投资学第14章.pptx

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1、投资学投资学 第第14章章 投资分析实务投资分析实务1：根本分：根本分析析14.1 根本分析概述根本分析概述 根本分析的假设前提根本分析的假设前提 市场尚未到达半强式有效市场尚未到达半强式有效 确定公司股票的合理价格必须先预测公司确定公司股票的合理价格必须先预测公司的盈利能力的盈利能力 公司的盈利能力与宏观经济因素、行业因公司的盈利能力与宏观经济因素、行业因素、公司的经营情况相关素、公司的经营情况相关 根本分析的步骤：由上到下根本分析的步骤：由上到下(top-down approach)，从宏观到中观到微观。，从宏观到中观到微观。宏观分析宏观分析产业分析产业分析公司财务分析公司财务分析技术分析

2、：无效率市场技术分析：无效率市场基本分析：弱式有效市场基本分析：弱式有效市场宏观宏观微观微观宏观分析：决定将来的经济情况是否适合投资宏观分析：决定将来的经济情况是否适合投资产业分析：分析产业的赢利前景，选定良好的行业产业分析：分析产业的赢利前景，选定良好的行业公司分析：在产业内选择优良的企业。公司分析：在产业内选择优良的企业。14.2 宏观分析宏观分析1. 全球经济：全球经济：2. 主要工业化国家进行经济分析，推断经济主要工业化国家进行经济分析，推断经济前景，前景，Performance in countries and regions is highly variable在不同国家投在不同国

3、家投资的差异显著资的差异显著3. 例如：新兴市场经济国家的例如：新兴市场经济国家的GDP与股票与股票市场的经济表现市场的经济表现4. 分析内容：各国的先行经济指标分析内容：各国的先行经济指标Leading economic indicator、GDP以以及汇率等及汇率等新兴市场经济国家的新兴市场经济国家的GDP与股票市场的经济表现与股票市场的经济表现19861996年美元对主要年美元对主要工业国家货币的实际汇率变化工业国家货币的实际汇率变化2. 国内宏观经济国内宏观经济3. 人均人均GDP的增长率的增长率4. 失业率失业率Unemployment rate：经济运：经济运行中生产能力的运用程度

4、行中生产能力的运用程度5. 通货膨胀率通货膨胀率6. 通胀和失业的权衡通胀和失业的权衡7. 得到实际的得到实际的GDP增长率增长率8. 利率利率9. 高利率会减少未来现金流的现值，因而会高利率会减少未来现金流的现值，因而会减少投资时机的吸引力，例如：房地产投减少投资时机的吸引力，例如：房地产投资资通货膨胀对投资的影响通货膨胀对投资的影响v 早期的通货膨胀：早期的通货膨胀：v处于经济较为繁荣时期，物价虽有上涨，但仍处于市场可以接处于经济较为繁荣时期，物价虽有上涨，但仍处于市场可以接受的范围，这种涨幅还不至于影响市场的各种交易。受的范围，这种涨幅还不至于影响市场的各种交易。v企业订单不断，购销两旺

5、，就业状况也令人满意，收入呈上涨企业订单不断，购销两旺，就业状况也令人满意，收入呈上涨趋势，所以证券市场的交易势头十分旺盛，各种证券的价格能趋势，所以证券市场的交易势头十分旺盛，各种证券的价格能够上扬。够上扬。v 中期通货膨胀：中期通货膨胀：v供需比例的严重失调，企业效益的减少和收入的降低，证券价供需比例的严重失调，企业效益的减少和收入的降低，证券价格立即呈下跌形态。格立即呈下跌形态。v投资者再也没有信心去涉足证券市场，而逐步将资金撤离，经投资者再也没有信心去涉足证券市场，而逐步将资金撤离，经过急剧下挫，证券市场交易清淡，其价格也一蹶不振。过急剧下挫，证券市场交易清淡，其价格也一蹶不振。n 晚

6、期的通货膨胀：晚期的通货膨胀：n市场恢复仍需要通过一个较长时期的休整，投资者对前景不持市场恢复仍需要通过一个较长时期的休整，投资者对前景不持乐观态度，证券价格因此也十分低迷。乐观态度，证券价格因此也十分低迷。n温和、稳定的通货膨胀对证券价格上扬温和、稳定的通货膨胀对证券价格上扬有推动作用有推动作用n刺激就业和企业的生产，中国需要温和的通刺激就业和企业的生产，中国需要温和的通胀胀n奔腾式的通货膨胀将导致证券市场衰退奔腾式的通货膨胀将导致证券市场衰退n价格被严重扭曲，货币大幅贬值，人们为保价格被严重扭曲，货币大幅贬值，人们为保值而囤积商品，故资金流出资本市场，证券值而囤积商品，故资金流出资本市场，

7、证券价格随之下跌价格随之下跌3. 政府政策政府政策4. 需求政策：二战后，需求管理成为主流需求政策：二战后，需求管理成为主流5. 财政政策：影响经济最直接的方式，财政政策：影响经济最直接的方式，6. 方法：政府支出和税收方法：政府支出和税收7. 指标：政府的赤字刺激经济指标：政府的赤字刺激经济8. 货币政策：控制货币供给量而影响利率，货币政策：控制货币供给量而影响利率，对经济具有间接的非常深远的影响对经济具有间接的非常深远的影响9. 指标：公开市场业务、再贴现率和准备指标：公开市场业务、再贴现率和准备金要求金要求10. 供给政策：提高经济的生产能力，而不供给政策：提高经济的生产能力，而不是刺激

8、对产品和劳务的需求是刺激对产品和劳务的需求11. 市场没有需求是因为满足需求的供给缺市场没有需求是因为满足需求的供给缺乏。乏。12. 供给政策的目标：创造一个良好的投资供给政策的目标：创造一个良好的投资环境，从税率等措施来鼓励投资。例子：环境，从税率等措施来鼓励投资。例子：税率降低对经济的作用。税率降低对经济的作用。4. 经济周期经济周期5. 尽管政府付出了努力，经济还是持续不断尽管政府付出了努力，经济还是持续不断地出现高涨或萧条，呈现周期性的波动。地出现高涨或萧条，呈现周期性的波动。6. 政策只是维持低失业率和低通胀的微调工政策只是维持低失业率和低通胀的微调工具。具。7. 预测宏观经济中最重

9、要的局部就是经济周预测宏观经济中最重要的局部就是经济周期期围绕经济周期的有关指标围绕经济周期的有关指标 确定经济是否处于周期的底部确定经济是否处于周期的底部Trough或顶部或顶部Peak并不是明显的并不是明显的 从事后来看经济扩张与萧条之间的转折一从事后来看经济扩张与萧条之间的转折一般比较明显，但在当时，任何人都很难说般比较明显，但在当时，任何人都很难说出经济到底是在加速开展还是会逐步衰退。出经济到底是在加速开展还是会逐步衰退。 经济周期具有循环特性经济周期具有循环特性 先行指标先行指标Leading economic indicator、同步指标和滞后指标同步指标和滞后指标 Leading

10、 Indicators - tend to rise and fall in advance of the economy. 注意：股票指数是一个先行经济指标。注意：股票指数是一个先行经济指标。 股价是公司未来盈利能力的预报器，故股股价是公司未来盈利能力的预报器，故股票市场上扬下跌领先票市场上扬下跌领先GDP增长下增长下降，这是对有效市场假设的进一步证明。降，这是对有效市场假设的进一步证明。 “股票市场是经济的窗口股票市场是经济的窗口不能从不能从GDP来预测股票市场，而只能由股票市场来预测股票市场，而只能由股票市场预测预测GDP。领先指标领先指标领先指标领先指标领先月数领先月数顶部顶部底部底部

11、生产工人每周工作时数生产工人每周工作时数101437股票指数股票指数71136货币供给量（货币供给量（M2）812610制造商的新订单（消费品和制造商的新订单（消费品和原材料行业）原材料行业）71113判研规那么：领先指标必须持续判研规那么：领先指标必须持续3个月，例如，假个月，例如，假设股票指数持续设股票指数持续3个月上升，那么意味着未来个月上升，那么意味着未来711个月时间内，经济将增长。个月时间内，经济将增长。 Coincident Indicators - indicators that tend to change directly with the economy. 同步指标：同步

12、指标：失业率失业率因公司增加雇佣工人使该比率立刻降低失业率，意因公司增加雇佣工人使该比率立刻降低失业率，意味着现阶段的经济活动正在扩充中，味着现阶段的经济活动正在扩充中，工业生产指数工业生产指数零售额零售额国民生产总值国民生产总值同步指标同步指标 Lagging Indicators - indicators that tend to follow the lag economic performance. 当经济活动已经转强弱，滞后指标才开始变当经济活动已经转强弱，滞后指标才开始变化化滞后指标滞后指标滞后月数滞后月数顶部顶部底部底部失业平均期限失业平均期限6846存货与销售比率存货与销售比率

13、81246每单位产量劳动力成本每单位产量劳动力成本7967贷款利率贷款利率81112滞后指标滞后指标 滞后指标与同步指标的应用滞后指标与同步指标的应用 假设经济前景趋好，那么假设经济前景趋好，那么 同步指标上升，但滞后指标尚未上升，即同步指标上升，但滞后指标尚未上升，即使上升，其速度也比同步指标慢且幅度小使上升，其速度也比同步指标慢且幅度小 同步指标与滞后指标的比率呈现上升意味同步指标与滞后指标的比率呈现上升意味着经济前景更好着经济前景更好 假设经济进入衰退期，那么假设经济进入衰退期，那么 同步指标下降，而滞后指标尚未下降或仍同步指标下降，而滞后指标尚未下降或仍处在上升中，所以，假设二者的比值

14、下降处在上升中，所以，假设二者的比值下降那么说明经济进入衰退期那么说明经济进入衰退期宏观分析示意宏观分析示意1. 政府财政政策：政府方案投资政府财政政策：政府方案投资200亿人民亿人民币提供建设铁路、公路以及海运等根底设币提供建设铁路、公路以及海运等根底设施建设。施建设。2. 货币政策：控制通胀以及稳定人民币汇率货币政策：控制通胀以及稳定人民币汇率为主，货币政策将不会造成通胀的问题，为主，货币政策将不会造成通胀的问题，且仍将使国内经济增长且仍将使国内经济增长3. 通胀：物价已经稳定，未来一年的通胀率通胀：物价已经稳定，未来一年的通胀率将在将在3.54.5%之间之间4.利率：存在利率上升的预期，

15、但为稳定汇率支利率：存在利率上升的预期，但为稳定汇率支持国内经济增长，利率将不会有多少变化。持国内经济增长，利率将不会有多少变化。5.汇率：人民币存在升值的压力，但为了保持经汇率：人民币存在升值的压力，但为了保持经济的增长，人民币将保持与美元的汇率不变，济的增长，人民币将保持与美元的汇率不变，也由此保持利率的不变。也由此保持利率的不变。6.领先经济指标：货币领先经济指标：货币M2供给量万亿供给量万亿8.558.478.408.3512月月 11月月 10月月9月月M2持续增长，对未来经济成长提供了应有的流持续增长，对未来经济成长提供了应有的流动资金动资金7. 同步经济指标：零售额亿元同步经济指

16、标：零售额亿元1946.631933.801903.421920.7512月月11月月 10月月9月月u全球经济分析略全球经济分析略u1美国经济前景美国经济前景u2日本及欧洲国家的经济状况。日本及欧洲国家的经济状况。14. 2 行业产业分析行业产业分析v通过宏观经济分析找出理想的投资时期后，投资通过宏观经济分析找出理想的投资时期后，投资者还得通过行业分析找出满意的投资行业。者还得通过行业分析找出满意的投资行业。v当整个宏观经济呈现上升趋势的时候，不排除某当整个宏观经济呈现上升趋势的时候，不排除某些行业正在走小坡路些行业正在走小坡路v产业分析属于中观分析，识别哪些产业将会有良产业分析属于中观分析

17、，识别哪些产业将会有良好的前景。好的前景。vBenjamin King1996认为认为49的股价变动是的股价变动是来自与产业有关的因素来自与产业有关的因素v中国获中国获 奥运会主办权对北京地产股的影响。奥运会主办权对北京地产股的影响。v 行业的定义行业的定义 v 所谓行业，是这样的一个企业群体，这个企所谓行业，是这样的一个企业群体，这个企业群体的成员由于其产品包括有形与无形业群体的成员由于其产品包括有形与无形对于消费者而言在很大程度上的可相互替代对于消费者而言在很大程度上的可相互替代性而处于一种彼此紧密联系的状态，并且由性而处于一种彼此紧密联系的状态，并且由于产品可替代性的差异而与其他企业群体

18、相于产品可替代性的差异而与其他企业群体相区别。区别。v 注意：这个定义是从消费者的需求出发，或注意：这个定义是从消费者的需求出发，或者说是从消费者的货币投票权出发。者说是从消费者的货币投票权出发。v 即使生产工艺、技术水平、原料等相同的同即使生产工艺、技术水平、原料等相同的同类产品可能并不是属于一个行业。类产品可能并不是属于一个行业。v 例如：高档时装和服装的原材料可能相同，例如：高档时装和服装的原材料可能相同，但二者的需求者可能完全不同，并不能归到但二者的需求者可能完全不同，并不能归到一个行业。一个行业。 可口可乐可乐行业：百事可乐，非常可乐.软饮料行业：果汁、茶、矿泉水等饮料行业：软饮料和

19、硬饮料：啤酒、白酒等日用消费品 由上图可见，由上图可见， 进行行业分析不能以产品的名称作为一个进行行业分析不能以产品的名称作为一个行业，应该从消费者的角度，从更深远的行业，应该从消费者的角度，从更深远的意义上看待竞争，只要是与自己争夺钞票意义上看待竞争，只要是与自己争夺钞票的竞争对手都可以视为同一个行业。否那的竞争对手都可以视为同一个行业。否那么在分析的时候容易患么在分析的时候容易患“行业近视症。行业近视症。 例如：柯达的竞争对手不是富士而是例如：柯达的竞争对手不是富士而是SONY！行业划分的方法行业划分的方法联合国全部经济活动的国际标准产业分类联合国全部经济活动的国际标准产业分类索引索引农业

20、、畜牧、狩猎业、林业和渔业农业、畜牧、狩猎业、林业和渔业 采矿业及土、石采掘业采矿业及土、石采掘业 制造业制造业电、煤气和水电、煤气和水 建筑业建筑业 批发和零售业、饮食和旅馆业批发和零售业、饮食和旅馆业运输、仓储和邮电通信业运输、仓储和邮电通信业金融、保险、房地产和工商效劳业金融、保险、房地产和工商效劳业政府、社会和个人效劳业政府、社会和个人效劳业 其他其他 行业分析的步骤行业分析的步骤行业处于生命周期的哪个阶段行业处于生命周期的哪个阶段行业对经济周期的敏感性行业对经济周期的敏感性行业定性分析行业定性分析行业定量分析行业定量分析14.2.1 行业的生命周期行业的生命周期1.幼稚期幼稚期2.新

21、技术、市场垄断、高边际利润、高速增长新技术、市场垄断、高边际利润、高速增长3.成长期成长期4.稳步增长，竞争较剧烈、较高的利润，高于整稳步增长，竞争较剧烈、较高的利润，高于整体经济的开展速度体经济的开展速度5.成熟期成熟期6.与整体经济开展速度同步，稳定的现金流收入与整体经济开展速度同步，稳定的现金流收入7.衰退期衰退期8.开展速度已经慢于经济中的其他行业，或者已开展速度已经慢于经济中的其他行业，或者已经慢慢萎缩经慢慢萎缩幼稚期幼稚期成长期成长期成熟期成熟期衰退期衰退期为什么某些行业的利润高，而一些行业相反？为什么某些行业的利润高，而一些行业相反？14.2.2 行业对经济周期的敏感度行业对经济

22、周期的敏感度1.销售额对经济周期的敏感度销售额对经济周期的敏感度2.人们的收入是否是影响该行业最主要的因素，人们的收入是否是影响该行业最主要的因素，如食品行业如食品行业3.经营杠杆率经营杠杆率4.企业固定本钱与可变本钱之间的比例企业固定本钱与可变本钱之间的比例5.经营杠杆越高的行业，经济周期对其影响较大，经营杠杆越高的行业，经济周期对其影响较大，比方钢铁行业比方钢铁行业6.财务杠杆率财务杠杆率7.假设经济处在开展中，公司的投资回报率超过假设经济处在开展中，公司的投资回报率超过利息，那么提高财务杠杆对公司有利，不同行利息，那么提高财务杠杆对公司有利，不同行业的财务杠杆率是不同的。如银行业是高负债

23、业的财务杠杆率是不同的。如银行业是高负债行业行业 烟草行业几乎不随经济周期的变化而变化；事实烟草行业几乎不随经济周期的变化而变化；事实上，对烟草的需求根本不会受宏观经济的影响上，对烟草的需求根本不会受宏观经济的影响 汽车生产具有极大的波动性。在经济衰退时期，汽车生产具有极大的波动性。在经济衰退时期，消费者可以千方百计地延长旧汽车的使用期，直消费者可以千方百计地延长旧汽车的使用期，直至他们的收入升高后购置新车为止至他们的收入升高后购置新车为止香烟香烟 周期敏感型行业周期敏感型行业Cyclical industries ：汽车、洗衣机等耐用消费品，具有较高的汽车、洗衣机等耐用消费品，具有较高的。

24、防守型行业防守型行业Defensive industries：大米、：大米、面粉和医疗社别厂商，面粉和医疗社别厂商，值较低值较低 。 投资策略：经济复苏时选择周期敏感型行投资策略：经济复苏时选择周期敏感型行业，而在对经济萧条时投资防守型行业业，而在对经济萧条时投资防守型行业14.2.3 行业定性分析行业定性分析 行业的竞争程度行业的竞争程度 波特波特Porter的的5种力量模型种力量模型 政府的产业政策政府的产业政策 政府是否对某些行业具有鼓励和限制政府是否对某些行业具有鼓励和限制 技术变革技术变革 技术变革对产业的影响是致命的技术变革对产业的影响是致命的波特波特Porter的的5种力量模型种

25、力量模型1. 进入退出壁垒进入退出壁垒2. 规模经济壁垒：自然垄断规模经济壁垒：自然垄断3. 技术壁垒：专利技术壁垒：专利4. 行政壁垒：政府监管行政壁垒：政府监管5. 替代品：替代品的存在对厂商向消费者索替代品：替代品的存在对厂商向消费者索取高价进行限制取高价进行限制6. 毛纺厂面临着合成纤维厂商的竞争毛纺厂面临着合成纤维厂商的竞争3.购置者的谈判能力购置者的谈判能力4.在产业链中，下游厂商的数量是否众多，如果在产业链中，下游厂商的数量是否众多，如果购置者买了某一个行业的大局部产品，那么他购置者买了某一个行业的大局部产品，那么他就会掌握很大的谈判能力，如发电厂与电网的就会掌握很大的谈判能力，

26、如发电厂与电网的关系关系5.供给商的谈判能力供给商的谈判能力6.供给商位于厂商的上游，如果它控制了关键的供给商位于厂商的上游，如果它控制了关键的投入品，那么下游厂商不具有谈判能力投入品，那么下游厂商不具有谈判能力7.如如IT行业中的行业中的Intel8.行业现有的竞争者行业现有的竞争者9.市场结构：完全竞争、垄断竞争、寡头垄断、市场结构：完全竞争、垄断竞争、寡头垄断、完全垄断完全垄断10. 假设行业本身增长缓慢那么引起剧烈的竞争假设行业本身增长缓慢那么引起剧烈的竞争 替代产品替代产品 进入进入/ /退出退出 壁垒壁垒 供应商的供应商的谈判能力谈判能力 购买者的谈判购买者的谈判能力能力现有竞争者

27、现有竞争者1.受政府管制的行业受政府管制的行业2.与群众的利益紧密相连的行业，关系国计民生，与群众的利益紧密相连的行业，关系国计民生，利润受到限制。利润受到限制。3.政府的反垄断政策政府的反垄断政策4.虽然垄断行业可以获得高利润，但是要注意政虽然垄断行业可以获得高利润，但是要注意政府的反垄断和强行开放市场对其未来的盈利能府的反垄断和强行开放市场对其未来的盈利能力的影响，这些政策对股票价格的影响是显著力的影响，这些政策对股票价格的影响是显著的。如中国的电力和航空行业。的。如中国的电力和航空行业。5.政府行业扶植政策政府行业扶植政策6.保护幼稚工业：中国的汽车业保护幼稚工业：中国的汽车业7.淘汰落

28、后的和污染的行业淘汰落后的和污染的行业政府的产业政策政府的产业政策技术变革技术变革 技术变革往往伴随着人们生活习俗的变化技术变革往往伴随着人们生活习俗的变化 技术对一个行业的生存与开展是致命的，技术对一个行业的生存与开展是致命的，落后产业一定会被先进产业所替代落后产业一定会被先进产业所替代 录像机与录像机与VCD 植物油取代动物油植物油取代动物油 技术不是越先进越好，关键考察技术进步技术不是越先进越好，关键考察技术进步对现有产品的替代能力，以及潜在需求。对现有产品的替代能力，以及潜在需求。14.2.4 行业定量分析行业定量分析 某个时期行业市盈率某个时期行业市盈率 行业价格指数行业利润率行业价

29、格指数行业利润率 选择行业利润率高，行业价格指数高，而选择行业利润率高，行业价格指数高，而市盈率低的行业进行投资市盈率低的行业进行投资 行业指数高说明了人们对该行业的良好预行业指数高说明了人们对该行业的良好预期期 回归分析估计行业的风险与预期的回报率回归分析估计行业的风险与预期的回报率上证综合指数与各种分类指数上证综合指数与各种分类指数,1,1,1,1()i ti ti tii m ti tm tm tiim tpprrpppp()fimfkrrr第一步：通过历史数据回归得到贝塔第一步：通过历史数据回归得到贝塔第二步：通过贝第二步：通过贝塔预测行业回报塔预测行业回报率率P27214.3 财务分

30、析财务分析 上市公司必须按照上市公司必须按照 证券法所要求的财务公开证券法所要求的财务公开原那么，定期把公司财务报表交由证券交易所在原那么，定期把公司财务报表交由证券交易所在国内的主要证券传媒上加以公布。国内的主要证券传媒上加以公布。 新上市公司最初的财务报表刊登于新上市公司最初的财务报表刊登于 招股说明书招股说明书和和 上市公告书中上市公告书中 其他上市公司的财务报表刊登在中期报告和其他上市公司的财务报表刊登在中期报告和 年度报告中。年度报告中。 上市公司的财务报表主要包括：资产负债表、利上市公司的财务报表主要包括：资产负债表、利润及利润分配表润及利润分配表 或损益表和现金流量表。或损益表和

31、现金流量表。 资产负债表资产负债表Balance sheet：反映公司：反映公司在某一特定时点往往是年末或季末资在某一特定时点往往是年末或季末资产与负债的清单。产与负债的清单。 作为分析、研判企业财务状况和偿债能力作为分析、研判企业财务状况和偿债能力的依据。的依据。14.3.1 三大报表三大报表百事可乐公司资产负债表百事可乐公司资产负债表(1996年年12月月31日日)1年之内将变为现金年之内将变为现金百事可乐公司资产负债表百事可乐公司资产负债表(1996年年12月月31日日)损益表：对公司在一段时期内例如损益表：对公司在一段时期内例如1年年的盈利能力的总结。的盈利能力的总结。它显示了在运营期

32、间公司获得的收入，以它显示了在运营期间公司获得的收入，以及与此同时产生的费用，是分析公司经营及与此同时产生的费用，是分析公司经营业绩、经济效益和利润分配情况的依据业绩、经济效益和利润分配情况的依据损益表是一个动态报告，收入减去费用所损益表是一个动态报告，收入减去费用所得的差额就是公司的利润。得的差额就是公司的利润。营业收入或销售额；营业收入或销售额；与营业收入有关的生产性费用和其他费用；与营业收入有关的生产性费用和其他费用；利润在股息与留存收益之间的分配。利润在股息与留存收益之间的分配。1996年百事可乐公司合并损益表年百事可乐公司合并损益表截止到截止到1996年年12月月31日日营业收益营业

33、收益 股东权益与企业市值之间满足期权定价模股东权益与企业市值之间满足期权定价模型型看涨期权看涨期权企业市值企业市值ABA2A1股东损股东损益益EoL“有限责任有限责任”保保护着股东，使其护着股东，使其损失不会超过损失不会超过 OL公司损益表上的净利润数据传递了有关公公司损益表上的净利润数据传递了有关公司前景的重要信息！司前景的重要信息！ 现金流量表现金流量表(Statement of cash flows) (Statement of cash flows) 提供了一家公司经营是否健康的证据提供了一家公司经营是否健康的证据 详细描述了由公司的经营、投资与财务详细描述了由公司的经营、投资与财务活

34、动所产生的现金流活动所产生的现金流 注意：损益表与资产负债表均建立在应注意：损益表与资产负债表均建立在应收应付会计方法之上。即使没发生现金收应付会计方法之上。即使没发生现金交易，收入与费用也在其发生时就进行交易，收入与费用也在其发生时就进行确认，但现金流量表只成认产生了现金确认，但现金流量表只成认产生了现金变化的交易。变化的交易。 例如销售一批货物，没有收到现金就不例如销售一批货物，没有收到现金就不能计入现金流量表。能计入现金流量表。经营活动产生的现金流经营活动产生的现金流百事可乐公司现金流量表百事可乐公司现金流量表(1996年年12月月31日日)投资活动产生的现金流投资活动产生的现金流筹资活

35、动产生的现金流筹资活动产生的现金流1. 单个年度的财务比率分析单个年度的财务比率分析2. 判断年度内偿债能力、资本结构、经营效判断年度内偿债能力、资本结构、经营效率、盈利能力等情况。率、盈利能力等情况。3. 纵向分析纵向分析4. 从一个较长的时期来考察财务比率，从而从一个较长的时期来考察财务比率，从而动态地分析公司状况。动态地分析公司状况。 5. 横向分析。横向分析。6. 与同行业其他公司进行比较财务比率与同行业其他公司进行比较财务比率14.3.2 主要财务比率主要财务比率偿债能力偿债能力资本结构资本结构经营效率经营效率财财务务比比率率流动比率流动比率速动比率速动比率 利息支付倍数利息支付倍数

36、应收账款周转率应收账款周转率股东权益比率股东权益比率资产负债比率资产负债比率长期负债比率长期负债比率股东权益与固定资产比率股东权益与固定资产比率营业利润率营业利润率资产周转率资产周转率股东权益周转率股东权益周转率 财务比率因使用者的着眼点、目标和用途不财务比率因使用者的着眼点、目标和用途不同而异。同而异。 一家银行是否给一个企业提供贷款时，它关一家银行是否给一个企业提供贷款时，它关心的是该企业的流动比率，而长期债权人那心的是该企业的流动比率，而长期债权人那么对资产的流动性那么很少注意。么对资产的流动性那么很少注意。 对同一比率的解释和评价可能发生矛盾。对同一比率的解释和评价可能发生矛盾。 反映

37、短期偿债能力的速动比率对短期债权人反映短期偿债能力的速动比率对短期债权人来说越大越好，但从股东来看，那么认为经来说越大越好，但从股东来看，那么认为经营者没有充分利用资金。营者没有充分利用资金。 以上只是常规的财务比率分析，下面，我们以上只是常规的财务比率分析，下面，我们将以股东的眼光来分析，从股本收益率入手将以股东的眼光来分析，从股本收益率入手进行分析。进行分析。14.3.3 股本收益率股本收益率ROE税息前收益税息前收益总资产收益率总资产收益率税息前收益税息前收益/总资产总资产(1)()(-(1)(11(EBITROEEBITROAROAROAROA净收益利息 税收股权股权税率利息 =股权资

38、产) 利率 债务 =税率股权股权债务)债务 =(税率)利率股权股权债务 =(税率)利率)股权(1)(-)ROEROAROAROA债务税率利率股权债务只有当利率时,越大，即财务杠杆越大股权股权收益率才越大。其次，财务杠杆也增加了风险。A公司公司B公司公司A、B两家总资产为两家总资产为1亿的公司，假设税息前利润相同，但财务杠亿的公司，假设税息前利润相同，但财务杠杆不同，杆不同，B公司有公司有320万美元的利息费用，万美元的利息费用，A公司无负债，税率为公司无负债，税率为40。14.3.4 ROE的分解的分解 杜邦系统杜邦系统Du Pont system12345EBITROEEBIT净利润税前利润

39、销售额 资产税前利润销售额资产权益（）（ ）（ ） （ ）（ ）营业利润率营业利润率资产周转率资产周转率税收负担税收负担利息负担比率利息负担比率杠杆率杠杆率 (1)(3)(4)不受资本结构的影响不受资本结构的影响,(2)(5)影响资影响资本结构本结构A公司公司B公司公司A公司公司B公司公司A公司公司B公司公司 股本收益率税收负担利息负担营业股本收益率税收负担利息负担营业利润资产周转率杠杆率利润资产周转率杠杆率 由于由于资产收益率营业利润率资产周转率资产收益率营业利润率资产周转率复合杠杆率因子利息负担杠杆率复合杠杆率因子利息负担杠杆率 所以所以股本收益率税收负担资产收益率复合杠股本收益率税收负担

40、资产收益率复合杠杆率因子杆率因子财务分析实例财务分析实例资产收益率资产收益率(ROA)保持不变，但保持不变，但ROE不断下降，不断下降，原因使用了不适当的财务杠杆。原因使用了不适当的财务杠杆。大量的短期债务大量的短期债务200120022003200120022003新资产不能产生足够的现金流来支持由债务产生的额外的新资产不能产生足够的现金流来支持由债务产生的额外的利息负担！利息负担！14.3.5 对对ROE的另一种分析的另一种分析ROE 净利润净利润市值市值股东权益账面价值账面价值净利润市账比市账比P/B市盈率市盈率P/E/EROEPP B市盈率的倒数为股票市价每市盈率的倒数为股票市价每1元

41、所具有的税后利润额。元所具有的税后利润额。 市盈率越高，购入该股票的每元投资所具市盈率越高，购入该股票的每元投资所具有的税后利润就越低。有的税后利润就越低。 由于税后利润是衡量股票投资价值的主要由于税后利润是衡量股票投资价值的主要因素，因而，市盈率就成为比较股票价位因素，因而，市盈率就成为比较股票价位相对上下，从而比较股票投资价值上下的相对上下，从而比较股票投资价值上下的重要指标重要指标 。 市盈率指标对短线投机与以年为单位的长市盈率指标对短线投机与以年为单位的长线投资具有不同的意义。线投资具有不同的意义。 市盈率的上下是市场追捧者多寡强弱的结市盈率的上下是市场追捧者多寡强弱的结果。果。 中长

42、期股价低业绩好，而具有较好的抗跌中长期股价低业绩好，而具有较好的抗跌性性 杜邦系统的本卷须知杜邦系统的本卷须知 股本收益率股本收益率(ROE)高并不意味具有良好的高并不意味具有良好的投资价值投资价值 如果股本收益率如果股本收益率(ROE)较高且市账比较高且市账比(P/B)也较高，那么可能有一个相对较低的盈利也较高，那么可能有一个相对较低的盈利率。率。 股票价格可能已经被哄抬起来以反映有吸股票价格可能已经被哄抬起来以反映有吸引力的股本收益率。引力的股本收益率。 低股本收益率的股票可能会得到更高的持低股本收益率的股票可能会得到更高的持有期收益有期收益 只有当市账比只有当市账比(P/B)相同或较低的

43、条件下，相同或较低的条件下，ROE才是一个准确选股指标。才是一个准确选股指标。 关于根本分析可以参考的文献：关于根本分析可以参考的文献： 商业周刊商业周刊(Business Week ) 、金融世、金融世界界(Financial World)、财富、财富Fortune、福布斯、福布斯(Forbes)等杂志等杂志 美国总统美国总统(年度年度)经济报告经济报告(The Economic Report of the President (annually) 美国商业概览美国商业概览(周刊周刊) (Survey of Current Business (weekly) )等。等。进一步的阅读进一步的阅读