建材行业细分行业解读之七：建筑密封胶享集采装配式红利密封胶迎来暖春-20200809-华泰证券.pdf

《建材行业细分行业解读之七：建筑密封胶享集采装配式红利密封胶迎来暖春-20200809-华泰证券.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《建材行业细分行业解读之七：建筑密封胶享集采装配式红利密封胶迎来暖春-20200809-华泰证券.pdf（28页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/专题研究 2020年08月09日 建材 中性（维持）基础化工 增持（维持）鲍荣富鲍荣富 SAC No.S0570515120002 研究员 021-28972085 方晏荷方晏荷 SAC No.S0570517080007 研究员 SFC No.BPW811 0755-22660892 刘曦刘曦 SAC No.S0570515030003 研究员 025-83387130 庄汀洲庄汀洲 SAC No.S0570519040002 研究员 010-56793939 1福莱特福莱特(601865

2、SH,买入买入):业绩持续高增长，业绩持续高增长，行业景气回升可期行业景气回升可期2020.08 2建研院建研院(603183 SH,增持增持):业绩稳健增长，收业绩稳健增长，收购增强实力购增强实力2020.08 3石油化工石油化工/基础化工基础化工:行业周报（第三十行业周报（第三十一周）一周）2020.08 资料来源：Wind 享集采享集采/装配式红利装配式红利，密封胶迎来暖春，密封胶迎来暖春 建材细分行业解读之七：建筑密封胶 19 年密年密封胶封胶千亿市场，受千亿市场，受集采集采/装配式装配式/环保共同驱动环保共同驱动有望有望快速增长快速增长 密封胶是有“工业味精”之称的胶粘剂的一种，具有

3、防泄漏、防水、防振动等作用。建筑密封胶是胶粘剂最大的应用市场，且竞争格局相对清晰，我们预计 20-22 年行业有望受益于装配式建筑和节能环保需求增长，随着环保成本压力和安全生产要求趋严，行业有望加快出清。硅宝科技、集泰股份等龙头企业加快产能投放、加大 B 端集采渠道拓展，并积极延伸工业胶市场，未来市占率有望实现快速提升。19 年年建筑密封胶建筑密封胶销量销量占比近四成占比近四成，装配式，装配式有望有望贡献贡献超超百百亿市场亿市场 2019 年我国胶粘剂与密封胶销售量/销售额分别达 872 万吨/1119 亿元，同比增长 5.4%/8.9%，10-19 年 CAGR 6.8%/7.8%。其中泛建

4、筑领域胶粘剂与密封胶整体市场约 425 亿元（胶粘剂 153 亿+密封胶 272 亿），是最大的下游应用领域。19 年建筑室温胶消耗 53 万吨、产值 73 亿元，我们预计2020 年达 78 亿元（幕墙 38 亿+门窗 25 亿+中空玻璃 15 亿），YoY+7.1%。我们测算 2020 年装配式建筑有望带动 52 万吨密封胶需求，形成 71-105亿元新增市场，2025年市场规模达150-222亿元，20-25年CAGR+17.6%。环保环保约束加快行业约束加快行业出清，出清，密封胶利润率密封胶利润率有望有望提升提升 中国胶粘剂和胶粘带行业“十三五”发展规划提出，鼓励发展无溶剂型/水基型胶

5、粘剂、新型热熔胶等环保节能型产品，企业研发/环保成本加大，加快行业优胜劣汰。原材料成本一般占密封胶生产成本 90%以上，17-18 年DMC、MDI 等原材料价格大幅上涨导致行业毛利率明显回落，部分中小企业因为风险抵御能力差而退出，行业进一步集中。根据百川盈孚统计，2019年末国内 DMC 产能 155 万吨/年，20-21 年较为确定的拟投产产能 31 万吨/年，原材料价格因供大于求有望处于低位，密封胶企业利润率仍有望提升。市场格局具有明显市场格局具有明显的的区域区域化特征化特征，龙头，龙头企业加快全国企业加快全国产能产能布局布局 18 年建筑室温胶/密封胶收入 CR5（之江、白云、硅宝、集

6、泰、中原）分别为 35%/43%，CR10 为 47%/58%。龙头企业目前仍具有较强的区域集中特征，除西北地区外，各地区建筑密封胶 TOP4 合计市场份额均在 35%以上。2019 年末之江/白云密封胶年产能 12 万吨，集泰 10 万吨，硅宝 8万吨，中原 6 万吨，根据在建产能规划，我们预计至 22 年末之江、集泰、硅宝年产能均有望达到 20 万吨，龙头强者恒强。商业模式创新商业模式创新叠加叠加下游下游领域拓展领域拓展，龙头，龙头有望有望迎来快速发展迎来快速发展期期 与五金行业类似，建筑密封胶属于半成品，广泛采用“甲指乙供”的供货模式。从房地产 500 强首选率和“建筑胶十大首选品牌”看

7、，之江、白云、集泰、硅宝稳居前四。其中硅宝和集泰为上市公司，但前者在建筑密封胶领域以经销为主，19 年新入围碧桂园、阳光 100 等地产供应商库，加快 B端集采业务发展；而 19 年集泰直销收入占比 60%，前 100 地产商已合作90 家。两家均通过并购和新建高性能密封胶产能进军汽车、电子、新能源等高端领域，加快国产替代进程，未来市占率有望快速提升。风险提示：原材料大幅涨价，宏观政策不确定，下游市场开拓不及预期。(5)1332506819/0819/1019/1220/0220/0420/06(%)建材基础化工沪深300一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级：

8、行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 正文目录正文目录 密封胶：近十年复合增长 8%，成就千亿“工业味精”市场.4 种类繁多，应用领域广阔，兼具功能性与审美性.4 建筑密封胶：装配式催生百亿市场，集采/新领域优化供给格局.6 规模：传统市场稳健，装配式建筑胶贡献新百亿市场.6 集采：民族密封胶品牌优势突出.11 环保成本压力加速行业出清，进口替代有望加快.13 研发+成本+环保压力增大，龙头企业强者恒强.15 原材料成本占比高，未来价格稳定有助盈利提升.16 公司比较：化工企业加快渠道拓展，建材企业切入新产品.19

9、 竞争格局：建筑密封胶龙头区域特征明显.19 商业模式：直销+经销并行，绑定大客户加强渠道布局.23 风险提示.25 图表目录图表目录 图表 1：2019 年胶粘剂与密封剂市场结构及规模.4 图表 2：胶粘剂与密封胶销量、销售额及同比增长率（右轴）.4 图表 3：密封胶种类及特点.5 图表 4：2018 年中国胶粘剂与密封胶下游占比（按消费量）.6 图表 5：2019 年建筑密封胶下游市场规模（单位：亿元）.6 图表 6：我国 RTV 产能、产量及增速（右轴）.7 图表 7：RTV 下游占比（2008 年，按消费量）.7 图表 8：RTV 下游占比（2019 年，按消费量）.7 图表 9：建筑

10、密封胶产值及同比增速（右轴）.8 图表 10：RTV 建筑三大细分领域占比（按消费量）.8 图表 11：建筑用胶三大领域市场规模测算.9 图表 12：住宅竣工及翻新面积（万平方米）.9 图表 13：中空玻璃产量及增速（右轴）.9 图表 14：装配式建筑开工面积及在建筑新开工面积中占比.10 图表 15：装配式建筑用密封胶市场规模测算.10 图表 16：装配式建筑密封性能需求及不同产品性能比较.11 图表 17：地产集中度快速提升（销售金额占比）.11 图表 18：地产集中度快速提升（销售面积占比）.11 图表 19：房地产 500 强首选密封胶企业.12 图表 20：AL-Survey“建筑胶

11、十大首选品牌”排行榜.12 图表 21：密封用填料及类似品制造企业数目.13 图表 22：胶粘剂及密封胶主要上市公司市占率测算（按销售额）.13 图表 23：2018 年 RTV 市场竞争格局（按销售额）.14 nQtPtRzRuM7NdN7NtRqQpNnNlOmMyQiNoPoO7NrQtNvPoMxONZnPnN 行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 图表 24：2018 年建筑密封胶市场竞争格局（按销售额）.14 图表 25：国内外密封胶龙头产品结构对比.14 图表 26：密封胶领域市场竞争与发展史.15

12、图表 27：DCM/环氧乙烷/MDI 价格.15 图表 28：胶粘剂行业产品单价水平及主要企业加权平均毛利率（右轴）.15 图表 29：密封胶行业国家鼓励政策汇总.16 图表 30：建筑密封胶行业企业及合格企业数量.16 图表 31：硅宝/集泰在有机硅密封胶领域市占率（按销量测算）.16 图表 32：集泰股份 2019 年各类密封胶成本构成.17 图表 33：有机硅产业链.17 图表 34：硅宝科技有机硅密封胶原材料细项成本占比（2009）.18 图表 35：DMC 价格与有机硅密封胶毛利率走势图（元/吨）.18 图表 36：DMC 价格变动三阶段（元/吨）.18 图表 37：已披露有机硅中间

13、体（DMC）在建产能（截至 2019 年底）.18 图表 38：2019 年建筑密封胶行业龙头市场占有率.19 图表 39：集泰股份营业收入结构（百万元）及同比增速（右轴）.19 图表 40：硅宝科技营业收入结构（百万元）及同比增速（右轴）.19 图表 41：国内密封胶龙头产能情况及扩产计划.20 图表 42：消费建材子行业龙头企业积极开拓密封胶.20 图表 43：2019 年可比公司销售费用率和运输费用率对比（%）.21 图表 44：2019 年可比公司运输费用率对比（%）.21 图表 45：2019 年主要消费建材企业管理费用率比较.21 图表 46：2019 年主要消费建材企业员工结构（

14、人数占比）.21 图表 47：密封胶龙头 ROE 对比.21 图表 48：密封胶龙头毛利率对比（%）.21 图表 49：密封胶龙头资产周转率对比（%）.22 图表 50：密封胶龙头资产负债率对比（%）.22 图表 51：回天新材下游行业收入占比.22 图表 52：回天新材下游毛利率.22 图表 53：硅宝科技下游行业收入占比.22 图表 54：硅宝科技下游毛利率（%）.22 图表 55：集泰股份下游行业收入占比.23 图表 56：集泰股份下游毛利率.23 图表 57：集泰股份及硅宝科技渠道对比.23 图表 58：密封胶龙头期间费用率对比（%）.24 图表 59：密封胶龙头销售费用率对比（%）.

15、24 图表 60：密封胶龙头管理费用率对比（%）.24 图表 61：报告提及公司信息一览表.25 行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 密封胶：密封胶：近十年复合增长近十年复合增长 8%，成就成就千亿千亿“工业味精”“工业味精”市场市场 种类繁多，应用领域广阔，兼具功能性种类繁多，应用领域广阔，兼具功能性与审美性与审美性 2019 年胶粘剂与密封胶市场规模合计超千亿元，其中年胶粘剂与密封胶市场规模合计超千亿元，其中密封胶占比超过密封胶占比超过 60%。根据中国胶粘剂和胶带工业协会的统计，2019 年我国胶粘剂（仅具

16、备粘接作用）与密封胶（主要起接缝、密封作用）两类产品合计销售量/销售额分别达 872 万吨/1119 亿元，同比分别增长5.4%/8.9%，10-19 年 CAGR 6.8%/7.8%。2019 年胶粘剂/密封胶销售额分别为 403/716亿元，占比 36%/64%。根据中国胶粘带和胶黏剂市场报告及“十三五”发展规划，到 2020 年末，我国胶粘剂销售额将达 1328 亿元，预计 20 年行业边际新增市场规模约209 亿元。图表图表1：2019 年胶粘剂与密封剂市场结构及规模年胶粘剂与密封剂市场结构及规模 资料来源：中国胶粘剂与胶粘带行业协会，华泰证券研究所 图表图表2：胶粘剂与密封胶销胶粘剂

17、与密封胶销量、销售额及同量、销售额及同比增长率比增长率（右轴）（右轴）资料来源：中国胶粘剂与胶粘带行业协会，华泰证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%02004006008001,0001,20020092010201120122013201420152016201720182019销售量（万吨）销售额（亿元）销售量增长率（%）销售额增长率（%）行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 密封胶密封胶是一种用来填充构形间隙、以起到密封作用的胶粘剂，具有防泄漏、防水、防振动是一种用来填充构形间隙、以起到密封作用

18、的胶粘剂，具有防泄漏、防水、防振动及隔音、隔热等作用及隔音、隔热等作用，种类众多，应用各领域广泛。，种类众多，应用各领域广泛。胶粘剂与密封胶素有“工业味精”之称，其中密封胶是指随密封面形状而变形、不易流淌，有一定粘结性的密封材料，通常以沥青物、天然树脂或合成树脂、天然橡胶或合成橡胶等干性或非干性的粘稠物为基料。密封胶种类、型号众多，根据聚合物成分标准，密封胶大致可分为有机硅类、聚氨酯类、环氧乙烷类、聚硫类、丙烯酸类密封胶。其中，有机硅类密封胶应用广泛，其他种类各有所长。有机硅密封胶主要指硅酮类，产品耐候性良好，主要应用于幕墙、中空玻璃等建筑领域，近年来加大应用于新能源、航天航空和医疗等高端领域

19、。改性硅酮胶较普通硅酮胶具备更好的粘接性与可涂饰性，且适用于不断放量的装配式建筑市场。其他密封胶主要包括聚氨酯类与硅胶类，因其耐酸碱和对基材没有腐蚀性的特点，多用于建筑、公路以及汽车密封领域。聚硫类和丙烯酸类密封胶环保性能较好，兼具较优的耐油性和耐热性，主要用于土木建筑和航空航天领域的密封需求。图表图表3：密封胶种类及特点密封胶种类及特点 类别类别 聚合物类型聚合物类型 主要产品主要产品 产品特点产品特点 用途用途 有机硅密封胶有机硅密封胶 硅氧烷硅氧烷 中性硅酮密封胶 良好的挤出性和触变性；对金属、玻璃、石材、瓷砖等建筑材料无腐蚀、无污染；粘结性能优异，可与建筑材料形成很强的粘结密封；耐老化

20、性能优异，耐紫外线，耐臭氧，耐水；耐高低温性能良好，固化后在-40 度至 120 度均保持良好的弹性；双组分型号固化速度可调，深度固化快，适合连续化施工。建筑幕墙的结构装配；中空玻璃密封；工业密封领域。硅酮结构密封胶 中性硅酮耐候胶 高弹性硅酮耐候胶 中性硅酮防霉胶 建筑用阻燃密封胶 双组分中空玻璃硅酮密封胶 双组分硅酮结构密封胶等 硅烷改性聚合物硅烷改性聚合物 杂化 MS 密封胶 对绝大多数材料均有优异的粘结性，特别是多孔材料；具有优异的抗紫外线性能、耐老化性能和耐湿气性能。适用于同时需要具备密封和粘结功能的建筑尤其是装配式建筑和工业领域。汽车内饰密封胶 改性硅烷密封胶 水性密封胶水性密封胶

21、 聚丙烯酸酯聚丙烯酸酯 集装箱用水性密封胶 专门为集装箱和冷藏车的密封而设计，不含有机溶剂，施工及使用中更加环保、安全，具有良好的柔韧性、密封性及抗老化性。适用于集装箱、冷藏车接缝的密封。聚硫聚硫 优良的耐燃油、液压油、水和各种化学药品性能以及耐热性。用于土木建筑、汽车制造等嵌缝密封，以及油箱、燃料罐、航空机械、复合玻璃的密封。其他密封胶其他密封胶 合成橡胶合成橡胶 防水嵌缝密封胶 免钉胶 氯丁型密封胶 丁基型密封胶 固化后形成塑形胶体，具有良好的柔韧性和抗位移能力，防水耐潮湿。适用于对防水要求较高的领域：如：集装箱、冷藏车接缝的密封，建筑门窗密封。聚氨酯聚氨酯 聚氨酯泡沫填缝剂 改性聚氨酯密

22、封胶 聚氨酯建筑胶 粘结性强，固化后强度高，不开裂，不腐化，不脱落，耐候保温，高效绝缘，固化后防水防潮，可粘附于混凝土、涂层、墙体、木材及塑料表面。用于门窗与墙体之间的填缝粘结，家庭装修中孔洞填充以及防水堵漏。环氧树脂环氧树脂 石材干挂胶 对各类石材具有良好的粘结性，无腐蚀，不渗油，不污染石材，耐老化性好；双组分设计，固化速度可控、不受外界湿度影响。干挂法石材幕墙、金属件的粘接；各种石材、金属、玻璃、混凝土等材料粘接；地板砖、瓷砖粘接。资料来源：集泰股份招股说明书，华泰证券研究所 行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。

23、6 建筑密封胶：装配式建筑密封胶：装配式催生百亿市场催生百亿市场，集采，集采/新领域优化供给格局新领域优化供给格局 规模规模：传统市场稳健，装配式建筑胶：传统市场稳健，装配式建筑胶贡献新百亿贡献新百亿市场市场 19 年泛建筑密封胶市场规模约年泛建筑密封胶市场规模约 272 亿元，亿元，占占密封胶市场规模近四成密封胶市场规模近四成。根据中国胶粘剂与胶粘带工业协会的统计，2018 年胶粘剂与密封胶整体市场中与建筑相关的建筑/施工/民用工程/装饰工艺与装配式作业及其他销量占比分别为 29%/7%，合计占比达 36%，为最大的细分应用领域。按照此比例估算，19 年含基建、装配式建筑等泛建筑领域及传统建

24、筑用胶领域（幕墙、中空玻璃、门窗及装饰）在内的建筑用胶粘剂与密封剂整体市场合计约425 亿元，按照胶粘剂与密封胶占 36%/64%计算，建筑密封胶市场规模约 272 亿元。图表图表4：2018 年中国胶粘剂与密封胶下游占比（按消费量）年中国胶粘剂与密封胶下游占比（按消费量）资料来源：中国胶粘剂与胶粘带工业协会，华泰证券研究所 从下游市场看，幕墙、门窗及装饰、中空玻璃三大建筑传统领域用密封胶市场规模分别为49/34/21 亿元，合计 104 亿元，剩余市场主要为基建及装配式市场等非传统建筑领域用胶。其中有机硅室温胶（RTV）室温胶占比 70%，市场规模约 72.8 亿元；根据东方雨虹 2020年

25、建筑密封胶宣传材料测算，17 年桥梁、大坝等用密封胶约 50 亿元，按照 18-19 基建投资增速 3.8%计算，19 年市场规模约 54 亿元，剩余为其他基建等建筑领域用胶。图表图表5：2019 年年建筑密封胶下游建筑密封胶下游市场规模（单位：亿元）市场规模（单位：亿元）资料来源:SAGSI，中国胶粘剂与胶粘带行业协会，东方雨虹 2020 年密封胶宣传资料，华泰证券研究所 建筑/施工/民用工程/装饰工艺29%消费/自用1%制鞋与皮革6%交通运输8%纤维加工7%包装与标签21%纸加工及书本装订7%装配作业/其它7%木工和细木工制品14%桥梁、大坝等,54其他,114 建筑幕墙,49 建筑装饰及

26、门窗,34 中空玻璃,21 建筑,104 行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 从建筑密封胶内部从建筑密封胶内部来来看，有机硅室温胶（看，有机硅室温胶（RTV）应用最为广泛，）应用最为广泛，销量销量占比超占比超过过 70%。有机硅密封胶是应用范围最为广泛的一类密封胶产品，根据全国硅产业绿色发展战略联盟（SAGSI）的统计数据，19 年国内 RTV 产量 92.8 万吨，销量 88.6 万吨，16-19 年建筑领域销量占比为 63.8%/62.5%/61.8%/60.4%，均在 60%以上，是 RTV 用量最大的领域

27、。而根据中国胶粘剂与胶粘带行业协会的统计，RTV 在建筑用胶领域的份额超过 70%，较SAGSI 统计的近四年销量平均占比 62.1%略高。图表图表6：我国我国 RTV 产能、产量及增速（右轴）产能、产量及增速（右轴）资料来源：SAGSI，华泰证券研究所 图表图表7：RTV 下游占比（下游占比（2008 年，按年，按消费量消费量）图表图表8：RTV 下游占比（下游占比（2019 年，按年，按消费消费量）量）资料来源：SAGSI，华泰证券研究所 资料来源：SAGSI，华泰证券研究所 有机硅密封胶有机硅密封胶在建筑领域的应用包括建筑幕墙、门窗等装饰密封和中空玻璃加工三个方面，在建筑领域的应用包括建

28、筑幕墙、门窗等装饰密封和中空玻璃加工三个方面，市场规模稳健增长。市场规模稳健增长。根据中国幕墙网的数据，19 年以三大应用领域为主的建筑用密封胶（含 RTV 及其他种类）产值 99.3 亿元，YOY+2.2%，延续 18 年增速放缓趋势，系我国一系列房地产调控政策的出台以及商场、酒店等商业建筑新建需求下降。从建筑用密封胶品种总看，根据 SAGSI 数据，19 年建筑领域消耗 RTV 约 53.5 万吨，同比增长 10%，约占我国全部 RTV 消费量的 60.4%。其中建筑幕墙/门窗密封和装饰装修/中空玻璃加工领域分别消耗 RTV 约 25/18/11 万吨，占比 47%/33%/20%，相较于

29、 08 年，建筑幕墙、中空玻璃占比显著增加。0%5%10%15%20%25%30%35%40%02040608010012014016018020072008200920102011201220132014201520162017201820192023E产能产量产能YOY产量YOY建筑53%电子8%汽车7%电力5%其他27%建筑60%电子13%汽车1%可再生能源14%其他12%行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 图表图表9：建筑密封胶产值及建筑密封胶产值及同比同比增增速（右轴）速（右轴）图表图表10：RTV 建

30、筑三大细分领域占比建筑三大细分领域占比（按消费量）（按消费量）资料来源：中国幕墙网，华泰证券研究所 资料来源：SAGSI，华泰证券研究所 受益于三大传统领域的持续增长，受益于三大传统领域的持续增长，我们预计我们预计 20 年建筑用年建筑用 RTV 市场规模市场规模 78 亿元亿元，同比增，同比增长长 7.1%。若按 RTV 占建筑用密封胶市场规模的 70%测算，幕墙、门窗装饰、中空玻璃三大传统建筑领域用密封胶市场分别为 54/36/22 亿元，合计共 111 亿元。我们的测算基于对三大传统细分市场的分析：（1）幕墙：幕墙：建筑幕墙是建筑的外围护结构，由支承结构体系与面板组成，其相对建筑主体有一

31、定位移能力，密封胶主要用于承受接缝位移以达到气密、水密的目的。根据中国建筑金属结构协会 18 年我国建筑幕墙行业产值达 4100 亿元，根据建筑装饰行业十三五规划，2020 年我国建筑幕墙行业产值要达到 5000 亿元，19/20 年均增速 10.4%，考虑幕墙均价每年5元/的增长测算得19/20幕墙面积同比增9.8%。19年建筑幕墙用RTV 销量为 25.3 万吨，在此基础上以 9.8%增速计算，建筑面积建筑幕墙行业发展有望形成 20年建筑幕墙用 RTV 胶 28 万吨/38 亿元的市场规模。（2）门窗装饰：门窗装饰：建筑装饰及门窗用胶和房地产行业关联度大，受融资偏紧、三四线城市期房销售等因

32、素影响，2014 年 11 月以来房屋新开工向房屋竣工传导周期拉长。19 年下半年竣工增速开始反弹，我们预计 20 年竣工好转趋势不变，同时住宅及非住宅翻新需求随房屋使用年限增长而增长，增量+存量房屋装修面积 20 年同比增速 4.2%。19 年门窗装修用 RTV 胶 17 万吨，以此增速计算我们预计 20 年达到 18 万吨/25 亿元。（3）中空玻璃：中空玻璃：节能保温隔热和密闭技术是我国鼓励发展的建筑重点节能技术之一，中空玻璃则是门窗节能材料的代表，在中空玻璃二道密封上，硅酮类密封胶的耐老化、使用寿命、环保等综合性能得以充分展现。以 18-19 年中空玻璃 RTV 产值增速均值 5.8%

33、计算，我们预计 20 年中空玻璃用 RTV 胶市场规模达达 11 万吨/15 亿元。0%2%4%6%8%10%12%02040608010012020152016201720182019建筑密封胶生产值（亿元）YOY42%47%42%33%16%20%0%20%40%60%80%100%20082019建筑幕墙领域门窗密封和装饰装修领域中空玻璃加工领域 行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 图表图表11：建筑用胶三大领域市场规模测算建筑用胶三大领域市场规模测算 2018 2019 2020E 建筑幕墙用测算建筑幕墙

34、用测算 建筑幕墙产值（亿元）4100.0 4527.7 5000.0 建筑幕墙均价（元/平方米）860.0 865.0 870.0 建筑幕墙新增面积（万平方米）47674.4 52343.3 57471.3 新增面积增速 9.8%9.8%建筑幕墙用 RTV 量（万吨）23.0 25.3 27.8 RTV 市场空间（亿元）31.3 34.4 37.8 密封胶市场空间（亿元）44.7 49.1 53.9 建筑装饰及门窗用胶测算建筑装饰及门窗用胶测算 房屋竣工面积（万平方米）93550.1 95941.5 97401.0 住宅翻新面积（万平方米）46404.3 52506.7 56699.9 非住宅

35、类翻新面积（万平方米）7256.0 7620.2 8449.5 面积合计增速 6.0%4.2%建筑装饰及门窗用胶（万吨）16.0 17.6 18.3 市场空间（亿元）21.8 23.9 24.9 密封胶市场空间（亿元）31.1 34.2 35.6 中空玻璃用胶测算中空玻璃用胶测算 中空玻璃产值增速 1.9%9.6%5.8%中空玻璃用胶(万吨）9.7 10.7 11.3 市场空间（亿元）13.2 14.5 15.3 密封胶市场空间（亿元）18.9 20.7 21.9 建筑用建筑用 RTV 合计（万吨）合计（万吨）48.7 53.5 57.3 单价（元单价（元/吨）吨）13606.4 13606.

36、4 13606.4 建筑用建筑用 RTV 市场空间（亿元）市场空间（亿元）66.3 72.8 78.0 建筑用密封胶市场空间（亿元）建筑用密封胶市场空间（亿元）94.7 104.0 111.4 YOY 9.9%7.1%注：各部分 RTV 市场空间=用胶量*硅宝科技 19 年有机硅密封胶均价 13606 元/吨计算，各部分密封胶整体市场空间=RTV 用胶市场空间/70%。资料来源：SAGSI，建筑装饰行业“十三五”规划，产业信息网，Wind，华泰证券研究所 图表图表12：住宅竣工及翻新面积（万平方米）住宅竣工及翻新面积（万平方米）图表图表13：中空玻璃产量中空玻璃产量及增速（右轴）及增速（右轴）

37、注：翻新面积=12 年 30%翻新+11 年前 30%翻新+10 年前 40%翻新计算 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 装配式建筑装配式建筑进入进入快速成长期，未来快速成长期，未来 5 年新增面积有望超年新增面积有望超 40 亿平。亿平。2019 年我国装配式建筑面积约 4.2 亿平方米，同比增长 44.64%，新建装配式建筑面积占新建建筑面积的比例约13.4%，较 18 年提升 3.4pct。2017 年“十三五”装配式建筑行动方案规划要求，到2020 年全国装配式建筑占新建建筑的比例达到 15%以上，其中重点推进地区要高于 20%，国办发关于促进建筑

38、业持续健康发展的意见中要求，到 2025 年装配式建筑占新建建筑的比例要达到 30%，假设 20-25 年每年新建建筑面积的增速为 2%，装配式建筑渗透率平均每年增加 3pct（最终 2025 年达到 31.4%），我们测算 2025 年装配式新建建筑面积约11 亿平，20-25 年 CAGR+17.6%。020,00040,00060,00080,000100,000120,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019住宅翻新面积非住宅类翻新面积房屋竣工面积-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02,0004,

39、0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019产量:中空玻璃（万平方米）YOY 行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 图表图表14：装配式建筑开工面积及在建筑新开工面积中占比装配式建筑开工面积及在建筑新开工面积中占比 资料来源：住建部，华泰证券研究所 装配式建筑预制件接缝众多，带动密封胶需求提升装配式建筑预制件接缝众多，带动密封胶需求提升，我们预计，我们预计

40、2025 年有望催生年有望催生 150-222亿元新增密封胶市场亿元新增密封胶市场。根据硅宝科技公告和集泰股份调研，装配式建筑密封胶用量是目前门窗传统胶用量的两倍左右，每平方米建筑面积用胶需求约为 1kg。若 2020 年装配式建筑面积达到 5.2 亿平米，我们预计将带动密封胶需求量约 52 万吨，市场规模 71-105 亿元，根据上文测算，若 2025 年新建装配式建筑面积达 11 亿平米，装配式建筑密封胶市场将达150-222 亿元，20-25 年 CAGR+17.6%，有望成为建筑密封胶下游需求增长最快的细分市场。图表图表15：装配式建筑用密封胶市场规模测算装配式建筑用密封胶市场规模测算

41、 新建建筑面积新建建筑面积（亿平方米）（亿平方米）装配式建筑装配式建筑占比占比 新建装配式建筑面积新建装配式建筑面积（亿平方米）（亿平方米）密封胶密封胶需求量需求量（万吨）（万吨）市场规模市场规模 1（亿元）（亿元）市场规模市场规模 2（亿元）（亿元）2016 22.94 5.00%1.14 11.40 22.90 15.51 2017 24.54 6.50%1.60 16.00 32.14 21.77 2018 28.76 10.10%2.89 28.90 58.05 39.32 2019 31.19 13.40%4.18 41.80 83.96 56.87 2020E 31.82 16.4

42、0%5.22 52.20 104.85 71.03 2021E 32.45 19.40%6.30 63.00 126.54 85.72 2022E 33.10 22.40%7.42 74.20 149.04 100.96 2023E 33.77 25.40%8.58 85.80 172.34 116.74 2024E 34.44 28.40%9.78 97.80 196.44 133.07 2025E 35.13 31.40%11.03 110.30 221.55 150.08 注：市场规模1 按照硅宝科技装配式建筑测算以20086 元/吨计算，市场规模2 按照硅宝科技19 年有机硅密封胶均价

43、13604 元计算 资料来源：住建部，硅宝科技公司公告，华泰证券研究所 装配式建筑对装配式建筑对密封胶密封胶性能要求提升，性能要求提升，MS 密封胶等密封胶等高性能高性能产品产品未来市场广阔未来市场广阔。装配式建筑以部件预制化为核心，采用系统化设计、模块化拆分、工厂制造和现场装配的建造流程，构件拼接后会产生数量众多的接缝，若密封防水不当容易成为渗透的节点。由于装配式建筑中混凝土构件表面特性及板块位移等因素，其对密封胶粘接性能、弹性、耐候及可涂饰性提出了更高的需求，传统建筑用硅酮胶具有较好的耐候性与低模量（高弹性与位移能力），但在混凝土构件的粘接性和可涂饰性方面较差，与装配式建筑匹配度不如 MS

44、 密封胶。2018 年 8 月 1 日正式实施的国家标准 硅酮和改性硅酮建筑密封胶（GB/T 14683-2017）首次单独列出 MS 密封胶位移能力、模量、弹性恢复率等重要性的具体判定指标，并明确改性硅酮建筑密封胶适用于建筑解封和干缩位移接缝用。根据中国胶粘剂与胶粘带行业协会的数据，MS 密封胶在日本建筑密封胶市场的份额超过 50%，而在 2019 年，皇马科技拟投资建设 5 万吨 MS 树脂产能（MS 密封胶主要原材料），有望打破德国瓦克等国外企业在该领域的技术垄断。0%2%4%6%8%10%12%14%16%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0

45、0040,00045,000201120122013201420152016201720182019（万）新建装配式建筑面积新建装配式建筑面积占新开工房屋面积比例（右）20142014年以前关于装配式建筑的年以前关于装配式建筑的政策出台较少政策出台较少；2013年住建部印发“十二五”绿色建筑和绿色生态区域发展规划首次明确提出首次明确提出要加快形成装配式混凝土、钢结构等工业化建筑体系2016年国务院办公厅发布关于大力发展装配式建筑的指导意见，提出我国力争用10年左右时间装配式建筑占新建建筑比例达到30%；标志着我国装配式建筑进入标志着我国装配式建筑进入全新发展阶段全新发展阶段2017年“十三五”

46、装配式建筑行动方案出台；2019年3月住建部首次提出首次提出推进开展钢结构住宅试点工作 行业研究/专题研究|2020 年 08 月 09 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 图表图表16：装配式建筑密封性能需求及不同产品性能比较装配式建筑密封性能需求及不同产品性能比较 性能要求性能要求 难点难点 产品产品 聚氨酯（聚氨酯（PU）硅酮（硅酮（SR）单组分硅烷改性聚醚单组分硅烷改性聚醚 双组分硅烷改性聚醚双组分硅烷改性聚醚 高粘接性高粘接性 PC 板是一种多孔、吸水、碱性、表面不规整的基材，不易粘结；PC 片预制生产时，会使用脱模剂，脱模剂残存在PC 板片的表面，

47、不利于密封胶的粘结。好 差 好 好，但需配套底涂液 耐候性耐候性（主键能）（主键能）外墙接缝常用作装饰面的分割缝，即胶缝作明缝处理，长期接受雨水、阳光，耐候性要求高。差 良 好 高弹性、高位移高弹性、高位移能力能力 装配式建筑由于存在强风地震引起的层间位移、热胀冷缩引起的伸缩位移、干燥收缩引起的干缩位移和地基沉降引起的沉降位移等。优 优 优（模量可以调至更低，性能更优）可涂装性可涂装性 吊装可能导致接缝误差较大，密封胶应当与涂料具备相容性以方便覆盖。良 差 优 耐污性耐污性 混凝土多空易被污染。良 差 优 资料来源：装配式建筑密封胶系统解决方案（硅宝科技 2019 年宣传资料），华泰证券研究所

48、 集采：民族密封胶品牌优势突出集采：民族密封胶品牌优势突出 下游房地产及建筑幕墙行业下游房地产及建筑幕墙行业加快推进加快推进集采模式，集采模式，密封胶龙头品牌力显现密封胶龙头品牌力显现。根据 Wind 数据，TOP100 房地产企业销售面积市占率已从 2014 年的 22%提升至 2019 年的 44%，20 年上半年提升至 48%。随着下游房地产企业集中度和精装修比例的提升，集采模式越来越受到地产商的青睐。目前，防水、管材、瓷砖、涂料、木门、五金等多个建筑材料产品均已实现了房地产企业集中采购。图表图表17：地产集中度快速提升（销售金额占比）地产集中度快速提升（销售金额占比）图表图表18：地产

49、集中度快速提升（销售面积占比）地产集中度快速提升（销售面积占比）资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 集采驱动国产密封胶龙头市占率提升。集采驱动国产密封胶龙头市占率提升。与五金行业类似，建筑密封胶并非最终产品，一般需与幕墙、门窗等产品结合使用，因此广泛采用“甲指乙供”的供货模式。密封胶企业通过招投标入库以后，后期由经销商在房企选定的合格供应商库中选择具体供应商，品牌、价格、服务、资金等则是房企考核重要因素。根据中国房地产业协会的统计，密封胶企业TOP10 首选率自 17 年 77%提升至 20 年的 88%，中小型厂家份额被进一步挤占。此外，国内龙头企业在价格

50、、交货服务等方面较外资龙头更具优势，根据房地产 500 强评选结果，TOP10 密封胶供应商仅有道康宁一家外资企业，2020 年上榜品牌全部为国有品牌，而中国建筑装饰协会评选的建筑密封胶十强品牌中也仅有 2 个国外品牌上榜，未来随着集采模式的进一步发展，国产密封胶龙头市占率有望持续提升。010203040506070802014201520162017201720182018201920192020H1CR3CR5CR10CR20CR30CR50CR10001020304050602014201520162017201720182018201920192020H1CR3CR5CR10CR20C