数本国物价指数名义汇率实际汇率niiiTTR1有效汇率外汇市场

14、上的交易（1） 即期外汇交易：即期外汇交易（Spot Transaction），又称现汇交易，是指买卖双方成交后，在两个营业日内办理交割的外汇交易。交割日一般为成交日之后的第二个营业日，如遇银行节假日，则为顺延其后的第一个营业日。即期外汇交易一般有如下几种： 1银行同业拆放 ：银行为了避免经营外汇业务的风险，每天都要进行轧平头寸的工作，即卖出某种外汇的长余头寸（Long Position），买进某种外汇的短缺头寸（Short Position），这种业务一般在银行间进行，因而称为银行同业拆放。从外汇业务的数量上来看，银行同业拆放占据了很大的比例。目前世界上最大的同业拆放市场在伦敦，伦敦同业拆放

15、利率（London Inter-Bank Outgoing Rate，简称LIBOR）已成为当今国际市场上最重要的基准利率。2国际贸易清算：主要是银行和客户之间因为国际贸易支付而发生的即期外汇买卖。 3套汇：套汇（Arbitrage），又称为空间套汇（Space Arbitrage），是指利用同一时刻不同外汇市场上的汇率差异，在这些不同外汇市场上转移资金，以赚取汇率差价的行为。套汇按涉及的地点的数目不同，可分为直接套汇和间接套汇两种。 套汇（1） 直接套汇（Direct Arbitrage），又称两点套汇，是指利用两个外汇市场上两种外汇汇率的差异，在某个市场上低价买进而在另一个市场上高价卖出同

16、一种外汇，以赚取差价的行为。当两种货币在两个不同市场上的交换比率完全相同时，就不存在两点之间套汇的可能性，我们将其称之为一致性条件（Consistency Condition）或中性条件（Neutrality Condition）。如果Rsk表示k货币在s市场与s货币相交换的比率（或k货币在s市场对s货币的直接汇率），Rks表示s货币在k市场与k货币相交换的比率（或s货币在k市场对k货币的直接汇率），则一致性条件（中性条件）可以表达为：1ksskRR套汇（2） 间接套汇（Indirect Arbitrge），也称三点套汇或多点套汇，是指利用三个或三个以上的外汇市场上汇率的差异，在这些市场之间转

17、移资金，赚取汇率差价的行为。 如果Rsm、Rmk、Rks分别表示m、k、s货币在s、m、k市场的直接汇率，则在这三个市场这三种货币不存在套利可能性的条件（汇率一致性条件或中性条件）可表示为：1ksmksmRRR外汇市场上的交易（2） 远期外汇交易 远期外汇市场的主要功能，是使得涉及国际交易的经济行为人，能够避免因即期汇率未来的可能变化而引起的汇率风险（Exchange Risks）。事实上，如果即期汇率是永久性固定不变的，拥有外汇债权（资产）或债务的经济行为人，就能够确切地知道其债权（资产）或债务的价值，也就不会面临外汇风险。但是，当汇率象通常的那样注定要随时间而变化时，汇率风险就产生了。 另

18、一方面，如果经济活动者不存在外汇暴露（Exchange Exposure），他也就不会面临外汇风险。通常，经济活动者在某一时点都有以某种外币表示的外汇债权（资产）和外汇债务，从而决定了该经济活动者在该种外币上的外汇头寸（Exchange Position）。 外汇头寸（Exchange Position） 如果在某一时刻，某一经济活动者所拥有的以某种外币表示的外汇债权（资产）和外汇债务服从如下关系，则我们称在这一时刻该经济活动者在该种外币方面具有长余头寸（或称多头）、短缺头寸（或称空头）和零头寸： 长余头寸（多头）：外汇债权（资产）外汇债务 短缺头寸（空头）：外汇债权（资产）外汇债务 零头寸：

19、 外汇债权（资产）=外汇债务 其中长余头寸（多头）和短缺头寸（空头）都称为暴露头寸（Exposure or Uncovered Position），而零头寸则称为无暴露头寸（Covered Position）。外汇风险（1） （1）交易风险（Transaction Risk）。交易风险是指在使用外币计价收付的交易中，经济主体因外汇汇率变动而蒙受损失的可能性。它是一种流量风险，可分为如下几种情形：在商品和劳务的进出口，如果外汇汇率在支付（或收入）外币货款时与签订合同时相比上涨了，进口商（出口商）就会付出（收入）更多（更少）的本国货币；在资本输出（输入）交易中，如果外汇汇率在外币债权债务清偿时与债

20、权债务关系形成时相比下跌了，债权人（债务人）就只能收回（付出）更少的本国货币；外汇银行在中介性外汇买卖中持有某种外汇的多头或空头，也会因为汇率的变动而蒙受损失。外汇风险（2） （2）折算风险（Translation Risk）。折算风险又称会计风险，是指经济主体对资产负债表进行会计处理中，在将功能货币（经济活动者从事经济活动时流转使用的货币）转换成记帐货币（经济活动者综合财务报表时使用的报告货币，通常是本币）时，因功能货币与记帐货币汇率变动而出现的帐面价值变动而造成的帐面损失，它是一种存量风险。外汇风险（3） 3）经济风险（Economic Risk）。经济风险又称经营风险，是指意料之外的汇率

21、变动影响企业的生产销售数量、价格、成本，从而影响企业未来一定时期的收益或使现金流量减少的可能。值得指出的是，这里的汇率变动是指企业决策时未能预期到的汇率变动。 除投机者（Speculator）以外，一般的经济行为人通常是回避风险的（Risk Averse），即他们通常更为注重汇率变化可能使他造成的损失。因此，一般的经济活动者会采取不同方式来避免汇率风险的发生。对冲（Hedging） 在即期汇率必然随时间而变化的条件下，要避免外汇风险的发生，经济活动者就必须保证在任何时刻他在任何外汇资产或负债上没有暴露的头寸。对冲（Hedging）就是这样一种交易安排，它使得经济活动者在任一时刻都建立起外汇资产

22、与外汇负债之间的精确平衡，使其在任何外汇上都不存在暴露头寸，或者说保持他在任何外汇上的零头寸。例如，对一个要在3个月以后有100万美元收入的经济活动者来说，他在3个月后有100万美元的多头（Long Position），为了抵补（Cover）或对冲（Hedging）这一暴露的头寸，他可以现在卖出100万美元的3个月期远期外汇，这样，3个月后他在美元这种外汇上的净头寸（Net Position）就为0了。同样，一个已知在未来某一确定日期要支付一定数量的某种外汇的经济活动者，可以通过现在买入这一数量的这种远期外汇（交割日期刚好为支付日），以对冲其未来的空头（Short Position）。除了通过

23、远期合约（Forward Contract）进行对冲以外，还可以通过即期市场来完成。投机（Speculation） 投机（Speculation）与对冲刚好相反。对冲者希望避免外汇风险，因而要尽量将暴露的外汇头寸覆盖掉，而投机者则相反，他们期望通过暴露头寸来从汇率波动中赚取利润。当然，投机者能否赚取利润，取决于他是否能正确预期汇率的走势。外汇投机可以分为现汇投机和期汇投机两种。现汇投机是指投机者在预期某外汇的汇率大幅度变化时，在现汇市场上大量买进或卖出这种外汇，以期在汇率的实际变动中盈利的行为；期汇投机则指利用远期市场买卖远期外汇以期在汇率的变动中盈利的行为。一般来说，现汇投机要求投机者要有雄

24、厚的资金或能便利地融资，而远期外汇投机所进行的远期外汇买卖，仅需缴纳少量的保证金，无需付现，到期轧抵，计算盈亏，从而不需要大量的资金。依据投机者对外汇走势的判断，可以将投机分为买空和卖空两种。（1）买空（Buying Long），又称多头（Bull），是指先买后卖的投机行为。显然，买空是在预期外汇汇率上升的前提下进行的。例如，国际金融大鳄索罗斯预计在泰国美元对泰铢的汇率会上升，他就向泰国政府大量借入泰铢，并在泰国外汇市场上大量购进美元。当泰国货币当局无力再维持泰铢对美元的联系汇率时，不得不放开汇率，让汇率自由浮动，结果，泰铢大幅度贬值，这样，索罗斯就以其一部分美元兑换成泰铢，归还借款，从而在投

25、机中获得巨额利润。（2）卖空（Selling Short），又称空头（Beer）是指先卖后买的投机行为。显然，卖空是在预期外汇汇率下跌的前提下进行的。例如，假定美元对人民币的即汇率为1美元兑换8.30元人民币，如果投机者预期3个月远期美元的汇率将下跌，比如预计下跌到1美元兑换8.10元人民币的汇率。这样，他就可以与银行签订一个卖出3个月期远期美元的合同，比如按1美元兑换8.20元人民币。3个月后，如果正如他所预期的那样，美元的汇率下跌到1美元兑换8.10元人民币，他就在即期市场上按这个汇率买进美元，并与银行实行交割。这样，投机者就可以用1美元赚取0.10元人民币的利润。此外，进出口商人的早收迟

26、付或早付迟收行为（Leads an Lags），也是一种典型的投机行为。在预期汇率上升时，进口商要求提前支付外汇，而出口商人则要求推迟收入外汇；当预期汇率下跌时，进口商要求推迟支付外汇，而出口商则要求提前收入外汇。套利（Interest Arbitrage） 套利（Interest Arbitrage）也称为时间套汇。它把外汇市场和国内资本市场联系在一起，对外汇市场来说是非常重要的。在没有资本控制和市场完善的假设条件下，套利使不同资本市场的利率趋于一致。 假设某经济活动者有一笔资金X（本币），他有两种选择，一是投资于国内，利率为，二是在即期市场上以SR的即期汇率换成外汇，投资于国外，利率为，同

27、时在远期外汇市场以FR的远期汇率卖出远期外汇（这种操作称为无风险套利，Covered Interest Arbitrage）假定两种操作的成本相同，我们可以得到该投资者进行两种操作的未来值如图122所示。SR掉期交易（Swap Transaction） 掉期交易（Swap Transaction）是即期市场交易与远期市场交易的混合，它指这样一种合约安排，即交易者在即期市场买进（卖出）一定数量的某种货币的同时，又在远期市场上作完全反向的操作。外汇期货（Foreign Exchange Futures or Currency Futures） 外汇期货（Foreign Exchange Futur

28、es or Currency Futures）是从商品期货发展而来的，或者说是商品期货交易的一个新品种，因此具有所有商品期货交易的特点。由于是外汇交易，因而又与远期外汇交易有相似之处。具体来说，外汇期货是一种标准的远期合约，因而又具有与远期外汇交易不同的特点。外汇期货是标准化的合同，即每一笔外汇期货交易的数目都是一个标准数额（俗称“手”或“口”）的倍数；而远期外汇交易的数额是根据需要确定的，数额完全是随机的。外汇期货有固定的到期日，如在芝加哥IMM，外汇期货合同只有在1、3、4、6、7、10、12这些月份的第三个星期三到期；而远期外汇合约按照需要可以在任何工作日到期。标准的价格，外汇期货的买卖

29、双方以公开和公正的方式在交易所竞价，而远期外汇的价格是由银行以买入价和卖出价的方式报出。期货合同需要每天清算，通过这一活动，消除了外汇期货赖帐的风险（Default Risk）；远期外汇则只需到期交割，不必每天清算。外汇期货交易的货币种类和地点都有限，只有少数几种货币和少数几个交易所有期货交易，而远期外汇交易的地点不限，且交易的货币种类较多。期化合约通常比远期合约金额小，因而对小公司更为有用。期货合约可以在到期之前在期货市场出售，而远期合约则不行。外汇期权（Foreign Exchange Option or Currency Option） 外汇期权（Foreign Exchange Opt

30、ion or Currency Option）是期权的卖主给买主在将来某一日期按某种价格买进或卖出一定数量的某种外汇的权利，但这不是期权的买者的义务，期权购买者可以选择执行或不执行合约。期权合同有欧式期权和美式期权之分。如果期权只有在到期日才执行，就称作欧式期权；如果期权在到期日之前任何时间都可以执行，则称作美式期权。如果期权购买者得到的是“买”的权利，就称作看涨期权；如果期权购买者得到的是“卖”的权利，就称为看跌期权。在执行期权时，外汇的买卖是按照事先约定的价格进行的。期权购买者有权选择执行或不执行期权，而期权的出售者则不能选择。期权买方购买合约之后，要给卖方一定的溢价（作为期权价格），常常

31、为期权价值的15%，作为获得期权的成本。汇率制度（Foreign Exchange Rate Regimes） 汇率制度（Foreign Exchange Rate Regimes）是指一国货币当局对本国货币汇率变动的基本方式所作的一系列安排或规定。理论上存在大量不同的汇率制度，因为在完全固定汇率制度和完全浮动汇率制度这两个极端之间，存在着大量有限制的浮动汇率制度。 固定汇率制度（Fixed Exchange Rate Regime） 固定汇率制度（Fixed Exchange Rate Regime）是指汇率受平价（Parity）的制约，只能围绕平价在很小的范围内上下波动的汇率制度。从历史发

32、展上看，1973年以前，国际间实行的是固定汇率制度，其中又可以分为两个阶段，即20世纪第二次世纪大战以前的金本位制度和20世纪第二次世界大战以后的布雷顿森林体系；1973年以后，国际上普遍实行的则是浮动汇率制度。金本位制（Gold Standard） 金本位制（Gold Standard）是以各国货币的金平价（Gold Parity）为基础，汇率波动的界限被控制在黄金输送点（Gold Shipment Point）的范围内（大约为金平价的0.6%）的汇率制度。金本位制可以分为两个阶段，一是20世纪第一次世界大战以前的金币本位制（Mint Parity），二是20世纪两次世界大战之间的金块本位制

33、（Gold Bullion Parity）和金汇兑本位制（Gold Exchange Parity），前者是较为严格的金本位制，后者则较为宽松。但不论在哪种金本位制度下，由于汇率由各国货币的含金量（Gold Content）之比确定，所以汇率是固定的，汇率的波动幅度不会超过在各国之间输送黄金的运输费和保险费（即黄金输送点）。布雷顿森林体系（Bretton Woods System） 1944年国际间采取的布雷顿森林体系（Bretton Woods System）是通过国际协议人为建立起来的，各国货币当局通过规定虚设的金平价来制定中心汇率，即各国货币与美元挂钩，美元与黄金挂钩（双挂钩），汇率的波

34、动被局限在一个人为规定的范围内（如1%），如果汇率波动超过了这个范围，就要通过外汇干预、外汇管制或国内经济政策措施等，来使其回到规定的范围内。 与金本位制相比，在布雷顿森林体系下，各国货币的金平价是可以调整的。根据国际货币基金组织（IMF）的规定，当一国国际收支发生根本性不平衡（Fundamental Disequilibrium）时，金平价可以经由IMF核准而予以改变，平价的下调称为本币的法定贬值（Devaluation,自动贬值称为Depreciation），平价的上调称为本币的法定升值（Revaluation，自动升值称为Appreciation）。所以，与金本位制相比，布雷顿森林体系只

35、能称为可调整的钉住汇率制（Adjustable Peg System）。维持固定汇率的手段 在固定汇率制下，各国货币当局主要采取以下几种方式来维持官定汇率的稳定。 动用外汇、黄金储备或借外债，设立外汇干预基金，直接干预外汇市场，这是最主要的手段。 调整银行利率，如提高或降低中央银行贴现率，以引起外资的流入或流出。 实行外汇管制，这可起到立竿见影的效果，但容易招致IMF和其它国家的反对。 本币法定升值或贬值。固定汇率制的优缺点 固定汇率制的主要优点是汇率稳定，从而能稳定国际交易的价格预期，有利于国际贸易、国际投资等的发展和世界经济的发展。而其缺点是，当一国国际收支恶化时，加上国际游资的冲击，会引

36、起一国黄金、外汇储备的流失甚至枯竭。而一国货币的法定贬值，尤其是作为国际储备货币的美元法定贬值，会导致各国美元储备的贬值，以及国际汇率制度的动荡和混乱，不利于国际贸易和投资的开展。浮动汇率制度（Floating Exchange Rate Regimes） 浮动汇率制度（Floating Exchange Rate Regimes），是指一国货币对外国货币不再规定黄金平价，不再规定汇率波动的上下限，其中央银行也不再承担维持汇率波动界限的义务，听任外汇市场根据外汇供求自动决定本国货币对外国货币的汇率。 按照政府是否干预汇率波动，可将浮动汇率制区分为自由浮动和管理浮动两种。自由浮动（Free Fl

37、oating）又称清洁浮动（Clean Floating），是指政府对外汇市场上本币汇率的浮动不加任何干预，听任它由外汇市场上的供求关系而自由涨落。在实际中很少有国家采取这种体制。管理浮动（Managed Floating）又称肮脏浮动（Dirty Floating），是指政府货币当局对外汇市场进行干预，使外汇汇率向对本国有利的方向浮动。实际上，汇率作为一个国家货币的价格，没有任何一个国家会听任本币汇率自由波动，相反，各国都会或多或少、或明或暗地对外汇市场进行干预。所以，目前各主要国家所实行的都是管理浮动汇率制。管理浮动又可划分为单独浮动、钉住浮动和联合浮动等不同形式。例如实行单独浮动的有加拿

38、大、澳大利亚、日本、美国、新西兰、英国等50多个国家；实行钉住浮动汇率制的国家，有的钉住单一货币，如钉住美元的有24个国家，钉住法朗的有14个国家，钉住俄国卢布的有5个国家，钉住特别提款权（SDRs）有4个国家，钉住其它货币的有7个国家；有的钉住一揽子货币（26个国家），其中不同国家对一揽子货币的组成，在选择上又有所不同；实行联合浮动的主要是欧元区的欧盟9国。此外还有象中国等28个国家所采取的更有弹性的管理浮动汇率制，等等 在浮动汇率制下，政府干预汇率波动的措施 在浮动汇率制下，政府干预汇率波动的措施主要包括：干预外汇市场，即中央银行直接参与外汇市场买卖，这是最常用的方式；调整银行利率，如改变

39、中央银行贴现率，引起外资流入和流出；实行外汇管制；颁布金融法规，控制或鼓励资本流动，等等。浮动汇率制的主要优缺点 浮动汇率制的主要优点是使各国能独立地实施货币政策、财政政策和汇率政策，促进国内经济稳定发展，减少国外经济波动对国内经济的冲击以及国际游资的冲击，防止外汇储备的大量流失。其缺点是汇率波动频繁，波动幅度大，不利于国际贸易和投资中形成稳定的价格预期，助长投机，容易引起银行危机和金融危机。 外汇管制（Foreign Exchange Control） 外汇管制（ Foreign Exchange Control）是指一国指定或授权某一政府机构（例如财政部、中央银行或专设的外汇管理局）通过制

40、定外汇管制法令、条例等，对其境内的本国或外国机构、企业、团体、个人等的外汇收付、外汇买卖、借货、转移以及一国货币的汇率和外汇市场活动实行管制。 外汇管制的目的 外汇管制的目的，主要有如下几个方面：加强黄金、外汇储备，这是战时外汇管制的主要目的；维持国际收支平衡，防止资本外逃；稳定外汇和金融市场，增强本国货币信用；实行多重汇率制，扩大出口，限制进口；稳定国内物价，防止国际市场波动的影响和冲击；保护国内市场和本国经济的发展。 外汇管制的对象 外汇管制的对象一般分为人和物两个方面。按人居住的地点，可以分为居民和非居民。居民是指在外汇管制的国家内长期定居和营业的自然人和法人，一般管制故严；非居民是指在

41、境外居住和营业的自然人和法人，一般管制轻松。物包括外汇及外汇有价物，例如外钞、外国铸币、支付工具、有价证券、黄金等，甚至有时包括白银、白金、钻石及本币等。外汇管制的措施 外汇管制的措施主要有如下几种情况：贸易外汇管制，即规定出口所得外汇全部或大部分必须按官定汇率结售给指定银行，以便及时集中到国家手中，通常也制定一定的鼓励措施。而进口所需外汇则要向外汇管制部门申请，批准后才供售，并制定一些限制措施。非贸易外汇管制，即规定非贸易外汇所得一律出售给国家，而非贸易外汇所需支出则必须经管理当局批准才能汇出，并加以限制。资本流动管制，一般国际收支逆差国家对资本输出管制较严，而顺差国家对资本输入管制较严。2

42、0世纪80年代国际金融自由化以来，发达国家和部分发展中国家对资本输出入的管制有放松的趋势。汇率管制，包括多重汇率制，即一国货币对另一国货币存在多种汇率，如管理当局对进口贸易、非贸易、资本输出入规定多种形式的复汇率，以实现其鼓励或限制的目的。但多重汇率受到IMF的反对，如国际货币基金组织协定第8条“会员国一般义务”中规定：“未经基金组织批准，会员国不得采用歧视性汇率、双重汇率或多重汇率，对特定的贸易采用不同的官方汇率，过多地扩大外汇买卖之间的差价以及其他各种形式的歧视性措施，如在本协定生效以前实施复汇率措施的会员国，应与基金组织磋商逐步解除复汇率”。世界各国按其外汇管制的宽严程度，可分为三类 实

43、行严格管制的国家，对贸易收支、非贸易收支及资本项目收支都规定严格的限制措施，这一类国家主要是外汇较紧张而国际收支平衡又有一定困难的发展中国家或中央计划经济国家。实行部分外汇管制的国家，对非居民的经常项目收付不加限制，但对资本项目收付有限制。取消外汇管制的国家，主要是发达国家，也有部分发展中国家。 外汇管制在特定环境下（如战争期间、外债危机时、国际收支危机时等）可以使政府集中利用有限的外汇达到一定的目标，是有效的管理办法。但长期实行外汇管制，虽然可达到一定的目的，但付出的代价也是较大的，它会阻碍国际贸易的正常开展，不利于国内市场与世界市场的联结，不利于本国经济的发展。 汇率决定理论 汇率决定理论

44、是西方外汇理论的核心，也是国际经济学一直最为活跃的领域之一。随着世界经济的变化和国际货币制度的变迁，汇率决定理论也在不断地发展。在这一节，我们主要介绍几种比较有代表性的汇率决定理论，其中包括早期的铸币平价理论、传统的购买力平价理论、利率平价理论，以及汇率决定的现代理论，包括汇率决定的货币分析法和资产组合平衡分析法等。铸币平价（Mint Par） 在金铸币本位制下，黄金被用来规定货币所能代表的价值。各国均规定了每一金铸币单位所包括的黄金重量和成色，即含金量（Gold Content）。两国货币间的比价要用其各自的含金量来折算。两种货币的含金量之比，即称为铸币平价（Mint Par）。铸币平价是金

45、铸币本位制下决定两国货币汇率的基础。 购买力平价理论（Theory of Purchasing Power Parity，简称PPP理论） 购买力平价理论有两种形式，一种是绝对购买力平价（Absolute PPP），另一种是相对购买力平价（Relative PPP）。前者指出两国货币的均衡汇率等于两国商品的价格比率，着重说明某一时点上汇率决定的基础；而后者指出两国汇率的变动等于两国价格指数的变动差，着重说明某一段时期汇率变动的原因。购买力平价理论认为，自动实现国际收支平衡的汇率水平（即长期均衡汇率）是由购买力平价决定的，而自由浮动汇率条件下，短期均衡汇率将围绕购买力平价（长期均衡汇率水平）上下

46、波动。绝对购买力平价（1） 绝对购买力平价理论认为，汇率是由两国货币在各自国家里所具有的购买力之比决定的。这是因为任何国家的货币都是按照其各自能代表的价值来进行交换的，而货币的价值是由这种货币的购买力（即单位货币所能购得的商品和劳务的数量）决定的。而一国货币购买力的大小是通过该国物价水平的高低表现出来的，某一时期货币的购买力平价可用两国物价水平表示，即：tbtaabPPR绝对购买力平价（2） 暗含着一个重要的假设，即两国之间商品的套购（Arbitrage）活动能使同质商品具有相同的价格。换句话说，在开放经济条件下，如果不考虑运输成本和对商品自由流动的其它限制，两个国家同种商品用同种货币表示的价

47、格应该相等（即一价定律，Law of One Price）。例如假定某种商品的国内价格为Pa，国外价格为Pb，直接标价汇率为Rab，则国外价格换算为本币价格即为RabPb，因此，按照一价定律应有：babaPRPbaabPPR绝对购买力平价（3） 对于绝对购买力平价，卡塞尔曾作过几点重要的解释：购买力平价是现实汇率水平运动的趋势，尤其在自由贸易条件下，这一假设更为有效；当一国对进口和出口的管制程度基本相同时，绝对购买力平价仍然适用；由于购买力平价是由两国货币购买力决定的，因此，计算货币的购买力时，应以反映所有产品和劳务的总体价格水平为基础。在这个意义上，我们并不需要一价定律在每一种情况下都成立，

48、只要一价定律在某一种物品上的偏差与在另一种物品上的偏差能相互抵消就行了。 相对购买力平价 000/abbtbatatabRPPPPRtbtatabPPR关于购买力平价理论的争论 （1）对购买力平价的解释 （2）对购买力平价理论中价格与汇率因果关系的争论 （3）关于相对购买力平价的基期选择问题 （4）关于购买力平价中所出现偏差的解释 利率平价理论 （1） 购买力平价理论仅强调商品贸易对决定汇率的作用，忽略了资本流动因素对汇率决定的影响，因而是不全面的。利率平价理论则与购买力平价理论完全相反，主要强调了资本流动对决定汇率的作用。 无风险利率平价（Covered Interest Parity）表明

49、在资本充分流动的条件下，本国利率高于（低于）外国利率的差额，应等于本国货币的远期贴水（升水）率。 即： 其中 和FR具有相同的时期。SRSRFRiifhfhii ,利率平价理论 （2）利率平价同样并非是一个完善的汇率决定理论。理论界对利率平价理论的批评主要有如下几个方面：首先，利率平价的实现，依据的是国际金融市场上的“一价定律”，其先决条件是：有效的且处于竞争状态的外汇市场，即需要一个有组织的即期外汇市场和远期外汇市场，市场信息能够非常有效地流通，从而消除可能出现的未被利用的赢利机会。无市场壁垒，资本在国际之间的流动不受任何限制。不存在交易成本。然而，现实中，外汇市场均普遍受到干预，资本流动也

50、受到各种限制，交易成本也并非为零。因此，利率平价条件不可能实现。其次，在利率平价的关系式中，并未表明到底是利率平价决定汇率变动，还是汇率变动决定利率平价，因而不能判断利率平价理论究竟是汇率决定理论还是利率决定理论。虽然多数人认为利率的差异是引起国际资本流动及外汇供求变动的重要因素，因而远期汇率的变动是由利率差异决定的，但当发生货币危机时，货币的预期贬值同样可以引起本国资产的收益率发生变动。这表明，利率平价理论在定义上存在模糊之处，也未能说汇率决定的基础，而仅仅解释了在某些特定条件下汇率变动的原因。再次，忽略了利率结构问题。一国利率结构本身是复杂的，其变动也是由多种因素引起的。比如本国与外国债券