2022年军工行业2021年报及2022年一季报总结.pdf

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1、2022年军工行业2021年报及2022年一季报总结1.军工行业整体业绩实现稳定增长，盈利能力持续改善根据公司军品业务占比、业务核心度以及军民业务协同性等指标，我们在申万国防军工指数成分股的基础上选取分布于军工产业链上中下游以及各个军工细分板块的99家标的作为本次分析的样本。按装备板块分，航空装备38家（占比为 39%）、航天装备13家（占比为13%）、航海装备8 家（占比为8%）、地面兵装15家（占比为15%）以及军工电子25家（占比为25%）；按产业链上下游分，上游的原材料/元器件19家（占比为19%）、中游结构件/分系统69家（占比为70%）以及下游总装11家（占比为11%）o1.1军工

2、行业盈利规模持续扩大、盈利能力再提升2021年及2022Q1业绩实现同比上升或扭亏的军工标的数量合计占比分别约为70%和 54%。据统计，2021年，99家军工标的中有69家公司归母净利润实现同比上升或扭亏，有30家公司归母净利润实现同比下降或由盈转亏。2022Q1,99家军工标的中有53家公司归母净利润实现同比增长或扭亏，有 35家公司归母净利润实现同比下降或由盈转亏，有 4 家公司（占比为4%）持续亏损，以及7 家公司（占比7%）实现减亏。整体而言，军工行业大部分企业2021年及2022Q1业绩实现增长。军工行业2021年及2022Q1营收同比增长分别为13.36%和 13.39%,保持稳

3、定增长。军工行业2021年实现营收4990亿元，较 2020年的4401亿元营收同比增长13.36%,军工行业 2022Q1实现营收1028亿元，较 2018Q1的 549亿元营收同比增长87.2%,近乎实现翻倍增长，2018Q1-2022Q1CAGR为16.97%O其中2018Q1-2021Q1的同比增速分别为221%、25.06%、-0.66%、和 32.87%,军工行业2022Q1的营收同比增长13.39%,主要系2021年 Q 1生产交付量大，营收基数较高，预计军工行业2022全年收入维持稳定增长。图5:国防军工行业近五年年报营收及同比增速60005000400030002000100

4、003536 38133205 一 I I I I I499018%-16%-14%12%-10%-8%-6%-4%2%-0%2017 2018 2019 2020 2021 营 收(亿 元，左轴)-同比增速(右轴)军工行业2021年及2022Q1归母净利润同比增长分别为19.65%和 14.43%,业绩稳定增长且增速高于营收。军工行业2021年实现归母净利润329亿 元(YOY+19.65%),业绩增速高于营收且维持较快增长，较 2017的 123亿元同比增长168.45%,2017-2021CAGR 为 28.00%。军工行业 2022Q1 实现归母净利润75亿 元(YOY+14.43%)

5、,较 2018Q1的 20亿元同比增长 268.73%,2018Q1-2022Q1CAGR 为 38.57%,其中2018Q1-2021Q1 的同比增速分别为 37.37%、59.30%、-7.41%.118.47%o 受益于规模效应叠加效率提升，军工行业归母净利润稳步提高，随着生产交付更加均衡叠加下游订单加速落地,预计军工行业2022全年业绩有望实现稳定增长。1.2 毛利率和净利率稳中有增，行业盈利能力持续改善军工行业盈利能力持续改善，毛利率较同期基本持平，净利率均有所提升。1）从毛利率看，军工行业毛利率较同期基本持平，分年度看，毛利率维持在19.50%左右，分季度看，从 2018Q1 的

6、18.18%提升 2.91pcts 至 2022Q1 的 21.09%,其中2018Q1-2020Q1毛利率相对稳定，在 19.0%附近波动。2021Q1较 2020Q1则实现较大幅度增长，增加2.20pcts,或主要系下游订单放量导致规模效应显现；2）从净利率看，军工行业净利率总体呈现上升态势。分年度看，净利率自2017年的3.83%提升2.34pcts至 2018年的6.16%后保持稳定,后续波动中略有上升，2021为 6.60%。分季度看，从 2018Q1的3.72%提升 3.61pcts 至 2022Q1 的 7.32%,2022Q1 较 2021Q1略有上升。随着规模效应显现叠加降本

7、增效显著，预计军工行业盈利能力有望稳定提升。1.3 行业基本面持续向好，合同负债延续高增长合同负债及预收账款延续高增长，存货和应付票据及应付账款稳定增长并维持高位。军工行业2021年及2022Q1存货分别为2430亿元和2645亿元，较上年同期分别增长12.58%和 12.37%,应付票据及应付账款分别为2634亿元和2762亿元，较上年同期分别增长14.07%和 14.25%,存货和应付票据及应付账款均有所提升，表明军工行业为满足下游订单生产的采购和备货维持高位。军工行业2021年和2022Q1预收账款和合同负债分别为1959亿元和1929亿元，较上年同期分别增长54.57%和 47.76%

8、,延续了行业高增长态势，达历史最高，表明业绩有所保障。大额预收账款和合同负债对应下游的大单制采购，订单落地验证了军工行业未来3-5年的高景气度和确定性，随着订单持续落地，行业基本面持续向好趋势显著。2.收入与利润：板块业绩有所分化，军工产业链业绩有序传导2.1 各板块业绩有所分化，航空航天和军工电子板块业绩增速靠前航空板块对行业营收和归母净利润的贡献最大,2021年占比分别为43%和 48%,2022Q1占比分别为44%和47%o 按细分板块营收占比统计，航空装备板块对军工行业的营收贡献最大，2021年 和 2022Q1占比分别为43%和 44%；其次是航海装备板块，2021年和2022Q1占

9、比27%和 25%；剩余板块中，航天、军工电子和地面兵装板块2021年占比分别为 7%/13%/10%,2022Q1 占比占比 8%/15%/8%。按细分板块归母净利润占比统计，航空装备板块对军工行业的归母净利润贡献最大，2021年和2022Q1占比分别为48%和 4 7%,军工电子板块次之，2021年和2022Q1占比分别为30%和 3 5%,地面兵装、航天以及航海装备板块分别2021 年占比 10%/7%/5%,2022Q1 占比分别为 9%/8%/1%,比重相对较小。营收与规模净利润结构不同，是由于行业净利率差异导致，军工电子、航空装备、航天装备、地面兵装、航海装备净利率2021年分别为

10、：15.11%/7.28%/6.47%/7.19%/1.30%,2022Q1 分别为 17.46%/7.77%/7.76%/7.65%/0.37%0超半数企业2021年及2022Q1业绩实现增长，航空、航天和军工电子板块业绩增速靠前。1）从板块归母净利润同比增减家数看，超半数企业2021年及2022Q1业绩均实现了增长。地面兵装、航海装备、航空装备、航天装备和军工电子归母净利润实现同比增长的公司数量占比，2021年分别为60.00%/25.00%/65.79%/69.23%/76.00%,2022Q1 分别为33.33%/12.50%/60.53%/53.85%/60.00%o2）从板块营收和

11、归母净利润的增速看，航空装备和军工电子板块增速较快，航天板块增速稳定增长，航海装备和地面兵装板块业绩呈现波动状态，板块业绩有所分化。地面兵装、航海装备、航空装备、航天装备和军工电子营收同比增速，2021 年分别为 7.65%/8.28%/16.63%/9.22%/21.24%,2022Q1 分别为 12.48%/4.73%/18.34%/12.73%/16.17%,归母净利润同比增速 2021 年分别为-5.73%/31.02%/32.91%/1.18%/15.19%,2022Q1 分别为 19.33%/-80.83%/29.60%/10.28%/16.80%0军工行业各板块2021年及202

12、2Q1营收航空装备和军工电子增速靠前。军工行业2021年及2022Q1营收同比增长分别为13.36%和 13.39%,营收增速处于近五年中等水平，军工行业近五年营收同比增速略有波动，但总体处于增长态势。军工电子和航空装备营收增速2021年分别为21.24%和 16.63%,2022Q1分别为16.17%和 18.34%,均高于行业平均。地面兵装、航海和航天装备营收增速2021年分别为7.65%/8.28%/9.22%,2022Q1 分别为 12.48%/4.73%/12.73%,保持稳定增长。地面兵装近几年营收增长较为稳定；航空航天板块除2020Q1受疫情影响导致增速有所放缓外，其余年份保持中

13、高速增长；航海装备2022Q1营收增速为4.73%,虽低于行业整体营收增速，但近几年均实现了正增长。随着军队和国防建设现代化进程加速推进，预计航空、航天和军工电子等高景气赛道营收将保持较快增长势态。各板块业绩增长略有分化，2021年及2022Q1行业增速分别为19.65%和 14.43%,航空装备板块增速最快。分装备板块看，2021年航空和航海装备增速最高，分别为32.91%和31.02%,高于行业平均。2022Q1航空装备、军工电子和地面兵装板块归母净利润增速分别为为29.60%、16.80%和 19.33%,高于行业平均。航空装备和军工电子板块近几年业绩均实现较高速增长，业绩表现优异，航天

14、装备板块受导航和卫星系统建设周期影响，历年一季度业绩同比增速有所波动。地面兵装和航海装备板块2022Q1归母净利润增速分别为19.33%和-80.83%,地面兵装板块维持稳定增长，航海装备板块2021Q1增速较高且受民船景气度影响，业绩波动较大。2.2上游原材料/元器件环节业绩延续高增长，产业链业绩实现有序传导总装环节营收占比近半，中上游环节净利润占比大。截至 2021年末，99家军工标的中，按产业链环节营收占比统计,下游总装环节营收占行业营收总和的5 1%,按产业链环节归母净利润占比统计，中游结构件/分系统环节占据军工行业整体归母净利润的5 0%,占比最大，而营收占比近半的总装环节仅占据军工

15、行业归母净利润的19%。截至2022Q1,99家军工标的中，按产业链环节营收占比统计，下游总装环节营收行业营收总和的4 6%,上游原材料和元器件占比相对较小，为 18%；按产业链环节归母净利润占比统计，上游原材料/元器件环节占据军工行业整体归母净利润的4 6%,占比最大，而营收占比近半的总装环节仅占据军工行业归母净利润的14%o营收与规模净利润结构不同，主要系行业净利率差异所致，其中净利率从高到低为：原材料/元器件,结构件/分系统 总装。总装环节营收占比近半，中上游环节净利润占比大。99家军工标的中，按产业链环节营收占比统计，下游总装环节营收占据行业营收总和比例最大，2021年和2022Q1分

16、别为51%和 46%。按产业链环节归母净利润占比统计，上游原材料/元器件和中游结构件/分系统环节占据军工行业整体归母净利润比例较大,2021年占比分别为31%和 50%,2022Q1占比分别为46%和 40%。营收与规模净利润结构不同，主要系行业净利率差异所致，上游原材料/元器件、中游结构件/分系统和下游总装环节净利率，2021年分别为15.30%/9.25%/2.48%,2022Q1 分别为 18.77%/8.09%/2.29%o图23:2021年各装备板块营收、归母净利润增速对比营收同比增速(%)-归母净利润同比增速()军工行业产业链整体2021年及2022Q1业绩实现增长，中、上游环节企

17、业业绩实现较快增长。从产业链归母净利润同比增减家数看，产业链各环节大部分企业均实现了增长，上游原材料/元器件和中游结构件/分系统环节同比增长的公司数量占比，2021年分别为84.21%和 62.32%,2022Q1分别为73.68%和 46.38%,下游总装环节实现业绩增长的企业占比2021年和2022Q1均为45.45%左右。从产业链营收和归母净利润的增速看，上游原材料/元器件和中游结构件/分系统环节增速较高，上游和中游环节营收增速2021年分别为26.12%和 12.47%,2022Q1营收增速分别为 18.02%和 9.46%,归母净利润增速2021年分别为38.15%、12.03%,2

18、022Q1分别为23.49%、19.38%,下游总装环节业绩波动或为产品结构和交付节奏影响所致，营收和归母净利润增速2021年分别为11.03%和 15.14%,2022Q1分别为14.89%和-15.06%。军工行业产业链各环节业绩延续增长态势且有序传导。军工行业2021年及2022Q1营收同比增长分别为13.36%和13.39%,营收增速在近五年中处于中等位置。分产业链环节看，2021年上游和中游环节营收增速分别为26.12%和 12.47%,保持稳定增长。2022Q1上游和中游环节营收增速分别为18.02%和 9.46%,延续增长态势。下游总装环节2021年 和 2022Q1营收增速分别

19、为11.03和 14.89%,实现稳步增长。预计随着大额订单快速执行，一季度排产完成，产业链各环节营收增长有望加速。军工行业原材料/元器件环节归母净利润增速维持较高增长。军工行业2021年及2022Q1归母净利润同比增长分别为19.65%和 14.43%,在近五年中处于中等位置。分产业链环节看，上游原材料/元器件环节归母净利润同比增长2021年和2022Q1分别为38.15%、23.49%,高于行业平均增速。中游结构件/分系统环节归母净利润增速稳定，2021年和2022Q1分别为12.03%、19.38%。作为产业链上、中游环节，率先受益行业高景气度，维持增长态势，下游总装环节2022Q1归母

20、净利润同比降低15.06%,或因产品结构和交付节奏变化所致。随着生产交付更加均衡叠加下游订单快速执行，预计军工行业全年业绩有望实现稳健增长。3.盈利指标：军工整体盈利能力均实现稳步提升3.1 板块整体盈利能力稳步提升，军工电子盈利能力显著各板块大部分企业盈利能力有所提升，军工电子板块盈利能力行业领先。1）从净利率同比增减的企业家数占比来看,各板块大部分企业归母净利润实现了提升。地面兵装、航海装备、航空装备、航天装备和军工电子归母净利润实现上升的公司数量占比，2021年分别为60.00%/25.00%/65.79%/69.23%/76.00%,2022Q1 分别为33.33%/12.50%/60

21、.53%/53.85%/60.00%o2）从板块毛利率和净利率来看，军工电子板块毛利率及净利率行业领先，航海装备板块毛利率和净利率有待提升。军工电子板块毛利率和净利率2021分别为42.04%和 15.11%,2022Q1分别为44.04%和 17.46%,行业领先；航海装备板块毛利率和净利率2021年分别为11.38%和 1.30%,2022Q1分别为9.73%和 0.37%。地面兵装、航空和航天装备毛利率和净利率 2021 年分别为 19.16%/17.69%/24.60%,7.19%/7.28%/6.47%,2022Q1 分别为 21.09%/19.19%/24.43%,7.65%/7.

22、77%/7.76%,在行业平均水平附近。军工行业装备板块整体盈利能力有所提升，军工电子板块表现最佳。1）从毛利率看，地面兵装、航海、航空、航天和军工电子板块的毛利率2021年分别为19.16%/11.38%/17.69%/24.60%/42.04%,较去年同期提升-0.06pcts/-1.10pcts/-0.24pcts/0.75pcts/0.53pcts,2022Q1 分别为21.90%/9.73%/19.19%/24.43%/44.04%,较去年同期提升0.65pcts/-1.19pcts/0.07pcts/2.07pcts/0.60pctso 其中军工电子板块毛利率由2017的 33.5

23、1%增长到2021年的42.04%,达到近五年历史最高，增长幅度远超行业其他板块。2）从净利率看，地面兵装、航海装备、航空装备、航天装备和军工电子板块的净利率2021年分别为7.19%/1.30%/7.28%/6.47%/15.11%,较去年同期提升-1.02pcts/0.23pcts/0.89pcts/-0.51pcts/-0.79pcts,2022Q1 分别为7.65%/0.37%/7.77%/7.76%/17.46%,较去年同期提升 0.44pcts/-1.63pcts/0.68pcts/-0.17pcts/0.1 Opctso 航海板块波动较大，航天装备板块相对稳定，地面兵装、航空装备

24、和军工电子板块净利率呈稳定增长趋势。图3 7:国防军工行业各装备板块近五年毛利率,地 面 兵 装 航 海 装 备 航空装备航天装备-军工电子-行业3.2产业链整体盈利能力稳步提升，中上游盈利能力较强产业链各环节大部分企业盈利能力有所提升，中上游环节企业盈利能力相对较强。1）从产业链环节净利润同比增减的企业家数占比来看，大部分企业归母净利润实现增长。上游原材料/元器件、中游结构件/分系统和下游总装环节，归母净利润实现增长的公司数量占比，2021年分别为84.21%/62.32/%和 45.45%,2022Q1 分别为 73.68%/46.38%/45.45%o 2）从产业链环节毛利率和净利率来看

25、，上游环节企业毛利率和净利率较好，处于行业领先地位，中游环节企业盈利表现良好，下游总装环节企业受限于定价机制，毛利率和净利率较低。2021年上游和中游环节毛利率和净利率分别为35.76%/27.54%和 15.30%/9.25%,2022Q1 上游和中游环节毛利率和净利率分别为38.47%/27.78%和 18.77%/8.09%。上游原材料/元器件环节历年盈利能力提升显著。1）从毛利率看，上游原材料/元器件、中游结构件/分系统和下游总装环节的毛利率2021年分别为35.76%/27.54%/10.14%,较 去年同期提升 0.87pcts/-0.16pcts/-0.74pcts,2022Q1

26、 分别为38.47%/27.78%/9.12%,较去年同期提升 1.56pcts/1.05pcts/-1.44pctSo上游环节毛利率提升明显，由2017年的26.14%提升 9.63pcts至 2021的 35.76%,中游则相对稳定，下游总装环节因产品结构和交付节奏问题毛利率有所下降。2）从净利率看，上游原材料/元器件、中游结构件/分系统和下游总装环节的净利率2021年分别为15.30%/9.25%/2.48%,较去年同期提升 1.33pcts/-0.04pcts/0.09pcts,2022Q1 分别为 18.77%/8.09%/2.29%,较去年同期提升0.83pcts/0.67pcts

27、/-0.81 pets,上游环节净利率呈高于行业平均且呈稳定增长态势。中游环节净利率在行业平均水平附近波动，下游总装环节未显著提升或系交付结构新品占比增加，规模效应未充分显现所致。4.营运指标：大额合同负债维持高位，军工行业景气度有保障4.1 各板块营运指标有所分化，军工电子及航空板块表现亮眼各板块营运指标有所分化，军工电子及航空装备板块整体表现突出。1）从预收账款和合同负债看，航海装备、航空装备、航天装备和军工电子板块同比增速2021年分别为8.88%/228.66%/44.05%/82.78%,2022Q1 分别为9.47%/245.07%/34.37%/32.95%,航空装备板块预收账款

28、及合同负债的快速增长，主要系下游大额订单落地所致，地面装备合同负债虽有所降低，但仍维持在高位；2）从存货看，地面兵装、航海装备、航空装备、航天装 备 和 军 工 电 子 板 块 同 比 增 速 2021年分别为8.29%/3.78%/13.07%/21.13%/37.74%,2022Q1 分;O0.03%/9.18%/11.30%/20.26%/29.90%,航天装备和军工电子板块存货增速较高，反映板块生产备货节奏提速；3）从应付票据及应付账款看，地面兵装、航海装备、航空装备、航天装备、军工电子板块同比增速2021年分别为10.19%/3.23%/20.45%/12.83%/24.47%,20

29、22Q1 分另U 为-2.16%/-0.50%/25.31%/20.89%/20.85%,军工电子、航天板块和航空板块增速较高，或系生产采购有所提速所致。军工行业板块整体预收账款及合同负债2021年及2022Q1均实现较高增长，航空装备板块合同负债表现突出。军工行业预收账款及合同负债从2017的457亿元提升至2021的 1959亿元，CAGR为 43.90%,2022Q1为 1929亿元，同比增长47.76%,维持高增长态势。分装备板块看，除地面兵装外，航海装备、航空装备、航天装备和军工电子板块预收账款及合同负债增速均呈现增长趋势，同 比 增 速 2021年分别为 8.88%/228.66%

30、/44.05%/82.78%,2022Q1 分别为9.47%/245.07%/34.37%/32.95%o航空装备板块合同负债表现突出，未来3-5年航空装备板块高景气度得到验证。军工行业各板块存货2021年及2022Q1均实现增长，军工电子板块存货增速居前。军工行业存货从2017的 1623亿元提升至2021的 2430亿元，CAGR为 10.62%,2022Q1为2645亿元，同比增长12.37%,维持稳定增长。分装备板块看,地面兵装、航海装备、航 空 装 备、航 天 装 备 和 军 工 电子 板 块 存 货 同 比 增 速 2021年分别为8.29%/3.78%/13.07%/21.13%

31、/37.74%,2022Q1 分另U 为0.03%/9.18%/11.30%/20.26%/29.90%,其中军工电子板块增速居刖。图5 3:军工行业各板块2021年应付票据及应付账款占比航空装备47%军工行业各板块应付票据及应付账款2021年及2022Q1实现较快增长，航空装备及军工电子板块增速居前。军工行业应付票据及应付账款从2017年的1621亿元提升至2021的2634亿元，CAGR为 12.90%,2022Q1为 2762亿元，同比增长 14.25%,维持稳定增长。分装备板块看，地面兵装、航海装备、航空装备、航天装备和军工电子板块应付票据及应付账款同比增速，2021年分别为10.19

32、%/3.23%/20.45%/12.83%/24.47%,2022Q1 分另U 为-2.16%/-0.50%/25.31%/20.89%/20.85%,航空装备及军工电子板块增速居前。4.2各环节预收款及合同负债均有较大增长，原材料/元器件环节增速明显产业链各环节2021年及2022Q1预收账款及合同负债均实现较大幅度增长，其中原材料/元器件环节提升最为明显。从预收账款和合同负债看，上游原材料/元器件、中游结构件/分系统和下游总装环节同比增速，2021年分别为153.30%/71.90%/51.12%,2022Q1 分别为151.81%/46.72%/46.53%,原材料/元器件环节预收账款及

33、合同负债实现快速增长，主要系处于产业链最上游，率先受益产业链高景气度；从存货看，上游原材料/元器件、中 游 结 构 件/分 系统 和 下 游 总 装 环 节 同 比 增 速，2021年分别为37.39%/19.24%/5.78%,2022Q1 分别为 32.60%/15.58%/7.99%,上游环节存货增速较高，反映中下游需求迫切，企业抓紧生产备货；从应付票据及应付账款看，上游原材料/元器件、中 游 结 构 件/分 系 统 和 下 游 总 装 环 节 同 比 增 速，2021 年分别为 24.49%/12.83%/13.40%,2022Q1 分别为18.95%/9.41%/16.11%,上游原

34、材料/元器件环节增速较高,或系生产采购有所提速。产业链各环节营运指标变化有序传导，军工行业高景气度有望持续兑现。军工行业产业链各环节2021年及2022Q1预收账款及合同负债均实现高增长，行业景气度有望实现有序传导。军工行业预收账款及合同负债从2017的457亿元提升至2021的1959亿 元,CAGR为 43.90%,2022Q1为 1929亿元，同比增长 47.76%,延续了去年的高增长态势。分产业链环节看，上游原材料/元器件、中游结构件/分系统和下游总装环节预收账款及合同负债增速较上年同期呈现上升趋势，2021同比增速 分 别 为 153.30%/71.90%/51.12%,2022Q1

35、同比增速分别为151.81%/46.72%/46.53%,行业景气度有望实现有序传导。军工行业产业链各环节2021年及2022Q1存货均实现增长，上游原材料/元器件环节增速较快。军工行业存货从2017的 1623亿元提升至2021的 2430亿元，CAGR为 10.62%,2022Q1为 2645亿元，同比增长12.37%,处于历年较高位置。分产业链环节看，上游原材料/元器件、中游结构件/分系 统 和 下 游 总 装 环 节 存 货 同 比 增 速 2021分别为37.39%/19.24%/5.78%,2022Q1 分别为 32.60%/15.58%/7.99%,上游原材料/元器件及中游结构件

36、/分系统环节存货增速靠前，反应下游需求旺盛，生产备货加快。军工行业上游原材料/元器件环节2021年及2022Q1应付票据及应付账款增速居前。军工行业应付票据及应付账款从2017年的1621亿元提升至2021的2634亿元，CAGR为12.90%,2022Q1为 2762亿元，同比增长14.25%,处于历年较高位置。分产业链环节看，上游原材料/元器件、中游结构件/分系统和下游总装环节应付票据及应付账款同比增速 2021年分别为 24.49%/12.83%/13.40%,2022Q1 分别为18.95%/9.41%/16.11%,上游原材料/元器件环节增速最快，下游总装次之，中游结构件/分系统环节相对平稳，反映产业链生产采购有序传导。