房地产证券化的支撑理论梳理.docx

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1、房地产证券化的支撑理论梳理篇一：作业1：资产证券化梳理 资产证券化的发展 一、 资产证券化概述 1.定义 资产证券化是指通过结构金融理论支持下的相关技术，对符合证券化要求资产的风险和收益要素进行分别和重组，使其成为能够满意不同风险偏好者的投资需求并在金融市场上可以自由流通的证券。 2.资产证券化的种类 在国外，尤其是欧美发达金融市场上，依据基础资产的不同，证券化产品可以大体分为资产支持证券化、住房抵押贷款证券化和担保债务凭证三大类。 资产支持证券化是以学生贷款、汽车贷款、设备贷款、信用卡账款等资产作为基础资产，利用其产生的将来现金流支持的证券化产品，也就是通常所说的ABS(Asseted-Ba

2、cked Security)。 住房抵押贷款证券化是指由数个住房抵押贷款组成的抵押贷款池作为基础资产而发行的证券，即MBS (Mortgage-Backed Securitization). 担保债务凭证，简称CDO (Collateralized Debt Obligation)，是指由一系列信贷资产构成的资产池，并以该资产池产生的现金流为基础，向投资者发行的不同系列的证券。 在国内，由于我国金融行业实行证券、银行、保险三大行业分业监管的体制，因此资产证券化业务依据监管体制以及监管规则的不同亦被分为三类。一类是由中国银行业监督管理委员会、中心人民银行监管的信贷资产证券化;一类是由银行间市场交

3、易商协会主管的资产支持票据;第三类是由中国证券业监督管理委员会(以下简称“证监会”)、中国基金业协会(以下简称“基金业协会”)监管的企业资产证券化。 依据银监会金融机构信贷资产证券化试点监督管理方法的规定，信贷资产证券化是指在中华人民共和国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。 资产支持票据是指在银行间债券市场上，由非金融企业发行的，以其基础资产所产生的现金流作为还款支持，并约定在肯定期限内还本付息的债务融资工具。 而由证监会和基金业协会监管的企业资产证券化主要

4、是指，证券公司、基金管理子公司以安排管理人的身份面对投资者发行的，以资产支持专项安排(以下简称“专项安排”)为特别目的载体的资产支持受益凭证。安排管理人根据约定用受托资金购买原始权益人能够产生稳定现金流的基础资产，再将该基础资产的收益安排给受益凭证持有人。企业资产证券化是企业干脆融资的一种方式，与债权融资的区分在于，后者是企业利用自己的主体信用进行的融资行为，而企业资产证券化则是以基础资产的整体质量为基础，利用结构化支配提高证券化产品的整体评级，并以此为基础进行融资的行为。 二、资产证券化的过程(各主体) 一个完整的资产证券化过程通常包括以下五个步骤: 第一步:发起人(sponsor)将应收账

5、款出售给SPV( special purpose vehicle，即特别目的载体)，这里的出售必需是“真实出售”，目的是防范证券持有人对发起人的追索权和发起人破产时对应收账款的要求权以达到风险隔离的效果。 其次步:SPV将购买的应收账款进行组合以便其能够支持特定期限和收益可供投资的标准化证券。由于SPV在整个资产证券化过程的特别作用，对它有一些特殊的规定以防止其破产:假如SPV由发起人全部或限制，设立独立董事降低其自愿性破产的风险;限制债权人强迫SPV的非自愿性破产;防止实质性合并(即合并发起人和SPV的资产和债务);限定SPV的业务范围，即其不得经营与资产支持证券无关的其它一切业务。 第三步

6、:信用增级。SPV设计的标准化证券必需达到肯定平安等级才能被投资者接受，这时就须要信用增级。主要的增级手段有:金融机构的担保，如银行信用证或保险公司保险，使证券在违约时投资者能得到肯定的补偿。一般来说进行担保的金融机构的信用等级至少不能低于证券本身的平安等级;发起人的超额担保，超额担保会增加发起人的负担，所以在实践中并不常采纳;优先/次级结构，证券被分为优先证券和次级证券，只有在优先证券被偿付之后次级证券才能得到偿付，次级证券的利率一般会高于优先证券以补偿其担当的高风险。在这种状况下，次级证券为保证优先证券的偿付供应了支持， 同时投资次级证券的机构和个人(不像前面的增级机构须要具备肯定的信用等

7、级)不须要任何信用等级，他们要做的仅仅是足额支付购买次级证券所需的资金，因此优先/次级结构增级方式越来越受到欢迎。 第四步:信用评级。投资者对困难的证券产品很难推断优劣，这项工作就交给专业的评级机构，在美国主要的评级机构有:标准普尔(SP),穆迪(Moody' a) ,惠誉(FI'itoh)。一般而言，证券的投资级别从Aaa始终到C分为九个等级.投资者依据自己的偏好选择不同投资等级的证券。 第五步:证券的发售和售后服务。SPV的独立性和业务单一性确定它不行能单独担当起证券的构造和发行工作，投资银行(investment bank)便担当融资顾问和证券承销商的职能，使证券得以顺当

8、发行。投资者购得证券以后，由于证券的现金流是由应收账款的资产池来支持的，而分散的投资者不行能去监视资产池的运营状况和收取本金和利息，这时候就须要有专业机构来做这些工作，这些专业机构被称之为服务人(servicer)，服务人通常有发起人来担当。服务人缺乏内在激励机制可能对资产池管理实行消极看法，而投资者过于分散不能有效监督服务人的行为，受托管理人(trustee)便应运而生了，受托管理人便是资产证券化交易中投资者利益的代表，负责关注资产池的运营状况和监督服务人行为，同时代为管理服务人交付的本金和利息。 三、资产证券化经济效应分析(微观-证券化交易各方收益、盈利模式) 对于发起人而言，资产证券化使

9、发起人在两个方面: 一是通过应收账款的真实出售，获得了资金和流淌性，转移了风险。对于面临流淌性短缺的公司，刚好地补充流淌性对公司的持续经营和生存至关重要。 二是获得一种新的融资途径。现有的融资方式有股权融资(如股票)和债权融资(如公司债)，而资产证券化可以被认为是资产融资，让企业多了一种融资方法可以选择。通常选择多了可以改善选择方的福利，至少不会恶化他的福利。比如那些难以获得股权融资和债权融资的企业，只要能供应合格的资产就能获得融资，资产证券化会改善这类企业的福利。资产证券化不能在整体上降低企业的融资成本，MM理论对资产证券化仍旧有效。 SPV作为投资者和发起人的中间人，使得投资者获得投资机会

10、.发起人获得融资。它将为供应这种服务而收取肯定的费用; 投资银行作为融资顾问和证券承销商，通过自己的专业服务，获得了收入和 拓展了业务范围; 增级机构分担投资者部分或全部风险以获得担当这种风险的必要补偿; 评级机构依据专业技能赐予证券的客观评级，指导投资者推断困难证券化产品的优劣，同时收取费用; 服务人和受托管理人凭借自己的信息优势和规模效应为投资者供应售后服务也能共享证券的一部分收益; 投资者则由于多了一种风险较小和收益不错的投资机会福利状况得到改善。 资产证券化还完成了风险在交易各方之间的再安排，例如发起人在“真实出售”应收账款的同时，它也消退了应收账款的不确定性;金融机构担保和某些投资者

11、购买次级证券通过担当部分风险为一般投资者供应肯定的保障。总的看来，资产证券化将风险再安排，使得交易各方通过自己的专业优势都获得了好处，促进了分工协作形成规模经济，是一个帕累托改进，促进了效率。 资产证券化的“双重人格”主要体现在: 第一，资产证券化使企业获得流淌性，作为一种新的融资方式，它改善了企业的境况，但并不能降低企业的整体融资成本，MM理论依旧有效; 其次，资产证券化实现了风险的再安排，通过使市场交易各方利用自己的专业优势、促进分工协作形成规模经济的方式达到一种帕累托改进，促进了效率; 第三，评级机构面临囚徒逆境难题，评级机构总是倾向于忽视投资者利益追求自身的利益最大化，解决的方法是必需

12、使投资者的收益反映在评级机构的支付中以防范道德风险问题; 第四，资产证券化在短期中会加速货币流通，从而促进产出增加，长期中则会引起通货膨胀，导致产出的波动。 四、国际资产证券化得起源和发展 作为资产证券化的发源地以及资产证券化规模最大的国家，美国资产证券化发展的每一个阶段都与危机密不行分。20世纪60年头，为解决住房抵押贷款资金惊慌问题，在联邦政府引导下，资产证券化市场渐渐形成。73年头末80年头初爆发的储贷危机使得资产证券化的功能起先转向资产负债管理和规避对资本足够率的监管要求，在此阶段，住房抵押贷款支持证券(M BS)和资产支持证券(ABS)应运而生。进入90年头之后，在金融创新的推动下，

13、资产证券化起先转为以套利为主要目的，抵押担保凭证(CDO)起先快速发展。美国资产证券化的发展 篇二：中国房地产证券化运行机制 中国房地产证券化运行机制述评 房地产证券化最早出现在20世纪73年头的美国，随后在欧洲各国和日本得到普遍推广，由此在全球范围内形成了房地产证券化发展的新时代。相比而言，我国的房地产证券化起步比较晚，最早的探究是11012年海南三亚推出的“地产投资券”，目前房地产证券化在我国的发展还处于研讨和摸索阶段。以上海财经高校中青年学者为骨干力气的“中国房地产证券化运行机制探讨”课题组长期致力于这一领域问题的探讨，并将探讨成果集结成中国房地产证券化运行机制一书。 中国房地产证券化运

14、行机制由上海财经高校出版社出版，王洪卫等著。该书在综合国内外房地产证券化探讨成果的基础上，系统地探讨我国的房地产证券化问题，为完善和发展我国的房地产证券化理论，提出有效可行的房地产证券化运行机制，并以此指导我国的房地产证券化实践。全书共分八章，分别就房地产证券化的国内外相关探讨现状、理论基础、必要性与可行性分析、国际比较与阅历借鉴、推动模式设计、品种设计、定价问题以及法律、会计、税收、风险限制问题等方面进行分析和探讨。详细内容不再一一详述，只对一些基本问题进行述评。 一、房地产证券化：究为何物？ 原委什么是房地产证券化？对许多人来说，这个名词可能比较生疏。该书认为，房地产证券化是以房地产或与房

15、地产有关的债权作担保，发行股票、债券、单位信托或其他受益凭证，干脆从市场筹集资金的一种资金融通机制。简洁来说，房地产证券化就是房地产能够得到的收益（包括出售或出租经营收益），作为担保或抵押品发行证券，然后向投资者出售这些证券，以筹集资金。 房地产证券化有两种基本形态：一是房地产本身或全部权证券化（权益型），二是房地产抵押权的证券化（抵押权型）。权益型房地产证券化又可以分为房地产项目融资证券化、房地产产权证券化、房地产投资信托基金（REITs）等三种详细的形式，其中房地产投资信托是我们比较熟识的，在国外的发展也比较成熟。抵押权型房地产证券化是以一级市场（发行市场）上抵押贷款组合为基础，发行抵押贷

16、款证券的结构性融资行为。房地产抵押贷款证券化主要实行两种方法：一 是由二级抵押机构对房地产金融机构的住房抵押贷款项目进行“再贴现”，然后将此类贷款进行资产组合并发放有价证券，以“批发”的形式出售给机构投资者；二是由“特定交易组织”无追索权地购买房地产金融机构持有的住房抵押贷款，然后将此贷款整合成有价证券，在市场上公开出售以收回资金。 房地产在经济生活中是以产权的运行为基础的，因而推动房地产证券化必需要有相应的理论支撑。中国房地产证券化运行机制创新性地提出，房地产金融产权是房地产证券化的理论基础。该书认为，就当前的社会经济须要和法律供应的可能看，构成房地产证券化基础的房地产金融产权包括房地产抵押

17、权、房地产典权、房地产按揭权、房地产信托受益权、房地产可保权益和房地产持分权等。这些房地产金融产权实质上是房地产产权的分解或重组，也是房地产证券化产生的前提和有效运行的内在基础，它界定了房地产证券化相关权益的归属，确定了相关经济主体对房地产证券化受益的追索权，并进一步明确了房地产证券化的利益安排。 二、房地产证券化：要不要做与能不能做？ 要想在我国发展房地产证券化，首先必需思索的就是中国究竟需不须要房地产证券化以及是否具备了房地产证券化的条件，中国房地产证券化运行机制对这两个问题作出了明确的回答。就第一个问题而言，该书认为，首先，实施房地产证券化有利于我国房地产市场的长远发展。由于长期以来我国

18、房地产市场融资渠道单一，开发商开发建设和居民消费都主要依靠银行贷款，一旦银行信贷紧缩，对银行依存度过高的房地产市场很难持续健康发展。推行房地产证券化，干脆向社会融资并且融资规模可以不受银行等中介机构的制约，可以快速筹集资金，将投资风险分散在众多投资者身上，大大增加市场抗风险的实力，有助于房地产开发、经营、流通、消费以及价格发觉。其次，实施房地产证券化有利于我国商业银行转移金融风险。由于商业银行为房地产开发、经营和消费供应抵押贷款期限一般比较长，而其资金来源主要是储蓄存款，期限相对较短，这样就产生了由“短存长贷”引发的流淌性问题。推行房地产证券化，金融机构成为房地产投资者与房地产经营者之间重要的

19、中介机构，整个金融系统就有了一种新的流淌机制，商业银行可以较快地收回资金，扩大融资来源渠道，便于其进行负债管理，同时提高金融机构的自有资产比率，增加表外业务收入。通过证券化组合的出售 和购入，商业银行的风险被分散给了其他机构投资者或广阔散户，提高了金融系统的平安性，从而能够推动我国金融市场的良性、有序运行。最终，实施房地产证券化有利于我国资本市场发展。房地产证券化作为房地产融资手段的一种创新，通过证券形式将房地产市场与资本市场联系起来，积聚社会闲散资金，促进个人储蓄向房地产投资转化，为一般投资者供应了共享房地产开发与经营收益的机会，增加了一种新的投资工具，有利于资本流淌，实现资源的合理配置，有

20、力地推动了我国资本市场的发展。 至于其次个问题，该书认为，我国经过十几年的房地产证券化探究，已经基本具备大规模实施房地产证券化的宏、微观条件：首先是宏观环境越来越成熟，体现在国际上房地产证券化的成熟阅历、房地产产权的胜利改革、房地产与金融市场的快速发展等方面，为房地产证券化的实施供应了良好的客观条件。其次是微观基础初步具备，一方面，由于房地产是个高投入行业，资金需求量大，随着国家实行紧缩政策，我国房地产市场存在巨大的资金缺口，只有推行房地产证券化，在金融市场上干脆向社会大众融资，才能较好地解决房地产开发资金短缺的冲突；另一方面，随着住房体制的深化改革，我国住房抵押贷款不断上升，已经初步形成规模

21、，住房抵押贷款证券化业务也基本成熟，同时社会上存在着浩大的房地产证券化投资需求群体，推行房地产证券化不仅是顺势而为，更可以推动我国资本和证券市场的发展。最终是政府推动，证券化是一种市场行为，但也离不开政府的有力支持。近些年，我国政府在推动房地产证券化方面做了许多工作，比如，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会于2022年4月共同制定并下发了信贷资产证券化试点管理方法；同年5月16日，财政部发布了信贷资产证券化试点会计处理规定等等。 三、房地产证券化：如何做？ 我国房地产证券化作为政府激励金融创新和有效规避金融机构结构性风险的业务试点，关键在于如何平安有效地设计出房地产证券化推动模式，同时在房

22、地产投资权益证券化和房地产抵押债权证券化两大产品领域内取得顺当推动。换句话说，就是要解决如何推行房地产证券化的问题。对此，该书认为，我国房地产投资权益证券化的推动模式，应以房地产投资信托基金为突破口，激励开展土地信托、项目收益证券化，试点开展房地产有限合伙（RELP）。而对我国房地产 抵押债权证券化的推动模式来说，在推动地域上可采纳以东南沿海长江三角洲地区为试点，积累阅历后再向全国其他地区推广的由点到面的模式；在证券化发起人上可采纳四大国有商业银行优先的模式，在四大国有商业银行试点取得胜利阅历的基础上再向中小商业银行扩展。 四、书本之外的思索 房地产证券化是一项困难、专业化程度高、技术性较强的

23、系统工程，在我国还是一项新生事物，其特别的结构设计须要各方面的制度支持。尽管目前学术界对房地产证券化的探讨比较全面、比较透彻，房地产和金融市场对推行房地产证券化呼声也很高，但始终是“只闻楼梯响，不见人下来”，发展特别缓慢。究其缘由，问题的关键就在于我国现有的法律、会计、税收及风险防范等配套制度还难以对房地产证券化形成良好支持，从而在很大程度上阻碍房地产证券化在我国的发展。比如，近些年，由于银监会对房地产贷款额度、证监会对房地产企业上市融资严格限制，房地产企业融资受限，房地产投资信托基金（REITs）倍受业界关注。但目前我国缺少对固定资产“名义持有人”免税的相应政策，以及对信托业务中的资产转移须

24、要交纳高额的交易税费等政策性问题的存在，使得REITs发展处于缓慢状态。因此，就目前的状况来讲，尽管房地产证券化在我国是“万事具备，只欠东风”，但没有“东风”或“东风”无力的话，房地产证券化在我国就很难得到健康长远的发展。 篇三：房地产证券化风险分析 房地产证券化风险分析 房地产抵押贷款证券化即抵押债权证券化，是房地产证券化的一种，它是指房地产抵押贷款机构将其所持有的抵押债权汇合形成一个资产池，按同质性重组为抵押贷款库，然后出售给一个特定目的公司（SPV），特定目的公司对贷款库中的资产重新包装组合，经过政府机构或私人机构的担保和信用加强，以证券的形式出售给投资者的融资过程。 当前，我国房地产业

25、面临着结构性调整，激活房地产次级市场，盘活存量，改善增量非常必要，而激活房地产市场和扩大内需都须要巨额资金。在银行信贷资金的投入和引进外资投入都相继乏力而期限较短的居民储蓄存款难以有效地为房地产业融通长期资金的状况下，推行房地产证券化可以干脆向社会融资，且融资规模可不受银行等中介机构的制约。房地产证券化可以有效地稀释、分散风险。首先，证券化不仅满意了房地产发展的资金需求，而且增加了房地产的流淌性、变现性，并使巨额房地产投资的组合成为可能，从而降低总体风险，如供求改变及人们偏好带来的市场风险和通货膨胀带来的货币购买力风险。其次，证券化使房地产业的投资者与经营者分开，体现了现代企业制度对全部者与经

26、营者分开的要求，有利于提高行业经营水平，提高资本的利用率，从而降低个体风险。推行房地产证券化，不仅可以防范和化解风险，而且还可以解决由于房地产贷款规模急剧扩大后造成的长期住房信贷资金来源不足问题。 一、证券化面临的风险 抵押贷款证券化在我国还处于试验阶段，特殊是房地产资产证券化本身具有肯定的风险，如募集资金失败的风险、代理关系的风险和易受房地产市场与利率市场波动的影响等。目前，我国住房抵押贷款证券化在供应上的障碍有一级市场欠发达、政府与有关部门相识不统一、商业银行参加的动力不足；在需求上的障碍有能够参加证券投资的投资者很少，且能够真正用于投资的资金规模也很有限，制度上的障碍表现为法制制度、会计

27、制度和税收制度等方面，此外还缺乏权威的中介机构，真正实施起来困难重重。我国抵押贷款二级市场尚处于萌芽阶段，属于新生事物，存在较多风险和制约因素。房地产贷款证券化代表着一个履约、技术和结构技巧均衡的顶峰，假如这些因素中的任何一个环节出现故障，整个交易就会中断。在发行过程中最有可能发生的风险有： 1、发放机构和SPV的风险。资产证券化中，很重要的一点就是风险隔离，要求贷款发放机构以买卖的形式转移贷款是种真实出售，以保证明现破产隔离，商业银行假如不将资产真实出售给SPV，贷款发放机构和SPV之间只是一种托付和受托关系，资产仍将留在银行的资产负债表上，风险并没有转移。假如银行出现破产，资产池内的资产也属于破产资产。那么对于贷款发放机构来说， 第16页 共16页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页第 16 页 共 16 页