中诚信-专项债发行前置但节奏整体偏慢仍需加快发行使用完善偿债保障-15页-WN7.pdf

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1、 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险”专题研究专题研究 2023 年半年报 作者：作者：中诚信国际中诚信国际 研究院研究院 袁海霞 010-66428877-261 汪苑晖 010-66428877-281 闫彦明 010-66428877-266 地方债发行同比放缓付息压力抬升，城投债净融资额转负交易利差走阔2023年 5月地方政府与城投行业运行分析，2023-06-09 当月财政收支均走弱，稳增长政策亟待加码2023 年 5 月财政数据点评，2023-06-19 超九成省份财政平衡率有所回升，土地财政持续承压、依赖度继续下

2、降2023 年一季度各省财政数据全梳理，2023-06-12 发行规模再创新高助力稳增长，付息压力加大需关注债务资产转化效率地方政府专项债一季度回顾与下阶段展望，2023-04-18 【“两会”点评】三问 2023 年地方政府债券，2023-03-08 【地方政府专项债 2022年回顾与 2023年展望】稳增长加码专项债持续扩容，积极财政加力提效需用好用足，2023-01-13 专项债发行前置但节奏整体偏慢 仍需加快发行使用完善偿债保障 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 报告要点报告要点 后续后续展望展望：年内有年内有近近 3万亿万亿待发，发行使用节奏有望加快待发，发行使用节奏有望加快 发

3、行规模预测：发行规模预测：年内年内近近 3万亿待发，万亿待发，7、8月或迎发行高峰月或迎发行高峰 新增专项债：年内约 1.8万亿待发行，稳增长压力下发行或提速 再融资专项债：到期压力下年内有近万亿待发，偿还存量债务类再融资债或重启发行 撬动效应预测：撬动效应预测：下半年理论上可撬动基建投资约下半年理论上可撬动基建投资约 2.5 万亿万亿 根据中诚信国际估算，上半年 2.3 万亿新增专项债实际撬动基建投资约 2.6万亿，撬动能力仍待提升 若下半年专项债用作资本金比例上升至 10%，理论上 1.8 万亿新增专项债或可拉动基建投资近 2.5 万亿，但实际撬动效应仍受领域投向、配套融资情况、项目建设进

4、度等多因素限制，真实效果往往小于理论估算水平 建议建议：加快发加快发行使用行使用、落实落细严监管措施、加快建立偿债备付金制度、落实落细严监管措施、加快建立偿债备付金制度 经济修复边际放缓、基数效应消退、稳增长政策预期升温的背景下，下半年应加快发行使用进度，并加强投资撬动，充分发挥逆周期调节作用，积极稳基建、促投资、扩内需 中央审计报告再度指出专项债违规挪用、闲置等问题，“债务-资产”转化效率仍待提升，需持续提高项目储备质量，落实落细常态化严监管措施，优化债务结构，多举措提升资金使用效率 多地土地出让收入下降态势仍未扭转，且专项债项目收益能力仍待提升，应加快建立偿债备付金制度，防范兑付风险 上半

5、年上半年发行发行特点特点：整体前置整体前置但但规模下降节奏放缓规模下降节奏放缓，向交通基建领域倾向交通基建领域倾斜斜，到期压力下，到期压力下再融资再融资债债占比占比上升上升 专项债发行概况：专项债发行概况：靠前发力但整体靠前发力但整体节奏节奏仍偏慢仍偏慢，市场化进程加快，市场化进程加快 发行节奏整体仍然靠前但进度偏慢，一季度发行规模创历史新高，但二季度发行规模同比下降、发行节奏有所放缓 发行期限同比延长，10年及以上占比超八成，更好匹配项目期限 市场化水平提升，各省地方债发行利差全面位于 15bp以内，广东、江苏等 7个经济强省发行了 47只利差位于 5bp以内的地方债 专项债发行结构：专项债

6、发行结构：新增债向交通基建领域倾斜，再融资债新增债向交通基建领域倾斜，再融资债占比上升占比上升 新增专项债占比过半，但完成进度较慢；较高的到期压力下再融资专项债发行提速、占比上升，均用于偿还到期债券 广东、山东新增专项债发行较多，财政承压下天津、贵州再融资专项债占比超 70%，辽宁、黑龙江、吉林、内蒙古、天津等地借新还旧比例接近 100%募投领域继续聚焦稳投资、扩内需、补短板板块，向交通、新基建领域倾斜，中小银行专项债发行再提速 专项债用作资本金比例小幅回升但仍较低，集中在交通基础设施领域且占比进一步增加 地方政府债与城投行业研究地方政府债与城投行业研究 如需订阅研究报告，敬请联系如需订阅研究

7、报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部中诚信国际品牌与投资人服务部 赵赵 耿耿 010-66428731； 1 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 上半年，积极财政“加力提效”的要求下，地方债发行规模保持较高水平、节奏整体靠前，但二季度来，基数效应下稳增长诉求边际减弱，新增专项债发行规模下降且节奏放缓，募投领域聚焦“两新一重”板块并向交通基建领域倾斜；而在较高的到期压力下再融资专项债发行提速，且均用于偿还到期债券本金，借新还旧比例也有所上升。后续看，年内预计仍有近 3 万亿专项债待发行，偿还存量债务的再融资专项债或重启发行，稳

8、增长压力下新增专项债发行使用节奏有望加快，需加大投资撬动，充分发挥逆周期调控作用，助力稳基建、促投资、扩内需；与此同时，中央审计报告再度提出专项债违规挪用、闲置等问题，需持续提高项目储备质量，落实落细常态化严监管措施，推动“债务-资产”转化效率提升；此外，在土地财政持续承压、专项债项目收益不佳的背景下，专项债偿债风险不容忽视，应加快建立偿债备付金制度，防范兑付风险。一、一、专项债发行概况：专项债发行概况：规模下降节奏放缓规模下降节奏放缓，市场化进程加快市场化进程加快 上半年，地方债靠前发力但整体力度有所收缩，特别是二季度来，基数效应下稳增长诉求边际减弱，地方债发行节奏放缓、规模同比下降；整体发

9、行期限较一季度缩短，但 10 年及以上期限专项债占比仍超八成；发行利率波动下降，且市场化进程有所加快，全国有 7 省发行了 47 只利差位于 5bp 以内的地方债。（一）（一）供给前置化供给前置化但但规模同比下降规模同比下降，二季度，二季度发行节奏发行节奏放缓放缓 今年地方债新增限额为今年地方债新增限额为 4.52 万亿元，其中专项债万亿元，其中专项债 3.8 万亿元，与去年实际发行的万亿元，与去年实际发行的 4.03 万万亿相比力度有所收缩；政策发力靠前的导向下亿相比力度有所收缩；政策发力靠前的导向下，地方债发行节奏整体仍然靠前，地方债发行节奏整体仍然靠前但进度偏慢，但进度偏慢，上半年共发行

10、地方债上半年共发行地方债 4.37 万亿元万亿元、同比下降、同比下降 16.80%，地方债，地方债存量规模超存量规模超过过 37 万亿元万亿元。具体看，一季度地方债发行一季度地方债发行 2.11 万亿元、创历史新高万亿元、创历史新高，其中新增专项债 1.36 万亿元、同比增长4.53%，剔除中小银行专项债后完成全年新增限额 34.81%，规模及完成进度均创下同期历史新高；但在基数效应下，今年二季度稳增长压力与去年相比相对较轻，伴随提前下达额度基本发行完毕，二季度地方债二季度地方债发行规模同比下降发行规模同比下降 34.07%至至 2.26万亿元万亿元、发行节奏有所放缓发行节奏有所放缓，其中新增

11、专项债发行 0.94 万亿，同比下降 55.22%、环比下降 30.42%，完成全年新增限额进度57.16%、同比大幅回落 25 个百分点，处于近五年较低水平、仅高于 2021 年。受地方债靠前受地方债靠前发力等带动，今年以来基建投资保持平稳增长且增速高于去年同期，但伴随新增专项债发行发力等带动，今年以来基建投资保持平稳增长且增速高于去年同期，但伴随新增专项债发行节奏放缓，基建投资增速持续下行，呈逐月回落态势，上半年基建投资增速较前值进一步回节奏放缓，基建投资增速持续下行，呈逐月回落态势，上半年基建投资增速较前值进一步回落至落至 7.2%。2 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前

12、置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 （二）（二）发行期限发行期限同比延长同比延长，以以 20 年期为主、年期为主、10 年及以上期限占比超年及以上期限占比超八八成成 上半年上半年地方债加权平均发行期限地方债加权平均发行期限为为 15.06 年年，同比缩短同比缩短 0.24 年年；其中其中一般债一般债 7.90 年、同年、同比缩短比缩短 0.34 年，专项债年，专项债 17.10 年、同比延长年、同比延长 0.98 年年，更好与项目期限结构相匹配，更好与项目期限结构相匹配。专项债期限结构占比仍以 20年期为主（23.73%），但较一季度、去年同期分别回落 0.61个、0.58 个百分

13、点，次之为 30 年期，占比同比回升 4.90 个百分点至 22.12%、位列第二位，10 年及以上期限合计占比同比上升 2.49个百分点至 82.63%，但较一季度回落了 2.66个百分点，发行期限长期化趋势略有放缓。图图 1：2021-2023年专项债月度发行走势年专项债月度发行走势 图图 2：近近 5年年专项债专项债季度发行走势季度发行走势 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图图 3：2021-2023年年一般债与专项债月度发行规模比较一般债与专项债月度发行规模比较 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 020004000

14、60008000100001200014000160001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2021年2022年2023年（亿 元）01000020000300004000050000600002019年2020年2021年2022年2023年Q1Q2Q3Q4（亿元）0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.805000100001500020000250002021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年

15、2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月一般债专项债一般债/专项债（右轴）（亿元）3 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 （三）（三）发行成本发行成本同比下降同比下降、月度波动下行月度波动下行，市场化市场化进程进一步加快进程进一步加快 受利率中枢波动下行、市场化发行程度提升、发行期限缩短等影响，上半年受利率中枢波动下行、市场化发行程度提升、发

16、行期限缩短等影响，上半年地方债加权地方债加权平均发行利率同比平均发行利率同比下降下降9.66bp至至2.98%，其中一般债2.83%、同比下降6.11bp，专项债3.06%、同比下降 7.80bp；地方债地方债加权平均发行加权平均发行利差为利差为 10.51bp、同比收窄同比收窄 4.38bp，其中一般债11.00bp、同比收窄 4.66bp，专项债 10.25bp、同比收窄 4.38bp。分季度看，受利率中枢波动下行影响，地方债发行利率整体呈波动下降趋势，二季度地方债发行利率整体较一季度下行。此外，地方债发行市场化水平持续提升地方债发行市场化水平持续提升，上半年上半年各省各省地方债地方债发行

17、利差发行利差1全面位于全面位于 15bp 以内以内，其中有其中有 11 省位于省位于 10bp 以内以内，且各地利差差异较为明显，西部地区整体较高、中部及东部地区整体较低，合理反映了区域经济财政实力和债务风险水平。尤为值得注意的是，继 5 月广东提出将“本周发行的地方债发行利率区间下限统一调整为国债收益率+5bp”后，各地地方债发行市场化水平进一步提升，上半年广东、江苏、浙江、北京、福建、山东、湖北广东、江苏、浙江、北京、福建、山东、湖北 7个经济强省共发行了个经济强省共发行了 47只利差位于只利差位于 5bp 以内的地方债以内的地方债，地方债发行市场化进程进一步加快。1 发行利差指与招投标前

18、 5日同期限国债收益率均值的加权平均利差。图图 4：2022H1、2023H1 各期限专项债发行规模占比各期限专项债发行规模占比 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 1年0.12%2年0.32%3年3.37%5年6.90%7年9.15%10年16.01%15年22.59%20年24.32%30年17.22%2022H11年0.043年2.47%5年4.47%7年10.39%10年16.58%15年20.20%20年23.73%30年22.12%2023H1 4 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 二、二、专项债发行结构：专

19、项债发行结构：新增债向交通基建领域倾斜，新增债向交通基建领域倾斜，再融资债再融资债占比上升占比上升 上半年，稳增长压力下专项债发行仍以新增为主，但发行节奏有所放缓，占比较一季度回落，完成限额进度处于近五年较低水平；较高的到期压力下再融资专项债发行提速，均用于偿还到期债券。从投向看，专项债继续重点投向“两新一重”领域，并进一步向交通基建领域倾斜，持续发挥补短板、惠民生重要作用。此外，专项债用作项目资本金的比例小幅抬升但仍较低，对社会资本及基建投资的撬动仍待提升。（一）（一）新增专项债新增专项债占比占比回落回落，到期压力下到期压力下再融资专项债再融资专项债发行提速发行提速、占比上升、占比上升，均，

20、均用于偿还到期债券本金用于偿还到期债券本金 图图 5：2021年来年来地方债地方债月度月度发行利率走势发行利率走势 图图 6：2022H1、2023H1 各期限专项债发行利率比较各期限专项债发行利率比较 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图图 7：2023H1各各省省地方债发行利率与利差地方债发行利率与利差 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 2.62.83.03.23.43.63.82021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月2

21、022年9月2022年11月2023年1月2023年3月2023年5月地方债整体一般债专项债（%）-20-15-10-5050.00.51.01.52.02.53.03.54.03年5年7年10年15年20年30年2022H12023H1变化幅度（右轴）（BP）（%）2.42.52.62.72.82.93.03.13.2678910111213141516贵州内蒙古青海甘肃海南黑龙江新疆辽宁重庆广西宁夏云南江西湖南山西安徽吉林上海天津四川河北陕西河南山东湖北广东浙江江苏福建北京加权平均发行利差加权平均发行利率（BP）（%）5 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，

22、仍需加快发行使用完善偿债保障 上半年新增专项债新增专项债共发行 2.30 万亿元，同比大幅下降 32.45%，占全部地方债发行规模的52.67%、较一季度回落超 10个百分点；剔除中小银行专项债后发行 2.17万亿元，基本完成提前下达限额（21900亿元），完成全年新增限额（38000亿元）的57.16%。再融资专项债再融资专项债共发行 5359.60亿元，同比增长4.63%，其中二季度发行 3746.58亿元，是一季度的1.3倍，较大到期压力下发行节奏有所加快，均用于偿还到期地方债本金，借新还旧比例2也上升至 94.42%、高于去年全年比例。此外，上半年新发债中共有 88 只新增专项债内含“

23、提前偿还”、“赎回”条款，规模合计 2896.62 亿元，占新增专项债比重 12.59%，同比回落约 1个百分点。2借新还旧比例=用于偿还到期债券本金的再融资专项债发行规模/专项债到期规模，不考虑偿还存量政府债务部分；由于存在部分省份提前发行再融资债偿还后续到期债券的情况，这一比例或高于实际水平。图图 8：2021年来年来专项债月度发行结构专项债月度发行结构 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图图 9：近近 5年新增专项年新增专项债债完成限额比例完成限额比例 图图 10：2018年来年来专项债借新还旧比例专项债借新还旧比例 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 数据来源：W

24、ind，中诚信国际区域风险数据库 0%20%40%60%80%100%120%02000400060008000100001200014000160002021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月新增专项债再融资

25、专项债新增专项债占比（亿元）57.16%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2019年2020年2021年2022年2023年81.50%80.35%74.89%77.51%80.35%94.42%0%20%40%60%80%100%00.20.40.60.811.22018年2019年2020年2021年2022年2023H1再融资专项债发行规模（偿还到期债券本金口径）专项债到期规模专项债借新还旧比例（右轴）（万亿元）6 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使

26、用完善偿债保障 （二）（二）除西藏外除西藏外 30 省均发行省均发行新增债，新增债，财政承压下天津、贵州财政承压下天津、贵州再融资债占比再融资债占比超七成超七成 上半年，除西藏外的其余 30 省均发行专项债，广东、山东、四川专项债发行规模居全国前三。从发行结构看，广东、山东新增专项债发行较多，均超过 2000 亿元，上海仅发行新增专项债；江苏、安徽再融资专项债发行规模超过 400 亿元、位居全国前二，与到期量较大有关，且在财政持续承压下，西部及东北地区省份再融资专项债占比及借新还旧比例较高，其中天津、贵州再融资专项债占比超 70%，辽宁、黑龙江、吉林、内蒙古、天津等地借新还旧比例接近 100%

27、，财政偿债压力较大。3 上半年，安徽、江苏存在地方债到期之前提前发行再融资债的情况，借新还旧比例超过 100%；山西无到期专项债；上海未发行融资专项债偿还到期债券。图图 11：2023H1专项债发行区域分布专项债发行区域分布 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 图图 12：2023H1各省专项债借新还旧比例各省专项债借新还旧比例3 数据来源：Wind，中诚信国际区域风险数据库 0%20%40%60%80%100%120%0500100015002000250030003500广东山东四川江苏浙江河北福建安徽河南湖北北京湖南重庆江西陕西辽宁广西云南新疆甘肃贵州黑龙江山西天津上海内蒙古海

28、南吉林青海宁夏新增专项债再融资专项债新增专项债占比（亿元）0%50%100%150%200%250%0100200300400500600安徽江苏辽宁湖南黑龙江吉林内蒙古天津广西四川海南云南山东重庆广东贵州河北河南陕西甘肃福建宁夏湖北浙江北京新疆江西青海山西上海再融资专项债发行规模专项债到期偿还规模专项债借新还旧比例（亿元）7 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 （三）（三）交通交通、新、新基建领域占比上升，中小银行专项债发行加快基建领域占比上升，中小银行专项债发行加快 根据中诚信国际对 1-5 月专项债募投项目的不完全统计4，今年

29、专项债继续聚焦稳投资、扩内需、补短板板块，投向超 1.6万个项目，其中超七成为已开工项目，积极保障存量项目资金滚动接续，募投领域主要集中于市政及产业园区（募投领域主要集中于市政及产业园区（24%）、交通（）、交通（20%）、民生服务、民生服务（16%）、棚改（、棚改（8%）等）等，其中“两新一重”领域占比近四成，与一季度及去年全年基本持平。具体来看，呈现三大特点：一是进一步向交通基建领域倾斜，一是进一步向交通基建领域倾斜，超 3500 亿元专项债资金投向交通基建项目，资金占比较一季度、去年全年分别抬升 4个、2个百分点至 20%，其中轨道交通、收费公路项目是主要投向，在交通领域中合计占比过半。

30、二是二是新基建新基建持续持续发力发力，伴随项目储备趋于成熟，其占比较一季度抬升近 2 个百分点至 8%，其中过半数资金投向城际轨交领域，占比较一季度、去年全年分别抬升 1 个、0.6 个百分点；信息网络建设领域专项债资金占比也小幅抬升，较一季度、去年全年分别抬升 0.1 个、0.2 个百分点，进一步发挥稳增长、调结构、促转型的多元作用。三是三是用于补充中小银行资本金的专项债用于补充中小银行资本金的专项债发行节奏进一步加快发行节奏进一步加快，上半年共计发行 1288 亿元、其中二季度发行 948 亿元，占比达 7%，较一季度及去年全年均抬升。4 由于存在专项债募投项目报告披露质量不佳、披露内容差

31、异化明显等客观原因，此部分为不完全统计。图图 13：近两年近两年新增专项债发行品种占比变化新增专项债发行品种占比变化 数据来源：中诚信国际地方政府专项债项目数据库 市政和产业园区基础设施30%交通基础设施18%民生服务17%棚改11%农林水利6%生态环保4%信息网络建设3%文旅3%其他8%2022年年市政和产业园区基础设施27%民生服务17%交通基础设施16%棚改11%农林水利7%中小银行4%生态环保4%旧改3%信息网络建设3%仓储物流3%城乡建设2%其他3%2023Q1市政和产业园区基础设施24%交通基础设施20%民生服务16%棚改8%支持中小银行发展7%农林水利6%生态环保5%信息网络建设

32、4%旧改3%仓储物流2%城乡建设2%其他3%2023H1 8 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 （四）专项债用作资本金比例（四）专项债用作资本金比例回升但仍较低回升但仍较低，交通交通领域领域占比最高且进一步抬升占比最高且进一步抬升 根据中诚信国际对 1-5 月专项债募投项目的不完全统计，约超 1600 亿元专项债用作项目资本金，投向近 500 个项目，专项债作资本金比例约 7%，较一季度回升 1 个百分点、与去年全年基本持平。从从投向领域看，投向领域看，专项债作资本金应用仍集中在交通基础设施领域（90.77%），且较一季度、去年全

33、年分别抬升约 3 个、6 个百分点，其次为市政和产业园区基础设施（4.18%）、农林水利（2.88%），占比较一季度及去年全年均回落。从从区域来看，区域来看，有 22个省发行了新增专项债用作项目资本金，广东规模较大、超 400 亿元，云南用作资本金比例较高、接近 40%，一定程度上表明地方财政压力较大，财政资金到位难下专项债需更多用于项目资本金，且基建项目资金更加依赖专项债及其他配套融资。三、三、后续后续展望：展望：年内年内有有近近 3 万亿待发，万亿待发，发行使用节奏有望加快发行使用节奏有望加快 年内专项债待发规模近 3 万亿，经济修复边际放缓、基数效应消退、稳增长政策预期升温的背景下，专项

34、债发行使用节奏有望加快，7、8 月份或迎来发行高峰；在“发挥好政府投资引导作用”的要求下，专项债投资撬动能力或有所提升，理论上下半年可撬动约 2.5万亿基建投资。后续看，为充分发挥地方债逆周期调节作用，应进一步加快发行使用进度、加强投资撬动能力，助力稳基建、促投资、扩内需；同时，专项债违规挪用、闲置等问题仍存，需持续提高项目储备质量，落实落细常态化严监管措施，推动“债务-资产”转化效率提升；此外，土地财政仍然承压且专项债项目收益能力仍待提升，应加快建立偿债备付金制度，防范兑付风险。图图 14：2023H1专项债作资本金的项目领域分布专项债作资本金的项目领域分布 图图 15：2023H1专项债作

35、资本金专项债作资本金的项目区域分布的项目区域分布 数据来源：中诚信国际地方政府专项债项目数据库 数据来源：中诚信国际地方政府专项债项目数据库 交通基础设施90.77%市政和产业园区基础设施4.18%农林水利2.88%生态环保1.58%其他0.59%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%050100150200250300350400450500广东云南江苏山东浙江四川福建广西山西安徽上海河北陕西重庆江西甘肃辽宁湖北新疆内蒙古贵州河南专项债作资本金规模专项债作资本金占比（亿元）9 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障

36、（一）发行规模预测：（一）发行规模预测：年内年内近近 3 万亿万亿待发，待发，7、8 月月或或迎迎发行高峰发行高峰（1）新增专项债）新增专项债:年内约年内约 1.78 万亿待发行，万亿待发行，发行节奏有望提速发行节奏有望提速 年内新增专项债额度还余 1.63 万亿元，考虑尚未使用 1482 亿元5的中小银行专项债额度后，还有约 1.78 万亿的新增专项债待发行。在经济修复边际放缓、基数效应消退、稳增长政策预期升温的背景下，新增专项债发行或将提速，新增限额有望在三季度基本完成发行，其中 7、8 月份或迎来发行高峰，力图为下半年投资和消费需求形成支撑。同时，若下半年经济下行压力进一步加大，不排除有

37、再度使用专项债结存限额并于四季度发行的可能。（2）再融资专项）再融资专项债债:到期压力下到期压力下年年内有近内有近万亿待发，万亿待发，偿还存量债务偿还存量债务再融资债或重启发行再融资债或重启发行 2023 年预计偿还到期债券本金的再融资地方债或发行 3.2 万亿元左右6，其中再融资一般债 1.8万亿元、再融资专项债 1.4 万亿元。除去上半年发行的再融资一般债 1.10万亿元、再融资专项债 0.54万亿元，年内还余再融资地方债年内还余再融资地方债 1.6万亿元、再融资专项债万亿元、再融资专项债 0.9万亿元。万亿元。从专项债到期情况看，三季度为全年到期高峰、到期量近万亿，再融资专项债将加大发行

38、力度，发行规模或在 0.8万亿左右。此外，近期有部分地区表示将积极争取建制县化债试点，在各地财政负担加重、债务化解承压的背景下，偿还存量债务的偿还存量债务的再融资债再融资债或重启发行或重启发行，再融资专项债，再融资专项债发行量或将进一步增加。发行量或将进一步增加。5 2022 年第四季度中国货币政策执行报告指出，“2020-2022 年新增 5500亿元地方政府专项债券，专项用于补充中小银行资本金”；截至 2023年上半年，中小银行专项债仅发行 4018 亿元，剩余的 1482 亿元额度有望在今年发行完毕。6 年内到期规模测算详见中诚信国际 2023 年 1 月 13日发布的报告稳增长加码专项

39、债持续扩容，积极财政加力提效需用好用足地方政府专项债 2022 年回顾与 2023 年展望。7 因各地需偿还政府存量债务的规模较难获取，因此偿还债务类再融资债规模不易预测，此表仅估算用于偿还到期地方债的再融资债发行规模。表表 1：2023年年地方债发行结构及规模预测（单位：万亿元）地方债发行结构及规模预测（单位：万亿元）类别类别 全年发行规模全年发行规模 Q1 Q2 Q3E Q4E 再融资债券再融资债券（偿还债券类）（偿还债券类）7 一般债一般债 1.80 0.28 0.82 0.50 0.20 专项债专项债 1.44 0.16 0.37 0.80 0.10 合计合计 3.23 0.44 1.

40、19 1.30 0.30 新增债券新增债券 一般债一般债 0.72 0.31 0.12 0.15 0.14 专项债专项债 4.07 1.36 0.94 1.50 0.27 合计合计 4.79 1.67 1.07 1.65 0.41 总计总计 一般债一般债 2.52 0.59 0.94 0.65 0.34 专项债专项债 5.51 1.52 1.32 2.30 0.37 合计合计 8.03 2.11 2.26 2.95 0.71 数据来源：中诚信国际整理测算 10 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 （二）撬动效应预测（二）撬动效应预测

41、：下半年下半年理论上可撬动基建投资理论上可撬动基建投资约约 2.5 万亿万亿，撬动能力，撬动能力仍待仍待提提升升 下半年下半年预计预计约有约有 1.5 万亿新增专项债投向基建，理论上或可拉动基建投资万亿新增专项债投向基建，理论上或可拉动基建投资约约 2.5 万亿元万亿元。具体看，若棚改专项债占比与上半年基本持平，下半年发行规模或在 0.14 万亿元，同时，年内仍有约 0.15 万亿元支持中小银行发展专项债待发行；除去投向棚改领域和支持中小银行发展的专项债后，下半年约有 1.5万亿新增专项债投向基建。同时，根据中诚信国际估算，上半年 2.3 万亿新增专项债实际撬动基建投资约 2.6 万亿，撬动能

42、力仍待提升，因此在中央决算报告“发挥好政府投资引导作用”的要求下，专项债作资本金比例或有所上升，若上升至 10%，下半年理论上或可拉动基建投资约 2.5万亿元。但实际撬动效应仍然受领域投向、有效项目储备情况、配套融资情况、项目建设进度等多因素限制，真实效果往往小于理论估算水平。表表 2：2023年专项债对基建投资的撬动效应估算年专项债对基建投资的撬动效应估算（1）上半年专项债对基建投资的实际撬动效应估算）上半年专项债对基建投资的实际撬动效应估算 项目开始时间 项目期限 估算指标 估算规模 2023 年之前/专项债当年投入 1.78 万亿元 2023 年 1 年 项目总投资规模（按 80%到位）

43、0.26 万亿元 1 年 项目资本金合计（按 10%到位）0.24 万亿元 专项债当年投入（非资本金项目）0.34 万亿元 2023 年之后/专项债当年投入 0.01 万亿元 基建投资撬动规模/2.63 万亿元万亿元（2）下半年专项债对基建投资的撬动效应预测）下半年专项债对基建投资的撬动效应预测 专项债作资本金应用比例为专项债作资本金应用比例为10%专项债作为项目资本金 专项债作为项目配套融资 下半年合计 投入基建领域的专项债规模 0.15 万亿元 1.35 万亿元 1.50 万亿元 项目资本金或配套融资情况 项目资本金比例均值 54%项目配套融资比例均值 60%/撬动杠杆 1.85 倍 1.

44、67 倍/基建投资撬动规模 0.28 万亿元 2.25 万亿元 2.53 万亿元万亿元 数据来源：中诚信国际整理测算 11 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 （三三）建议建议：加快发行使用加快发行使用节奏节奏、落实落细严监管措施、加快建立偿债备付金制落实落细严监管措施、加快建立偿债备付金制度度 第一，第一，下半年下半年加快发行使用进度，加快发行使用进度，加强加强投资撬动投资撬动能力能力，充分充分发挥发挥逆周期调节作用，积极逆周期调节作用，积极稳基建、促投资稳基建、促投资、扩内需、扩内需。一方面，。一方面，今年以来基建投资增速持续下

45、行、逐月回落，上半年基建投资增速较前值进一步回落至 7.2%，基建稳增长诉求进一步增加，地方债作为弥补地方基建支出缺口的重要工具，此背景下应应加快发行使用，加快发行使用，充分发挥逆周期调节作用，推动早发行、早使用，尽早形成实物工作量，助力稳增长；对于部分工期较为紧急、此前已使用过专项债资金、实施条件较为成熟的项目，或可在防范风险的前提下适当适当简化审批流程简化审批流程，推动项目尽快实施。另一方面，另一方面，上半年民间固定资产投资增速仍为负、下降 0.2%，民间投资持续低迷，同时专项债投资撬动作用仍需进一步发挥。在中央财政决算报告“发挥好政府投资引导作用”、“鼓励和吸引更多民间资本参与”的要求下

46、，应进一步进一步加大专项债作资本金应用加大专项债作资本金应用，可在城乡基建、信息网络建设等资金需求较大的领域寻找更多符合市场化融资需求的项目，在更大范围内发挥专项债四两拨千斤的作用；同时需加强金融机构配套融资对接加强金融机构配套融资对接支持力度支持力度，对于部分金融资源相对匮乏、或金融机构参与意愿较低的区域可依靠地方政府进行协调分配，更好带动全社会扩大有效投资。此外，此外，针对当前经济修复面临的需求不足的制约，专项债专项债投投向领域向领域或或可适当可适当向对于向对于促进消费促进消费恢复效果更加恢复效果更加直接、直接、明显的明显的文旅、仓储物流文旅、仓储物流等领域等领域予以倾斜予以倾斜，更好发挥

47、稳投资、扩内需作用，力图实现“以投资带消费”的政策目标。第二，第二，专项债专项债违规挪用、闲置等违规挪用、闲置等问题问题仍存仍存，“债务债务-资产资产”转化效率转化效率仍待提升，仍待提升，需提高项需提高项目储备质量，落实落细常态化严监管措施目储备质量，落实落细常态化严监管措施。近期公布的 2022 年中央审计报告指出，专项债违规使用、挪用、闲置等问题仍然存在，并且新出现了虚报项目支出进度的问题8。若按闲置及挪用资金比例 0.54%估算，2022 年约有 218 亿元专项债资金闲置或挪用，按当年平均利率估算9将形成 6.9 亿元的利息支出，在地方债付息压力持续上升的背景下10，将进一步加大地方财

48、政支出负担。对此，需从两方面着手，一是进一步提高项目储备质量，一是进一步提高项目储备质量，从源头提升债券资金使用效率和效益，围绕二十大及“十四五”规划超前储备项目，扎实做好项目库建设和前期准备工作，优先支持成熟度高的项目和在建项目，同时可逐步向重大工程和重点项目较多的省级、地市级倾斜，适当提高资金使用集中度；二是落实落细常态化严监管措施，二是落实落细常态化严监管措施，继续细 8“5 个地区将 50.03 亿元违规投向景观工程、商业性项目等禁止类领域；47 个地区违规挪用 157.98亿元专项债；5 个地区虚报 33个专项债项目支出进度，至 2022年底有 60.27 亿元结存未用”。9 202

49、2年新增专项债加权平均发行利率为 3.16%。10 根据财政部，2023 年 1-5 月地方债付息规模为 4559亿元，同比增长 15.77%。12 地方政府专项债上半年回顾与下阶段展望 专项债发行前置但节奏整体偏慢，仍需加快发行使用完善偿债保障 化完善已经出台落地的支出进度通报预警、穿透式监测等制度，同时加强对相关制度落实情况的督查检查，加大违规行为处理处罚力度，切实发挥制度效能；三是优化三是优化债务债务结构，结构，目前地方债务中专项债务占比超 60%，而对应的政府性基金收入占广义财政收入的比重仅在 40%左右且不断回落，后续在限额分配时可结合各地限额使用情况及实际需求，优化一般债和专项债的

50、结构，适当提高一般债占比，避免债券资金使用不足、闲置挪用等问题 第三，第三，多地土地多地土地出让出让收入下降态势仍未扭转，收入下降态势仍未扭转，且且专项债专项债项目收益项目收益能力仍待提升能力仍待提升，应应加快加快建立建立偿债备付金制度偿债备付金制度，防范兑付风险，防范兑付风险。一季度，超八成省份11政府性基金预算收入下降，且多数政府性基金预算收入占地方广义财政收入比重均较去年全年回落，对土地财政依赖度有所下降。而专项债偿债收益来源仍较为依赖土地出让收入，上半年超 10%的专项债项目收益来源包含土地出让收入，近 5%的项目仅以土地出让收入作为单一来源；同时审计报告指出，2022 年有“20 个